在股票投資中, 有非常多的流派——技術(shù)分析、基本面投資、量化交易等, 各個(gè)流派都有很多細(xì)分的策略(方法論)。就拿基本面投資來說, 有價(jià)值投資的方法、有行業(yè)輪動(dòng)的方法、有主題投資的方法, 雖然都是基本面投資, 但這些方法之間的差異很大。技術(shù)分析、量化交易的細(xì)分策略更多, 更是讓人眼花繚亂。我們?cè)撊绾握J(rèn)識(shí)這些投資策略, 以及如何選擇適合自己的投資策略呢?

投資的本質(zhì)：尋找大概率正確、可復(fù)制的決策方式。投資是一個(gè)概率游戲, 不存在穩(wěn)賺不賠的投資策略, 投資的本質(zhì)是尋找大概率正確、可復(fù)制的決策方式。掌握了大概率正確、可復(fù)制的決策方式的投資者, 可以和時(shí)間做朋友, 大數(shù)定律會(huì)幫助其獲得很好的投資回報(bào)。

舉個(gè)例子, 假設(shè)你擁有一套大概率正確, 并且可復(fù)制的投資策略, 這套策略每次正確(掙1 元錢) 的概率能達(dá)到70%。如果只投資一次, 你賠錢(賠1 元錢) 的概率還有30%; 如果投資5 次,賠錢的概率只有16%了; 如果投資10次, 賠錢的概率只有5% 了;如果投資20次, 賠錢的概率只有2%了(見表5-1)。如果投資100次, 那你幾乎是百分之百能掙錢了。

反過來, 如果某一策略每次決策正確的概率只有30% ~ 40%,

那么決策10次、20次, 甚至100 次之后, 你大概率會(huì)賠錢。所以投資的本質(zhì), 是尋找大概率正確、可復(fù)制的決策方式。

有效策略的標(biāo)準(zhǔn)：邏輯自洽，回測(cè)合格，符合未來趨勢(shì)。我常說, 有效投資策略的基本條件是邏輯自洽、回測(cè)合格、符合未來趨勢(shì)。下面我來詳細(xì)解釋一下這句話。

首先, 邏輯自洽是基本前提。比如, 價(jià)值投資的決策邏輯是股價(jià)和內(nèi)在價(jià)值之間的關(guān)系, 也就是說, 當(dāng)某只股票的價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值時(shí), 你做出買入該股票的決策, 那么只有當(dāng)這只股票的價(jià)格高于內(nèi)在價(jià)值時(shí), 你才會(huì)做出賣出這只股票的決策。而在現(xiàn)實(shí)生活中, 我們會(huì)發(fā)現(xiàn)很多投資者最容易犯的錯(cuò)誤就是買賣邏輯不自洽。

比如因?yàn)榭春媚臣夜镜幕久娑I入該股票, 卻因?yàn)楣蓛r(jià)跌了10%而急于止損。這種用基本面選股, 卻用技術(shù)指標(biāo)進(jìn)行買賣的方法, 就是典型的買賣邏輯不自洽的例子。試想一下, 如果你在基本面分析之后認(rèn)為某只股票的價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值, 所以買入該股票,那么當(dāng)公司股價(jià)下跌, 而基本面卻沒有發(fā)生變化的情況下, 你的安全邊際將會(huì)更大, 此時(shí)你應(yīng)該做的是加倉而不是賣出股票止損, 因?yàn)槟愕臐撛谕顿Y回報(bào)率更高了。

市場(chǎng)先生的情緒變化莫測(cè), 波動(dòng)性很大, 在這樣的背景下, 投資者形成邏輯自洽顯得尤為重要。我們需要在理性、客觀、系統(tǒng)分析的基礎(chǔ)之上, 從最初的研究、買入并持有某只股票, 到最后的賣出決策這當(dāng)中的每一個(gè)決策環(huán)節(jié)的思考過程, 都形成嚴(yán)格的邏輯自洽, 否則很容易進(jìn)行矛盾的操作。如果你的投資邏輯能夠形成一個(gè)嚴(yán)格自洽的閉環(huán), 就能正確應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng), 理性應(yīng)對(duì)各種黑天鵝事件。

