今天要分享的是一位基金經(jīng)理對投資的思考，他的個人經(jīng)歷比較傳奇，他是武大的計算機博士，2001年開始投資，對A股、港股和美股都非常有研究，他十年如一日4點起床，他喜歡在收盤后整理完思路，在傍晚的海灘上散步，他是一個會在朋友圈自豪的夸孩子獲獎的證書的爸爸，同時也是在股市走了20年的股市親歷者，他就是百創(chuàng)資本的創(chuàng)始人陳子儀，以下是他這些年做投資的一些思考，分享給大家。

01

不預(yù)測大市

這個我估計很多人有一些有認(rèn)知，有一些不一定有認(rèn)知，所謂不預(yù)測大盤，我在我的專欄里面引用了李劍的一篇文章，他有一個“三不主義”，就是不預(yù)測大盤、不看技術(shù)分析、不做預(yù)測。這個意思就是說你不要擇時，我們今年成立四年，2017年、2018年、2019年、今年，其實每一年都是跌宕起伏的，如果說你預(yù)測大盤的話，假設(shè)我覺得今年會比較好，我就可能重倉來做，我覺得不好，我可能輕倉來做，有時候你可能躲過一些大跌，但是你也會錯過一些大漲。

我們說2018年到年底的時候大家可能都比較悲觀，所以到2019年初的時候股票的估值是比較便宜，但是你對大盤看好嗎？貿(mào)易戰(zhàn)的陰影還沒有去掉，但是如果說年初你不重倉的話，2019年漲得最好的就是年初，比如1-5月份那一段時間，如果你的倉位比較低的話，2019年你要賺比較多的錢是比較難的。

2020年更是一個很有效的例子，如果說今年你覺得疫情很嚴(yán)重，整個股市肯定會表現(xiàn)不好，你比較低的倉位，那么今年你不可能賺比較多的錢，所以說這個大盤是難預(yù)測的。

我們看大盤的漲幅也不大，但是你看個股的漲幅就差別很大，有很多公司可能創(chuàng)了歷史新高，有些公司可能從年初到現(xiàn)在還是下跌的，是一個分化的市場，所以說這個大盤怎么樣，我們以每一天，更短的時間為例，像某一天整個大市是暴跌的，但是你看還是有很多股票是漲的，也就是說如果你的預(yù)測是對的，你覺得整個大市表現(xiàn)不好，你把你的股票賣掉，但是你賣掉了股票，如果里面是優(yōu)質(zhì)的公司，有可能大盤是跌的，但是個股是漲的。

如果說你預(yù)測這個股市比較好，你去滿倉，如果你選的股票不好，大盤好，但是你個股表現(xiàn)不好，所以說你看大盤對你的投資是沒有什么指導(dǎo)意義的。

像個人投資，今年如果說你選的公司比較好的話，堅持高倉位運作的話，你今年的收益肯定也會不錯，所以說不要預(yù)測大盤，這個你要成為一個根深蒂固的認(rèn)知，如果說你老在想預(yù)測大盤，我覺得股市好就重倉，我覺得股市不好就減倉，哪怕這個公司我看好，我都覺得可能下面要跌了，我先賣掉一些再說，這個錯誤我已經(jīng)犯了無數(shù)次了。

在我20年里面，原來覺得這個股市各種從宏觀、從經(jīng)濟形勢、從外部環(huán)境來說可能都不好，你覺得先把倉位降一些，你把一些公司賣掉了，你期望它跌了你再買入，我經(jīng)常犯的錯誤就是從低位把它賣掉，從高位又把它買回來，以更高的價格把它買回來，這樣的話其實你的摩擦成本是很高的。所以這是我的第一個感悟，不要預(yù)測大盤。

02

市場是長期有效的

我的預(yù)測跟市場是相反的，總是搞逆向投資，我的觀點是逆向投資需要有很深的研究，大部分人做逆向投資是很難成功的。我說對普通投資者你要想做投資的話，你要順勢而為會更好一點，這個市場長期看是非常有效的。

