一、2021復(fù)盤

2021年是蘋果期貨上市后完整走完的第四年，相比2020年，期貨合約的波動(dòng)率有較明顯的下滑。即便波動(dòng)較2020年下降，開花期關(guān)于霜凍天氣的炒作，收獲期陰雨連綿以及陜西冰雹天氣對(duì)新果質(zhì)量、產(chǎn)量的炒作都提供了足夠的行情機(jī)會(huì)。

圖表1：2021年蘋果期貨和現(xiàn)貨（棲霞一二級(jí)）價(jià)格走勢(shì)（元/噸）

數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，中信建投期貨

1．既生瑜何生亮，蘋果的一生是與替代品競(jìng)爭(zhēng)的一生

蘋果的銷售周期橫跨幾乎整年。新季早熟蘋果7月上市，晚熟富士蘋果自9、10月下樹便開始銷售地面貨。而晚熟富士蘋果的冷庫(kù)存儲(chǔ)期將從新果下樹入庫(kù)的10、11月持續(xù)到次年5月，最終在新果上市前完成清庫(kù)工作。

而在蘋果的去庫(kù)銷售區(qū)間內(nèi)，蘋果的銷售將先后收到柚子，柑橘類水果（砂糖橘，沃柑，臍橙等），香蕉，荔枝，西瓜，櫻桃，桃子等替代品的擠兌，競(jìng)爭(zhēng)不可謂不激烈。

圖表2：2020產(chǎn)季蘋果主要替代品價(jià)格信息

數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，中信建投期貨

雪上加霜的是：蘋果由于耐儲(chǔ)存，晚熟富士蘋果幾乎可以全年供應(yīng)，而替代品普遍是時(shí)令水果?！板e(cuò)過這村就沒這店”的特點(diǎn)使時(shí)令水果往往能更好的吸引消費(fèi)者。特別是在時(shí)令水果當(dāng)季由于種種原因以更高的產(chǎn)量與更低的價(jià)格進(jìn)入市場(chǎng)時(shí)，蘋果消費(fèi)將不可避免的收到?jīng)_擊。

以2020產(chǎn)季為例，柑橘類水果大量上市，供給充裕導(dǎo)致價(jià)格偏低。根據(jù)卓創(chuàng)數(shù)據(jù)，廣西金秋砂糖橘的開秤價(jià)格同比2019年下降約33.3%，南豐蜜桔開秤價(jià)格同比2019產(chǎn)季下降約50%。低價(jià)量足的柑橘類水果對(duì)蘋果銷售不可避免地造成沖擊。柑橘類水果產(chǎn)量整體增長(zhǎng)的趨勢(shì)在本產(chǎn)季也將維持。

2.chicken game，惜售情緒何時(shí)該退縮？

2.1 果農(nóng)惜售情緒的情景分析

蘋果下樹后，主要的交易分為兩個(gè)階段；一是貿(mào)易商采購(gòu)階段，二是向銷區(qū)銷售階段。采購(gòu)期的交易發(fā)生在客商和果農(nóng)之間。由于果農(nóng)可能存在惜售情緒，從而選擇自行將新果入庫(kù)，等待客商缺貨時(shí)再以更好價(jià)格出給客商，果農(nóng)和客商的博弈實(shí)際橫跨了更長(zhǎng)的周期。

由于客商往往有著穩(wěn)定的銷貨渠道以及更雄厚的資金實(shí)力，客商心態(tài)較果農(nóng)更為穩(wěn)定，冷庫(kù)中果農(nóng)貨的存在類似蘋果價(jià)格波動(dòng)的放大器：

若本年度市場(chǎng)蘋果消費(fèi)旺盛，客商積極采購(gòu)果農(nóng)貨，而果農(nóng)必定會(huì)溢價(jià)出售。客商采購(gòu)成本的溢價(jià)最終也將反映在市場(chǎng)上，進(jìn)一步推動(dòng)市場(chǎng)價(jià)格上行。

而在消費(fèi)冷清的產(chǎn)季，客商偏好發(fā)自有貨。即使采購(gòu)果農(nóng)貨，客商也會(huì)對(duì)性價(jià)比有較高的要求。果農(nóng)的抗價(jià)，惜售情緒隨著時(shí)間的推移以及期待的落空轉(zhuǎn)變?yōu)樽寖r(jià)、急售。果農(nóng)讓價(jià)、急售的情緒也會(huì)推動(dòng)現(xiàn)貨價(jià)格的下行，甚至可能引起清庫(kù)踩踏行為。

2.2 節(jié)奏崩了-被惜售拖累的銷售

20/21產(chǎn)季果農(nóng)惜售情緒較強(qiáng)，陜北主產(chǎn)區(qū)果農(nóng)抗價(jià)態(tài)度尤為強(qiáng)硬，導(dǎo)致客商主要發(fā)自存貨，庫(kù)存去化明顯放緩。20/21產(chǎn)季在春節(jié)前備貨期、清明節(jié)前庫(kù)存剩余比例明顯偏高，與往年相比走貨相當(dāng)緩慢。唯一走貨慢于20/21產(chǎn)季的19/20產(chǎn)季情況較特殊：傳統(tǒng)的春節(jié)備貨期受新冠疫情帶來的停擺影響，庫(kù)存難以消化。

