一、2021年行情回顧

動力煤2021年全年行情可謂是驚心動魄，絕對價格和價格波動率均創(chuàng)歷年新高，環(huán)渤海港口5500大卡下水煤報價一度突破2500元/噸，期貨旺季2111合約最高價打到2359.8元/噸，價格運行區(qū)間及日內波動幅度均擴大，2021年一周的波幅基本達到往年一年的波幅，現貨報價變化頻繁，市場走勢多變。最終導致交易所連續(xù)提高手續(xù)費及保證金，最終將動力煤列入低流通性高風險品種。從2020年四季度以來，國內煤價進入持續(xù)的上漲階段，當時在保供作用下，產量整體處于較高位，而在惡劣天氣和車皮緊張下，運輸存在瓶頸，并且需求端在工業(yè)用電強勁以及寒潮不斷民用電需求亦高位下，日耗持續(xù)攀升，需求遠超預期，電廠庫存告急。供需矛盾突出，遲遲得不到緩解，港口惜售一直抬高報價，到2021年1月中旬港口報價最高突破千元關口，當時盤面03合約是漲到800元/噸以上，新主力05合約接近740元/噸一線，盤面貼水一度達到200-300元/噸以上。

圖1：動力煤（連續(xù)）結算價

資料來源：Wind，海證期貨研究所

一季度，保供政策退出，而節(jié)后需求恢復且高需求有延續(xù)預期，對價格有支撐；當時現貨最低價跌破600元/噸，而期貨收盤價一直未破，出現升水。期現預期出現明顯劈叉，強預期逐步證實，現貨開啟緩漲的序幕。期現價格一直漲到730元/噸附近，市場第一階段上漲告一段落。

二季度，清明節(jié)后，發(fā)改委開會傳出增產保供，價格預期發(fā)生改變，市場價格出現明顯滑落。然而緊接著煤礦事故接連發(fā)生，主產地安監(jiān)趨嚴，短期增產預期落空，終端加緊補庫，煤價再次上漲創(chuàng)新高。價格漲到900元/噸以上，直至政策再度發(fā)力。國常會總理講話，安全前提下增產增供，政策調控加碼。市場恐慌情緒迅速蔓延，期現貨高位掉頭回落，期貨從高點下跌26%，回到700元/噸上方附近。但整體偏強的基本面格局并未發(fā)生變化，6月是安全生產月，煤礦事故仍有發(fā)生，隨著七一建黨大慶的臨近，安監(jiān)進一步趨嚴，產量只減不增，同時迎峰度夏在即，供需矛盾進一步加重，煤價再步入上漲階段。到6月下旬盤面主力合約漲到850元/噸附近，現貨在950元/噸以上。

圖2：動力煤現貨價格走勢

資料來源：Wind，海證期貨研究所

三季度，9月中旬現貨價格漲到1500元/噸以上，盤面1100元/噸以上，維持高貼水，交易介入調整手續(xù)費及保證金，再加上增產增供政策持續(xù)發(fā)酵，但是基本面強勢不改，導致期現運行邏輯出現明顯分歧，最終導致期貨盤面已有明顯受到壓制的現象。

四季度，中秋、國慶雙節(jié)后煤價再加速上漲，現貨沖到2500元/噸以上。國慶前后政策就發(fā)電供熱企業(yè)先定向保供，在產量大幅釋放前，市場煤份額暫被進一步壓縮，市場情緒高漲，交易趨同性明顯，盤面接連漲停。10月19日開始，政策組合拳，直接調控價格，增產也開始明顯顯現，煤價快速回落，直至腰斬。后續(xù)供應維持高位，終端持續(xù)補庫，需求端增長顯現乏力，價格偏弱震蕩調整，繼續(xù)回落概率加大。

二、供給端主基調有所轉變

1．產量結構優(yōu)化進入后半程

2021年1-10月全國規(guī)模以上原煤產量32.97億噸，同比增長4.0%，其中1-2月增速為25%，2月底保供結束后，產量增速明顯下滑，基本為負增長，四季度保供逐步推進，增量顯現，10月份同比增長至4%。預計11、12月份的原煤產量在3.65億噸附近，同比增速維持在4%左右。結構上來看，山西原煤產量整體維持在高位，陜西從6月份以來同比為負增長，內蒙產量從9月份同比轉正，保供增產推進，主要增量仍在內蒙地區(qū)。產量集中度上，主產區(qū)產量占比逐年提升，2021年山西、陜西、內蒙三省產量占全國總產量的比重在72%以上，加上新疆地區(qū)，四省產量占比已接近80%。

