中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議基調(diào)非常樂(lè)觀(guān)，繼 2014 年和 2018 年以來(lái)，再次強(qiáng)調(diào) “以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心”，“穩(wěn)”成為了最重要的關(guān)鍵詞，類(lèi)比 2015 和 2019 年，穩(wěn)增長(zhǎng)后的 1 年，股市流動(dòng)性充裕，但盈利還會(huì)持續(xù)下降較長(zhǎng)時(shí)間。我們判斷，這一次穩(wěn)增長(zhǎng)的基調(diào)，將讓指數(shù)再次開(kāi)始突破，由于政策、資金、情緒均較好，這一次突破的概率更大。如果 1 月能看到居民資金和信貸超預(yù)期，則跨年行情可以持續(xù)到 3 月?？缒晷星楹?，適當(dāng)轉(zhuǎn)入防御，穩(wěn)增長(zhǎng)可以在季度內(nèi)抬升估值，但要改變盈利趨勢(shì)，需要很長(zhǎng)時(shí)間。

(1)穩(wěn)字當(dāng)頭，經(jīng)濟(jì)建設(shè)重要性堪比 2014 年和 2018 年。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議穩(wěn)字當(dāng)頭，確立了 2022 年對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)的重視，2022 年全年大部分時(shí)候穩(wěn)增長(zhǎng)都是很重要的政策熱點(diǎn)。歷史上有過(guò)多次持久的穩(wěn)增長(zhǎng)熱度回升，分別是：2011 年 11 月-2012 年 12 月、2014 年 3 月-2015 年 6 月、2018 年 7 月-2020 年 3 月。一般每次回升持續(xù)時(shí)間都要 1 年以上，大多是從經(jīng)濟(jì)下降中期開(kāi)始，持續(xù)到經(jīng)濟(jì)進(jìn)入復(fù)蘇期，這一次穩(wěn)增長(zhǎng)重要性提高，對(duì)應(yīng)的政策落地和市場(chǎng)關(guān)注度提升可能會(huì)維持 1 年左右。

相比歷年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，這一次再次加入了“堅(jiān)持以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心是黨的基本路線(xiàn)的要求”，之前兩次提到以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心分別是 2014 年和 2018 年，均處在 A 股上市公司盈利下降周期。隨后的 2015 年和 2019年，股市均出現(xiàn)了盈利下降但估值有所抬升，而且大多表現(xiàn)為先抬估值，而后再反應(yīng)盈利下降。整體來(lái)看，穩(wěn)增長(zhǎng)的年份，由于盈利和流動(dòng)性?xún)蓚€(gè)因素相互沖突，股市波動(dòng)劇烈。

(2)跨年行情漸入佳境。由于經(jīng)濟(jì)的下行，金融、地產(chǎn)鏈、消費(fèi)等和宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)的板塊先后有過(guò)較大的調(diào)整，按照比較樂(lè)觀(guān)的假設(shè)，穩(wěn)增長(zhǎng)可能會(huì)市場(chǎng)會(huì)帶來(lái) 1 個(gè)季度左右的正面影響。這一次跨年行情，最樂(lè)觀(guān)的情況下，可以有三個(gè)階段。第一個(gè)階段是“估值反彈”，3 月份以來(lái)，部分板塊調(diào)整的時(shí)間和幅度均較大，存在著估值修復(fù)的必要，目前已經(jīng)兌現(xiàn)。第二個(gè)階段是“穩(wěn)增長(zhǎng)”，從降準(zhǔn)開(kāi)始，預(yù)計(jì)能持續(xù)到 1 月份，跨年行情漸入佳境。

這一次穩(wěn)增長(zhǎng)也將推升指數(shù)進(jìn)入再次突破的臨界點(diǎn)，這將會(huì)是今年第四次指數(shù)嘗試突破。2 月、6 月、9 月的三次突破，均以失敗告終，指數(shù)一直沒(méi)能擺脫區(qū)間震蕩。上周陸股通北上資金大幅買(mǎi)入，說(shuō)明年底配置資金開(kāi)始增加，如果隨后的 1 個(gè)月內(nèi)能觀(guān)察到國(guó)內(nèi)居民資金增配權(quán)益資產(chǎn)，則突破的概率將會(huì)大幅增加，我們認(rèn)為概率還是很大的，特別是在穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期推動(dòng)的背景下。