圖表3：近年庫(kù)存剩余比例走勢(shì)

數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，中信建投期貨

惜售需要考慮歷史的進(jìn)程，2020產(chǎn)季的新果庫(kù)存處于近年最高位，庫(kù)存壓力重如泰山。

主要替代品柑橘該產(chǎn)季產(chǎn)量較高，價(jià)格偏低，對(duì)蘋果行情影響較為明顯，導(dǎo)致2020產(chǎn)季的新果在2021年上半年的消費(fèi)情況較差。而前期惜售情緒導(dǎo)致2020產(chǎn)季的新果在市場(chǎng)上的出貨速度本就偏慢。最終現(xiàn)貨的行情便如前文分析一般，客商忙于處理自有庫(kù)存，極少采購(gòu)果農(nóng)貨，最終前期惜售堆積的庫(kù)存壓力帶領(lǐng)現(xiàn)貨價(jià)格飛瀉而下。覆巢之下焉有完卵，現(xiàn)貨的萎靡自然拖了期貨價(jià)格的后腿，使期貨價(jià)格的萎靡從春節(jié)后長(zhǎng)期持續(xù)。

2.3 從業(yè)者惜售情緒帶來的困境

面向終端市場(chǎng)的銷售階段中，客商間的博弈也圍繞著誰(shuí)最先放棄惜售，讓價(jià)出貨展開。即使存在向果農(nóng)補(bǔ)貨帶來的波動(dòng)，客商采購(gòu)成本基本確定且整體穩(wěn)定。

客商的惜售、挺價(jià)情緒往往堅(jiān)持到清明前不受動(dòng)搖，因?yàn)檫€有時(shí)間就有希望，售價(jià)跌破成本的可能性就低。清明后如果仍有大量庫(kù)存，貿(mào)易商爭(zhēng)相清庫(kù)，容易形成價(jià)格踩踏，最終引起市場(chǎng)價(jià)格大幅波動(dòng)。

因此，在消費(fèi)端冷清，損失注定的前提下，處于囚徒困境中的客商誰(shuí)都不愿意先損失，最終只能在價(jià)格的雪崩中損失殆盡。

綜上所述，無論是果農(nóng)還是客商，惜售最久的從業(yè)者往往不能成為勝利者，在蘋果整體供大于求的環(huán)境下積極走貨才是上策。

圖表4：果農(nóng)面臨的惜售選擇

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

圖表5：貿(mào)易商面臨的惜售選擇

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

3．陰森森雨蒙蒙，圍繞天氣災(zāi)害的上行行情

2021年9月20日下午，陜西富縣、洛川地區(qū)受冰雹災(zāi)害。洛川縣城周邊、富縣和延長(zhǎng)的個(gè)別鄉(xiāng)鎮(zhèn)受影響較重，整個(gè)陜北都有零星冰雹，造成了直接損失。冰雹對(duì)于正處于摘袋期的蘋果造成不可逆的傷害，影響強(qiáng)度無疑較強(qiáng)。雖然冰雹覆蓋的種植面積比例較小，無法造成大幅減產(chǎn)，但本次受災(zāi)區(qū)域是優(yōu)生產(chǎn)區(qū)，蘋果的入庫(kù)率較高，優(yōu)生區(qū)受損，造成西北蘋果質(zhì)量一定程度下滑。

除去富縣、洛川等優(yōu)生產(chǎn)區(qū)受災(zāi)，陜西省于九月下旬天氣陰雨綿綿，少見陽(yáng)光，導(dǎo)致新果下樹前上色情況較差，同時(shí)造成摘袋下樹進(jìn)度偏慢。

這次冰雹災(zāi)害引起了市場(chǎng)對(duì)于2021產(chǎn)季新果質(zhì)量的關(guān)注。山東產(chǎn)果的果銹問題較嚴(yán)重，陜西產(chǎn)果果徑較小等問題紛紛出現(xiàn)在聚光燈下?；?021產(chǎn)季優(yōu)果率偏低、入庫(kù)數(shù)量將偏低的邏輯，蘋果期貨進(jìn)入了上漲的快車道。

2021產(chǎn)季下樹偏晚，市場(chǎng)好貨供給偏緊，國(guó)慶后收購(gòu)行情偏強(qiáng)。開秤價(jià)格略高于預(yù)期，客商積極采購(gòu)偏緊的好貨，導(dǎo)致好貨價(jià)格強(qiáng)勢(shì)，好貨差貨的價(jià)格分化較嚴(yán)重。以棲霞市場(chǎng)80#紙袋一二級(jí)條紅蘋果為例，主流成交價(jià)格自10月8日2.85元/斤上漲至3.2元/斤，漲幅約為12%。

