第一部分  摘要

2021年國(guó)內(nèi)粕類行情整體以高位震蕩為主。雖然存在節(jié)奏性的上漲下跌機(jī)會(huì)，但整體來(lái)看幅度均不算太大。明年國(guó)際與國(guó)內(nèi)市場(chǎng)重點(diǎn)有以下幾方面主要看點(diǎn)：1.全球大豆庫(kù)存重建背景下，南美可供出口量將較大程度決定明年4-5月前甚至美國(guó)產(chǎn)地炒作前大豆市場(chǎng)的關(guān)注重心，近期巴西南部地區(qū)偏干為供應(yīng)端注入天氣升水，而阿根廷產(chǎn)區(qū)偏干燥更為南美產(chǎn)量帶來(lái)較大風(fēng)險(xiǎn)；2.美國(guó)農(nóng)作物整體種植面積受限，美玉米種植利潤(rùn)高于大豆，大豆玉米比價(jià)維持低位將一定程度限制新作的庫(kù)存重建速度，而新作大豆種植成本偏高也一定程度限制了豆價(jià)下行空間。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上看，年內(nèi)飼料需求表現(xiàn)強(qiáng)勁而豆粕消費(fèi)增速不及預(yù)期反應(yīng)了小麥、雜粕等對(duì)于配方替代產(chǎn)生的影響，而進(jìn)口利潤(rùn)窗口的持續(xù)關(guān)閉也反映了需求國(guó)本身對(duì)于高價(jià)的抵觸，形成對(duì)產(chǎn)地的反逼倉(cāng)。隨著新年度小麥價(jià)格上漲以及雜粕供應(yīng)量的下滑，2022年豆粕配方壓制的利空彈性將被減弱，在生豬產(chǎn)能仍在釋放周期的情況下，豆粕需求仍然向好，支撐需求國(guó)大豆采購(gòu)。按照需求預(yù)估及采購(gòu)進(jìn)度推算，中國(guó)大豆總?cè)笨谌杂?000-5000萬(wàn)噸，支撐國(guó)際需求好轉(zhuǎn)。

年內(nèi)菜粕整體表現(xiàn)為總供應(yīng)量偏低以及可交割品數(shù)量不足的事實(shí)。2021年，國(guó)內(nèi)菜籽進(jìn)口量顯著低于去年，即使考慮顆粒粕葵粕進(jìn)口量的補(bǔ)充，菜粕總供應(yīng)仍然低于去年，其本身反應(yīng)了國(guó)際菜籽供應(yīng)緊張的情況。高魚(yú)價(jià)大概率催生明年水產(chǎn)需求向好，在加菜籽新作給出增量前，國(guó)內(nèi)菜系仍然缺乏庫(kù)存重建條件，即使綜合考慮顆粒粕、雜粕的補(bǔ)充，供應(yīng)仍然緊張，雜粕總庫(kù)存以及可供交割品數(shù)量偏低仍將使菜粕底部支撐較為堅(jiān)挺。

風(fēng)險(xiǎn)提示：天氣 政策 疫情 匯率

第二部分  行情回顧

2021年粕類市場(chǎng)整體以高位震蕩回落為主，參考文華豆粕加權(quán)指數(shù)，1月初豆粕指數(shù)為3490元/噸，截止12月，豆粕指數(shù)已震蕩回落至3289元/噸左右，全年跌幅約6%。菜粕年末走勢(shì)相對(duì)偏強(qiáng)，由年初2860元/噸上漲至2977元/噸，漲幅約4%，相比于2020年強(qiáng)勢(shì)的上漲行情，今年粕類市場(chǎng)缺少太多交易話題，全年以寬幅震蕩為主。

回顧大豆粕類全年走勢(shì)，整體可劃分為以下幾個(gè)階段：①1-3月中旬，以美豆利多出盡，大豆粕類市場(chǎng)交易年初豬瘟擴(kuò)散預(yù)期，豆粕從3800元/噸下跌至3200元/噸，本輪行情以NOPA壓榨數(shù)據(jù)不及預(yù)期為開(kāi)端，市場(chǎng)對(duì)需求的擔(dān)憂開(kāi)始逐步顯現(xiàn)；②4-9月份，以產(chǎn)地為主導(dǎo)的行情博弈，市場(chǎng)圍繞面積增幅不及預(yù)期，單產(chǎn)缺乏亮點(diǎn)以及需求的不利預(yù)期展開(kāi)持續(xù)震蕩；③10月初-年末，表面上來(lái)看，造成美豆及國(guó)內(nèi)豆菜粕盤(pán)面下跌的主要因素20/21年大豆產(chǎn)量的上調(diào)，但本身大豆出口進(jìn)度偏慢以及全球需求前景悲觀也為后市奠定了趨勢(shì)下行的基礎(chǔ)。年末南美天氣炒作雖然帶來(lái)一波上漲，但能否最終獨(dú)立形成一段新趨勢(shì)仍有較多不確定性，因而整體來(lái)看，2021年度國(guó)內(nèi)豆菜粕市場(chǎng)行情仍主要以區(qū)間震蕩為主。

