地產(chǎn)不穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)難穩(wěn)。縱觀歷史，每輪地產(chǎn)下行期，雖然均有基建投資逆周期對(duì)沖，但經(jīng)濟(jì)增速大體上跟隨房地產(chǎn)投資的方向。究其原因，也許與現(xiàn)階段房地產(chǎn)及其拉動(dòng)行業(yè)在我國經(jīng)濟(jì)中的重要作用有關(guān)。當(dāng)前雖有部分糾偏措施出臺(tái)，但房企違約風(fēng)險(xiǎn)未消，投資下行趨勢(shì)明顯。能否穩(wěn)住房地產(chǎn)，或是今年我國經(jīng)濟(jì)最為重要的主線。

圖1. 地產(chǎn)不穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)難穩(wěn)

來源：WIND，筆者測(cè)算

當(dāng)前房地產(chǎn)銷售、投資當(dāng)月同比增速自去年初高點(diǎn)已分別下滑120個(gè)百分點(diǎn)與50個(gè)百分點(diǎn)，降幅為歷史之最；且此次從高點(diǎn)下滑轉(zhuǎn)負(fù)僅經(jīng)歷6個(gè)月，而過往要用1年的時(shí)間。由于本輪房地產(chǎn)銷售和投資的下挫幅度、速度遠(yuǎn)超歷史，若要實(shí)現(xiàn)及時(shí)糾偏，政策力度或許不能太小。

一、地產(chǎn)如何穩(wěn)？

與歷史不同，本輪房地產(chǎn)開發(fā)貸的回落時(shí)點(diǎn)明顯早于購房者的銷售回款。由此可見，在“三道紅線”、房貸集中度等政策作用之下，此次房地產(chǎn)收縮的癥結(jié)主要來自開發(fā)商等供給端的約束，而非傳統(tǒng)的購房需求端。解鈴還須系鈴人，穩(wěn)地產(chǎn)的著力點(diǎn)或在于對(duì)開發(fā)商融資的松綁。

圖2. 與過往不同，本輪開發(fā)貸收縮早于銷售下滑

來源：WIND，筆者測(cè)算

目前并購貸似已不計(jì)入“三道紅線”，房企開發(fā)貸及其它融資渠道（除非標(biāo)外）邊際拓寬?！叭兰t線”與房貸集中度政策在執(zhí)行層面或有優(yōu)化調(diào)整可能。在保交樓、?？⒐ぜ肮こ炭顑敻肚疤嵯?，各地預(yù)售資金監(jiān)管存在靈活空間。當(dāng)然，作為傳統(tǒng)調(diào)控手段，購房需求端的限制也可能有所改變。按揭貸款與房貸利率趨松態(tài)勢(shì)仍將持續(xù)。因城施策之下，各地限購、限貸、限售、限價(jià)甚至首付比等也有望適當(dāng)調(diào)整，三四線城市或?qū)⒏鼮槊黠@。

表1. 穩(wěn)地產(chǎn)的政策有哪些？

來源：各級(jí)政府網(wǎng)站，筆者整理

二、地產(chǎn)何時(shí)穩(wěn)？

按照過往經(jīng)驗(yàn)，隨著房貸利率下行的延續(xù)，如果加之商品房處于低庫存階段，政策趨松的效果往往會(huì)比較明顯。初步預(yù)計(jì)，商品房銷售的降幅將在今年一季度收窄。不過，考慮到購房者對(duì)房企風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)稅等顧慮，疊加疫情持續(xù)兩年多來各項(xiàng)沖擊對(duì)可支配收入及其預(yù)期的負(fù)向作用，本輪銷售復(fù)蘇的節(jié)奏和強(qiáng)度可能弱于過往。

圖3. 商品房銷售何時(shí)企穩(wěn)？

來源：WIND，筆者測(cè)算

基于按揭貸、開發(fā)貸等房企到位資金的領(lǐng)先性規(guī)律，房地產(chǎn)投資當(dāng)季增速有望于今年二季度開始回升。其中，建安投資將成為今年房地產(chǎn)投資的主要支撐，土地投資或仍是負(fù)向拖累。不過，考慮到房企違約及危機(jī)處置對(duì)整個(gè)行業(yè)的深遠(yuǎn)影響，房企受損面較歷史更廣，本輪房地產(chǎn)投資的修復(fù)過程可能會(huì)被拉長。

圖4. 房地產(chǎn)投資何時(shí)企穩(wěn)？

來源：WIND，筆者測(cè)算 

注：房地產(chǎn)貸款為房企到位資金中的按揭貸和開發(fā)貸。

展望未來，面臨穩(wěn)增長的嚴(yán)峻形勢(shì)，房地產(chǎn)的政策調(diào)整有望上半年陸續(xù)落地，力度或由弱漸強(qiáng)。這與“房住不炒”、“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”等基調(diào)并無必然矛盾，只是將其銷售和投資糾偏至正增速的“房地產(chǎn)良性循環(huán)和健康發(fā)展”的軌道而已。在房地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)明顯企穩(wěn)前，基建投資將承擔(dān)維穩(wěn)重任。

三、 基本結(jié)論

一是地產(chǎn)不穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)難穩(wěn)。當(dāng)前房地產(chǎn)的下挫幅度、速度超出過往。若要實(shí)現(xiàn)及時(shí)糾偏，政策力度不能太小。與歷史不同，本輪房地產(chǎn)收縮的癥結(jié)更多來自房企等供給端的約束，而非傳統(tǒng)的購房需求端。解鈴須系鈴人，穩(wěn)地產(chǎn)的著力點(diǎn)或在于對(duì)房企融資的松綁。當(dāng)然，購房需求限制也會(huì)有所調(diào)整，但依然因城施策。

二是按照過往經(jīng)驗(yàn)，隨著房貸利率下行的延續(xù)，商品房銷售的降幅有望在一季度收窄，房地產(chǎn)投資增速于年中前后開始回升。但如果考慮到本輪房企違約及危機(jī)處置對(duì)整個(gè)行業(yè)的深遠(yuǎn)影響，疊加疫情持續(xù)兩年多來各項(xiàng)沖擊對(duì)老百姓可支配收入等預(yù)期的負(fù)向作用，此次房地產(chǎn)企穩(wěn)或?qū)⑼碛谏鲜鰵v史規(guī)律的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

三是展望未來，面臨穩(wěn)增長的嚴(yán)峻形勢(shì)，房地產(chǎn)政策的調(diào)整有望于上半年陸續(xù)落地，力度或由弱漸強(qiáng)。這與“房住不炒”、“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”等基調(diào)并無必然矛盾，只是將其銷售和投資糾偏至正增速的“房地產(chǎn)良性循環(huán)和健康發(fā)展”的軌道而已。在房地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)明顯企穩(wěn)前，基建投資將承擔(dān)維穩(wěn)重任。