霜降過后出現(xiàn)搶貨情況，導(dǎo)致現(xiàn)貨價(jià)格堅(jiān)挺，好貨價(jià)格繼續(xù)上浮。客商積極炒貨，進(jìn)一步推動(dòng)價(jià)格上漲?，F(xiàn)貨市場(chǎng)的強(qiáng)勢(shì)行情為蘋果合約注入了強(qiáng)勁動(dòng)力，推動(dòng)期貨價(jià)格快速上行，以蘋果2201合約為例，10月月度漲幅高達(dá)22%，一度上探8550的關(guān)口。

這一上漲行情隨著2021年11月初庫(kù)存數(shù)據(jù)的公布而結(jié)束，在前期種種減產(chǎn)、質(zhì)量問題的重重渲染下，2021年度新果庫(kù)存似乎高于市場(chǎng)的預(yù)期。庫(kù)存壓力較高為期貨價(jià)格帶來了較為明顯的上行壓力，將期貨行情拖入橫盤震蕩。

4．惜售再起，產(chǎn)銷區(qū)倒掛

2021產(chǎn)季前期客商采購(gòu)好貨積極性強(qiáng)。2021產(chǎn)季新果質(zhì)量屬于近年最差，其中陜西產(chǎn)區(qū)質(zhì)量問題尤為嚴(yán)重。因此，客商紛紛前往山東產(chǎn)區(qū)采購(gòu)好貨，客商對(duì)于好貨采購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，出現(xiàn)放松采購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)的情況，因此果農(nóng)對(duì)好貨的惜售情緒被激發(fā)。由于西北產(chǎn)區(qū)客商流失明顯，果農(nóng)被動(dòng)入庫(kù)情況較多。

隨著山東采購(gòu)進(jìn)度進(jìn)入尾聲，部分客商炒貨積極，在山東周邊副產(chǎn)區(qū)采購(gòu)轉(zhuǎn)存至棲霞等主產(chǎn)區(qū)。用于加工出口的中小果成交較好，客商采購(gòu)積極。山東果農(nóng)受較良好成交行情影響，惜售情緒進(jìn)一步維持，不愿現(xiàn)價(jià)出貨，該階段山東產(chǎn)區(qū)冷庫(kù)貨受貨主惜售情緒影響基本無法達(dá)成交易。

部分未完成計(jì)劃采購(gòu)量的客商回轉(zhuǎn)西北產(chǎn)區(qū)采購(gòu)。市場(chǎng)對(duì)陜西產(chǎn)區(qū)低價(jià)的地面貨接受程度良好，利潤(rùn)豐厚，促進(jìn)客商積極直銷市場(chǎng)，發(fā)貨量較大。因此，從業(yè)者看好后期市場(chǎng)行情，惜售情緒提高。

在地面貨剩余逐漸減少，市場(chǎng)貨源轉(zhuǎn)向冷庫(kù)貨的過程中，產(chǎn)區(qū)果農(nóng)惜售情緒普遍，報(bào)價(jià)普遍較高。陜西產(chǎn)區(qū)冷庫(kù)主要出貨為客商自存貨，部分冷庫(kù)出現(xiàn)拒絕客商看貨情況。山東產(chǎn)區(qū)冷庫(kù)受到果農(nóng)惜售、抗價(jià)的影響，出貨受阻嚴(yán)重。產(chǎn)區(qū)惜售情緒相當(dāng)高漲，對(duì)后市行情期望較高。

銷區(qū)市場(chǎng)消費(fèi)行情隨著廉價(jià)地面貨的售盡而趨于平緩，與產(chǎn)區(qū)高漲情緒并不一致。且先前提到的柑橘等替代品也逐步上市。根據(jù)我的農(nóng)產(chǎn)品數(shù)據(jù)，廣西砂糖橘好果初期價(jià)格在3.5-4.0元/斤，價(jià)格隨著上量的進(jìn)行，下滑至2.5-3.3元/斤，與上一產(chǎn)季同期相比略弱。較為廉價(jià)的砂糖橘對(duì)后市蘋果的消費(fèi)可能造成較為明顯的沖擊。另外，為圣誕節(jié)、元旦準(zhǔn)備的國(guó)外訂單也基本結(jié)束，采購(gòu)成本偏高，出口用貨源成交量放緩。

產(chǎn)區(qū)惜售、抗價(jià)普遍且強(qiáng)烈，似乎希望2021年能一轉(zhuǎn)近兩年產(chǎn)業(yè)的頹勢(shì)。然而產(chǎn)區(qū)走貨緩慢，替代品的強(qiáng)烈沖擊即將到來。產(chǎn)銷區(qū)倒掛的情況，對(duì)2022年的蘋果行情帶來了一絲陰霾。2022年的行情將圍繞著消費(fèi)端展開，庫(kù)存去化情況是博弈的重點(diǎn)。

二、供需問題展望

2021產(chǎn)季蘋果的主要替代品柑橘類水果與2020產(chǎn)季一樣量大價(jià)廉，而蘋果自身產(chǎn)量或庫(kù)存并未出現(xiàn)2018產(chǎn)季的大幅減產(chǎn)。宏觀角度上，疫情依舊肆虐，居民消費(fèi)能力較2020產(chǎn)季并未有明顯的提升，部分出口訂單受疫情影響違約。因此，蘋果的消費(fèi)并不能獲得質(zhì)的飛躍，而庫(kù)存壓力雖較2020產(chǎn)季減輕不少，但仍明顯存在。2021產(chǎn)季消費(fèi)端帶來的去庫(kù)速度將是反映2020產(chǎn)季后半段慘淡行情會(huì)否重復(fù)的主要指標(biāo)。