第三部分  基本面分析

一、國(guó)際大豆

1.     2021年：南美出口大幅下調(diào) 庫(kù)存重建為全年主題

USDA預(yù)估20/21年度巴西阿根廷大豆總出口為8680萬(wàn)噸，同比下降1500萬(wàn)噸以上，其中巴西出口減少1100萬(wàn)噸，阿根廷減少470萬(wàn)噸，絕對(duì)減幅為近10年來(lái)最高水平。去年4季度以來(lái)，隨著中國(guó)需求恢復(fù)以及中美第一階段貿(mào)易協(xié)議的執(zhí)行，國(guó)內(nèi)持續(xù)采購(gòu)美豆，北美大豆庫(kù)存下降至歷史低位，在此背景下，南美地區(qū)大豆貿(mào)易量的釋放在全球供應(yīng)端扮演著重要角色，雖然美豆完成收割后美豆出現(xiàn)階段性回落，但截止報(bào)告當(dāng)周，CBOT大豆全年價(jià)格仍有50美分左右的上漲?？梢?jiàn)，刨除階段性市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的影響，南美出口釋放的潛在壓力未能對(duì)市場(chǎng)預(yù)期產(chǎn)生引導(dǎo)，全年國(guó)際大豆仍以供需平衡為主。

分區(qū)域來(lái)看，巴西出口減少影響因素較為綜合，USDA評(píng)估19/20年巴西大豆結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存為2000萬(wàn)噸，即2020年8月期間巴西庫(kù)存將維持至2000萬(wàn)噸，庫(kù)銷(xiāo)比降至15%左右，為近年來(lái)最低水平，巴西國(guó)內(nèi)大豆貨源緊張，在此背景下，減少壓榨或出口成為巴西現(xiàn)貨市場(chǎng)的主要供需調(diào)節(jié)方式。2020年9-12月期間，巴西國(guó)內(nèi)壓榨利潤(rùn)水平維持超高水平，根據(jù)巴西植物油協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，去年9-12月期間巴西國(guó)內(nèi)大豆壓榨量同比增加約4%，造成此前壓榨利潤(rùn)水平較好的主要因素仍然在于需求端，數(shù)據(jù)顯示，巴西10-12月期間，國(guó)內(nèi)豆粕消費(fèi)同比增加約12%，豆油消費(fèi)同樣也有明顯增加。其中豆粕消費(fèi)量的增加主要源于國(guó)內(nèi)養(yǎng)殖利潤(rùn)水平較好以及玉米價(jià)格的抬升；而豆油方面來(lái)看，去年10-12月期間，巴西國(guó)內(nèi)生柴產(chǎn)量同比增加約2%，除10月期間生柴摻混比例為10%以外，11-12月均為11%，與前一年基本持平。在生柴總產(chǎn)量攀升的影響下，豆油制生柴消費(fèi)量仍有增加，這也是導(dǎo)致去年四季度巴西國(guó)內(nèi)大豆需求較好的主要因素，根據(jù)巴西植物油協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，巴西新作在去年增加壓榨量月60萬(wàn)噸，一定程度對(duì)大豆出口形成擠占。

另一方面，美豆對(duì)巴西出口的擠占也是導(dǎo)致2021年巴西出口減少的重要原因，根據(jù)中國(guó)海關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示2-3-4月期間巴西大豆進(jìn)口同比減少月250萬(wàn)噸，較歷史5年均值減少300萬(wàn)噸，主要由美豆進(jìn)行補(bǔ)充。雖然市場(chǎng)主要觀點(diǎn)解讀為巴西21/22年度大豆播種進(jìn)度延后所致，但實(shí)際收貨進(jìn)度在后續(xù)推進(jìn)較快，而另一方面，從貼水價(jià)差來(lái)看，巴西美國(guó)2-3-4月船期貼水價(jià)差均維持在相對(duì)較正常水平，巴西地區(qū)仍顯著貼水于美國(guó)，雖然20/21年度美豆需求較好，但也本身反應(yīng)了市場(chǎng)擔(dān)憂其實(shí)仍然比較有限。另一方面看，7-8-9月中國(guó)進(jìn)口巴西大豆數(shù)量也顯著偏低，同比下降約300萬(wàn)噸，主要因巴西農(nóng)戶錯(cuò)過(guò)時(shí)機(jī)挺價(jià)惜售以及國(guó)際海運(yùn)費(fèi)高企所致，油廠下游企業(yè)對(duì)高價(jià)豆源有較強(qiáng)的抵觸情緒。

阿根廷出口減少表現(xiàn)更加綜合，去年拉尼娜對(duì)阿根廷影響顯著，2-3-4月期間，阿根廷降雨據(jù)平明顯偏低，在偏干燥影響下，阿根廷地區(qū)單產(chǎn)由3公斤/公頃一路下調(diào)至2.8公斤/公斤，產(chǎn)量也較上年下降約260萬(wàn)噸，較趨勢(shì)單產(chǎn)減少480萬(wàn)噸，產(chǎn)量下滑是減少出口的因素之一。但產(chǎn)成品豆粕豆油關(guān)稅的調(diào)整或?yàn)楦饕蛩兀?020年10月期間，阿根廷大豆出口關(guān)稅由原先的33%下調(diào)至30%，而豆粕豆油則由此前的33%下調(diào)為28%，隨后兩者雖有進(jìn)行調(diào)整，但豆粕豆油出口關(guān)稅仍明顯低于大豆，阿根廷榨利被更多鎖定在國(guó)內(nèi)。數(shù)據(jù)顯示，2021年1-10月期間，阿根廷豆粕出口同比增加約400萬(wàn)噸，豆油出口增加40萬(wàn)噸。自然年度大豆總壓榨增加400萬(wàn)噸。

