2022年1月17日，國家統(tǒng)計(jì)局公布2021年我國GDP增長8.1%(復(fù)合5.1%)，Q4同比增長4%(復(fù)合5.2%)。

我們認(rèn)為，四季度疫情沖擊減弱，服務(wù)業(yè)、消費(fèi)修復(fù)的邏輯已開始體現(xiàn)，2022年有望更進(jìn)一步；四季度以來，有利于穩(wěn)的政策不斷出臺(tái)，政策效果在2022年有望集中體現(xiàn)；2021年GDP仍存低基數(shù)效應(yīng)。綜上，2022年GDP有望實(shí)現(xiàn)5.9%的增長，超出市場預(yù)期，過了幾個(gè)月“經(jīng)濟(jì)下行壓力大”就會(huì)成為“昨天的故事”。

一、 疫情主線：服務(wù)業(yè)、消費(fèi)重回復(fù)蘇軌道，四季度GDP復(fù)合增速已改善

2021Q4我國GDP同比復(fù)合增長5.2%，相比Q3 4.9%的復(fù)合增速回升0.3 pct，邊際好轉(zhuǎn)。從大類產(chǎn)業(yè)的增長來看，Q4第三產(chǎn)業(yè)復(fù)合增速回升(回升0.8 pct)是經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)的主要驅(qū)動(dòng)力，而一、二產(chǎn)業(yè)復(fù)合增速相比Q3是放緩的(均下降0.2 pct)。從細(xì)分行業(yè)的增長來看，Q4服務(wù)業(yè)行業(yè)復(fù)合增速有普遍性修復(fù)，批發(fā)零售業(yè)(回升0.8 pct)、交運(yùn)、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)(回升0.9 pct)、住宿和餐飲業(yè)(回升3.5 pct)、租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)(回升4.6 pct)、其他行業(yè)(回升1.0 pct)等復(fù)合增速改善明顯。

服務(wù)業(yè)的修復(fù)體現(xiàn)疫情對我國經(jīng)濟(jì)的沖擊正在減弱。四季度的疫情新增確診數(shù)量雖有反彈，但無論從重癥確診數(shù)量、政府和居民對新一輪疫情的敏感度，其影響已弱于三季度德爾塔變異毒株首次入境時(shí)的影響，從餐飲消費(fèi)數(shù)據(jù)即可見一斑，8月餐飲消費(fèi)復(fù)合增速大幅下滑5.8%，而四季度已明顯改善。

展望2022年，服務(wù)業(yè)、消費(fèi)有望進(jìn)入再復(fù)蘇周期，驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步修復(fù)。2021年初，我國疫苗接種量僅450萬劑次，百人接種量0.31劑次。2022年從目前看，我國疫苗接種量達(dá)到僅29.4億劑次，百人接種量203.4劑次，完全接種人數(shù)12.2億人，疫情防控條件大幅改善。服務(wù)業(yè)占我國GDP的比例約55%，消費(fèi)占我國需求結(jié)構(gòu)的比例約55%，這二者也成為疫后經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的主要來源，疫情沖擊逐步減弱，服務(wù)業(yè)、消費(fèi)有望進(jìn)入再復(fù)蘇周期，驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步修復(fù)。

二、 政策主線：不利于穩(wěn)的政策不出臺(tái)，有利于穩(wěn)的政策多出臺(tái)

三季度經(jīng)濟(jì)明顯走弱，除德爾塔變異毒株首次入境沖擊較大的被動(dòng)因素外，局部合理的主動(dòng)調(diào)控政策疊加造成負(fù)面效應(yīng)，出現(xiàn)合成謬誤，也拖累的短期經(jīng)濟(jì)增長。

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已經(jīng)明確，今年經(jīng)濟(jì)工作要穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)，各地區(qū)各部門要擔(dān)負(fù)起穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)的責(zé)任，各方面要積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策，政策發(fā)力適當(dāng)靠前。中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)辦公室副主任韓文秀表示，擔(dān)負(fù)起穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)的責(zé)任，這不僅是經(jīng)濟(jì)問題，更是政治問題。

財(cái)政部副部長許宏才在加強(qiáng)和完善地方政府專項(xiàng)債券管理國務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)上表示，“下一步，財(cái)政部將持續(xù)加強(qiáng)和完善專項(xiàng)債券管理，更好發(fā)揮專項(xiàng)債券拉動(dòng)有效投資的作用，保障國家重大區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略和重大規(guī)劃落地實(shí)施，著力穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，迎接黨的二十大勝利召開”。

