01 行情回顧

2201年美豆經(jīng)歷上半年天氣炒作下的大漲、下半年回歸寬松供需基本面、年末及2022年初在南美天氣炒作下探底回升。

2021年初以來(lái)馬棕走勢(shì)相對(duì)平滑，在供應(yīng)始終不見(jiàn)起色下延續(xù)上漲趨勢(shì)并屢創(chuàng)新高；原油盡管出現(xiàn)過(guò)幾次回調(diào)，整體趨勢(shì)未變，并在2022年初再創(chuàng)新高；國(guó)內(nèi)三大油脂在成本端帶動(dòng)及國(guó)內(nèi)低庫(kù)存加持下整體重心抬升，呈現(xiàn)階段性輪動(dòng)。

02 成本端供需分析

豆類：2021/22年度全球油籽產(chǎn)量預(yù)估同比增幅減小，期末庫(kù)存有微增轉(zhuǎn)降；全球油脂產(chǎn)消、庫(kù)存微降，庫(kù)銷比繼續(xù)下滑至近10年低位。

美豆定產(chǎn)，單產(chǎn)錄得紀(jì)錄第二高；期末庫(kù)存同比增36.19%，庫(kù)銷比有上年度末的5.7%上升至8%以上。季度庫(kù)存31.5億蒲，同比增7%，為自2010年以來(lái)第四高。

受干旱天氣威脅巴西、阿根廷和巴拉圭大豆均出現(xiàn)產(chǎn)量下滑，全球大豆產(chǎn)量預(yù)估較12月下調(diào)920多萬(wàn)噸，最終導(dǎo)致全球大豆期末庫(kù)存預(yù)期較12月下修680萬(wàn)噸，同比有增轉(zhuǎn)微降。

榨利高企推動(dòng)美豆壓榨需求強(qiáng)勁，12月壓榨量錄得月度紀(jì)錄高位；美豆與巴西大豆FOB價(jià)差高位使得美豆出口競(jìng)爭(zhēng)力減弱，出口一般。

受化肥等種植成本抬升影響，機(jī)構(gòu)調(diào)研顯示，2022年大豆種植面積增加、玉米種植面積減少。不過(guò)南美大豆產(chǎn)量下降壓縮美豆2022年產(chǎn)量容錯(cuò)空間，2月種植面積展望及3月種植意向面積報(bào)告尤為重要。對(duì)于巴西和阿根廷盡管1月中下旬的降雨短期改善大豆生長(zhǎng)環(huán)境，目前尚未看到產(chǎn)量再度調(diào)升的信息出現(xiàn)。

馬棕：受洪災(zāi)和勞動(dòng)力拖累2021年12月馬棕產(chǎn)量降幅再度超預(yù)期，且高于季節(jié)性降幅；2021年馬棕產(chǎn)量創(chuàng)2011年以來(lái)次低（僅高于2016年）；出口創(chuàng)2011年以來(lái)最低，年末庫(kù)存創(chuàng)2011年以來(lái)次低（僅高于2020年末）。

經(jīng)歷幾次洪災(zāi)后2022年1月中下旬馬來(lái)降雨減少，高頻數(shù)據(jù)顯示產(chǎn)量降幅縮窄，不過(guò)馬來(lái)續(xù)簽勞工簽證人數(shù)仍偏低，盡管有消息稱印尼將為馬來(lái)提供1萬(wàn)名勞動(dòng)力，具體歸位時(shí)間尚不確定，勞動(dòng)力問(wèn)題短期仍難得到有效解決，預(yù)計(jì)1季度馬棕產(chǎn)量及庫(kù)存將持續(xù)低迷。

印尼出口政策調(diào)整信息頻出，不管是完全限制出口還是實(shí)行有限制的限制出口都將為馬棕出口釋放更多空間。

03 消費(fèi)端形勢(shì)分析

原油及油脂均走升，POGO持續(xù)高位運(yùn)行。美國(guó)生柴產(chǎn)能擴(kuò)充、巴西施行B10、阿根廷施行B5、馬來(lái)年底全面推行B20、印尼實(shí)施B40道路測(cè)試、歐盟逐步減少棕櫚油基生物柴油生產(chǎn)，目前看生柴需求局部縮量，中長(zhǎng)期生柴領(lǐng)域仍是油脂消費(fèi)的增長(zhǎng)點(diǎn)。