2. 2022年：巴西國(guó)內(nèi)消費(fèi)缺乏亮點(diǎn) 南美產(chǎn)量風(fēng)險(xiǎn)仍存

21/22年度巴西新季大豆種植進(jìn)度較快，基本處于歷史同期最高水平，這使得大豆上市時(shí)期可能較往年有所提前，就可見(jiàn)的中國(guó)采購(gòu)節(jié)奏以及國(guó)際升貼水變化來(lái)看，2月期間巴西大豆將形成全面供應(yīng)。USDA預(yù)估巴西21/22年度大豆產(chǎn)量將達(dá)到1.44億噸，這也使得21/22年度巴西可供出口大豆數(shù)量顯著增加，供應(yīng)壓力主要集中在2-8月期間。不過(guò)12月中下旬市場(chǎng)開(kāi)始初見(jiàn)天氣炒作跡象，包括巴拉那州、南里奧格蘭州、南馬州在內(nèi)的多數(shù)地區(qū)降雨量持續(xù)偏低，南部地區(qū)整體土壤含水量處于歷史同期最低水平，根據(jù)巴拉那州經(jīng)濟(jì)研究所統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，當(dāng)?shù)匾徊绱蠖箖?yōu)良率為57%，而去年同期為78%，包括南里奧格蘭州在內(nèi)的其他地區(qū)也或多或少有影響的傳聞，干旱不同程度給巴西產(chǎn)地帶來(lái)影響，二次拉尼娜近期開(kāi)始有一定的發(fā)威表現(xiàn)。巴西南部地區(qū)大豆產(chǎn)量占全境總產(chǎn)量近40%，如果按10%減產(chǎn)測(cè)算，最終產(chǎn)量影響在500-600萬(wàn)噸左右。

需求方面看，巴西市場(chǎng)仍然缺少亮點(diǎn)。就產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)而言，近10年來(lái)，巴西豆粕消費(fèi)同比增速保持在3.6%左右，低于油脂4%，巴西豆油出口逐年減少而豆粕出口逐步增加，反應(yīng)了巴西國(guó)內(nèi)近年來(lái)壓榨圍繞油脂需求展開(kāi)的大背景，這主要受近15年來(lái)巴西生物柴油需求快速增加影響，近15年來(lái)，巴西豆油消費(fèi)復(fù)合年華增速基本維持在16%以上，10年復(fù)合年化增速7%，遠(yuǎn)高于食用油3-5%的增幅，而巴西生物柴油產(chǎn)量也由07年不足100萬(wàn)噸的年產(chǎn)量水平上升至550萬(wàn)噸以上。截止當(dāng)前，巴西植物油工業(yè)消費(fèi)約為400萬(wàn)噸，占比超過(guò)50%。消息顯示，巴西生物柴油摻混政策由原先從1月份上調(diào)至13%，3月上調(diào)至14%轉(zhuǎn)變?yōu)榫S持在10%的水平，這使得豆油消費(fèi)增量將會(huì)顯著下滑。對(duì)此影響做靜態(tài)評(píng)估，20/21年巴西生物柴油消費(fèi)量大約590萬(wàn)噸，按加權(quán)比例推算，全年摻混比例約為11.2%，生柴總消費(fèi)量減少大約63萬(wàn)噸，折算豆油量44萬(wàn)噸，按照19%的出油率來(lái)看，大約影響230萬(wàn)噸大豆壓榨。

綜合評(píng)估來(lái)看，按照明年需求1000萬(wàn)噸增量來(lái)看，我們認(rèn)為1.39-1.4億仍然是巴西比較重要的產(chǎn)量窗口，對(duì)應(yīng)全境單產(chǎn)3.45噸/公頃。巴西作物當(dāng)前的生長(zhǎng)壓力是肉眼可見(jiàn)的，但當(dāng)前也并非不可逆，下周日將迎來(lái)降水，因而當(dāng)前產(chǎn)量仍面臨著較大的不確定。此外，當(dāng)前阿根廷降雨量下滑較明顯，土壤墑情偏干，受拉尼娜影響顯著，我們認(rèn)為就歷史統(tǒng)計(jì)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，阿根廷3噸/公頃的單產(chǎn)其實(shí)面臨著一定的風(fēng)險(xiǎn)升水。

3.2021年：美豆增產(chǎn)力度不足 高價(jià)抑制需求

2021年度美豆產(chǎn)量增幅顯然不及預(yù)期，USDA數(shù)據(jù)顯示，21/22年度美豆產(chǎn)量增加568萬(wàn)噸至1.2億噸，合44.25億蒲，這與豐厚的種植利潤(rùn)以及高企的大豆價(jià)格顯然是不匹配的，市場(chǎng)對(duì)此報(bào)有諸多懷疑，尤其是在美國(guó)今年9月30日美豆結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存報(bào)告發(fā)布后市場(chǎng)的疑惑存有較大芥蒂。但從當(dāng)前強(qiáng)勁的大豆產(chǎn)地基差以及高企的美豆貼水來(lái)看，北美全年偏緊張的大豆市場(chǎng)仍然是沒(méi)有太大疑問(wèn)。拆分來(lái)看，年內(nèi)產(chǎn)地天氣并未出現(xiàn)太大變化，單產(chǎn)僅小幅增加0.2蒲至51.2蒲，面積增加4.63%至8340萬(wàn)英畝，同比增加4.63%。就當(dāng)前可見(jiàn)范圍來(lái)看，造成年內(nèi)大豆種植面積增幅不及預(yù)期主要在于幾方面：1.玉米種植利潤(rùn)顯著高于大豆，農(nóng)戶種植意愿增加，按照前期推算結(jié)果來(lái)看，去年種植利潤(rùn)約為每英畝215美金，而大豆為160美金，這從種植期期間迅速下跌的大豆玉米比價(jià)即有所知。2.近年來(lái)在美國(guó)大豆、玉米等農(nóng)作物種植面積持續(xù)擴(kuò)大的背景下，作物輪種、休耕開(kāi)始逐步增加，根據(jù)農(nóng)戶上報(bào)種植計(jì)劃來(lái)看，去年大豆棄種面積大約為34萬(wàn)英畝，雖然不及19/20年的較高水平，但較2016年以來(lái)，仍然是屬于歷史同期的次高水平。

