2022年1月17日，國家統(tǒng)計局公布2021年我國GDP增長8.1%(復合5.1%)，Q4同比增長4%(復合5.2%)。

我們認為，四季度疫情沖擊減弱，服務業(yè)、消費修復的邏輯已開始體現(xiàn)，2022年有望更進一步；四季度以來，有利于穩(wěn)的政策不斷出臺，政策效果在2022年有望集中體現(xiàn)；2021年GDP仍存低基數(shù)效應。綜上，2022年GDP有望實現(xiàn)5.9%的增長，超出市場預期，過了幾個月“經(jīng)濟下行壓力大”就會成為“昨天的故事”。

一、 疫情主線：服務業(yè)、消費重回復蘇軌道，四季度GDP復合增速已改善

2021Q4我國GDP同比復合增長5.2%，相比Q3 4.9%的復合增速回升0.3 pct，邊際好轉(zhuǎn)。從大類產(chǎn)業(yè)的增長來看，Q4第三產(chǎn)業(yè)復合增速回升(回升0.8 pct)是經(jīng)濟好轉(zhuǎn)的主要驅(qū)動力，而一、二產(chǎn)業(yè)復合增速相比Q3是放緩的(均下降0.2 pct)。從細分行業(yè)的增長來看，Q4服務業(yè)行業(yè)復合增速有普遍性修復，批發(fā)零售業(yè)(回升0.8 pct)、交運、倉儲和郵政業(yè)(回升0.9 pct)、住宿和餐飲業(yè)(回升3.5 pct)、租賃和商務服務業(yè)(回升4.6 pct)、其他行業(yè)(回升1.0 pct)等復合增速改善明顯。

服務業(yè)的修復體現(xiàn)疫情對我國經(jīng)濟的沖擊正在減弱。四季度的疫情新增確診數(shù)量雖有反彈，但無論從重癥確診數(shù)量、政府和居民對新一輪疫情的敏感度，其影響已弱于三季度德爾塔變異毒株首次入境時的影響，從餐飲消費數(shù)據(jù)即可見一斑，8月餐飲消費復合增速大幅下滑5.8%，而四季度已明顯改善。

展望2022年，服務業(yè)、消費有望進入再復蘇周期，驅(qū)動經(jīng)濟進一步修復。2021年初，我國疫苗接種量僅450萬劑次，百人接種量0.31劑次。2022年從目前看，我國疫苗接種量達到僅29.4億劑次，百人接種量203.4劑次，完全接種人數(shù)12.2億人，疫情防控條件大幅改善。服務業(yè)占我國GDP的比例約55%，消費占我國需求結(jié)構(gòu)的比例約55%，這二者也成為疫后經(jīng)濟波動的主要來源，疫情沖擊逐步減弱，服務業(yè)、消費有望進入再復蘇周期，驅(qū)動經(jīng)濟進一步修復。

二、 政策主線：不利于穩(wěn)的政策不出臺，有利于穩(wěn)的政策多出臺

三季度經(jīng)濟明顯走弱，除德爾塔變異毒株首次入境沖擊較大的被動因素外，局部合理的主動調(diào)控政策疊加造成負面效應，出現(xiàn)合成謬誤，也拖累的短期經(jīng)濟增長。

中央經(jīng)濟工作會議已經(jīng)明確，今年經(jīng)濟工作要穩(wěn)字當頭、穩(wěn)中求進，各地區(qū)各部門要擔負起穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟的責任，各方面要積極推出有利于經(jīng)濟穩(wěn)定的政策，政策發(fā)力適當靠前。中央財經(jīng)委員會辦公室副主任韓文秀表示，擔負起穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟的責任，這不僅是經(jīng)濟問題，更是政治問題。

財政部副部長許宏才在加強和完善地方政府專項債券管理國務院政策例行吹風會上表示，“下一步，財政部將持續(xù)加強和完善專項債券管理，更好發(fā)揮專項債券拉動有效投資的作用，保障國家重大區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略和重大規(guī)劃落地實施，著力穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟大盤，保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，迎接黨的二十大勝利召開”。