其次, 大樣本回測(cè)合格是又一個(gè)重要標(biāo)準(zhǔn)。很多投資者會(huì)錯(cuò)把“運(yùn)氣” 當(dāng)作“能力”, 把小概率事件當(dāng)作有效策略。投資者會(huì)說,他曾經(jīng)根據(jù)某種投資方法, 在某只股票或者特定時(shí)間段里賺到過很多錢, 進(jìn)而他認(rèn)為這種投資策略是有效的, 所以盲目相信和堅(jiān)持這種方法論。但事實(shí)上, 如果我們把這種投資方法運(yùn)用到大樣本中進(jìn)行回測(cè)檢驗(yàn), 可能不但不賺錢, 還會(huì)虧錢。很多投資者自以為不錯(cuò)的投資策略, 其實(shí)往往沒有經(jīng)過嚴(yán)格的檢驗(yàn), 殊不知這種成功可能只是個(gè)案, 個(gè)案的成功并不能說明投資策略是有效的, 因?yàn)樗澈蟮囊蛩厥嵌喾N多樣的, 也許恰好整體市場(chǎng)環(huán)境很好, 也許純粹是運(yùn)氣好罷了。更有甚者, 只看到或者記住這個(gè)策略的成功案例, 而選擇性地忽視失敗案例。因此, 有效投資策略的第二個(gè)核心標(biāo)準(zhǔn)是大樣本檢驗(yàn)回測(cè)合格。

最后, 大樣本檢驗(yàn)合格只能說明這個(gè)策略在過去是有效的, 在未來是不是繼續(xù)有效, 得用邏輯推導(dǎo)——看看它是不是適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)。在2017年以前, 小盤股溢價(jià)、垃圾股溢價(jià)等在A 股市場(chǎng)上普遍存在, 很多投資者通過炒小盤股、垃圾股等獲取投資收益,但隨著中國資本市場(chǎng)的發(fā)展, 一些在過去看似有效的投資策略, 在未來可能會(huì)被驗(yàn)證是無效的。

舉個(gè)簡單的例子, 小市值策略曾經(jīng)是A 股市場(chǎng)當(dāng)中非常有效的投資策略。我曾經(jīng)就做過這么一個(gè)簡單的小市值策略: 每年1月1日選擇10 只市值最小的股票, 每只股票配置10% 的倉位, 每年1月1 日調(diào)倉一次。就這么一個(gè)簡單的策略, 從2010 年開始, 直到2016 年年底, 7 年的累計(jì)收益率高達(dá)12. 3倍, 超過許多機(jī)構(gòu)投資者的業(yè)績。但這個(gè)策略放到2017 年以后, 會(huì)讓你虧損累累, 到2020 年年底, 累計(jì)會(huì)虧損58% (見表5 -2)。

為什么會(huì)發(fā)生這樣的變化: 之前非常有效的策略變得如此無效? 因?yàn)橘Y本市場(chǎng)在發(fā)生根本性變化。近些年來, 我國資本市場(chǎng)制度不斷完善, 對(duì)內(nèi)不斷深化制度改革, 構(gòu)建多層次資本市場(chǎng); 對(duì)外不斷擴(kuò)大開放, 吸引外資提升配置A 股的比例。2019 年7月我國正式創(chuàng)立科創(chuàng)板, 2020 年8月創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制正式開始實(shí)施, 2021年注冊(cè)制將全面實(shí)施, 上市門檻的降低和新股供給的增多, 讓上市公司的“殼資源” 越來越不值錢, 而股票投資則越來越注重公司基本面。同時(shí), 隨著資本市場(chǎng)擴(kuò)大開放, 外資在A 股市場(chǎng)越來越有話語權(quán), 而外資更喜歡投資白馬股, 其對(duì)A股配置的提升帶動(dòng)核心資產(chǎn)獲得估值溢價(jià)。從監(jiān)管層來看, 最近幾年大幅度提高違法成本,將使退市越來越常態(tài)化, 從而推動(dòng)股市生態(tài)的健康發(fā)展。在這樣的背景下, 意味著過去很多的投資策略將會(huì)失效, 那些不符合資本市場(chǎng)未來發(fā)展趨勢(shì)的投資策略即使在過去被驗(yàn)證是有效的, 也很難在未來取得可觀的投資收益, 甚至有可能會(huì)虧損。比如, 我們前面提到的垃圾股溢價(jià)、小盤股溢價(jià), 其存在是因?yàn)樯鲜惺艿郊s束和退市機(jī)制的不完善等, 是在資本市場(chǎng)制度不完善的背景下產(chǎn)生的。但這在未來還有效嗎? 顯然, 在資本市場(chǎng)制度逐漸完善的背景下, “殼價(jià)值” 將會(huì)逐漸消失, 垃圾股溢價(jià)、小盤股溢價(jià)也將會(huì)逐漸消失。

邏輯自洽是有效投資策略的基本前提, 投資決策的邏輯要能夠形成一個(gè)閉環(huán)。個(gè)例的成功不屬于有效的投資策略, 只有能通過大樣本檢驗(yàn)的投資策略才是有效的。但這也僅僅證明其在過去有效,而在未來能否繼續(xù)有效, 還要看這個(gè)投資策略是否符合資本市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)。