1．供大于求趨勢(shì)不變，消費(fèi)難以騰飛

1.1 理智看待天氣減產(chǎn)邏輯

市場(chǎng)往往堅(jiān)定支持惡劣天氣造成減產(chǎn)的邏輯，然而實(shí)際上，惡劣天氣并不能保證引起蘋果產(chǎn)量的下滑。

以20/21產(chǎn)季為例，部分已經(jīng)進(jìn)入坐果期的產(chǎn)區(qū)遭受寒潮侵襲，我們一度認(rèn)為陜北優(yōu)生產(chǎn)區(qū)遭受嚴(yán)重凍害，減產(chǎn)恐難逆轉(zhuǎn)。進(jìn)一步導(dǎo)致西部產(chǎn)區(qū)約30%以及全國(guó)整體產(chǎn)量約10%的下降。實(shí)際的產(chǎn)量卻不減反增，該產(chǎn)季的產(chǎn)量達(dá)到了2015年以來的最高值4406.61萬噸，較19/20產(chǎn)季增加了約3.9%。

同時(shí)我們也需要承認(rèn)2018年的大幅減產(chǎn)的確是源自于甘肅、陜西地區(qū)蘋果在開花期遭受的大面積凍害。

因此，當(dāng)我們觀察到產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)凍害等惡劣天氣時(shí)，需要較為冷靜地去分析目前產(chǎn)區(qū)新果所處狀態(tài)，受災(zāi)后果，凍害覆蓋范圍等信息，而不是簡(jiǎn)單粗暴地堅(jiān)信產(chǎn)區(qū)受災(zāi)，本產(chǎn)季必將減產(chǎn)的。

圖表6：近年中國(guó)蘋果產(chǎn)量（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，同花順iFinD，中信建投期貨

1.2 供給充沛情況難以撼動(dòng)

產(chǎn)量與種植面積和單產(chǎn)呈正相關(guān)。種植面積方面：

傳統(tǒng)產(chǎn)區(qū)的山東、山西、河北、河南、遼寧五省的種植面積在近年整體穩(wěn)定。

對(duì)于新興產(chǎn)區(qū)的陜西、甘肅兩省，種植面積長(zhǎng)期上呈上行趨勢(shì)，種植結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整將同時(shí)進(jìn)行。低效產(chǎn)能逐步退出，更多種植園轉(zhuǎn)向現(xiàn)代化種植，總體種植效率將獲得提升。我們認(rèn)為在可見的未來里，新興產(chǎn)區(qū)的產(chǎn)量將保持穩(wěn)定，產(chǎn)果質(zhì)量將逐步上升。

新疆、四川、云南作為自然條件適宜的潛力產(chǎn)區(qū)，種植面積近年有較明顯的上升。但由于基數(shù)較小，對(duì)于全國(guó)種植面積總量影響較小。另外，這些省份受地域限制等因素影響，實(shí)際可種植面積有限，限制了上限。

因此，我們同樣認(rèn)為全國(guó)種植面積總量與上一產(chǎn)季相差無幾，在可見的未來內(nèi)上升幅度有限。

圖表7：中國(guó)蘋果種植面積（千公頃）

數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，同花順iFinD，中信建投期貨

數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，同花順iFinD，中信建投期貨

數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，同花順iFinD，中信建投期貨

從單產(chǎn)來看，隨著技術(shù)的進(jìn)步和果園樹齡結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化，單產(chǎn)在可見的未來里將維持較高增速。

山東地區(qū)仍是主要產(chǎn)區(qū)中蘋果單產(chǎn)最高的省份，且單產(chǎn)仍維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。然而，受限于喬木種植為主的環(huán)境，山東產(chǎn)區(qū)整體產(chǎn)量增長(zhǎng)潛力相對(duì)有限。而對(duì)于甘肅、陜西等新興產(chǎn)區(qū)省份，當(dāng)?shù)卮罅﹂_展矮砧密植技術(shù)與配套的農(nóng)業(yè)工業(yè)化手段的推廣，一方面本身管理水平提升，另一方面后發(fā)優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)，未來將逐步接近山東地區(qū)的單產(chǎn)水平。

考慮到種植面積企穩(wěn)，單產(chǎn)水平的穩(wěn)定發(fā)展，未來的幾年內(nèi)，總體蘋果供給將始終保持充沛狀態(tài)。

圖表8：近年主產(chǎn)區(qū)單產(chǎn)（萬噸/千公頃）

數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，同花順iFinD，中信建投期貨

1.3 庫(kù)存結(jié)構(gòu)總體穩(wěn)定

本產(chǎn)季庫(kù)存高點(diǎn)較20/21產(chǎn)季有較大幅度下降，降幅約為20%。在我們假設(shè)產(chǎn)量與20/21產(chǎn)季接近的前提下，庫(kù)產(chǎn)比約為20%。本產(chǎn)季庫(kù)產(chǎn)比雖然較近年高點(diǎn)有所下降，仍明顯高于近年減產(chǎn)最嚴(yán)重的18/19產(chǎn)季。

