有著“中概股殺手”的渾水又有新獵物了，這次盯上了貝殼找房，并發(fā)布了長(zhǎng)達(dá)77頁(yè)的做空?qǐng)?bào)告，報(bào)告稱(chēng)貝殼就像瑞幸咖啡一樣，是一個(gè)巨大的騙局！

渾水的新“獵物”為什么是貝殼？

12月16日，美國(guó)知名做空機(jī)構(gòu)渾水在社交媒體上公開(kāi)表示，正在做空美股上市公司貝殼，報(bào)告稱(chēng)，“我們之所以做空貝殼，是因?yàn)槲覀兊贸鼋Y(jié)論，該公司涉嫌系統(tǒng)性欺詐，據(jù)我們估計(jì)，將其新房總交易額（GTV ）夸大了約126%以上，并將其傭金收入增加了約 77%-96%。我們發(fā)現(xiàn)，貝殼向投資者報(bào)告的交易量、店鋪數(shù)量和代理數(shù)量與我們從貝殼平臺(tái)數(shù)月數(shù)據(jù)收集程序中的交易數(shù)據(jù)存在巨大差異。通過(guò)對(duì)貝殼門(mén)店的主要盡職調(diào)查(包括實(shí)地采訪和現(xiàn)場(chǎng)訪問(wèn))，我們對(duì)調(diào)查結(jié)果進(jìn)行了抽查，證實(shí)了這些差異。”

（圖片來(lái)源：渾水報(bào)告：《BEKE: Luckin Coffee’s for These Closers!》）

渾水還表示，貝殼在公司財(cái)報(bào)電話會(huì)議上經(jīng)常重復(fù)的口頭禪是“做正確的事，即使困難重重”。事實(shí)并非如此。簡(jiǎn)而言之，我們發(fā)現(xiàn)了大規(guī)模欺詐行為，包括一項(xiàng)看似旨在掩蓋欺詐性收入的虛假收購(gòu)。我們的實(shí)地調(diào)研發(fā)現(xiàn)了幽靈店、克隆店和通過(guò)關(guān)聯(lián)經(jīng)紀(jì)公司往返現(xiàn)金以增加收入的秘密計(jì)劃。和瑞幸咖啡一樣，這是一家存在大量欺詐行為的真實(shí)企業(yè)。

在做空?qǐng)?bào)告中，渾水稱(chēng)找到了貝殼存在大量不存在的“鬼店”，還找到了注冊(cè)成不同分店但實(shí)則在同一辦公地的“克隆店”，渾水認(rèn)為這說(shuō)明貝殼存在虛報(bào)門(mén)店數(shù)量的情況。

報(bào)告中還特別舉了幾個(gè)例子。比如貝殼官網(wǎng)上的南昌市青山湖區(qū)的一個(gè)門(mén)店實(shí)際是廢棄的房屋；另外渾水在廊坊找到的51家鏈家店鋪中，其中有19家是并不存在的“幽靈商店”。僅在這個(gè)城市，實(shí)地考察和實(shí)地調(diào)查表明，貝殼的店鋪數(shù)量夸大了59%。渾水相信廊坊是一個(gè)代表，不存在的幽靈商店是普遍存在的。

渾水不僅認(rèn)為貝殼門(mén)店虛報(bào)，還認(rèn)為中介人數(shù)也存在虛報(bào)問(wèn)題。在做空?qǐng)?bào)告中顯示，貝殼平臺(tái)上的多名中介，在現(xiàn)實(shí)中并不存在。渾水舉例稱(chēng)，貝殼數(shù)據(jù)顯示上海有2.1萬(wàn)名中介員工，但是根據(jù)三方統(tǒng)計(jì)顯示，貝殼在上海的員工只有9998人。

渾水還對(duì)貝殼收購(gòu)家居裝修服務(wù)提供商圣都裝飾的耗資之大提出質(zhì)疑。今年6月，貝殼宣布斥資80億元人民幣收購(gòu)圣都裝飾，而當(dāng)時(shí)可比較對(duì)象、大型家居裝修服務(wù)提供商?hào)|易日盛的市值僅為25億元人民幣。

貝殼回應(yīng)：堅(jiān)決抵制 歡迎各種調(diào)查

隨即，貝殼做出回應(yīng)，稱(chēng)公司財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)真實(shí)規(guī)范，堅(jiān)決抵制惡意做空行為。具體公告如下：

貝殼發(fā)布聲明稱(chēng)，已注意到當(dāng)日市場(chǎng)消息。貝殼確保財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)的真實(shí)性和規(guī)范性，歡迎各種調(diào)查，但堅(jiān)決抵制任何機(jī)構(gòu)的惡意做空行為。