圖3：中國2021原煤產量走勢圖

資料來源：Wind，海證期貨研究所

2．產出彈性增大，保供能力依舊

4月份開始政策消息就不斷，而產量到底能不能短時間放出來，從當時市場直接或間接的情況來看都表明很難，會有一些增量但是有限不足以改變局勢，且大幅放量需要時間。近年來，通過供給側改革以及2020年的倒查等，生產合法合規(guī)化，表外產量明顯減少，3月1號開始，超產也正式入刑，這使得上游利潤高也不敢冒險增產。4月份開始煤礦事故也時有發(fā)生，到6月臨近建黨大慶，整體環(huán)保安監(jiān)也更加強，增產是有難度的。7月份開始內蒙一些露天礦用地批復的消息有出來，但我們核實，有些是正常生產的，算不上增量，有些土地剝離需要最少1個月的時間，短期出來量也比較難。

動力煤作為中國主要能源品種，煤價的大幅暴漲，嚴重擠壓了下游各個行業(yè)的利潤，尤其是多年未曾調整的電價也在嚴重虧損下被迫調整浮動比例，由此進一步加劇了下游工商業(yè)的成本開支，能源危機呼之即出，調控手段自然不斷加碼。7月份中下旬開始，政策端的不斷發(fā)力，煤礦生產開始逐步恢復正常，供應量提升，尤其是發(fā)改委與能源局推動煤礦建設產能加速投放以及核增產能實行產能承諾兌現制，產能核增不斷審批。實際產量投放明顯擴大，因為部分煤礦全年產量就等于原有核定產能+臨時核增產能，四季度的月均產量遠高于全年月均產量。

隨著優(yōu)質產能的釋放以及供需寬松態(tài)勢的延續(xù)，供給對價格的彈性將增加，從而導致未來的價格上漲的彈性小于下跌的彈性，未來價格的變化的特性為易跌難漲。

3．國內外煤炭共振上漲

據海關總署數據，2021年11月我國進口煤及褐煤3505.2萬噸，環(huán)比增幅30.1%，同比增幅198.1%；1-11月累計進口煤及褐煤29232.1萬噸，同比增幅10.6%，11月份進口量超預期。2021年進口量呈現出前低后態(tài)勢，上半年澳煤一刀切的政策導致進口數據持續(xù)低迷，疊加國際市場需求整體較火熱下，進口煤價格持續(xù)維持高位，進出口倒掛嚴重；另外一方面，國際海運費也居高不下，進口煤優(yōu)勢明顯減弱。下半年以來，進口政策維持寬松，終端備煤積極性明顯提高，多渠道尋找貨源，進口煤補充增量較明顯。目前，前11個月進口量已達2.92億噸，在澳洲焦煤進口受限的狀態(tài)下，2021年動力煤總進口量遠超2020年水平，但從近幾年的進口總量情況看，預計不會超出太多。伴隨國內資源的釋放，以及國內外價差的低位運行，2022年進口量預計仍維持在3億噸附近增量水平較為有限。

圖4：動力煤進口量

資料來源：Wind，海證期貨研究所

從基本面來看，以及終端需求市場庫存再度出現大幅回補，因此國內價格上行空間有限，將導致進出口價差維持低位，因此進口量會受到一定影響，在這樣的大背景下，終端進口量將成為被動配置選擇。未來進口限制政策對于市場影響因素逐步趨弱，2022年整體進口市場將維持相對平穩(wěn)，伴隨進口利潤逐步收縮，整體進口增幅將有所收窄。

三、火電消費再度大增

1．火電基石作用凸顯

從發(fā)電數據上來看，2021年1-10月份，全國規(guī)模以上電廠發(fā)電量67176億千瓦時，同比增長10%，為近年來增長高位。其中火電發(fā)電量47556.4億千瓦時，同比增長11.3%，高于總發(fā)電增速，近年來在清潔能源出力增強下，火電增速一般低于總發(fā)電增速，而由于2021年占比重第二的水電較差，替代效應偏低，火電增速也強勁，不過從11月中下旬開始，需求增長顯現乏力，高頻的日耗數據同比已轉負，再加上2020年12月份的發(fā)用電基數明顯偏高，后續(xù)火電增速會明顯放緩，甚至出現負增長。