庫(kù)存數(shù)量的下降一方面是因?yàn)楸井a(chǎn)季各產(chǎn)區(qū)普遍受天氣的負(fù)面影響，造成了果徑偏小、果銹偏多等質(zhì)量問題，使新果質(zhì)量屬于近年最差。因此，值得入庫(kù)的好果相對(duì)較少。另一方面，市場(chǎng)對(duì)于性價(jià)比較高的貨物需求良好，其中甘肅產(chǎn)區(qū)高質(zhì)量新果與陜西的低價(jià)地面貨尤其受歡迎。良好的利潤(rùn)促使了產(chǎn)區(qū)從業(yè)者選擇直銷市場(chǎng)而非入庫(kù)。

圖表9：近年產(chǎn)量與庫(kù)存情況（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，同花順iFinD，中信建投期貨

庫(kù)存結(jié)構(gòu)方面，2021產(chǎn)季庫(kù)存結(jié)構(gòu)與2020產(chǎn)季保持基本一致，山東占比略減，陜西與其他產(chǎn)區(qū)略增?？紤]到陜西優(yōu)生產(chǎn)區(qū)受冰雹影響，對(duì)優(yōu)果率負(fù)面影響較大，我們認(rèn)為陜西庫(kù)存占比不減反增是因?yàn)楣r(nóng)普遍惜售，不愿接受客商壓價(jià)采購(gòu)，自行入庫(kù)的情況較多。

圖表10：近年蘋果庫(kù)存結(jié)構(gòu)（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，中信建投期貨

數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，中信建投期貨

2．逃不出的莫比烏斯環(huán)，本年庫(kù)存會(huì)否再次壓垮現(xiàn)貨

本產(chǎn)季庫(kù)存雖較20/21產(chǎn)季有所減少，但高于市場(chǎng)前期預(yù)期。產(chǎn)區(qū)對(duì)好貨惜售情緒與20/21產(chǎn)季類似，較為普遍，可能再次拖累銷售節(jié)奏。庫(kù)存壓力可能在進(jìn)入2022年后轉(zhuǎn)換為較大的銷售壓力，導(dǎo)致2021上半年的弱勢(shì)行情重演。

2.1 2021產(chǎn)季庫(kù)存概述

市場(chǎng)一度預(yù)期2021產(chǎn)季產(chǎn)區(qū)受天氣災(zāi)害而減產(chǎn)嚴(yán)重，但11月初的庫(kù)存數(shù)據(jù)給出了全國(guó)庫(kù)存881.25萬噸的結(jié)果。2021產(chǎn)季初始全國(guó)庫(kù)存明顯高于減產(chǎn)最嚴(yán)重的18/19產(chǎn)季同期庫(kù)存570.28萬噸，與17/18產(chǎn)季同期庫(kù)存957.99萬噸最為接近。市場(chǎng)對(duì)于嚴(yán)重減產(chǎn)的預(yù)期落空了，先前強(qiáng)勢(shì)的上漲趨勢(shì)收到高庫(kù)存的壓制，期貨行情進(jìn)入橫盤震蕩。

2021產(chǎn)季庫(kù)存高點(diǎn)911.03萬噸于2021年11月11日達(dá)到，同樣遠(yuǎn)高于近年減產(chǎn)最嚴(yán)重的18/19產(chǎn)季庫(kù)存高點(diǎn)604.96萬噸，最接近17/18產(chǎn)季庫(kù)存高點(diǎn)971.12萬噸。因此，本產(chǎn)季庫(kù)存數(shù)量最接近17/18產(chǎn)季。

圖表11：近年蘋果庫(kù)存去化形勢(shì)（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，中信建投期貨

2.2 本產(chǎn)季庫(kù)存特性

2021產(chǎn)季入庫(kù)進(jìn)度除甘肅產(chǎn)區(qū)受疫情影響，整體較快。2021產(chǎn)季到達(dá)庫(kù)存高點(diǎn)為11月11日，明顯早于17/18產(chǎn)季的12月7日，約早了4周。2021產(chǎn)季達(dá)到庫(kù)存高點(diǎn)日期距離春節(jié)與清明節(jié)等關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)的時(shí)間較17/18產(chǎn)季更長(zhǎng)。

圖表12：庫(kù)存高點(diǎn)與距離銷售關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)周期

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但另一方面，產(chǎn)區(qū)從業(yè)者惜售情緒強(qiáng)，普遍看好后期行情，尤其看重好貨。果農(nóng)入庫(kù)多，抗價(jià)情緒較強(qiáng)，使客商以更謹(jǐn)慎的態(tài)度采購(gòu)果農(nóng)貨。截至2021年12月中上旬，市場(chǎng)走貨速度相對(duì)平緩，且冷庫(kù)發(fā)往市場(chǎng)的多為客商自存的低價(jià)貨，產(chǎn)銷區(qū)倒掛。

