首席連線：徐老師，您好。2022年美聯(lián)儲預期會有多輪加息并提前縮表來應對通脹，您認為今年在回收流動性的大背景下，對美股市場影響幾何？中概股是否還有投資機會？

徐高：首先，美聯(lián)儲貨幣政策寬松的退出應該已經(jīng)在進行中，并且由于美國目前整體通脹水平很高，所以寬松政策退出的速度會比較快，可能在今年三月份就開始加息，按照市場預期來看，預計年內(nèi)加息起碼三次。同時，購債的規(guī)模會快速縮減，年內(nèi)很有可能就開始縮表，這些都是美聯(lián)儲寬松政策在退出的一個非常急促的表現(xiàn)，對整個金融市場的沖擊是值得高度重視的。因為美聯(lián)儲從2020年新冠疫情爆發(fā)之后所采取這輪寬松應該說是史無前例的，QE的規(guī)模相比前三次來說，都是大了很多的。而且，我們也觀察到美國的寬松貨幣政策實際上已經(jīng)比較明顯地扭曲了美國各類資產(chǎn)的價格，比如美國十年期的國債收益率。從長周期來看，其實和美國經(jīng)濟景氣的相關(guān)性非常強：經(jīng)濟好的時候，債券收益率比較高；經(jīng)濟差的時候，債券收益率會比較低。但是，我們看到去年下半年到最近，美國的經(jīng)濟景氣以制造業(yè)PMI來看，是處在20年來的高位，經(jīng)濟確實相當好，但利率卻處在差不多20年來的低位，盡管比2020年略高一點，但是整體還是處于很低的一個水平。如此極端的背離，我想背后就是美聯(lián)儲寬松政策對債券收率的扭曲。

這種長周期相關(guān)性的破裂，實際上不僅僅發(fā)生在美債市場，美股市場也是一樣。我們來觀察，它與債券收益率之間的變化就會發(fā)現(xiàn)：經(jīng)濟好的時候，債券收益漲，并且美股的納斯達克會相對標普500有更多的漲幅。主要原因就是美國經(jīng)濟其實還是由納斯達克市場中高科技的一些龍頭來引領(lǐng)的，所以經(jīng)濟好的時候一般這類股票會漲得多一些。但其實，在過去的一年多中，納斯達克相對標普的超額漲幅與美債之間的收益率也是破裂的。也就是說，以現(xiàn)在經(jīng)濟背景來看，納斯達克漲得有點太過了，背后反映的是寬松的流動性對于美國的一些高科技股票估值的明顯推升作用。實際上，IMF去年下半年也發(fā)了報告，說現(xiàn)在這些股票的估值已經(jīng)非常高，是由很強流動性推升導致的現(xiàn)象。所以，當整個金融市場被前所未有的美聯(lián)儲寬松政策所扭曲，并且以非?？斓乃俣韧顺龅臅r候，這種資產(chǎn)價格的調(diào)整應該是非常劇烈的。美債收益率應該來說，無疑問今年應該會有比較明顯的上升；而對于美股來講，恐怕那些高估值的板塊會面臨比較大的估值下殺壓力，甚至整個美股的估值方面都會面臨些壓力，我覺得這是投資者需要高度重視。

首席連線：同時隨著監(jiān)管加強，中概股面臨在美退市。您對中概股回歸的前景預期如何？

徐高：中概股從美國退市的主要原因，我想大家肯定也清楚，主要就是中美博弈。那中美博弈的過程中，一些中概股，尤其是掌握了我們重要數(shù)據(jù)的中概股，在美上市終歸還是存在一些問題。所以，大方向應該是比較明確的，就是中概股可能越來越多要從美股退市。當然，這可能還需要一個過程，因為很多在美上市的中概股公司的情況與我們A股上市的標準之間還是存在一定差異，這可能需要做一些處置和調(diào)整才能達到國內(nèi)上市的標準。但是，其實國內(nèi)上市的標準也是會發(fā)生變化的，比如，這兩年科創(chuàng)版的建立就是在上市標準上，對國內(nèi)科技型、創(chuàng)新型的企業(yè)上市提供了很多有利的條件。那么，當中概股回歸需求增強的時候，相信我們的監(jiān)管也會采取措施，來讓中概股能更容易地回到A股市場。實際上，對兩方面有好處：一方面，對于上市企業(yè)來講，不會再夾在中美之間，經(jīng)營起來相對更容易；另一方面，對A股市場投資者來講，中概股成長所帶來的投資機會也會增多，所以其實對企業(yè)和對我們股民來講，都是雙贏。我相信，我們的監(jiān)管層會采取相應措施來讓這個事情比較順利的推進。還有一些中概股，可能確實因為種種原因，包括股東的原因，可能無法回歸A股市場，而我們的香港市場也給這些中概股提供了一些選擇。所以，大方向上肯定是利好，但是可能需要有一個過程。

