觀點(diǎn)：

中美之間不同的貨幣政策會(huì)導(dǎo)致商品各自需求的異同，一方面商品從流動(dòng)性的角度來(lái)講，它會(huì)面臨美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始加息帶來(lái)的流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)也面臨中國(guó)放松貨幣以及“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)”所帶來(lái)的商品需求增加。因此我們認(rèn)為后期商品必定有所分化，總體看是內(nèi)強(qiáng)外弱。

10月份以來(lái)，商品價(jià)格受到供給收縮速度減緩以及下游需求不旺的影響不斷下滑，特別是受到地產(chǎn)景氣度持續(xù)下行的影響，黑色商品表現(xiàn)更為疲軟。但是隨著12月6日央行全面降準(zhǔn)，以及政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議釋放出更為明確的“穩(wěn)增長(zhǎng)”信號(hào)之后，黑色商品逐漸走出之前大幅下跌的陰霾。而未來(lái)中美一松一緊的貨幣政策預(yù)期，后期商品將表現(xiàn)為內(nèi)強(qiáng)外弱的格局。

穩(wěn)增長(zhǎng)信號(hào)持續(xù)明確

上周重要的一件大事是中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的召開(kāi)，會(huì)議指出中國(guó)經(jīng)濟(jì)面對(duì)“需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”的三重壓力，市場(chǎng)認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主基調(diào)，已經(jīng)轉(zhuǎn)為邊際寬松。

在此之前，中共中央政治局12月6日召開(kāi)的會(huì)議，分析研究了2022年經(jīng)濟(jì)工作。會(huì)議強(qiáng)調(diào)政策“穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)”，著力穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤，政策托底意圖突顯。隨后，在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中政策穩(wěn)增長(zhǎng)意圖被重點(diǎn)突出，逆周期政策將加大力度。

雖然房地產(chǎn)政策仍然堅(jiān)持房住不炒，房地產(chǎn)政策大基調(diào)并沒(méi)有明顯改變。但是會(huì)議強(qiáng)調(diào)了堅(jiān)持租購(gòu)并舉，加快發(fā)展長(zhǎng)租房市場(chǎng)，推進(jìn)保障性住房建設(shè)，加大保障房投資就是為了防止地產(chǎn)投資增速過(guò)低，之前地產(chǎn)景氣下行所帶來(lái)的建筑用鋼需求的下滑可能對(duì)整體鋼鐵需求的影響幅度會(huì)被保障房的建設(shè)所帶來(lái)的鋼材增長(zhǎng)對(duì)沖，另一方面會(huì)議也強(qiáng)調(diào)2022年政策發(fā)力將提前，加快財(cái)政支出進(jìn)度，適度超前展開(kāi)基礎(chǔ)設(shè)施投資，而基建用鋼占鋼鐵下游需求的15-20%，基建的發(fā)力對(duì)鋼鐵需求的拉動(dòng)也是不可忽視的。

隨著“穩(wěn)增長(zhǎng)”信號(hào)的持續(xù)明確，基建的增長(zhǎng)與地產(chǎn)投資的恢復(fù)有望使得國(guó)內(nèi)黑色商品表現(xiàn)強(qiáng)于其他品種。

中美政策周期錯(cuò)位

中美政策周期錯(cuò)位緣于兩國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹趨勢(shì)不同導(dǎo)致的，上周公布的美國(guó)CPI數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)11月季調(diào)后CPI環(huán)比上漲0.8%，前值為0.9%。美國(guó)11月未季調(diào)CPI同比上漲6.8%，創(chuàng)1982年6月以來(lái)新高。

美國(guó)的通貨膨脹，已經(jīng)蔓延到能源、食品、租金等家庭開(kāi)支的主要領(lǐng)域，已經(jīng)催生出強(qiáng)烈的通脹預(yù)期，漲工資和辭職率均升至這一代人所未見(jiàn)的水平。這樣看來(lái)，物價(jià)上漲已經(jīng)不僅僅是供應(yīng)鏈斷裂所帶來(lái)的暫時(shí)性現(xiàn)象了。明年美國(guó)的通脹壓力更多地不是體現(xiàn)在能源價(jià)格上，而是體現(xiàn)在它的勞動(dòng)力成本上，這會(huì)持續(xù)推升服務(wù)價(jià)格。如果只是商品價(jià)格漲，美聯(lián)儲(chǔ)不一定會(huì)加息，但如果服務(wù)價(jià)格開(kāi)始持續(xù)上漲，美聯(lián)儲(chǔ)就會(huì)開(kāi)始加快加息的節(jié)奏。

聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾，在參議院銀行委員會(huì)的聽(tīng)證會(huì)上首次承認(rèn)，美國(guó)的通貨膨脹未必是暫時(shí)性的，經(jīng)濟(jì)非常強(qiáng)勁，通脹風(fēng)險(xiǎn)很高，所以后期美聯(lián)儲(chǔ)一定會(huì)提早結(jié)束taper。要知道鮑威爾在2018年有連續(xù)加息四次的前科，那次收緊貨幣最終導(dǎo)致了股市和商品大跌。因此后期以原油為代表的國(guó)際商品存在很大的上行壓力。

相比美國(guó)的高通脹，中國(guó)的CPI數(shù)據(jù)算是溫和的了，雖然榨菜、醬油、雞尾酒紛紛開(kāi)始有所提價(jià)，但是中國(guó)11月CPI同比漲幅為2.3%，比預(yù)期2.5%的還低。再看PPI，連續(xù)4個(gè)月漲幅加速后終見(jiàn)拐點(diǎn)，從10月的13.5%回落至如今的12.9%，可見(jiàn)中國(guó)PPI的上漲對(duì)整個(gè)CPI并沒(méi)有很強(qiáng)的傳導(dǎo)作用。原因在于中國(guó)的居民收入增長(zhǎng)較慢。而從另一方面看，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力已經(jīng)體現(xiàn)，本次降準(zhǔn)意味著之前的穩(wěn)增長(zhǎng)政策信號(hào)正在一步步地變?yōu)閷?shí)際的政策行動(dòng)?？紤]到較弱的經(jīng)濟(jì)基本面以及2022年仍有4.05萬(wàn)億元MLF到期，我們預(yù)計(jì)2022年仍有降準(zhǔn)機(jī)會(huì)，同時(shí)也不排除降息的可能。

回顧上一輪美國(guó)2013年12月QE減量開(kāi)啟到2014年10月QE減量結(jié)束這一時(shí)期，我們看到，美元指數(shù)整體是偏強(qiáng)的，美股仍有不錯(cuò)的表現(xiàn)，而原油、工業(yè)金屬、農(nóng)產(chǎn)品表現(xiàn)最差，因此我們預(yù)期未來(lái)黑色的表現(xiàn)會(huì)強(qiáng)于原油和化工。

本次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)了要正確認(rèn)識(shí)和把握碳達(dá)峰碳中和，避免運(yùn)動(dòng)式減碳，加強(qiáng)煤電油氣運(yùn)等調(diào)節(jié)，促進(jìn)電力充足供應(yīng)，這意味著明年供應(yīng)端約束緩解，工業(yè)品價(jià)格更多還是要看需求側(cè)的變化。而中美之間不同的貨幣政策會(huì)導(dǎo)致商品各自需求的異同，一方面商品從流動(dòng)性的角度來(lái)講，它會(huì)面臨美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始加息帶來(lái)的流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)也面臨中國(guó)放松貨幣帶來(lái)的需求增加。因此我們認(rèn)為后期商品必定有所分化，總體看是內(nèi)強(qiáng)外弱。