印度：2021年印度油脂進(jìn)口關(guān)稅多次下調(diào)并放開(kāi)精煉棕櫚油進(jìn)口限制，加之季節(jié)性消費(fèi)需求，8、9月棕櫚油進(jìn)口大增，不過(guò)隨著備貨結(jié)束及豆棕價(jià)差持續(xù)縮窄，10月后棕櫚油進(jìn)口趨于平和，豆油及葵花油進(jìn)口增加，油脂總進(jìn)口量持續(xù)回升，總庫(kù)存偏低。2022年印度油菜籽種植面積增加或擠壓油脂進(jìn)口空間。

國(guó)內(nèi)：2021全累計(jì)進(jìn)口大豆9651.8萬(wàn)噸，同比減少3.79%。2022年1季度大豆進(jìn)口水平一般。2021年年累計(jì)進(jìn)口棕櫚油625.7萬(wàn)噸，同比減少3.09%；受進(jìn)口利潤(rùn)持續(xù)倒掛影響，2022年1季度棕櫚油進(jìn)口量偏低。2021年國(guó)內(nèi)大豆累計(jì)壓榨量為9122.61萬(wàn)噸，同比降4.17%，較6年均值增3.1%，處于近6年第二高，高于疫情前水平。1月中旬以來(lái)隨著部分油廠大豆到貨，壓榨量提升至200萬(wàn)噸以上。

今年局部性疫情時(shí)有發(fā)生，國(guó)內(nèi)油脂消費(fèi)尚可，豆油商業(yè)庫(kù)存持續(xù)歷年同期低位運(yùn)行，去年10月起棕櫚油出現(xiàn)累庫(kù)，不過(guò)進(jìn)口較低導(dǎo)致國(guó)內(nèi)以消化庫(kù)存為主，今年初棕櫚油庫(kù)存再度下降。豆類相關(guān)品種豆粕恰逢節(jié)日備貨，庫(kù)存降至同期低位。

04 投資要點(diǎn)及策略展望

投資要點(diǎn)：

宏觀：俄烏局勢(shì)緊張加重全球風(fēng)險(xiǎn)情緒

供應(yīng)端：目前豆類市場(chǎng)以交易南美天氣為主，2-3月后美豆種植將進(jìn)入投資者視野，全球大豆因南美產(chǎn)量調(diào)低累庫(kù)進(jìn)度受阻。在洪災(zāi)、勞動(dòng)力歸位緩慢及季節(jié)性減產(chǎn)等多因素影響下，市場(chǎng)推遲馬棕復(fù)產(chǎn)及庫(kù)存重建時(shí)間的預(yù)期，拐點(diǎn)或延緩至2季度；印尼棕櫚油出口政策或?yàn)轳R棕出口釋放更多空間。加拿大菜籽減產(chǎn)。

需求端：生柴需求國(guó)家間漲跌互現(xiàn)、大趨勢(shì)不變；印度植物油整體進(jìn)口需求仍在；國(guó)內(nèi)油脂庫(kù)存偏低，消費(fèi)溫和增長(zhǎng)。

策略展望：

2022年一季度全球油脂供應(yīng)偏緊局勢(shì)不變，棕櫚油延續(xù)強(qiáng)現(xiàn)實(shí)，油脂估值修復(fù)邏輯及豆棕價(jià)差回歸驅(qū)動(dòng)更多來(lái)自棕櫚油供應(yīng)端改善，豆棕近月價(jià)差修復(fù)時(shí)間及空間壓縮。短期油脂或仍有上升空間，但隨著強(qiáng)現(xiàn)實(shí)邊際效應(yīng)減弱，任何利空消息出現(xiàn)都可能引起油脂的大幅回調(diào)。

單邊：當(dāng)前高價(jià)下油脂單邊操作難度較大，空單等待拐點(diǎn)到來(lái)。

套利：關(guān)注豆棕遠(yuǎn)月回歸機(jī)會(huì)、1季度油粕比繼續(xù)擴(kuò)大機(jī)會(huì)、遠(yuǎn)月菜棕走擴(kuò)機(jī)會(huì)。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：天氣、疫情、馬棕產(chǎn)量。