聲明還表示，渾水因?yàn)椴涣私庵袊?guó)房產(chǎn)市場(chǎng)，缺乏對(duì)貝殼業(yè)務(wù)的基本認(rèn)知和三張報(bào)表的正確解讀。為保證投資者權(quán)益和不受錯(cuò)誤信息引導(dǎo)，貝殼將在24小時(shí)內(nèi)針對(duì)報(bào)告內(nèi)容逐一拆解回復(fù)。

對(duì)于上述問(wèn)題，一位貝殼內(nèi)部人士表示：“這個(gè)他調(diào)查的都是四五線城市，北上廣深都沒(méi)調(diào)研，不具備代表性，我估計(jì)貝殼會(huì)出具更具體得營(yíng)收數(shù)據(jù)，每個(gè)月公司都有。而北京有1600家門(mén)店，25000多經(jīng)紀(jì)人，數(shù)據(jù)真實(shí)在線合同無(wú)法更改，這些法務(wù)都有審核和財(cái)務(wù)嚴(yán)格管理?！睋?jù)悉，貝殼的審計(jì)機(jī)構(gòu)為普華永道。

對(duì)此，易居研究院智庫(kù)中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)表示，渾水此次操作，可以看出，存在一些夸張的表述。比如說(shuō)其認(rèn)為貝殼存在一個(gè)巨大的騙局，等同于瑞幸咖啡。實(shí)際上對(duì)于渾水此類(lèi)操作，至少存在一種過(guò)于吸引投資者的表述，以所謂騙局等來(lái)吸引投資者關(guān)注，其本身存在炒作的嫌疑。至少就目前中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，雖然存在降溫，但不存在斷崖式下跌的現(xiàn)象。盲目否定中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)包括中介公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，本身就是對(duì)于中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的把握是不準(zhǔn)確的，尤其是在當(dāng)前中國(guó)房地產(chǎn)政策趨于寬松的情況下，類(lèi)似做空的基礎(chǔ)不大。

貝殼的處境如何？

在渾水報(bào)告發(fā)布后，貝殼股價(jià)曾不跌反漲，一度漲幅達(dá)到14%，最高價(jià)一度達(dá)到21.33美元/股，成交量達(dá)到僅次于上市首日的歷史次高水平。不過(guò)股價(jià)隨后快速回落，并出現(xiàn)小幅下跌。截至收盤(pán)，貝殼股價(jià)為18.31美元，跌幅1.98%，貝殼當(dāng)日股價(jià)震幅達(dá)20%。

貝殼是國(guó)內(nèi)房產(chǎn)交易賽道上的頭部企業(yè)，截至2021年9月30日，貝殼平臺(tái)上的門(mén)店數(shù)量為53946家，活躍門(mén)店數(shù)量為49468家，經(jīng)紀(jì)人數(shù)量高達(dá)515486人。

貝殼財(cái)報(bào)顯示，2021年第三季度，貝殼總收入181億元，同比下降11.9%;凈虧損17.66億元，上一年同期為凈利潤(rùn)7500萬(wàn)元。貝殼總交易成交額(GTV)為8307億元，同比下降20.9%。其中新房業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)2.5%至113億元，新房交易GTV約4101億元。存量房業(yè)務(wù)收入為61億元，存量房交易GTV約3782億元。

2021年二季度，貝殼總收入約242億元，同比增長(zhǎng)20%;凈利潤(rùn)約11億元，去年同期約28億元，同比下滑60%。貝殼總交易額(GTV)達(dá)1.22萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)22.2%。其中新房業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)32%至139億元，新房交易GTV約4983億元;存量房業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)4%至96億元，存量房交易GTV約6520億元。

富途證券研報(bào)顯示，第三季度，貝殼營(yíng)收、凈利、毛利率均呈現(xiàn)明顯下滑趨勢(shì)。貝殼新房和存量房交易服務(wù)營(yíng)收合計(jì)占比97%，而新興業(yè)務(wù)（家裝、金融等）的營(yíng)收占比僅3%。貝殼第二增長(zhǎng)曲線（家裝業(yè)務(wù)）難言真正成型。但是公司整體表現(xiàn)仍然大幅優(yōu)于行業(yè)，基于貝殼在房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先地位，ACN機(jī)制、樓盤(pán)字典等護(hù)城河要素，中長(zhǎng)期仍然看好公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

那些被渾水做空的中概股

渾水以做空中概股而聞名，作為一家成立時(shí)間11年的研究公司，渾水公司已經(jīng)做空超過(guò)16家中概股，包括分眾傳媒、新東方、輝山乳業(yè)、安踏體育，以及芝華仕沙發(fā)的母公司敏華控股等，其中9家已經(jīng)退市。