首席連線：那在中美政策錯位下，我國2022年的貨幣政策仍穩(wěn)健偏松，這對我國資本市場會有怎樣的影響？

徐高：您說的很對?，F(xiàn)在我們看到中美在貨幣政策方面，其實是有比較明顯的反差：美國是QE的縮減，然后加息；而我們處在一個降息的過程中，LPR已經(jīng)降了兩次，MLF也降了。當然，背后反映的是我們經(jīng)濟周期的差異。到去年四季度，我們國家的經(jīng)濟增長下行的壓力比較大，GDP增速已經(jīng)下滑到4%，而美國的經(jīng)濟增速還是相當不錯，所以，經(jīng)濟周期的差異導致了貨幣政策的差異。不過，如果貨幣政策差異一直維持并且拉大的話，首當其沖的可能就是人民幣的匯率會收到資本外流的壓力。我們其實也能觀察到，從去年大概四季度開始，美國貨幣上收緊的信號就越來越多，所以美元指數(shù)已經(jīng)從底部反彈了很多。按過去經(jīng)驗來講，美元走強的時候，人民幣對美元一般是走弱的。16年開始一直到去年，整體來說是美元走強，人民幣對美元貶值；美元走弱，人民幣對美元升值的一種關(guān)系。人民幣匯率很大程度上，是取決于美元本身的強弱。但是，最近兩月美元走的很強，但是人民幣對美元還有小幅度的升值。你會發(fā)現(xiàn)，人民幣對美元之外的其他貨幣，其實升值幅度還是挺大的，所以這其實發(fā)生了一個過去統(tǒng)計關(guān)系的破裂，而背后的原因就是我們出口比較好，貿(mào)易順差對人民幣匯率還是有支撐的。不過，在貨幣政策錯位，資本外流壓力加大的過程中，人民幣匯率確實在今年或遲或早會面臨這個貶值壓力，從而或多或少會對國內(nèi)貨幣政策的寬松形成一定的約束。首先，國內(nèi)的貨幣政策肯定是圍繞國內(nèi)經(jīng)濟形勢的變化來做調(diào)整，目的肯定是要穩(wěn)增長。但是，如果從國內(nèi)的經(jīng)濟走勢來預測的話，今年的經(jīng)濟增長大概率是前低后高。對GDP增速而言，可能一二季度低一點，三四季度會高一點，這本身就意味著下半年貨幣政策放松的空間和必要性比今年上半年會要減小，同時再加上美聯(lián)儲寬松政策的推出所帶來的外圍約束，貨幣政策放松的空間其實也是有限的。因此，就整個今年國內(nèi)貨幣政策，上半年會比較寬松一些，但是寬松的幅度有限；下半年寬松的態(tài)勢逐步往回收，當然這個是取決于國內(nèi)經(jīng)濟的形勢。

對投資者來講，近期我們確實看到貨幣寬松為金融市場帶來的流動性充裕，包括債券以及一些股票在內(nèi)的金融資產(chǎn)價格上形成了推升。但從全年投資的角度來看，我覺得還是要抓住主線：國內(nèi)經(jīng)濟是要復蘇，觸底回升的，所以流動性會逐步向?qū)嶓w經(jīng)濟去釋放。這意味著目前處在底部位置的債券收益率，到下半年可能要向上。而對于股票來講，流動性飛升的高估值股票，現(xiàn)在可能還可以，但到下半年，更多要轉(zhuǎn)向與經(jīng)濟復蘇相關(guān)性比較強的股票。尤其是今年的穩(wěn)增長，對實體經(jīng)濟中的基建和地產(chǎn)，這兩個我覺得是必不可少的抓手。這兩個行業(yè)的復蘇，會給相關(guān)的股票帶來投資的機會。