商品投研的一大難點(diǎn)是去適應(yīng)難以量化的基本面變量， 而解決方案是用盈虧比去規(guī)避看錯(cuò)的風(fēng)險(xiǎn)。

期貨市場(chǎng)博弈的重點(diǎn)在于做逆預(yù)期的擇時(shí)，比如市場(chǎng)對(duì)美豆的種植面積預(yù)估都在8900萬(wàn)英畝以上，在整體看空的氛圍里，我們更傾向的機(jī)會(huì)是2月20號(hào)左右的USDA農(nóng)業(yè)展望論壇給出較預(yù)期偏低的種植意向，這個(gè)多頭機(jī)會(huì)我認(rèn)為主要在豆油的多頭上。但如果種植面積不及預(yù)期的事實(shí)在2月和3月的報(bào)告中被上漲定價(jià)后，預(yù)計(jì)有做空豆類(lèi)的安全邊際。

在美豆平衡表的各個(gè)分項(xiàng)里，有長(zhǎng)期趨勢(shì)的我認(rèn)為是美豆的壓榨，目前21.9億蒲的壓榨規(guī)模有望在生柴需求的助力下飆升至24-25億蒲，富余壓榨量產(chǎn)出的豆粕將面臨過(guò)剩局面，因此油粕分化預(yù)計(jì)仍未結(jié)束。

今年的美國(guó)三大作物面積爭(zhēng)奪戰(zhàn)有三個(gè)重要看點(diǎn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA，中信建投期貨研究

1、2022年三大作物的播種總面積還能否繼20-21年度之后進(jìn)一步增長(zhǎng)。從過(guò)去多年的種植意愿上看，2.27億英畝已經(jīng)非常接近于天花板2.3萬(wàn)英畝。

唯一可能帶來(lái)新增面積的是，畜牧用地轉(zhuǎn)為耕地。根據(jù)美國(guó)現(xiàn)有的耕地儲(chǔ)備和種植收益情況，在2022年春天部分牧草種植可能會(huì)在今年春天轉(zhuǎn)變?yōu)檗r(nóng)作物生產(chǎn)地。

當(dāng)前的種植利潤(rùn)預(yù)期較2021年已經(jīng)出現(xiàn)下調(diào)，而2021年種植季給我們留下了供應(yīng)相對(duì)缺乏彈性的深刻印象（面積增幅低于預(yù)期），而這個(gè)規(guī)律極有可能在2022年重現(xiàn)。高額的種植面積尚不能能有效刺激美國(guó)農(nóng)民進(jìn)一步開(kāi)疆?dāng)U土。

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA，中信建投期貨研究

2、美國(guó)市場(chǎng)仍舊以小麥庫(kù)消比的進(jìn)一步收緊作為最突出的現(xiàn)實(shí)，這是否能推進(jìn)小麥結(jié)束過(guò)去5年以來(lái)的面積畏縮，以2016-17年度的5010萬(wàn)英畝為錨定去做面積修復(fù)，我們傾向于小麥22-23年度面積反彈至4800萬(wàn)英畝以上。

3、過(guò)去一年化肥和投入價(jià)格的上漲將多大程度影響2022年的種植面積分配，主要以玉米-大豆的種植調(diào)整為主。根據(jù)2022年1月Farm Futures 調(diào)查，過(guò)去一年化肥和投入價(jià)格的上漲將對(duì)2022年的種植面積分配產(chǎn)生重大影響，并將對(duì)2008-2009年以來(lái)種植者的種植決策產(chǎn)生最重大的影響。

Farm Futures 的激進(jìn)預(yù)測(cè)，基于化肥飆升的影響

數(shù)據(jù)來(lái)源：USDA，中信建投期貨研究

Farm Futures 調(diào)查中約93%的農(nóng)民受訪者預(yù)計(jì)，與去年相比，高投入成本將大幅削減2022年的利潤(rùn)。這項(xiàng)調(diào)查于2021年12月3日至20日通過(guò)電子郵件問(wèn)卷進(jìn)行，調(diào)查發(fā)現(xiàn)，高投入成本將促使美國(guó)種植者在2022年減少玉米種植面積，轉(zhuǎn)而種植生產(chǎn)成本較低的其他作物。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Farm Futures，中信建投期貨研究

在匯總了613名種植者的回應(yīng)后，F(xiàn)arm Futures 預(yù)測(cè)2022年玉米種植面積為9040萬(wàn)英畝，大豆種植面積為9240萬(wàn)英畝。這將是美國(guó)歷史上大豆種植面積第二次超過(guò)玉米，達(dá)到120萬(wàn)英畝。上一次(也是唯一一次)大豆種植面積超過(guò)玉米是在2018年，當(dāng)時(shí)大豆種植面積比玉米多29.6萬(wàn)英畝。

2022年種植結(jié)構(gòu)改變的具體情況是檢驗(yàn)美國(guó)種植者種植習(xí)慣韌性的試金石

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨研究

按目前的氮肥價(jià)格，我們預(yù)計(jì)2022年度美國(guó)玉米種植者的生產(chǎn)成本將飆升至4.2-4.4美元/蒲，這較過(guò)去五年平均生產(chǎn)成本3.76美元/蒲增加15%左右，因此在氮肥顯著上漲的背景下，我們預(yù)計(jì)美國(guó)的種植者將更傾向于大豆種植。這個(gè)程度以多大比例轉(zhuǎn)換也同樣取決于美國(guó)農(nóng)民對(duì)固有種植習(xí)慣的態(tài)度。