2.3 庫(kù)存壓力對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的影響

以20/21產(chǎn)季與17/18產(chǎn)季為比較對(duì)象，二者的庫(kù)存剩余比例在春節(jié)前后與清明節(jié)前后均有著明顯差異。其原因是20/21產(chǎn)季普遍的惜售情緒拖慢了走貨節(jié)奏。而庫(kù)存剩余比例反映了當(dāng)前的庫(kù)存壓力。我們認(rèn)為庫(kù)存剩余比例在清明前后的明顯差異造成了現(xiàn)貨價(jià)格在清明前后的走勢(shì)分化。

圖表13：庫(kù)存剩余比例走勢(shì)

數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，中信建投期貨

圖表14：現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)

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惜售情緒在宏觀消費(fèi)環(huán)境較差時(shí)可能引起價(jià)格快速波動(dòng)。高于預(yù)期的庫(kù)存成為2021年11月中上旬壓制盤面的主要利空因素，而產(chǎn)區(qū)惜售情緒高漲成為近期價(jià)格的支撐。而進(jìn)入2022年，庫(kù)存壓力則是高懸的達(dá)摩克里斯之劍，一旦落下，造成客商踩踏出貨，將重演2021年上半年的踩踏式出貨行情，拖動(dòng)期貨價(jià)格大幅下行。

2.4 庫(kù)存去化的預(yù)測(cè)

蘋果庫(kù)存壓力去化的兩大高峰便是春節(jié)消費(fèi)期和春夏消費(fèi)季。而春節(jié)消費(fèi)期的庫(kù)存壓力走勢(shì)將是最直接預(yù)測(cè)本年度行情是否會(huì)崩盤的指標(biāo)。如何界定庫(kù)存壓力去化？我們需要分析庫(kù)存去化速度在什么情況下能夠支撐起盤面，什么時(shí)候又是落下的達(dá)摩克里斯之劍。

圖表15：蘋果庫(kù)存去化形勢(shì)預(yù)測(cè)（萬噸）

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我們?cè)O(shè)置以下假設(shè)的去庫(kù)情形：情形A：以庫(kù)存數(shù)據(jù)最為接近的17/18產(chǎn)季去庫(kù)速度計(jì)算；情形B：以同樣惜售情緒較強(qiáng)的20/21產(chǎn)季去庫(kù)速度計(jì)算；情形C：以近年平均去庫(kù)速度計(jì)算。為了解決不同庫(kù)存水平下，去庫(kù)速度不一致的問題，我們以去庫(kù)量占庫(kù)存高點(diǎn)比例來計(jì)算實(shí)際的去庫(kù)速度。

本產(chǎn)季情況較為特殊：雖然情形A的庫(kù)存數(shù)據(jù)與本產(chǎn)季最為接近，但是由于本產(chǎn)季惜售情緒相當(dāng)普遍，其中對(duì)好貨惜售尤其強(qiáng)烈。較難想象目前從業(yè)者普遍挺價(jià)、抗價(jià)的態(tài)度能快速轉(zhuǎn)變。因此，我們認(rèn)為情形A這一理想的去庫(kù)速度發(fā)生的可能性相對(duì)較低。

情形B代表的20/21產(chǎn)季的惜售情緒相當(dāng)強(qiáng)烈，嚴(yán)重拖慢銷售節(jié)奏。最終導(dǎo)致實(shí)際的庫(kù)存去化速度慢于我們?cè)?020年蘋果研究年報(bào)《弱水三千，一瓢就夠》中預(yù)測(cè)的最差情形。對(duì)于本產(chǎn)季，我們預(yù)測(cè)實(shí)際去庫(kù)情形將有較大可能介于情形B與情形C之間，在嚴(yán)重惜售情況下去庫(kù)速度可能接近甚至慢于情形B。

圖表16：蘋果庫(kù)存去化速度預(yù)測(cè)（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，中信建投期貨

3．蘋果需求結(jié)構(gòu)

3.1 蘋果進(jìn)出口概況

我國(guó)蘋果出口目的地以周邊國(guó)家為主，出口市場(chǎng)仍集中于低端的東南亞市場(chǎng)。我國(guó)蘋果出口的季節(jié)性較強(qiáng)，出口高峰集中在每年的一季度和四季度。

新冠疫情出現(xiàn)反復(fù)，對(duì)進(jìn)出口帶來較強(qiáng)的不確定性。一方面，各國(guó)加強(qiáng)管控，進(jìn)出口受沖擊，物流和運(yùn)輸費(fèi)用高企，已出現(xiàn)部分交易商違約放棄貨物的情形。新冠疫情對(duì)于供應(yīng)鏈的影響短期內(nèi)無法消退，對(duì)出口有較深遠(yuǎn)的影響。