產(chǎn)量不及預(yù)期帶來(lái)的最終結(jié)果是北美需求壓力的逐步增加，2021年期間大豆出口及壓榨數(shù)量出現(xiàn)明顯減少，據(jù)NOPA數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截止11月期間，美國(guó)樣本點(diǎn)油廠共累積壓榨大豆18億蒲，較去年同比下降4%，美豆壓榨量不及預(yù)期主要因高價(jià)抑制需求以及美國(guó)國(guó)內(nèi)豆粕脹庫(kù)影響。價(jià)格方面，美豆油1-4月期間，表觀消費(fèi)同比增加約5%，但國(guó)內(nèi)壓榨利潤(rùn)水平僅維持至歷史同期中性偏高水平，這與市場(chǎng)的旺盛需求表現(xiàn)略有不同，一定程度反應(yīng)了大豆本身價(jià)格較高對(duì)于壓榨方面形成了制約，而另一方面看，在美豆油旺盛需求影響下，美國(guó)市場(chǎng)油強(qiáng)粕弱格局開(kāi)始逐步顯現(xiàn)，1-2月期間美豆粕庫(kù)存一直維持50-55萬(wàn)噸較高水平，為近年來(lái)歷史最高水平，庫(kù)存壓力明顯放大，而美豆粕基差也一路下行，反應(yīng)美豆粕國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨寬松的基本面情況。但綜合而言，高價(jià)對(duì)于需求的抑制在美國(guó)國(guó)內(nèi)已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)。

除美國(guó)國(guó)內(nèi)需求外，國(guó)際需求亦然不容樂(lè)觀，2021年1月至今年9月（美豆舊作）共累積出口2150萬(wàn)噸（而去年同期為2339萬(wàn)噸，5年均值為2640萬(wàn)噸），同比下滑200-500萬(wàn)噸。而巴西植物油協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)出口為5180萬(wàn)噸，同比低于去年5680萬(wàn)噸的水平（5年均值為4600萬(wàn)噸，但鑒于巴西近年來(lái)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，過(guò)久年份參考價(jià)值本身不大），反應(yīng)了美國(guó)出口也并非被巴西擠占，更多因國(guó)際需求開(kāi)始轉(zhuǎn)弱所致，可見(jiàn)的是在國(guó)際海運(yùn)費(fèi)價(jià)格持續(xù)高企的背景下，需求國(guó)壓榨利潤(rùn)明顯走弱，價(jià)值大豆價(jià)格本身較高，需求對(duì)于高價(jià)的抵觸情緒開(kāi)始明顯增加。這也在國(guó)內(nèi)外兩端共同驗(yàn)證了高價(jià)對(duì)于美豆的抑制表現(xiàn)。

4.2022年：大豆玉米比價(jià)支撐顯著 新作美豆累庫(kù)進(jìn)度放慢

新作方面看，美豆出口仍然缺乏亮點(diǎn)，截止當(dāng)前，美豆新作共累積出口4100萬(wàn)噸，低于去年及歷史同期平均水平，這主要受貼水市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不足帶來(lái)的影響。雖然巴西近期有天氣炒作影響，但主觀來(lái)看，美豆并不會(huì)因此在今年2-8月貼水市場(chǎng)形成太大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這也使得美豆出口前景較為悲觀。壓榨方面看，6月中旬以來(lái)，美豆粕基差開(kāi)始逐步企穩(wěn)，市場(chǎng)壓榨需求開(kāi)始逐步好轉(zhuǎn)，主要因美國(guó)國(guó)內(nèi)需求強(qiáng)勁所致，豆粕取代油脂成為提振壓榨消費(fèi)的主要驅(qū)動(dòng)因素。但未來(lái)持續(xù)性仍然有待觀察。主觀來(lái)看，2022年度，美豆粕國(guó)內(nèi)消費(fèi)情況仍然會(huì)相對(duì)比較樂(lè)觀。