圖5：水電產量

資料來源：Wind，海證期貨研究所

發(fā)電占比來看，火電的基石作用凸顯，占比維持在71%左右，由于水電全年發(fā)電量不及預期，導致2021年火電需求增量有所擴大。1-10月水電發(fā)電量10221.9億千瓦時，同比回落2.3%，由于豐水期來水較差，整體水電不及預期。核電、風電、太陽能(000591)均保持兩位數增長，其中風電同比增速高達28.6%。然而另外一方面其他清潔能源發(fā)電占比繼續(xù)提高，其中風電提高最明顯，占比增長至6.72%，較2020年提高1.1個分點，未來清潔能源發(fā)電將繼續(xù)快速增長。

圖6：2021年火電及水電

資料來源：Wind，海證期貨研究所

2021年突發(fā)全國限電措施其背后主要原因總結為兩點，一是電力的緊缺，二是臨近季末能耗雙控考核節(jié)點，從限產地區(qū)看主要是上半年亮紅燈的省份。雙碳政策會對產業(yè)有持續(xù)調結構的作用，2021年以來，遏制兩高項目發(fā)展更加嚴格，高耗能企業(yè)電價也更市場化，電價上浮不受20%限制，為未來電價交易鋪平道路。從未來碳中和的政策推進中，國家仍會堅持傳統能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基礎上，要立足以煤為主的基本國情，抓好煤炭清潔高效利用，保障能源供應仍會是重點。在保障能源安全的前提下，仍將大力實施可再生能源替代，加快構建清潔低碳安全高效的能源體系。我們從電力的裝機來看，風電、太陽能裝機規(guī)模在大幅增長，截至2021年10月底，全國發(fā)電裝機容量約23.0億千瓦，同比增長9.0%，其中風電接近3億千瓦，同比增長30.4%，太陽能裝機2.8億千瓦，同比增長23.7%，到2030年，風電、太陽能發(fā)電總裝機容量將達到12億千瓦以上，占比進一步提升。

2．社會用電增速維持高位，第二產業(yè)大幅回升

2021年1-10月全社會用電量68254億千瓦時，同比增長12.23%，其中1-2月增速為22.24%，1-7月持續(xù)維持兩位數增長。分產業(yè)看，1-10月，第一產業(yè)用電量841億千瓦時，同比增長18.4%，第一產業(yè)用電基數低，占比只有1.2%，但全年持續(xù)維持兩位數高增長。第二產業(yè)用電量45490億千瓦時，同比增長11.30%，第三產業(yè)用電量11949億千瓦時，同比增長20%，表現強勁。城鄉(xiāng)居民生活用電量9974億千瓦時，同比增長7.4%。疫情后經濟整體穩(wěn)步恢復。

圖7：全社會用電量

資料來源：Wind，海證期貨研究所

用電占比上，第一產業(yè)和居民生活用電均變化不大，第二產業(yè)仍占絕對高比重，但在逐年下降，相應第三產業(yè)用電量占比逐步提升，相比2020年，2021年第二產業(yè)占比再下降1.5個百分點，第三產業(yè)增加1.4個百分點。

3．庫存逐步回補

港口環(huán)節(jié)來看，截至2021年12月上旬，全國72個主流港口動力煤庫存基本與2020年同期持平，處于近幾年低位水平。然而沿江港口及江內庫存仍處于近幾年同期低位，流通貨源相對較少。年后以來庫存整體處于去庫階段，一直到9月中才企穩(wěn)進入回升態(tài)勢，煤礦、運輸均保供，港口市場煤仍較少，10月中旬政策發(fā)力，煤價掉頭后，貿易商采購發(fā)運參與的積極性明顯降低。整體來看中間環(huán)節(jié)可緩沖市場貨源減少。