中國人民銀行副行長劉國強(qiáng)在2021年金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會(huì)上表示，2022年人民銀行將更加主動(dòng)有為，更加積極進(jìn)取，注重靠前發(fā)力，在經(jīng)濟(jì)下行壓力根本緩解之前，不利于穩(wěn)的政策不出臺(tái)，有利于穩(wěn)的政策多出臺(tái)，做到以進(jìn)促穩(wěn)。當(dāng)前重點(diǎn)的目標(biāo)是穩(wěn)，政策的要求是發(fā)力。

從中央到主要部門，短期目標(biāo)均聚焦于穩(wěn)增長，宏觀政策、產(chǎn)業(yè)政策均在向穩(wěn)增長的方向推進(jìn)。財(cái)政在今年專項(xiàng)債大量結(jié)余下，新下發(fā)1.46萬億專項(xiàng)債，并要求“早準(zhǔn)快”。央行12月再次全面降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)，釋放長期資金約1.2萬億元；召開金融機(jī)構(gòu)貨幣信貸形勢

分析座談會(huì)，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)跨周期做好年底和下年初信貸安排；下調(diào)支農(nóng)支小再貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn)，1年期LPR下行0.05個(gè)百分點(diǎn)；1月同時(shí)下調(diào)MLF和逆回購利率。1月10日的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議部署加快推進(jìn)“十四五”規(guī)劃《綱要》和專項(xiàng)規(guī)劃確定的重大項(xiàng)目，擴(kuò)大有效投資，提出對列入規(guī)劃、條件具備的項(xiàng)目要簡化相關(guān)手續(xù)，特別是前期已論證多年的重大水利項(xiàng)目要推動(dòng)抓緊實(shí)施。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出正確認(rèn)識(shí)和把握碳達(dá)峰碳中和，碳沖鋒和運(yùn)動(dòng)式減碳問題對生產(chǎn)的約束有望減少。

展望2022年，政策重心從防風(fēng)險(xiǎn)、調(diào)結(jié)構(gòu)、促升級(jí)的中長期跨周期調(diào)節(jié)思路向短期穩(wěn)增長思路轉(zhuǎn)變，基建投資將有發(fā)力，地產(chǎn)投資也有望在政策回暖下觸底回升，制造業(yè)投資仍將保持較高增速。央行認(rèn)為“恒大等個(gè)別房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)顯性化，受此影響，房地產(chǎn)各類主體避險(xiǎn)情緒上升，金融機(jī)構(gòu)也出現(xiàn)了短期的應(yīng)激反應(yīng)”，“在各方共同努力下，近期房地產(chǎn)銷售、購地、融資等行為已逐步回歸常態(tài)，市場預(yù)期穩(wěn)步改善。從數(shù)據(jù)上看，2021年末，全國房地產(chǎn)貸款余額52.2萬億元，同比增長7.9%，增速比9月末提高了0.3個(gè)百分點(diǎn)”，因城施策促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展的要求下，各地地產(chǎn)政策仍有放松空間，我們對2022年地產(chǎn)投資不悲觀，城鎮(zhèn)化率持續(xù)提升仍將在較長時(shí)間內(nèi)使地產(chǎn)行業(yè)處在“白銀時(shí)代”。制造業(yè)投資在利潤率和產(chǎn)能利用率偏高、財(cái)稅和貨幣政策持續(xù)向制造業(yè)傾斜、新基建和雙碳領(lǐng)域驅(qū)動(dòng)新一輪投資綜合影響下，增速仍將保持較高增長。

三、 低基數(shù)效應(yīng)仍有重要影響

2021年在疫情沖擊和宏觀政策偏緊兩大主線影響下，我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行偏弱，但GDP同比增速仍高達(dá)8.1%，實(shí)際上就是2020年(2.2%)的低基數(shù)效應(yīng)。

2022年實(shí)際上仍存在低基數(shù)效應(yīng)。一是2019年之前我國GDP增速在6%及以上。二是根據(jù)央行《“十四五”期間我國潛在產(chǎn)出和增長動(dòng)力的測算研究》，若經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行，2020-2021年我國GDP潛在增速分別為6%、5.7%，則兩年平均增速為5.8%。當(dāng)前我國2021年兩年平均僅增長5.1%，實(shí)際上相比潛在水平是明顯偏低的，仍有低基數(shù)效應(yīng)，也仍有向潛在胡水平靠攏的空間。按我們測算的2022年GDP同比增長5.9%來看，三年GDP平均增速為5.4%，并沒有高估(經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行下潛在的三年平均增速應(yīng)有5.7%)，相比潛在水平仍有缺口。當(dāng)然，復(fù)合增速相比2021年提高則是疫情、政策兩大主線均回暖所帶動(dòng)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反彈，外部環(huán)境不確定性加大。