比如說我們統(tǒng)計中國從2000年開始到現(xiàn)在哪些公司漲的最好，你可以看一看，最優(yōu)秀的公司都是漲得最好的，你每次覺得它貴了，過了幾年你來看，它又創(chuàng)新高了。反而你覺得便宜的公司，如果這個公司不優(yōu)質(zhì)的話，它的長期表現(xiàn)是比較差的，哪怕它某一年翻一倍，但是長期你拉三年、五年的維度來看，這個公司的表現(xiàn)不好。

所以說對于專業(yè)投資者也好，業(yè)余投資者也好，我覺得我們需要去研究那些長期走勢比較好的公司，你成功的概率會更大一些，也就是說這些公司從大概率證明它是比較優(yōu)秀的。對于那些長期走勢很差的公司，你去里面找寶，其實你找到寶貝的概率是比較低的，這個市場上很多聰明人，因為一個公司的走勢是很多資金的合力決定的，如果做得好的話，大家都去買，把價格推高了。

大家都覺得不好，這個公司慢慢就被這個市場拋棄了。尤其像現(xiàn)在A股、港股這種趨勢更加嚴(yán)重，你看有些公司，你如果用市盈率來評估的話，哪怕是A股，現(xiàn)在很多估值其實根本不貴，它就不漲，因為它公司比較一般，它可能長期競爭力比較一般，它向上的天花板也比較一般，所以主流資金不去關(guān)注它。 

這里還要講到香港市場的一個誤區(qū)，我是2009年開始做港股，到現(xiàn)在已經(jīng)有11年的歷史，我們做港股從最早開始做中小票，像我們現(xiàn)在做基金就變成一些大型的票，很多票的流動性已經(jīng)兩極分化了，好的公司的流動性可能越來越好，差的公司的流動性已經(jīng)越來越低，這種公司你就很難交易了，如果一個公司喪失流動性，你去投資的話，其實你想退出很困難。

老漁可能有一些不同的投資方法，但是這個沒關(guān)系，我們在一起探討。有些找煙蒂，如果說你對這個公司理解非常深的話，這個有可能還是能夠做的，但是這里面你要非常有經(jīng)驗或者對這個公司的研究非常深，你才能從煙蒂里面找到有投資價值的標(biāo)的，但是我建議盡量大家在港股這個市場找那種比較大的標(biāo)的，像我們現(xiàn)在基本上都是超過1000億的在港股里面，比較小的我們都基本上不怎么看了。

港股這個市場，你如果成為了一個龍頭公司，它給你溢價，所以在港股市場的公司估值一點不比A股低，但是香港市場對于一些比較小型的公司、流動性比較差的公司，它給你的估值非常低，因為假如說你這個公司出問題或者業(yè)績不達(dá)預(yù)期的話，一些大型的資金他根本無法投資，他無法退出，沒有主流資金關(guān)注的這種公司最后就邊緣化了，這是我說市場長期是非常有效的，不管是A股、港股，所以我們要關(guān)注的，比如說我對一個行業(yè)不熟悉，我研究這個行業(yè)的話，我首先看過去三年、五年這個行業(yè)里面漲得最好的公司是哪些，我從這里面找我自己的投資標(biāo)的，比那些從長期走勢不好或者便宜的公司里面找，你找到好公司的概率肯定要大很多。所以我說第二個觀點，市場是長期有效的，建議從那些研究長期走勢好的公司入手

03

女怕嫁錯郎，男怕入錯行

先選行業(yè)，再選公司。如果你這個行業(yè)選錯了的話，你這個行業(yè)不好的話，你在里面找到好的公司、取得好的投資收益的概率是比較低的。我們要到金子多的地方挖金子，從概率的角度來說你也容易找到金子，如果這里面都是荒山，金子的概率很低的話，你去找很難，所以我們說方向選擇是第一重要的，首先選賽道，再選這個賽道里面最好的那些公司，我再對它進行估值、進行分析，所以先選行業(yè)，再選公司。