價(jià)值投資為什么是有效策略？

價(jià)值投資為什么是有效策略? 因?yàn)閺拈L期來看, 價(jià)值投資符合有效投資策略的三個(gè)基本條件。

首先, 價(jià)值投資者的買賣邏輯是嚴(yán)格自洽的。價(jià)值投資者是如何形成邏輯自洽的呢? 價(jià)值投資者尋找被低估的股票, 這是價(jià)值投資者買入股票的原因。那價(jià)值投資者賣出股票的原因是什么呢? 當(dāng)公司基本面發(fā)生惡化的時(shí)候, 公司未來的利潤或現(xiàn)金流不具有可持續(xù)性, 內(nèi)在價(jià)值出現(xiàn)下滑, 價(jià)值投資者會(huì)選擇賣出股票; 當(dāng)定價(jià)錯(cuò)誤被修復(fù), 價(jià)格高于內(nèi)在價(jià)值, 估值不再合理的時(shí)候, 價(jià)值投資者也會(huì)選擇賣出股票; 還有一種情況是, 如果價(jià)值投資者發(fā)現(xiàn)其他更具有性價(jià)比的股票, 安全邊際的空間比較大的時(shí)候, 其也會(huì)選擇賣出原來持有的股票而買入其他股票。所以, 價(jià)值投資者是根據(jù)公司的基本面變化, 以及股票價(jià)格和內(nèi)在價(jià)值關(guān)系的變化, 而做出買賣股票的決策, 形成嚴(yán)格的邏輯自洽的閉環(huán)。

其次, 雖然并沒有專門針對(duì)價(jià)值投資進(jìn)行量化方面的回測(cè)檢驗(yàn), 但是我們知道歷史上有很多投資大師運(yùn)用價(jià)值投資方法論獲得了非常不錯(cuò)的投資回報(bào)。格雷厄姆作為價(jià)值投資的鼻祖, 他對(duì)價(jià)值投資的主要貢獻(xiàn)在于“市場(chǎng)先生”、“內(nèi)在價(jià)值” 和“安全邊際”三個(gè)投資思想, 市場(chǎng)先生的存在, 使得股票價(jià)格長期偏離內(nèi)在價(jià)值, 而安全邊際的存在, 可以幫助投資者獲取投資的超額收益, 甚至在極端情況下幫助投資者降低投資損失。艾麗斯·施羅德在他的《滾雪球》一書中寫道: “在格雷厄姆-紐曼公司20年的經(jīng)營期里,它的年收益率比股市的業(yè)績表現(xiàn)高出2. 5%——在華爾街的歷史上,只有少數(shù)人能打破這個(gè)紀(jì)錄。” 也就是說, 格雷厄姆的投資公司每年的超額收益率為2. 5%。很多人對(duì)每年的超額收益為2. 5% 可能沒什么感覺, 但這個(gè)2. 5%的超額收益在經(jīng)過20年之后, 累積的復(fù)利效果是非常顯著的。舉個(gè)例子, 假設(shè)市場(chǎng)平均年化回報(bào)是7%,20年后, 市場(chǎng)平均能獲得287% 的投資回報(bào); 如果你每年能取得2. 5%的超額回報(bào), 那么20年后, 你的投資回報(bào)是514%。

巴菲特作為格雷厄姆的學(xué)生, 深受其影響, 也是價(jià)值投資的踐行者。自1957年以來, 除了受2001年科網(wǎng)泡沫破滅和2008年美國金融危機(jī)的影響, 他在這兩年的投資收益率為負(fù)數(shù), 其余年份的收益率均為正。60余年來, 巴菲特投資的年化收益率基本維持在20%以上。

在中國, 有很多實(shí)踐價(jià)值投資的機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者, 他們都取得了非常豐厚的回報(bào)。因此, 通過他們成功投資的案例, 我們認(rèn)為價(jià)值投資是符合回測(cè)合格這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的。

最后, 在資本市場(chǎng)深化制度改革和擴(kuò)大對(duì)外開放的過程中, 資本市場(chǎng)會(huì)越來越理性，向成熟市場(chǎng)靠攏。在成熟的資本市場(chǎng)中，投資者更加注重公司的基本面, 而那些不注重業(yè)績， 純粹炒概念炒主題的投資方法逐漸會(huì)被邊緣化。因此, 價(jià)值投資毫無疑問是符合未來資本市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)的。

總而言之, 價(jià)值投資符合“邏輯自洽、回測(cè)合格、符合未來趨勢(shì)” 這三大標(biāo)準(zhǔn), 也經(jīng)得起時(shí)間的檢驗(yàn)和市場(chǎng)的洗禮，是有效的投資策略。

價(jià)值投資是長期有效的策略, 但能長期堅(jiān)持價(jià)值投資的人為什么少之又少? 亞馬遜創(chuàng)始人貝佐斯曾經(jīng)問巴菲特: “你一直公開自己的投資原則, 而且聽起來也不是很難, 那為什么沒有幾個(gè)人能學(xué)會(huì)并賺到錢呢”?

巴菲特回答說: “因?yàn)闆]有人希望自己慢慢變得富有?！?/p>