美豆種植一般于4-5月份逐步開(kāi)啟，但關(guān)于面積的猜測(cè)將逐步成為2021農(nóng)歷年后市場(chǎng)的重要交易主題，從大方向來(lái)看，美國(guó)4大主要農(nóng)作物（玉米、大豆、小麥、棉花）種植面積自2012年達(dá)到2.4億英畝后增速開(kāi)始逐步放慢，種植面積增加主要在上世紀(jì)80年代以后。除2019年因大洪水導(dǎo)致大豆玉米種植大減產(chǎn)后，一直均沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)太顯著的增量，這主要因美國(guó)CRP耕地保護(hù)計(jì)劃所致。因而當(dāng)前情況來(lái)看，作物間種植利潤(rùn)的競(jìng)爭(zhēng)影響將更加明顯。其中，棉花、小麥主要在美國(guó)偏西部地區(qū)，而大豆玉米主要分布在美國(guó)中西部、大平原一代，受影響相對(duì)較明顯。當(dāng)前大豆玉米比價(jià)明顯處于歷史同期低位，僅為2.28，這主要因年內(nèi)玉米價(jià)格維持高位。而且從種植利潤(rùn)角度看，雖然玉米受化肥價(jià)格上漲影響更加明顯，但測(cè)算來(lái)看種植利潤(rùn)仍然高于大豆，主觀推算如果當(dāng)前各農(nóng)作物基本面維持，22/23年度大豆新增種植相對(duì)有限，主觀推算22/23年度面積在8800萬(wàn)英畝左右。而出口方面看，如果年內(nèi)巴西減產(chǎn)可能對(duì)22/23年度美豆出口壓力減少，而壓榨來(lái)看，美國(guó)生柴政策仍然搖擺，但大方向國(guó)內(nèi)壓榨需求整體較為看好，美豆種植初期可能存在一定的調(diào)整空間。

二、國(guó)際菜籽

在歐盟連年增產(chǎn)不及預(yù)期以及加菜籽近年來(lái)持續(xù)減產(chǎn)的影響下，國(guó)際菜籽庫(kù)存明顯偏低。USDA數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，21/22年度中國(guó)以外地區(qū)油菜籽庫(kù)存254萬(wàn)噸，庫(kù)銷(xiāo)比僅4.7%，為近年來(lái)最低水平；G4國(guó)（加拿大、歐盟、澳大利亞、烏克蘭）油菜籽庫(kù)存155萬(wàn)噸，庫(kù)銷(xiāo)比4.95%，為04/05年以來(lái)全球最低庫(kù)存水平，全球菜系平衡表偏緊奠定了新季菜籽價(jià)格底部支撐堅(jiān)挺的背景。

除全球結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存偏低影響，加菜籽減產(chǎn)本身也表現(xiàn)為國(guó)際菜籽貿(mào)易數(shù)量的緊張。除加拿大以外，另外兩大菜籽主要出口國(guó)分別為澳大利亞和烏克蘭，上述兩國(guó)整體偏豐產(chǎn)，但整體增量不及100萬(wàn)噸，這也意味著即使不考慮自然增長(zhǎng)的剛性需求，出口總增量也難以彌補(bǔ)加拿大帶來(lái)的貿(mào)易減量，出口數(shù)量補(bǔ)充也將間接導(dǎo)致澳大利亞國(guó)內(nèi)自身用量持平或陷入負(fù)增長(zhǎng)。雖然高企的菜籽、菜油價(jià)格將一定程度抑制進(jìn)口國(guó)需求，但歐盟本身菜籽進(jìn)口依存度本身相對(duì)較高，并且長(zhǎng)周期來(lái)看，歐盟低產(chǎn)量使得國(guó)內(nèi)菜油使用增長(zhǎng)緩慢，但除20/21年度以外，歐盟菜油整體呈現(xiàn)缺口狀態(tài)，反應(yīng)在近年來(lái)歐盟生柴需求持續(xù)穩(wěn)步攀升的背景下菜籽供需偏緊的事實(shí)。歐盟菜油在生柴使用中的占比份額最大，雖然近年來(lái)歐盟生柴擴(kuò)張趨勢(shì)有所放緩，但基數(shù)仍然是全球最大的國(guó)家，因而整體來(lái)看，加菜籽減產(chǎn)背景下，低庫(kù)存以及貿(mào)易量的縮減將使得國(guó)際菜籽、油粕供應(yīng)將呈現(xiàn)偏緊態(tài)勢(shì)。

三、國(guó)內(nèi)豆粕

1.國(guó)內(nèi)供應(yīng)

2021年全年國(guó)內(nèi)大豆進(jìn)口量預(yù)計(jì)9588萬(wàn)噸，較去年同期1.02億噸下降7%，減少部分主要發(fā)生于今年4季度。在此期間，中國(guó)大豆進(jìn)口量2850萬(wàn)噸，較去年同比下降24.6%，較5年均值下降9.4%。四季度國(guó)內(nèi)大豆進(jìn)口量的顯著減少主要因進(jìn)口利潤(rùn)虧損嚴(yán)重，下游企業(yè)養(yǎng)殖虧損抵觸高基差所致，加之油粕比一直維持高位也使得油廠買(mǎi)船面臨較大風(fēng)險(xiǎn)，6月期間，印尼下調(diào)棕櫚油出口關(guān)稅至油脂盤(pán)面整體大幅下跌，更加劇市場(chǎng)對(duì)油脂遠(yuǎn)期基差的擔(dān)憂，油廠買(mǎi)船謹(jǐn)慎。國(guó)內(nèi)大豆缺口最終也以下游接受高基差的形式加以呈現(xiàn)，09豆粕以+300完成收官。整體來(lái)看，壓榨利潤(rùn)仍然是最核心的影響因素。榨利虧損主要在于國(guó)際海運(yùn)費(fèi)價(jià)格較高以及產(chǎn)地FOB貼水強(qiáng)勁所致，其背后反應(yīng)的事實(shí)是國(guó)際需求對(duì)高價(jià)的抵觸，也是需求國(guó)對(duì)產(chǎn)地的反逼倉(cāng)。另一方面，國(guó)內(nèi)區(qū)域間價(jià)差走勢(shì)分化也是導(dǎo)致盤(pán)面偏弱的原因之一，6-7月山東地區(qū)基差-120-150，而一直為全國(guó)基差洼地的廣東基差僅為-30-40，豆粕注冊(cè)倉(cāng)單多出現(xiàn)在華東山東等基差較弱的片區(qū)，交割壓力下豆粕走勢(shì)偏弱。而回顧來(lái)看，華東、山東地區(qū)豆粕基差較弱主要因提貨數(shù)量偏低所致，6-7月期間，山東地區(qū)豆粕周均提貨量?jī)H27萬(wàn)噸，同比下降約10%，而華東地區(qū)豆粕周均提貨量30萬(wàn)噸，同比減少18%。山東地區(qū)豆粕需求較弱主要因玉米價(jià)格較高的背景下，小麥替代量較大所致，而華東受山東地區(qū)影響同樣形成較大沖擊。