2011年，渾水做空在加拿大上市的中國(guó)公司嘉漢林業(yè)，報(bào)告問(wèn)世當(dāng)天，嘉漢林業(yè)股價(jià)下跌64%，公司市值在兩個(gè)交易日中蒸發(fā)了32.5億美元。

2016年年底，渾水轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，發(fā)布做空東北上市公司輝山乳業(yè)報(bào)告，稱(chēng)后者為騙子，一文不值。雖然做空當(dāng)天，輝山乳業(yè)股價(jià)僅小幅下跌2.1%，此后股價(jià)一度回歸平穩(wěn)，但次年輝山乳業(yè)大股東挪用資金、陷入債務(wù)危機(jī)、股權(quán)質(zhì)押被機(jī)構(gòu)強(qiáng)行平倉(cāng)的消息四起。2017年，輝山曾在一天內(nèi)跳水式暴跌85%，后在2019年黯然退市。

2019年，渾水曾稱(chēng)愛(ài)奇藝2019年?duì)I收虛增80%至130億元，占比27%～44%，用戶(hù)數(shù)虛夸42%～60%。愛(ài)奇藝則回應(yīng)稱(chēng)，其引用數(shù)據(jù)與結(jié)論嚴(yán)重失實(shí)，與實(shí)際情況不符，保留法律追訴權(quán)力。

2020年1月底，渾水公司發(fā)布做空?qǐng)?bào)告，直指中概股瑞幸咖啡在經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)上存在作假和欺詐行為，導(dǎo)致瑞幸咖啡盤(pán)內(nèi)股價(jià)跌幅超過(guò)20%。同年5月份，渾水公司針對(duì)跟誰(shuí)學(xué)又發(fā)布做空?qǐng)?bào)告，再度瞄準(zhǔn)中概股。對(duì)于做空?qǐng)?bào)告，跟誰(shuí)學(xué)做出回應(yīng)：“我們很遺憾的發(fā)現(xiàn)，渾水的這份做空?qǐng)?bào)告數(shù)據(jù)來(lái)源混亂，且充滿(mǎn)了對(duì)公司業(yè)務(wù)的無(wú)知?！?/p>

另外渾水公司2020年底還做空過(guò)直播平臺(tái)歡聚時(shí)代（YY直播），特別是YY直播剛剛被母公司歡聚時(shí)代賣(mài)給百度后，渾水就質(zhì)疑其業(yè)務(wù)欺詐。歡聚時(shí)代在2021年2月公告稱(chēng)，百度收購(gòu)YY直播業(yè)務(wù)不受影響，渾水有關(guān)指控沒(méi)有得到證實(shí)。

渾水投資的創(chuàng)始人是一名叫卡爾森·布洛克的美國(guó)人。他畢業(yè)于南加州大學(xué)，主攻金融輔修中文，后攻讀了芝加哥肯特法學(xué)院的法學(xué)學(xué)位。2005年來(lái)到上海，就職于一家美國(guó)律所；2008年創(chuàng)辦了一家倉(cāng)儲(chǔ)物流公司，但因種種原因都沒(méi)能成功；2010年創(chuàng)辦渾水，主要做空在國(guó)外上市的中國(guó)概念股。

卡森·布洛克曾接受媒體采訪時(shí)表示表示，“在中國(guó)，一家真實(shí)的公司可以捏造約30%的營(yíng)收，而且沒(méi)人真正關(guān)心它的利潤(rùn)是否真實(shí)。他們謊話連篇，以致于真實(shí)是以不實(shí)程度來(lái)衡量的。”

在美國(guó)資本市場(chǎng)，做空行為司空見(jiàn)慣。蘋(píng)果、微軟、IBM等知名企業(yè)也曾被發(fā)布過(guò)做空?qǐng)?bào)告。如果以造謠等形式惡意做空，還要承擔(dān)嚴(yán)重的法律后果。做空機(jī)構(gòu)與上市公司之間，形成了一種動(dòng)態(tài)平衡。

渾水做空?qǐng)?bào)告全文：《BEKE: Luckin Coffee’s for These Closers!》

（翻譯：地產(chǎn)三哥)

摘要

我們做空貝殼。

因?yàn)閾?jù)我們估計(jì)，該公司存在系統(tǒng)性欺詐，使其新房銷(xiāo)售GTV虛增超過(guò)126%，傭金收入虛增約77%-96%。