04

多研究白馬，少找黑馬

我這個觀點意思是說你從那些已經(jīng)證明自己優(yōu)秀的公司去找投資對象，而不要去那些有可能優(yōu)秀的公司尋找，就是他已經(jīng)證明自己了，我們投資是錦上添花，而不是說他有可能成功，也有可能不成功，你重倉投資這樣的公司，這就叫風(fēng)險投資，有十個公司可能我都投，這里面有些人可能成功，有些人可能失敗，但是只要有一個成功了，我投資就沒有失敗，就OK了。但是作為我們自己做這種股票投資，我們不能這樣做，我們要找那種確定性比較高的標(biāo)的，重倉持有這種標(biāo)的，這樣的話你才能夠有比較高的確定性。

我們這里的觀點，比如說一個公司從500億漲到1000億，一個上市公司如果做到500億說明什么？說明它在這個行業(yè)內(nèi)已經(jīng)有比較高的行業(yè)地位，當(dāng)然跟這個行業(yè)有關(guān)系，有些公司500億在這個行業(yè)內(nèi)可能也是一個相對比較小的公司。在一個行業(yè)中在他這個賽道里面市值最高的幾家公司，通常它的確定性也比較高，在這個行業(yè)中已經(jīng)確立它的核心競爭優(yōu)勢，比如說它從500億漲到1000億，比從50億漲到100億，它的確定性要高很多。

在我們開始做投資的時候可能總是會想我找一個50億的公司，它漲到500億，我翻十倍，但這種公司你要想，其實是很難找到的，它在50億的時候你很難判斷清楚，反而它這個公司到了500億，其實它已經(jīng)在這個行業(yè)中確立了它的核心競爭優(yōu)勢，可能它已經(jīng)是龍頭公司了，隨著這個行業(yè)的發(fā)展，這個行業(yè)本身在增長，它的市場占有率越來越高，它的確定性越來越高，這個市場給它的估值也越來越高，它從500億到1000億的話，它反而確定性會高很多。

我們有研究員下午會探討，所有的白馬型公司的估值到底合不合理，我們應(yīng)該怎么來對它進行估值，有些公司我們不要簡單的認(rèn)為太貴了，有些人可能不去看這個公司，就像海天，我不去看它。還有像頭部新能源車這些公司，我們第一個直覺太貴了，我不去研究，但是你想沒想過背后的原因，這些公司的市值越來越高，原因是什么？

它有兩個方面的因素，像T公司，過去兩年它的估值增長非?？?，有一個很簡單的原因，原來其實它的現(xiàn)金流不好，還有中間經(jīng)常曝出現(xiàn)金流的風(fēng)險，有可能有倒閉的風(fēng)險，所以對它估值比較低。它的上海工廠大規(guī)模量產(chǎn)之后，我們可以看到確定性大幅提高，電動車的趨勢我們也可以看到現(xiàn)在越來越明顯，也就是說特斯拉成功的確定性已經(jīng)越來越高了，大家基本上也沒有人去擔(dān)心它倒閉的風(fēng)險，所以它的估值逐漸就提升了。

在它確定這個競爭優(yōu)勢之后，它的估值上來之后你去買這家公司，還是在它上量產(chǎn)之前你去買它，你覺得哪個投資更好一些呢？前面你買的話，特斯拉上下波動很厲害，它過一段時間可能就曝出來有現(xiàn)金流斷裂的危險，它有大幅波動，有時候猛漲一波，有時候大跌，它其實在那個時候確定性還沒那么高。但如果你在那里研究深度足夠強，你覺得它這個競爭優(yōu)勢，等它渡過難關(guān)，如果你再押重注的話，你的回報是很高的，但其實也是冒著比較大的風(fēng)險。這個觀點是多研究白馬，少找黑馬，我覺得這個其實是非常重要的，也是我的經(jīng)驗教訓(xùn)。