圖8：沿海電廠日耗

資料來源：CCTD，海證期貨研究所

2021年在供需緊張，煤價高位下，電廠長時間虧損，基本維持剛需采購，前三個季度庫存一直低位運行，可用天數一度不足10天。能源安全問題嚴峻，進入四季度，隨著迎峰度冬臨近，保供增產力度加大，并定向對發(fā)電供熱企業(yè)優(yōu)先保供，電價也進一步提高，銀保監(jiān)會也發(fā)布政策支持，保證電力企業(yè)現金流。電廠基本從10月份開始庫存走穩(wěn)，在供煤大于耗煤下，進入持續(xù)壘庫階段，且壘庫速度較快，到12月初，折算的重點電廠庫存已達到1億噸，沿海樣本終端庫存為3500萬噸，均超近幾年同期水平，壘庫至絕對高位，可用天數提升。往年基本從11月下旬終端進入去庫階段，而目前電廠穩(wěn)中仍有補庫，高庫存對后續(xù)煤價形成壓力。

圖9：沿海電廠可用天數

資料來源：Wind，海證期貨研究所

圖10：長江港口庫存

資料來源：Wind，海證期貨研究所

四、運輸格局繼續(xù)優(yōu)化

1．鐵路發(fā)運持續(xù)優(yōu)化

2021年1-10月份全國鐵路煤炭發(fā)運量約為20.9億噸，較2020年同期增加1.6億噸，同比增長8%，近年來鐵路煤炭運量整體穩(wěn)步增加，2020年受疫情影響，全年運量出現回落，預計2021年全年發(fā)運量在25億噸以上。鐵路煤炭運量占鐵路總貨運量的一半以上。主要線路來看，1-10月，大秦線累計煤炭運量34329萬噸，同比增長4.25%，累計增幅呈收窄狀態(tài)，2020年受疫情影響，發(fā)運前低后高。10月份大秦線基本處于秋季檢修期，發(fā)運受到一定限制，檢修結束后，運量快速回升，從高頻的日發(fā)運看，11月份以來除受天氣影響和個別開天窗時間外，每天運量基本維持在130萬噸的滿發(fā)狀態(tài)，11月份的發(fā)運量大概在3816.3萬噸，預計全年發(fā)運量4.2億噸。截至11月底，呼鐵局總發(fā)運量約為8500萬噸，同比增長約1900萬噸，其中到港發(fā)運量約為7600萬噸。作為我國目前最長的重載煤運專線，連接內蒙古浩勒報吉與江西吉安的我國“北煤南運”大通道的浩吉鐵路，2020年運輸表現并不理想，而2021年截至11月20日已完成運量5001.05萬噸，提前41天完成5000萬噸的年度煤炭運輸任務目標。

2．沿海煤炭運價影響煤價

北方港口日度合計調入調出區(qū)間大致在150-230萬噸之間。2021年1-11月9港合計調入量約為6.24億噸，同比高出5600多萬噸，基本接近2020年全年調入水平，港口下水量來看，11月份環(huán)渤海9港合計調出量約為5700萬噸，基本與2020年同期相當。1-11月份環(huán)渤海9港累計調出量約為6.19億噸，同比增加5200多萬噸，較2019年同期增加2700萬噸，2020年受疫情影響，上半年調度有下滑。2021年調入整體稍高于調出，庫存較年初有增加，9港全年下水量預計接近7億噸，在6.8億噸左右。因此整體運費結構呈現出明顯的前低后高的狀態(tài)，并且由于2021年整體動力煤價格波動幅度明顯擴大，導致運費價格波動率也超往年。

圖11：CBCFI

資料來源：Wind，海證期貨研究所

五、后市展望

2022年新的長協框架基本確定，在量和價上均有一些變化。價格方面，基準價為700元/噸，“基準價+浮動價”價格機制不變，為550元/噸-850元/噸。價格走勢的關鍵仍在供求的變動上，在供需相對平穩(wěn)的情況下，新的長協價格波動區(qū)間基本能為市場價格確定主基調。目前的高煤價仍將進一步回落，2022年價格重心會下移。

當前保供政策何時退出是市場關注點之一，從現在局勢來看，供應已基本沒問題，在后續(xù)冬奧會環(huán)保趨嚴影響下，產量相較往年春節(jié)應該會提前回落。另一方面，前期的保供更多是定向針對發(fā)電供熱企業(yè)，保供退出會使得長協煤外溢，增加市場煤的份額。產能上，對于2022年來說會形成部分實質新增產能，相較于2021年的高需求，2022年用電增速及煤炭消耗多將放緩。