市場降準(zhǔn)降息預(yù)期再度升溫，周三午后債券利率出現(xiàn)快速下行。目前降準(zhǔn)降息預(yù)期屬于短期利多因素，國債期貨突破振蕩后存在繼續(xù)走強(qiáng)可能。不過通脹預(yù)期反彈和海外加息預(yù)期增強(qiáng)則是屬于中期內(nèi)限制因素，利率下行空間有限。

圖為五債主力合約日線

對經(jīng)濟(jì)下行的壓力，市場并沒有分歧，分歧在于下行的速度。因為經(jīng)濟(jì)下行中的很多因素是政府轉(zhuǎn)型期的主動而為，例如房地產(chǎn)調(diào)控，高耗能行業(yè)的調(diào)控等。從數(shù)據(jù)上看，經(jīng)濟(jì)下行速度較快的是7—8月，這也是央行7月降準(zhǔn)的主要原因。9—10月以來，從經(jīng)濟(jì)的環(huán)比角度，已經(jīng)在逐步改善，包括工業(yè)和消費，金融數(shù)據(jù)等均出現(xiàn)環(huán)比改善或者企穩(wěn)的跡象。從結(jié)構(gòu)上看，10月房地產(chǎn)市場對經(jīng)濟(jì)的拖累較為明顯。因此，經(jīng)濟(jì)下行的速度是后期需要關(guān)注的問題之一。目前看，下行速度較快的趨勢得到遏制，后期需要經(jīng)濟(jì)持續(xù)趨穩(wěn)才能從根本上緩和市場的悲觀預(yù)期。

市場對于通脹，共識的地方是PPI已經(jīng)見頂，分歧的地方在于PPI后期回落的速度和CPI反彈的速度。海外方面，美國10月通脹反彈后，美國政府一直強(qiáng)調(diào)要壓低油價。美國目前頁巖油產(chǎn)量較低，原油商業(yè)庫存和戰(zhàn)略儲備都不高，打壓油價的能力相對有限。但從短期而言，市場擔(dān)心美國對油價的影響。國內(nèi)方面，前期煤炭期貨價格大幅下跌后，通脹壓力和通脹預(yù)期有所緩和。

周三午后期債快速拉升，主要原因在于市場對于降準(zhǔn)降息的預(yù)期再起。從《2021年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》來看，央行向市場傳達(dá)的更多是要依賴直達(dá)實體的結(jié)構(gòu)性貨幣工具的意圖，種種跡象表明，目前總量性的貨幣政策工具動用的概率仍較小。7月降準(zhǔn)后，PPI還上沖了一波。如果此時過度放松，是否會加快通脹的反彈，也是需要考慮的問題。除此之外，目前存單利率已經(jīng)很低，如果MLF不動，只是用降準(zhǔn)來替換MLF，那么存單利率還有多少下行的空間，也值得考慮。當(dāng)然，如果能降低MLF或者OMO利率，那么利率下行空間就更大一些，但是目前這種可能性不大。從目前的政策角度來看，推動“寬信用”的落地仍將是政策的發(fā)力點，國內(nèi)社融增速在年底大概率觸底反彈，期債行情存在反復(fù)的可能。

總體來看，無論降準(zhǔn)降息是否落地，市場一旦形成預(yù)期，在期債價格突破振蕩區(qū)間之后，就依舊有繼續(xù)上漲的可能。但是中期來看，大宗商品帶來的通脹預(yù)期，美債利率的反彈等利空因素還沒有消除，因此降準(zhǔn)降息預(yù)期如果遲遲不能兌現(xiàn)，期債就存在調(diào)整可能。建議投資者近期謹(jǐn)慎操作，一旦預(yù)期兌現(xiàn)或遲遲不兌現(xiàn)，要及時撤退。