我們發(fā)現(xiàn)：貝殼向投資者報(bào)告的交易量、商鋪數(shù)量和經(jīng)紀(jì)人數(shù)量與我們利用數(shù)據(jù)收集程序從貝殼平臺(tái)收集的數(shù)據(jù)之間存在巨大差異。

我們通過(guò)對(duì)BEKE商店的初步調(diào)查，包括現(xiàn)場(chǎng)訪談和現(xiàn)場(chǎng)訪問(wèn)，證實(shí)了這些差異。

貝殼經(jīng)常在公司財(cái)報(bào)電話會(huì)議上重復(fù)的口頭禪是：“做難而正確的事情”，但這似乎離真相很遠(yuǎn)。

簡(jiǎn)而言之，我們發(fā)現(xiàn)了大規(guī)模的欺詐行為，包括可能的虛假收購(gòu)，其目的似乎是出于掩蓋虛增的收入。

我們的實(shí)地調(diào)查發(fā)現(xiàn)了：幽靈商店、克隆商店、以及通過(guò)加盟的經(jīng)紀(jì)公司往返現(xiàn)金來(lái)增加收入的未公開(kāi)計(jì)劃。與瑞幸咖啡類(lèi)似，這是一個(gè)包含著大量欺詐的業(yè)務(wù)。

以下是BEKE多元欺詐的路線圖。

1、虛增GTV和收入

我們編寫(xiě)了一個(gè)程序來(lái)收集BEKE平臺(tái)上的交易數(shù)據(jù)。這與我們研究JOYY(歡聚集團(tuán))和GOTU（高途）的方法類(lèi)似。我們通過(guò)現(xiàn)場(chǎng)訪談、現(xiàn)場(chǎng)訪問(wèn)和實(shí)體店檢查來(lái)抽查結(jié)果。

研究結(jié)果顯示，我們認(rèn)為，BEKE大幅夸大了其平臺(tái)上新房銷(xiāo)售的GTV和由此產(chǎn)生的傭金收入。

我們估計(jì)，BEKE2021年Q2-Q3的GTV被夸大了126%。

根據(jù)實(shí)地工作和經(jīng)紀(jì)人訪談，我們認(rèn)為BEKE的實(shí)際傭金率比聲稱(chēng)的要低。我們估計(jì)BEKE的收入虛增了大約77%-96%。

我們還發(fā)現(xiàn)證據(jù)表明，該公司通過(guò)往返現(xiàn)金，人為的增加傭金收入。

2、幽靈商店

我們的結(jié)論是，使用貝殼平臺(tái)的商鋪和經(jīng)紀(jì)人（如果存在的話）比BEKE聲稱(chēng)的要少得多。

我們對(duì)BEKE平臺(tái)的數(shù)據(jù)收集表明，在第二季度末報(bào)告的總商鋪數(shù)至少虛增了23%。然而，這可能低估了欺騙程度。

現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查和訪問(wèn)顯示了一些幽靈商鋪，它們被BEKE在其平臺(tái)上列為“活躍”，但在訪問(wèn)時(shí)是關(guān)閉的或不存在的。因此，我們認(rèn)為，BEKE的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)數(shù)量甚至比其平臺(tái)的數(shù)量要少得多。

一個(gè)例子是南昌二十三中的中環(huán)商店，它在其平臺(tái)上“活躍”，該經(jīng)紀(jì)公司有近100處房產(chǎn)掛牌出售。但當(dāng)我們的調(diào)查人員訪問(wèn)該商店的工商注冊(cè)地址時(shí)，這里是一個(gè)廢棄的、位于門(mén)衛(wèi)室內(nèi)的店面。

在廊坊三河的另一個(gè)例子中，我們?cè)谄脚_(tái)上在完全相同的位置發(fā)現(xiàn)了兩個(gè)獨(dú)立的活躍商店。經(jīng)紀(jì)人向我們的調(diào)查員證實(shí)，這兩家店已經(jīng)合并為一家，但在BEKE的平臺(tái)上，這是兩家截然不同的經(jīng)紀(jì)公司。

這遠(yuǎn)不是唯一一次發(fā)現(xiàn)有一家線下商店在該平臺(tái)上偽裝成兩家或兩家以上商店的例子。

我們應(yīng)該在廊坊找到的51家鏈家店鋪中，其中有19家是“幽靈商店”。僅在這個(gè)城市，實(shí)地考察和實(shí)地調(diào)查表明，BEKE的店鋪數(shù)量夸大了59%。

我們相信廊坊是一個(gè)代表，這樣的幽靈商店是普遍存在的。

3、克隆商店

多個(gè)商鋪在BEKE的平臺(tái)上出現(xiàn)在相同或相似的位置，實(shí)地調(diào)查表明，盡管平臺(tái)上出現(xiàn)了多個(gè)活躍商鋪，但通常只存在一個(gè)實(shí)體商鋪。