國(guó)內(nèi)油廠生產(chǎn)計(jì)劃多以以銷(xiāo)定采為主，因而進(jìn)口-壓榨-提貨三者本身保持著較高的相關(guān)性，今年三者關(guān)系也相對(duì)比較穩(wěn)定。全年分布來(lái)看，4-9月期間，國(guó)內(nèi)壓榨進(jìn)口關(guān)系相對(duì)比較穩(wěn)定，異動(dòng)主要體現(xiàn)在Q1、Q4，關(guān)于4季度壓榨偏低的情況在此不再贅述，與之相反的是1季度國(guó)內(nèi)大豆壓榨量顯著偏高，這反應(yīng)了當(dāng)期國(guó)內(nèi)大豆市場(chǎng)供過(guò)于求的事實(shí)，1季度期間，中國(guó)自美國(guó)進(jìn)口大豆1910萬(wàn)噸，而去年同期僅530萬(wàn)噸，5年均值960萬(wàn)噸，在中美執(zhí)行第一階段貿(mào)易背景下，進(jìn)口美國(guó)增量是大豆及豆粕增加的主要來(lái)源。

全年平衡表來(lái)看，2021年期間，國(guó)內(nèi)豆粕整體呈現(xiàn)小幅去庫(kù)，大豆粕類市場(chǎng)以供需偏緊為主。

2.國(guó)內(nèi)需求：飼料表現(xiàn)強(qiáng)勁 替代壓力增加

2021自然年度國(guó)內(nèi)豆粕提貨量約7400萬(wàn)噸左右，與去年基本持平。但折算至作物年度（10-9月），20/21年度同比增加約3%，不難推知，今年四季度國(guó)內(nèi)豆粕提貨同比增速低于2020年，飼料需求增速開(kāi)始有放緩跡象。絕對(duì)產(chǎn)量上看， 2020年10-12月期間，國(guó)內(nèi)工業(yè)飼料總產(chǎn)量平均同比增速為17%，而今年僅為2-3%。兩大主要料種四季度增速放緩最明顯，對(duì)比2020年Q4期間，全國(guó)工業(yè)豬料產(chǎn)量月均同比增幅約為58%，而今年不及10%，蛋禽料同比降6-7%，肉禽降9-10%，而去年同期分別降1-2%與3-4%，僅水產(chǎn)分別20%的同比增速（去年同期為11%），四季度飼料需求增速缺乏亮點(diǎn)。

雖然豆粕整體消費(fèi)量持平略增，但2021年全年飼料產(chǎn)量表現(xiàn)相對(duì)不錯(cuò)，截止當(dāng)前，預(yù)估國(guó)內(nèi)飼料總產(chǎn)量增加約18%，其中豬料同比增加約11%，蛋禽降10%，肉禽降4%，水產(chǎn)增約10%，豬料仍然豬主要推動(dòng)力。隨著2020年期間國(guó)內(nèi)養(yǎng)殖利潤(rùn)高企以及能繁母豬持續(xù)補(bǔ)欄推動(dòng)，年內(nèi)生豬產(chǎn)能得以快速修復(fù)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局口徑數(shù)據(jù)顯示，2021年前三季度，國(guó)內(nèi)生豬存欄增幅約7%（其中2020年12月生豬存欄4.065億，9月存欄4.37億），基本恢復(fù)至歷史正常水平。而蛋禽受去年養(yǎng)殖深度虧損影響，今年在產(chǎn)蛋雞存欄低位運(yùn)行，蛋禽料消費(fèi)量整體下滑。而肉禽方面，全年出欄雖然基本持平，但整體來(lái)看，隨著國(guó)內(nèi)白羽雞數(shù)量的增加，料肉比其實(shí)也有所下滑，整體飼料用量同比略減，水產(chǎn)則更多得益于今年豐厚的養(yǎng)殖利潤(rùn)帶動(dòng)。

飼料產(chǎn)量與豆粕需求差值主要體現(xiàn)在統(tǒng)計(jì)口徑及配方調(diào)整上，一方面，今年國(guó)內(nèi)飼用小麥數(shù)量較大，而小麥本身蛋白含量相對(duì)較高對(duì)豆粕需求形成擠占；另一方面，今年國(guó)內(nèi)豆粕以及整體蛋白原料價(jià)格較高，且養(yǎng)殖端利潤(rùn)虧損，飼料企業(yè)出于成本考慮也紛紛有調(diào)降蛋白的操作，配方調(diào)整以及替代是限制國(guó)內(nèi)豆粕需求的主要因素。