(3)跨年行情做完后，要適當(dāng)防御，因?yàn)榉€(wěn)增長(zhǎng)要產(chǎn)生效果還需要時(shí)間。按照 2014 年和 2018 年的經(jīng)驗(yàn)，穩(wěn)增長(zhǎng)可以階段性抬升市場(chǎng)估值，但是扭轉(zhuǎn)盈利下降的趨勢(shì)需要較長(zhǎng)時(shí)間。背后很重要的原因是，2014 年以后的穩(wěn)增長(zhǎng)力度，相比 2008 年和 2012 年更小，穩(wěn)增長(zhǎng)以穩(wěn)為主，2014 年和 2018 年穩(wěn)增長(zhǎng)后，基建投資增速抬升幅度較小，只能穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)下滑速度。經(jīng)濟(jì)下行完全結(jié)束，需要穩(wěn)增長(zhǎng)后至少 1 年時(shí)間。

所以穩(wěn)增長(zhǎng)會(huì)改變投資者的悲觀(guān)預(yù)期，會(huì)階段性抬升股市估值，但 2022 年 A 股整體盈利下降的趨勢(shì)還是會(huì)對(duì)股市產(chǎn)生負(fù)面影響。建議投資者做完跨年行情后，適當(dāng)轉(zhuǎn)入防御，拐點(diǎn)早晚取決于后續(xù)股市流動(dòng)性和穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地情況(關(guān)注后續(xù)的信貸和社融)。

(4)短期策略：跨年行情漸入佳境。支撐這一次跨年行情的動(dòng)力主要有 3 個(gè)：估值反彈+穩(wěn)增長(zhǎng)+居民資金季節(jié)性回升。第一個(gè)動(dòng)力是“估值反彈”，3 月份以來(lái)，部分板塊調(diào)整的時(shí)間和幅度均較大，存在著估值修復(fù)的必要。第二個(gè)動(dòng)力是“跨年前后偏樂(lè)觀(guān)的政策”，隨著降準(zhǔn)的落地，跨年行情將進(jìn)入穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期主導(dǎo)的第二波上漲。只有前兩個(gè)力量只能支撐市場(chǎng)漲到 1 月，隨后需要驗(yàn)證居民資金的活躍度和穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地情況，如果能夠持續(xù)改善，則跨年行情還可以持續(xù)到 3 月，我們目前的判斷還是樂(lè)觀(guān)的，建議投資者積極參與跨年行情。

行業(yè)配置建議：最近一個(gè)季度，股市選股邏輯發(fā)生了很大變化。估值修復(fù)成為驅(qū)動(dòng)個(gè)股上漲的最重要力量，食品飲料、公用事業(yè)、TMT 等板塊先后反彈之后，景氣受疫情壓制最久的旅游、酒店板塊也開(kāi)始修復(fù)。隨著降準(zhǔn)的落地，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的積極定調(diào)，穩(wěn)增長(zhǎng)相關(guān)板塊估值也開(kāi)始修復(fù)。由于現(xiàn)在是業(yè)績(jī)真空期、2022 年全年的業(yè)績(jī)展望偏謹(jǐn)慎，我們認(rèn)為估值修復(fù)將會(huì)是跨年前后最核心的選股邏輯。配置建議：(1)軍工、酒店、航空等行業(yè)供需周期獨(dú)立，2022 年可以全年關(guān)注。(2)金融地產(chǎn)一般在經(jīng)濟(jì)下行的中后段進(jìn)可攻退可守，穩(wěn)增長(zhǎng)力度未來(lái)半年會(huì)逐漸加強(qiáng)，可以超配半年；(3)計(jì)算機(jī)、傳媒、食品飲料、家電等今年表現(xiàn)較差的板塊，處在季度性反彈的過(guò)程中。