05

與時俱進，關(guān)注那些新興的好賽道

你要有開放的心態(tài)，你不能固步自封，很多人喜歡金融、地產(chǎn)，比如雪球有一個叫云蒙的說，“我只做銀行”，我覺得這是非常狹隘的，你一定要與時俱進，你要不停的擴展自己的能力圈，關(guān)注那些新興的好賽道，有些賽道是非常好的，這個世界變化太快。我們可以看到，不少老牌的明星私募，最近幾年的業(yè)績表現(xiàn)卻很平淡，為什么？

他們的創(chuàng)始人老了，基金經(jīng)理老了，困在自己曾經(jīng)熟悉的行業(yè)，對市場的變化、產(chǎn)業(yè)的變化缺乏認(rèn)知。我們看到很多基金還是重倉金融、地產(chǎn)，天天在這里面轉(zhuǎn)來轉(zhuǎn)去，或者TMT，對醫(yī)藥、對互聯(lián)網(wǎng)，對一些新興行業(yè)，比如對新能源這些東西，他們不去關(guān)注、不去研究，那你要取得好的業(yè)績是不可能的。我們看很多老牌私募，比較大牌的一些私募，最近幾年的業(yè)績坦率講，除了部分，其他很多表現(xiàn)不好，表現(xiàn)好的反而是后來一些比較新鮮的私募。

06

對天花板高、核心競爭力強的公司保持較高估值容忍度

這個太重要了，我們也在探索這個方向，這個觀點肯定會有爭議，這方面我犯的錯誤太多了。坦率講，我們對好公司的敏感度很高，A股、港股其實我們找了很多，不是一個、兩個，一批的好公司，我們認(rèn)為這兩個市場最好的很多公司，都在我們的覆蓋范圍之內(nèi)。但是這些年很多牛股到最后被我們丟掉了。

我們找到很多牛股，但是中間我們丟掉很多牛股，如果我們一直持有這些公司，那我們的業(yè)績比現(xiàn)在還要好很多，這個是不是錯誤？只能說反映我們當(dāng)時的認(rèn)知不夠，這些公司有沒有一天我以更高的價格再買回來？也有可能，等我想明白的那一天可能再買回來。

如果一家公司現(xiàn)在1000億，它的核心競爭力很強，你認(rèn)為它將來很大的概率到1萬億，很有可能，在中間大多數(shù)時候賣掉都是錯誤的，優(yōu)秀的公司很稀少。

我很喜歡的李劍，他后面得到的經(jīng)驗是好公司永遠(yuǎn)不要賣，但這個也有爭議。反映的是如果你認(rèn)為這個公司大概率能成長為一個很高市值的公司，那么除非你認(rèn)為它短期有很高的泡沫，你才去賣，否則的話我們說對它的估值要有較高的容忍度，你不能說短期稍微偏貴一點你把它賣掉，關(guān)鍵這個是否是真正好的公司，現(xiàn)在A股、港股我們很多做過幾年的投資你可以看到，真正好的公司有多少呢？其實沒有很多，這個方面我犯的錯誤太多了。

對于估值的容忍度，回過來看對于很多錯過的股票我們對估值是比較敏感的，這里有一個度的問題，你說你的公司估值該不該賣，貴多少該賣，這就是你對這個公司的天花板要有一個比較深的認(rèn)識，你才能知道來衡量這個度。這沒有確定性的答案，但是對那些真正優(yōu)秀的公司你要保持比較高一點的估值容忍度，不要稍微你覺得偏貴一點就賣掉，那很有可能就是錯誤的。

07

尋找具有獨一無二價值的公司

這就是吳軍那本書上講的，他有一個朋友做投資，他說他選股的時候有一個標(biāo)準(zhǔn)，說我希望找的這個公司有獨一無二的價值。在某個行業(yè)中這個公司你是繞不開的，比如說你研究調(diào)味品，H公司你是繞不開的，你研究白酒，M公司你繞不開的，你研究電池，N公司是繞不開的，通常這些公司都具有很高的長期投資價值，你不能替代，它已經(jīng)確立了很核心的競爭地位。對于一些平庸的公司，別人很輕易的可以取代你，你研究這個公司，即使它便宜，有什么價值呢？可有可無。