3.國(guó)內(nèi)市場(chǎng)供需展望

雖然四季度國(guó)內(nèi)需求增速開(kāi)始有下滑跡象，但這種下滑更多因基數(shù)變化所致，并非是自身需求走弱。整體來(lái)看，2022年仍然是生豬產(chǎn)能釋放周期。按照正常的生豬生產(chǎn)周期來(lái)看，雖然4季度生豬總存欄將開(kāi)始逐步下滑，但同比仍將明顯高于2021年。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)來(lái)看，今年6月以來(lái)，國(guó)內(nèi)能繁母豬存欄環(huán)比開(kāi)始逐月轉(zhuǎn)負(fù)，按照四個(gè)月左右的仔豬生育周期來(lái)看，今年4季度以來(lái)仔豬供應(yīng)量將開(kāi)始逐步下滑，最新數(shù)據(jù)顯示，2021年11月能繁存欄環(huán)比下滑1.2%，在能繁母豬存欄未能企穩(wěn)的背景下，預(yù)計(jì)商品豬整體存欄還將延續(xù)偏下滑，保守預(yù)估能繁存欄減少可能將延續(xù)至明年3月。按照10個(gè)月的生豬出欄周期來(lái)看，2022年1月期間存欄生豬主要對(duì)應(yīng)2021年4-9月期間母豬的所產(chǎn)仔豬及生長(zhǎng)情況，因而2022年度雖然國(guó)內(nèi)生豬市場(chǎng)仍然是去產(chǎn)能的狀態(tài)，但絕對(duì)同比數(shù)量仍然較大將對(duì)飼料消費(fèi)形成支撐并使之高于今年同期表現(xiàn)，按正常存欄周期推算來(lái)看，同比為正的狀態(tài)大概率維持到2季度末至3季度中旬。

雖然養(yǎng)殖利潤(rùn)悲觀可能使得蛋白添加占比被進(jìn)一步下調(diào)，但整體今年豆粕被替代幅度也已經(jīng)相對(duì)較大，無(wú)論從動(dòng)物營(yíng)養(yǎng)角度或其他方面來(lái)看，再進(jìn)一步壓縮的空間會(huì)被縮窄，加之今年菜粕等雜粕的供應(yīng)量應(yīng)當(dāng)有所減少，通過(guò)配方減少豆粕需求的空間有限。而今年替代量較大的小麥本身也會(huì)因?yàn)樽陨硇詢r(jià)比的缺失開(kāi)始減少，對(duì)豆粕影響預(yù)計(jì)將較今年減少200萬(wàn)噸左右。不過(guò)需要關(guān)注的是后續(xù)養(yǎng)殖虧損企業(yè)是否可能通過(guò)降體重的方式來(lái)影響需求。整體而言，豬料需求仍維持謹(jǐn)慎樂(lè)觀態(tài)度。

而其他料種方面來(lái)看，今年蛋禽養(yǎng)殖利潤(rùn)水平相對(duì)較好，加之在產(chǎn)存欄一直維持低位，預(yù)計(jì)后市存欄量將呈現(xiàn)逐步抬升，但肉禽可能相對(duì)偏悲觀。水產(chǎn)方面來(lái)看，今年魚(yú)價(jià)一直維持高位大概率帶動(dòng)水產(chǎn)養(yǎng)殖呈現(xiàn)增長(zhǎng)，水產(chǎn)料消費(fèi)相對(duì)樂(lè)觀。整體來(lái)看，2022年期間國(guó)內(nèi)飼料需求大概率延續(xù)增加態(tài)勢(shì)。

而傳導(dǎo)至進(jìn)口方面來(lái)看，按照需求自然增速，2021自然年度國(guó)內(nèi)大豆進(jìn)口大概率仍要攀升至1億噸左右，當(dāng)前國(guó)內(nèi)采購(gòu)美豆數(shù)量整體維持在2300萬(wàn)噸左右，巴西采購(gòu)約3000萬(wàn)噸，如果巴西產(chǎn)量維持正常，按裝運(yùn)推算，美豆舊作采購(gòu)空間已比較有限，中國(guó)對(duì)巴西剩余采購(gòu)量預(yù)計(jì)仍有3500-4000萬(wàn)噸。

四、菜粕雜粕

2021自然年度菜籽全年進(jìn)口240萬(wàn)噸左右，較去年同期296萬(wàn)噸及5年均值370萬(wàn)噸均呈現(xiàn)較明顯下滑，21/22加菜籽減產(chǎn)影響下，加拿大菜籽CNF報(bào)價(jià)持續(xù)維持高位，國(guó)內(nèi)進(jìn)口利潤(rùn)持續(xù)維持深度虧損且長(zhǎng)期難以緩解，油廠買(mǎi)船難度較大，菜粕在各類蛋白粕中性價(jià)比缺失，雜粕替代優(yōu)勢(shì)顯著，其中進(jìn)口顆粒菜粕及葵粕增量最為明顯，海關(guān)口徑數(shù)據(jù)顯示，2021年1-10月國(guó)內(nèi)顆粒菜粕進(jìn)口量約為175萬(wàn)噸，預(yù)估全年進(jìn)口將達(dá)到200萬(wàn)噸左右，較去年同期增加25-30萬(wàn)噸，因而總量上看，國(guó)內(nèi)菜粕供應(yīng)并不存在缺口，而USDA口徑亦顯示20/21年度中國(guó)葵粕進(jìn)口量較前一年增加約20萬(wàn)噸，棉粕量雖有小幅下滑，但對(duì)華南、華東地區(qū)水產(chǎn)市場(chǎng)沖擊有限，而花生粕消費(fèi)地域與菜粕葵粕區(qū)域有較大差別，因而整體來(lái)看，在顆粒粕、葵粕等雜粕的補(bǔ)充下，國(guó)內(nèi)菜粕+雜粕總供應(yīng)預(yù)計(jì)較上年度增加30-40萬(wàn)噸，同比增加8-10%，菜籽庫(kù)存呈現(xiàn)小幅去化。整體來(lái)看，在水產(chǎn)需求強(qiáng)勁帶動(dòng)下，供需緊張仍然是菜粕市場(chǎng)年內(nèi)主基調(diào)。