通常而言，大豆-玉米種植既有競(jìng)爭(zhēng)性，也在部分地區(qū)有輪作增產(chǎn)的協(xié)同性。對(duì)主要的農(nóng)場(chǎng)主而言，強(qiáng)行切換有生產(chǎn)資料的限制。傳統(tǒng)的種植習(xí)慣在多數(shù)情況下是固化的，但未來(lái)的不確定在于目前的美國(guó)種植業(yè)正在經(jīng)歷多年以來(lái)的最高投入。

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，中信建投期貨研究

上一次化肥價(jià)格飆升是在2011年和2012年，海灣地區(qū)的尿素零售價(jià)格的高位一致延續(xù)到2013年種植季結(jié)束之后。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨研究

在2014年之前大豆的種植面積多穩(wěn)定在7500萬(wàn)英畝以下，此后大幅躍升至8300萬(wàn)英畝上方。但在那一輪的大豆-玉米種植結(jié)構(gòu)改變中，發(fā)揮主要作用的是中國(guó)的需求大幅增長(zhǎng)，化肥漲價(jià)的作用解釋性有限，但2022年種植者將面臨多年以來(lái)最高的種植成本投入，各大機(jī)構(gòu)對(duì)此的認(rèn)識(shí)也是莫衷一是。

今年種植結(jié)構(gòu)改變的現(xiàn)實(shí)情況將讓我們對(duì)高投入成本-種植結(jié)構(gòu)改變，這一影響路徑有新的認(rèn)識(shí)。

Farm Progress PANEL （美國(guó)農(nóng)場(chǎng)巡查小組）公布其調(diào)研報(bào)告：

只有約10%的受訪者表示，他們將在2022年種植更多玉米。他們可能押注化肥價(jià)格放緩，或者他們已經(jīng)提前鎖定了氮、磷和鉀等肥料的購(gòu)買(mǎi)價(jià)格。

超過(guò)五分之一的受訪者表示，他們將在2022年投放更多大豆。原因可能是化肥價(jià)格，但我們也聽(tīng)到大豆產(chǎn)量上升，對(duì)豆油的需求是需求上升的驅(qū)動(dòng)力。這給這種油籽的有利可圖的價(jià)格帶來(lái)了一些信心，這個(gè)群體是種植結(jié)構(gòu)改變的主要推動(dòng)者。

三分之二的受訪者表示，他們不會(huì)改變種植計(jì)劃。他們已經(jīng)鎖定了部分種子和化肥成本。

數(shù)據(jù)來(lái)源：FPP，中信建投期貨研究

我們主要提出幾點(diǎn)看法：

1、美國(guó)大豆，玉米和小麥這三大作物的種植總面積增幅有限，甚至值得重視不增反降的風(fēng)險(xiǎn)。

2、全球小麥?zhǔn)袌?chǎng)的持續(xù)偏緊，將有助于小麥種植意愿的重新恢復(fù)，結(jié)束過(guò)去5年以來(lái)持續(xù)萎縮的局面。這也將限制大豆和玉米的種植新增。

3、化肥價(jià)格飆升是種植選擇的重要擾動(dòng)項(xiàng)，大豆有望獲得更多的種植者青睞。這無(wú)疑也很大程度加大22-23年度美豆平衡表繼續(xù)累庫(kù)的概率。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨研究

在考慮了22/23年度美豆的出口和壓榨需求有望較21/22年度增加1億蒲的基礎(chǔ)上，我們假定22/23年度美豆需求達(dá)到44.5億蒲，按照不同的單產(chǎn)給出實(shí)現(xiàn)美豆繼續(xù)累庫(kù)的必要種植面積情景分析，按照51.5蒲每英畝的趨勢(shì)單產(chǎn)計(jì)算，8746萬(wàn)英畝既能實(shí)現(xiàn)美豆繼續(xù)較當(dāng)前3.5億蒲的期末庫(kù)存水平繼續(xù)累庫(kù)，8746萬(wàn)英畝僅比21/22年度8720萬(wàn)英畝的種植面積高26萬(wàn)英畝，我們認(rèn)為實(shí)現(xiàn)概率較大。

對(duì)于未來(lái)的思考和展望：

考慮到上文分析的美豆面積之爭(zhēng)的種種因素，我們大致把新季美豆的面積預(yù)估定在8850萬(wàn)英畝左右，這是個(gè)較各大機(jī)構(gòu)中性偏低的數(shù)字，但即便兌現(xiàn)這也有望讓美豆22-23年的期末庫(kù)存從當(dāng)前3.5億蒲上升到4.2億蒲之上，這對(duì)長(zhǎng)期的美豆走勢(shì)是偏空，我們對(duì)在未來(lái)1-2年見(jiàn)到10-11美元的美豆仍是篤定的。

但期貨市場(chǎng)博弈的重點(diǎn)在于做逆預(yù)期的擇時(shí)，比如市場(chǎng)對(duì)美豆的種植面積預(yù)估都在8900萬(wàn)英畝以上，在整體看空的氛圍里，我們更傾向的機(jī)會(huì)是2月20號(hào)左右的USDA農(nóng)業(yè)展望論壇給出較預(yù)期偏低的種植意向，這個(gè)多頭機(jī)會(huì)我認(rèn)為主要在豆油的多頭上。但如果種植面積不及預(yù)期的事實(shí)在2月和3月的報(bào)告中被上漲定價(jià)后，預(yù)計(jì)有做空豆類(lèi)的安全邊際。

在美豆平衡表的各個(gè)分項(xiàng)里，有長(zhǎng)期趨勢(shì)的我認(rèn)為是美豆的壓榨，目前21.9億蒲的壓榨規(guī)模有望在生柴需求的助力下飆升至24-25億蒲，富余壓榨量產(chǎn)出的豆粕將面臨過(guò)剩局面，因此油粕分化預(yù)計(jì)仍未結(jié)束。