像我們說的一個公司，如果一個員工在一個公司具有不可替代的地位，如果他離開了對你這個公司的經(jīng)營有很大的影響，那這個人的薪水可以相當(dāng)高。如果你說你要離職，老板立馬給你批準(zhǔn)，另外過一天就找到一個能夠完成你同樣工作的人，那你的價值相對來說肯定是比較低的。這是同樣的道理，要做一個獨特的、不可或缺的人，同時找那種具有獨一無二價值的公司。

這個問題是一個比較深的問題，像研究員和我們調(diào)研的時候研究公司的人經(jīng)常會看，有些公司可能沒有明顯的什么技術(shù)壁壘，但是這家公司能做到，另外一家公司就不能做到，打個比方，醬油的壁壘在哪里？當(dāng)然它的品牌是長期形成的，但是你說它的渠道管理非常優(yōu)秀。

像我今天把我所有的投資心得跟大家一起分享，另外一個人是不是能夠做出像百創(chuàng)資本同樣的公司呢？也很難，你可以學(xué)習(xí)模仿它，所以最終還是取決于這個企業(yè)的高管或者創(chuàng)始人的認(rèn)知。所以每個人認(rèn)知，有些道理你可能看起來比較淺，但是你要認(rèn)同，并且你的執(zhí)行力要很強，能夠做到它，并不容易。所以公司的壁壘不單單是技術(shù)壁壘，它有很多其他的壁壘。

08

研究一個公司，其實就是研究人

如果我們想投一個基金的話，實際上你最后還是找這個基金經(jīng)理，看這個基金經(jīng)理的認(rèn)知。我們現(xiàn)在研究人，你研究他的財務(wù)報表、研究他的業(yè)績之外，到最后要研究他管理層的愿景，比如他的講話、他的一些行為跟他是不是一致的，最后要研究這個人，人的差別其實就是一個公司背后本質(zhì)的差別。

09

擴大能力圈，勇于認(rèn)錯

開放的心態(tài)，這里有兩個維度，一個是要持續(xù)擴大自己的能力圈。一個是勇于認(rèn)錯。醫(yī)藥、消費，這是我們最主要的兩個賽道，像電子產(chǎn)業(yè)鏈我們原來有研究，但是最近我們把它擴展到光伏、新能源汽車、建材、化工、電子芯片，我們現(xiàn)在已經(jīng)全覆蓋了，也就是說你如果想把投資做好的話，你要持續(xù)擴大你的能力圈.

我前面說過這個世界是與時俱進的，在某一個階段或者某一個時代有些行業(yè)我們叫做這個時代的企業(yè)，像這些行業(yè)企業(yè)你如果不去投資的話，你有可能錯失很好的機會，你不能固守在我認(rèn)為我最熟悉的這種行業(yè)里面，當(dāng)然如果你把消費、醫(yī)藥這兩個行業(yè)做好也很不錯了，但是我們要認(rèn)識到其他的行業(yè)也可能有很好的投資機會，如果你的能力圈更寬的話，你可以選擇的投資機會就更多。

10

保持樂觀的態(tài)度

不管對人生、對股市，樂觀非常重要，遠(yuǎn)離那些悲觀的人。你在股市大跌的時候，你要想一想股市不會崩潰，通常股市大跌的時候，我們看過去幾年，不管是外部環(huán)境也好，還是股市也好，都有表現(xiàn)很差的時候，但是我們可以看到過去幾年，也就是說不管是多么動蕩的環(huán)境，包括外部環(huán)境也好，內(nèi)部環(huán)境也好，哪怕外部環(huán)境不好，我們還有一個觀點是總有受這個不好環(huán)境影響比較小的行業(yè)和公司，還有一些受益的，每個階段其實都有投資機會，哪怕股市暴跌的時候也有一些投資機會，最后你還是找具體的企業(yè)。

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