中國人民銀行副行長劉國強在2021年金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會上表示，2022年人民銀行將更加主動有為，更加積極進取，注重靠前發(fā)力，在經(jīng)濟下行壓力根本緩解之前，不利于穩(wěn)的政策不出臺，有利于穩(wěn)的政策多出臺，做到以進促穩(wěn)。當前重點的目標是穩(wěn)，政策的要求是發(fā)力。

從中央到主要部門，短期目標均聚焦于穩(wěn)增長，宏觀政策、產(chǎn)業(yè)政策均在向穩(wěn)增長的方向推進。財政在今年專項債大量結(jié)余下，新下發(fā)1.46萬億專項債，并要求“早準快”。央行12月再次全面降準0.5個百分點，釋放長期資金約1.2萬億元；召開金融機構(gòu)貨幣信貸形勢

分析座談會，引導金融機構(gòu)跨周期做好年底和下年初信貸安排；下調(diào)支農(nóng)支小再貸款利率0.25個百分點，1年期LPR下行0.05個百分點；1月同時下調(diào)MLF和逆回購利率。1月10日的國務院常務會議部署加快推進“十四五”規(guī)劃《綱要》和專項規(guī)劃確定的重大項目，擴大有效投資，提出對列入規(guī)劃、條件具備的項目要簡化相關(guān)手續(xù)，特別是前期已論證多年的重大水利項目要推動抓緊實施。中央經(jīng)濟工作會議提出正確認識和把握碳達峰碳中和，碳沖鋒和運動式減碳問題對生產(chǎn)的約束有望減少。

展望2022年，政策重心從防風險、調(diào)結(jié)構(gòu)、促升級的中長期跨周期調(diào)節(jié)思路向短期穩(wěn)增長思路轉(zhuǎn)變，基建投資將有發(fā)力，地產(chǎn)投資也有望在政策回暖下觸底回升，制造業(yè)投資仍將保持較高增速。央行認為“恒大等個別房地產(chǎn)企業(yè)風險顯性化，受此影響，房地產(chǎn)各類主體避險情緒上升，金融機構(gòu)也出現(xiàn)了短期的應激反應”，“在各方共同努力下，近期房地產(chǎn)銷售、購地、融資等行為已逐步回歸常態(tài)，市場預期穩(wěn)步改善。從數(shù)據(jù)上看，2021年末，全國房地產(chǎn)貸款余額52.2萬億元，同比增長7.9%，增速比9月末提高了0.3個百分點”，因城施策促進房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展的要求下，各地地產(chǎn)政策仍有放松空間，我們對2022年地產(chǎn)投資不悲觀，城鎮(zhèn)化率持續(xù)提升仍將在較長時間內(nèi)使地產(chǎn)行業(yè)處在“白銀時代”。制造業(yè)投資在利潤率和產(chǎn)能利用率偏高、財稅和貨幣政策持續(xù)向制造業(yè)傾斜、新基建和雙碳領(lǐng)域驅(qū)動新一輪投資綜合影響下，增速仍將保持較高增長。

三、 低基數(shù)效應仍有重要影響

2021年在疫情沖擊和宏觀政策偏緊兩大主線影響下，我國經(jīng)濟運行偏弱，但GDP同比增速仍高達8.1%，實際上就是2020年(2.2%)的低基數(shù)效應。

2022年實際上仍存在低基數(shù)效應。一是2019年之前我國GDP增速在6%及以上。二是根據(jù)央行《“十四五”期間我國潛在產(chǎn)出和增長動力的測算研究》，若經(jīng)濟正常運行，2020-2021年我國GDP潛在增速分別為6%、5.7%，則兩年平均增速為5.8%。當前我國2021年兩年平均僅增長5.1%，實際上相比潛在水平是明顯偏低的，仍有低基數(shù)效應，也仍有向潛在胡水平靠攏的空間。按我們測算的2022年GDP同比增長5.9%來看，三年GDP平均增速為5.4%，并沒有高估(經(jīng)濟正常運行下潛在的三年平均增速應有5.7%)，相比潛在水平仍有缺口。當然，復合增速相比2021年提高則是疫情、政策兩大主線均回暖所帶動。

風險提示：疫情反彈，外部環(huán)境不確定性加大。