另一方面，疫情增長(zhǎng)了東南亞消費(fèi)者需求。根據(jù)我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)新聞，菲律賓消費(fèi)者在疫情期間購(gòu)買水果提神并攝入水分，加上當(dāng)?shù)厣r電商平臺(tái)快速發(fā)展，提供了更多便利。另外，進(jìn)口蘋果、橙子等水果較菲律賓本地水果擁有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，導(dǎo)致了菲律賓進(jìn)口水果猛增。由于供應(yīng)鏈惡化，菲律賓進(jìn)口商傾向于從鄰近國(guó)家進(jìn)口水果，2020年中國(guó)對(duì)菲律賓水果出口大增80%。

因此我們預(yù)測(cè)21/22產(chǎn)季蘋果整體出口量與20/21產(chǎn)季接近。

進(jìn)口方面，近年由于國(guó)內(nèi)蘋果產(chǎn)量穩(wěn)定高企，本產(chǎn)季的蘋果進(jìn)口量難以較20/21產(chǎn)季有質(zhì)的飛躍。

圖表17：近年蘋果月度出口量（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署，同花順iFinD，中信建投期貨

數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署，同花順iFinD，中信建投期貨

數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署，同花順iFinD，中信建投期貨

數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署，同花順iFinD，中信建投期貨

3.2 替代品-柑橘類水果沖擊依舊

由于2021產(chǎn)季各產(chǎn)區(qū)天氣總體適宜柑橘生長(zhǎng)，種植面積整體呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2021產(chǎn)季柑橘類水果的產(chǎn)量將較2020產(chǎn)季小幅增產(chǎn)。

另外，容易剝皮、更受消費(fèi)者喜歡的柑橘品種的種植面積增長(zhǎng)迅速，其中，沃柑由于最受市場(chǎng)歡迎，種植面積增長(zhǎng)有持續(xù)的趨勢(shì)。而不易于運(yùn)輸保存，或市場(chǎng)銷量較差的品種的種植面積增長(zhǎng)逐漸放緩，為更受歡迎的品種讓路，進(jìn)一步提高了柑橘類水果的競(jìng)爭(zhēng)力。

2021產(chǎn)季柑橘新果開秤價(jià)格大致與2020產(chǎn)季一致，同樣屬于量大價(jià)廉的行情，整體偏弱運(yùn)行。2021產(chǎn)季沃柑上市時(shí)間提前，預(yù)計(jì)和砂糖橘同樣在12月中旬大量上市。我們預(yù)測(cè)砂糖橘、沃柑等柑橘類水果在2021產(chǎn)季的12月至2022年5月的漫長(zhǎng)消費(fèi)區(qū)間內(nèi)，將對(duì)蘋果有較強(qiáng)的替代性，對(duì)蘋果消費(fèi)行情有較大沖擊。

圖表18：2021廣西柑橘類水果價(jià)格（元/斤）

數(shù)據(jù)來源：MySteel 我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)，中信建投期貨

三、蘋果期貨交易思路和策略

1．價(jià)格中樞波動(dòng)范圍

【21/22產(chǎn)季合約】7500-10000

【22/23產(chǎn)季合約】5000-8300（假設(shè)未發(fā)生惡劣天氣，下樹之前）

2．近月合約操作思路及策略

近月合約以2205為代表，我們認(rèn)為整體趨勢(shì)向下。關(guān)注春節(jié)前后、清明節(jié)等關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)的庫(kù)存剩余比例和現(xiàn)貨價(jià)格。

雖然我們認(rèn)為最終實(shí)際的庫(kù)存去化速度接近理想17/18產(chǎn)季的可能性較低，但并非不可能。由于人工及運(yùn)費(fèi)較低，客商提前在12月初便開始為圣誕、元旦等節(jié)日備貨，冷庫(kù)出貨加快的時(shí)間提早，且客商計(jì)劃備貨量增加較明顯。這一情況提高了傳統(tǒng)消費(fèi)旺季期間去庫(kù)情況良好的可能性。

若1月底全國(guó)庫(kù)存數(shù)據(jù)處于情形A和情形C之間，我們認(rèn)為本產(chǎn)季銷區(qū)市場(chǎng)冬季節(jié)日采購(gòu)備貨期間的消費(fèi)情況整體較為良好，屬于近年較高水平。庫(kù)存去化的迅速反映了果農(nóng)和客商對(duì)于不再惜售，提高走貨節(jié)奏達(dá)成了一致。

此外，庫(kù)存數(shù)據(jù)越接近情形A（1月底全國(guó)庫(kù)存約650萬噸），我們認(rèn)為惜售情緒消失越明顯，春夏消費(fèi)期行情樂觀的可能性越高。本產(chǎn)季消費(fèi)需求旺盛，走貨節(jié)奏快，庫(kù)存快速去化，庫(kù)存壓力將從利空因素轉(zhuǎn)為體現(xiàn)良好消費(fèi)的支撐因素。我們認(rèn)為此類情況下可以提前逢低布局，跨期套利策略推薦多近空遠(yuǎn)的牛市套利策略。

另一方面，若庫(kù)存數(shù)據(jù)處于情形B和情形C之間，則本產(chǎn)季銷區(qū)市場(chǎng)冬季節(jié)日采購(gòu)備貨期間庫(kù)存去化速度較為緩慢。從業(yè)者仍普遍抱持惜售情緒，銷售節(jié)奏受拖累，后期庫(kù)存偏高將帶來更高銷售壓力。