展望2022年，在加菜籽減產(chǎn)影響下，即使澳籽豐收，在非關(guān)稅壁壘影響下，國(guó)內(nèi)菜籽進(jìn)口也難給出顯著增量，近期國(guó)內(nèi)菜籽進(jìn)口仍維持深度虧損，主觀推算10-9月期間中國(guó)菜籽進(jìn)口量可能達(dá)到200萬(wàn)噸左右歷史低位水平。相比于加拿大菜籽出口數(shù)量的減少，菜粕壓榨產(chǎn)量縮減或相對(duì)偏低，國(guó)內(nèi)供應(yīng)或?qū)⒏嘁揽窟M(jìn)口顆粒菜粕加以彌補(bǔ)，但考慮到顆粒粕、葵粕新增進(jìn)口數(shù)量有限，因而在水產(chǎn)需求良好的大背景下，菜粕供應(yīng)緊張尤其是可交割貨源緊張仍然是市場(chǎng)主旋律，未來(lái)水產(chǎn)旺季仍將是考驗(yàn)菜粕剛需的節(jié)奏。

第四部分  綜合分析

2021年粕類市場(chǎng)整體缺乏亮點(diǎn)，供需博弈以及各種不確定性因素貫穿全年。我們認(rèn)為2022年期間粕類市場(chǎng)仍有一定的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。主要因以下幾點(diǎn)：

1.明年上半年仍然是國(guó)內(nèi)生豬產(chǎn)能釋放高峰期，因而整體飼料產(chǎn)量不支持出現(xiàn)太大幅度下滑，而水產(chǎn)反芻偏樂(lè)觀將一定程度抵消肉禽料下滑擔(dān)憂，明年上半年國(guó)內(nèi)飼料需求同比大概率將繼續(xù)為正，而今年在養(yǎng)殖利潤(rùn)被極度壓縮的情況下，豆粕配方被壓制到極低水平，因而飼料配方下調(diào)邊際利空已被極大削弱，加之明年小麥用量大概率下滑，雜粕數(shù)量減少，國(guó)內(nèi)豆粕消費(fèi)將受益提振，刺激中國(guó)保持良好的大豆采購(gòu)需求；

2.國(guó)際谷物價(jià)格偏高，巴西、美國(guó)豆粕對(duì)比玉米及DDGS性價(jià)比表現(xiàn)都相對(duì)突出，利好生產(chǎn)國(guó)需求支撐，最近巴西、美國(guó)壓榨利潤(rùn)持續(xù)維持高位也一定程度反應(yīng)了國(guó)際需求偏強(qiáng)的格局；從更長(zhǎng)周期邏輯來(lái)看，大豆玉米比價(jià)持續(xù)維持偏低水平，這將在一定程度對(duì)明年美豆種植形成支撐，在農(nóng)作物總種植面積逐步見(jiàn)頂，美豆庫(kù)存重建速度將因玉米高價(jià)而受限；

3.產(chǎn)量端存在不確定性。阿根廷大豆出口關(guān)稅顯著高于油粕，可供出售量大概率受限，按照全球1000萬(wàn)噸壓榨需求增量預(yù)期來(lái)看，巴西產(chǎn)量安全邊際大概率維持在1.39-1.4億左右，而近期南部地區(qū)偏干旱使得近40%的大豆在生長(zhǎng)存在風(fēng)險(xiǎn)，雖然最終結(jié)果可能偏離預(yù)期，但短期供應(yīng)端不明將會(huì)為盤(pán)面注入風(fēng)險(xiǎn)升水。此外，除關(guān)稅本身問(wèn)題外，阿根廷天氣偏干旱意味著二次拉尼娜影響在放大，而當(dāng)前USDA對(duì)阿根廷單產(chǎn)預(yù)估在3.0以上，處于偏高水平，阿根廷減產(chǎn)將進(jìn)一步加劇國(guó)際豆粕需求的擔(dān)憂。

商品市場(chǎng)的變幻莫測(cè)使得年度行情預(yù)測(cè)素來(lái)困難，但就可見(jiàn)范圍看，我們認(rèn)為在今年巴西、阿根廷產(chǎn)量仍未兌現(xiàn)的情況下，供應(yīng)端風(fēng)險(xiǎn)在逐步加劇，豆粕在上半年仍然有一定的結(jié)構(gòu)性行情機(jī)會(huì)。而下半年中，美豆將伴隨著價(jià)格的攀升以及四季度中國(guó)需求的走弱開(kāi)始呈現(xiàn)供大于求的累庫(kù)節(jié)奏，價(jià)格重回下行通道。