這種克隆商店的模式是強(qiáng)有力的證據(jù)，支持了我們的結(jié)論：

即實(shí)際商鋪數(shù)量比BEKE平臺(tái)上現(xiàn)實(shí)的要少得多，BEKE對(duì)投資者嚴(yán)重的夸大了其商鋪數(shù)量。

在調(diào)查的7個(gè)城市中，我們發(fā)現(xiàn)有5個(gè)城市在BEKE平臺(tái)上有大量鏈家克隆店鋪。在廈門(mén)和?？冢?1%和32%的鏈家店是克隆的，北京9%的鏈家店也是克隆的。

4、虛假收購(gòu)

在美國(guó)上市的中國(guó)公司因欺詐證據(jù)而倒閉的標(biāo)志之一是：利用虛假交易注入收購(gòu)資金，讓本不存在的現(xiàn)金余額歸零。

通常情況下，該公司會(huì)夸大收購(gòu)資產(chǎn)的價(jià)值，有時(shí)會(huì)從與內(nèi)部人士有關(guān)的代理處秘密購(gòu)買(mǎi)。在這里，我們找到了一個(gè)我們認(rèn)為是教科書(shū)式的例子。

工商查詢(xún)數(shù)據(jù)顯示，BEKE通過(guò)一個(gè)可能由內(nèi)部人員控制的收購(gòu)這進(jìn)行了部分收購(gòu)，這是我們?cè)诿绹?guó)上市的中國(guó)公司中看到的很多次的伎倆，即抬高該資產(chǎn)的購(gòu)買(mǎi)價(jià)格。

案例1：我們認(rèn)為有證據(jù)表明，BEKE夸大了2019年對(duì)中環(huán)互聯(lián)的收購(gòu)價(jià)格，貝殼通過(guò)一個(gè)可能受控制的中間機(jī)構(gòu)進(jìn)行收購(gòu)，夸大了收購(gòu)標(biāo)的的價(jià)值，并以此消耗掉虛假的現(xiàn)金。

案例2：另一個(gè)可疑的收購(gòu)也值得仔細(xì)審查：貝殼斥資80億元人民幣收購(gòu)了家居裝修服務(wù)提供商圣都裝飾。然而，圣都裝飾僅在幾個(gè)省份運(yùn)營(yíng)，許多分支是2021年設(shè)立的。作為可比較的對(duì)象，東易日盛裝飾集團(tuán)(SZ002713)，是一家上市公司，該公司在30個(gè)省市開(kāi)展業(yè)務(wù)。2021年6月，大約在BEKE宣布收購(gòu)圣都時(shí)，東易日盛的市值為25億元人民幣。

5、虛增經(jīng)紀(jì)人數(shù)量

我們對(duì)BEKE平臺(tái)的數(shù)據(jù)收集表明，BEKE在其IPO招股說(shuō)明書(shū)、二次發(fā)行和其他財(cái)務(wù)報(bào)告中公開(kāi)的經(jīng)紀(jì)人數(shù)量被大幅夸大了。

例如，在BEKE的一級(jí)市場(chǎng)：上海，它聲稱(chēng)擁有2.1萬(wàn)個(gè)經(jīng)紀(jì)人。但工商查詢(xún)顯示其三家上海經(jīng)紀(jì)子公司的數(shù)據(jù)，只有9,998名員工，這表明BEKE顯著虛增其經(jīng)紀(jì)人數(shù)量。當(dāng)我們將BEKE的披露信息與該公司其他關(guān)鍵市場(chǎng)如北京的工商查詢(xún)記錄進(jìn)行比較時(shí)，我們也看到了同樣的現(xiàn)象。

BEKE已經(jīng)明確表示，GTV和收入是其雇傭的經(jīng)紀(jì)人數(shù)量直接相關(guān)，這意味著經(jīng)紀(jì)人數(shù)量的夸大與GTV和收入的虛增密切相關(guān)。

最終，我們認(rèn)為BEKE是在通過(guò)夸大其GTV、新房銷(xiāo)售、收入、經(jīng)紀(jì)人和門(mén)店數(shù)量來(lái)欺騙資本市場(chǎng)。

注：以上內(nèi)容僅供參考，不作為投資建議，市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎！

七禾研究中心綜合整理自網(wǎng)絡(luò)

七禾網(wǎng)研究中心合作、咨詢(xún)電話：0571-88212938

更多精彩文章，請(qǐng)關(guān)注七禾網(wǎng)公眾號(hào)！