若庫(kù)存數(shù)據(jù)越接近情形B（1月底全國(guó)庫(kù)存約790萬噸），我們認(rèn)為春夏消費(fèi)期行情蕭條的可能性更高。同時(shí)，需要注意客商情緒的轉(zhuǎn)變，客商放棄挺價(jià)、惜售時(shí)將帶動(dòng)一輪下行行情。銷售壓力若在清明節(jié)前后仍居高不下，將帶來類似20/21產(chǎn)季的現(xiàn)貨價(jià)格滑坡。另外，本產(chǎn)季果農(nóng)貨較多，且果農(nóng)目前惜售情緒較強(qiáng)，現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)可能大于往年。我們認(rèn)為此類情況下可以提前逢高布局，跨期套利策略推薦空近多遠(yuǎn)的熊市套利策略。

若庫(kù)存數(shù)據(jù)貼近近年平均去庫(kù)速度情形C（1月底全國(guó)庫(kù)存約730萬噸），我們認(rèn)為庫(kù)存壓力屬于近年平均水平。不高不低的庫(kù)存水平較難直接作為矛盾的核心，需要關(guān)心如大雪天氣影響出貨等額外因素。單邊策略建議以觀望為主，等待新的故事出現(xiàn)。

3．遠(yuǎn)月合約操作思路及策略

遠(yuǎn)月合約以2210為代表，由于目前缺乏新季蘋果的生長(zhǎng)信息，沒有具體可控的操作依據(jù)。然而根據(jù)目前供大于求的趨勢(shì)難以撼動(dòng)，以及新季產(chǎn)區(qū)不出現(xiàn)極端天氣的黑天鵝事件的假設(shè)下，新季蘋果的供需關(guān)系應(yīng)該比本產(chǎn)季更加松弛。

本產(chǎn)季優(yōu)生產(chǎn)區(qū)遭受冰雹災(zāi)害等事件一旦發(fā)生，長(zhǎng)期缺乏故事炒作的資金很有可能一擁而入，推動(dòng)強(qiáng)勢(shì)行情。正如前文敘述的，我們需要冷靜看待惡劣天氣對(duì)最終產(chǎn)量或入庫(kù)數(shù)量的影響。一方面，我們需要承認(rèn)，2018年4月初在西部各產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)的嚴(yán)重凍害的確造成了蘋果的嚴(yán)重減產(chǎn)，并引爆了當(dāng)年期貨合約的強(qiáng)勢(shì)上漲行情。另一方面，近兩年對(duì)于惡劣天氣減產(chǎn)的炒作最終并未兌現(xiàn)在最終產(chǎn)量和庫(kù)存數(shù)量上。

圖表19：蘋果生長(zhǎng)周期

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

2022年時(shí)間上最早發(fā)生的潛在惡劣天氣是倒春寒，倒春寒一般發(fā)生在3月下旬到4月上旬，而蘋果開花期一般集中在4月中旬，往往沒有交集。然而2018年的倒春寒之所以影響尤其深遠(yuǎn)，一是由于該年2月溫度明顯偏高，暖春導(dǎo)致了花期提前。二是因?yàn)榈勾汉l(fā)生的時(shí)間恰好匹配了開花期。因此，我們需要關(guān)注是否出現(xiàn)花期提前的跡象，若出現(xiàn)花期提前的跡象，我們需要緊密關(guān)注產(chǎn)區(qū)天氣是否出現(xiàn)急劇降溫。

其次，我們需要關(guān)注惡劣天氣覆蓋的廣度，廣度越大，減產(chǎn)預(yù)期自然越強(qiáng)。即使2021產(chǎn)季9月發(fā)生的嚴(yán)重冰雹災(zāi)害，然而由于覆蓋范圍集中在洛川、延安地區(qū)，兩地區(qū)產(chǎn)量占全國(guó)比重不超過11%，實(shí)際影響較小。最終也造成了2021產(chǎn)季實(shí)際入庫(kù)數(shù)量并未如前期市場(chǎng)預(yù)期般大幅減少。

綜上所述，我們需要冷靜看待惡劣天氣與減產(chǎn)預(yù)期引起的強(qiáng)勢(shì)行情，一方面我們可以通過長(zhǎng)期跟蹤盡可能提早布局，另一方面也需要意識(shí)到這一強(qiáng)勢(shì)行情若要長(zhǎng)期維持則要求足夠大的影響。

遠(yuǎn)月合約不確定性較強(qiáng)，目前基于供需松弛的假設(shè)，我們建議逢高布局，關(guān)注產(chǎn)區(qū)天氣情況，終端市場(chǎng)消費(fèi)情況。而看空遠(yuǎn)月合約的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)包括：倒春寒為代表的惡劣天氣推動(dòng)的減產(chǎn)炒作，2021產(chǎn)季現(xiàn)貨消費(fèi)良好引起對(duì)2022產(chǎn)季的良好預(yù)期，疫情對(duì)出口等需求方面帶來的不確定性。