10月官方制造業(yè)PMI連續(xù)兩個(gè)月低于榮枯線，使得市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著下降，這是之前股指期貨連續(xù)調(diào)整的主要原因。面對(duì)新的市場(chǎng)壓力，穩(wěn)增長(zhǎng)政策陸續(xù)加碼，市場(chǎng)悲觀預(yù)期逐步扭轉(zhuǎn)，滬深300和上證50指數(shù)再次探底后深V反轉(zhuǎn)，中證500指數(shù)再次開啟上升趨勢(shì)。

固定資產(chǎn)投資的跌勢(shì)趨緩，消費(fèi)增速依然偏弱

受房企融資新規(guī)“三道紅線”的約束，監(jiān)管不達(dá)標(biāo)的企業(yè)資金鏈緊張，拿地和儲(chǔ)備新項(xiàng)目的意愿下降，不得不加快施工進(jìn)度，通過打折促銷的方式加快回款，主動(dòng)去杠桿。今年以來，房地產(chǎn)投資增速持續(xù)下滑，土地購置面積和房屋新開工面積連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，房屋施工和竣工面積以及房地產(chǎn)銷售增速見頂回落。

圖為固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比

國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，1—10月，房地產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)7.2%，較2019年同期增長(zhǎng)14%，兩年平均增長(zhǎng)6.8%，較1—9月下滑0.4個(gè)百分點(diǎn)。1—10月，土地購置面積同比下降11%，連續(xù)6個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，為2020年5月以來第二低位。房屋新開工面積同比下降7.7%，連續(xù)4個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，創(chuàng)去年6月以來新低。1—10月，基建投資同比增長(zhǎng)1%，兩年平均增長(zhǎng)0.3%，較1—9月微降0.1個(gè)百分點(diǎn)。隨著地方專項(xiàng)債發(fā)行加快以及新一輪基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目落地，基建投資有望企穩(wěn)。1—10月，制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)14.2%，兩年平均增長(zhǎng)3.8%，較1—9月加快0.5個(gè)百分點(diǎn)，高端裝備制造業(yè)保持較快增長(zhǎng)。

另據(jù)統(tǒng)計(jì)，1—10月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)14.9%，兩年平均增長(zhǎng)4%，較1—9月加快0.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，10月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)4.9%，兩年平均增長(zhǎng)4.6%，較上月加快0.8個(gè)百分點(diǎn)。從限額以上零售來看，1—10月，家用電器和音像器材類銷售額同比增長(zhǎng)13.1%，增速連續(xù)8個(gè)月回落，創(chuàng)年內(nèi)新低。1—10月，汽車類銷售額同比增長(zhǎng)12.2%。其中，10月汽車類銷售額同比下降11.5%，連續(xù)4個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)表明，受疫情多點(diǎn)散發(fā)、居民收入增長(zhǎng)放緩等因素的影響，汽車、家電等耐用品銷售增速下降。

多項(xiàng)穩(wěn)增長(zhǎng)措施陸續(xù)出臺(tái)，助企紓困力度加大

近期，政策面接連出臺(tái)穩(wěn)增長(zhǎng)措施。為緩解企業(yè)現(xiàn)金壓力，幫助企業(yè)紓困，從而穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，前不久召開的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議部署對(duì)制造業(yè)中小微企業(yè)等實(shí)施階段性稅收緩繳措施，緩稅自今年11月1日起實(shí)施，至明年1月申報(bào)期結(jié)束，預(yù)計(jì)可為制造業(yè)中小微企業(yè)緩稅2000億元左右。與此同時(shí)，為助力實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)，央行創(chuàng)設(shè)推出碳減排支持工具，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)向符合條件的企業(yè)發(fā)放優(yōu)惠利率貸款，有利于促進(jìn)我國清潔能源發(fā)展，緩沖能源轉(zhuǎn)型過程中的經(jīng)濟(jì)壓力。國務(wù)院常務(wù)會(huì)議決定在前期設(shè)立碳減排金融支持工具的基礎(chǔ)上，再設(shè)立2000億元支持煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款，形成政策規(guī)模，推動(dòng)綠色低碳發(fā)展。隨著緩稅、再貸款等一系列政策的深入落實(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)有望回暖。此外，大宗商品價(jià)格回落，通脹預(yù)期降溫，有助于改善企業(yè)盈利預(yù)期。

貨幣政策加強(qiáng)跨周期調(diào)節(jié)，信用擴(kuò)張明顯加快

11月19日，央行發(fā)布《2021年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》（下稱《報(bào)告》）。《報(bào)告》指出，統(tǒng)籌做好今明兩年宏觀政策銜接，堅(jiān)持把服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)放到更加突出的位置，保持貨幣政策穩(wěn)定性。把握好政策力度和節(jié)奏，處理好經(jīng)濟(jì)發(fā)展和防范風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，做好跨周期調(diào)節(jié)，維護(hù)經(jīng)濟(jì)大局總體平穩(wěn)。今年第三季度以來，外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻，包括全球經(jīng)濟(jì)增速放緩、通脹壓力加大以及貨幣政策轉(zhuǎn)向等?！秷?bào)告》還指出，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展面臨一些階段性、結(jié)構(gòu)性、周期性因素制約，保持平穩(wěn)運(yùn)行的難度加大。

在此背景下，《報(bào)告》刪除了“不搞大水漫灌”“管好貨幣總閘門”等表述，但是這并不意味著貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤?，而是進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整，重點(diǎn)為中小微企業(yè)紓困，充分發(fā)揮碳減排支持工具、3000億元支小再貸款、2000億元支持煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款等結(jié)構(gòu)性政策工具的作用。

圖為廣義貨幣供應(yīng)量M2和社會(huì)融資規(guī)模同比

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，10月新增人民幣貸款8262億元，同比多增1364億元，社會(huì)融資規(guī)模增量為1.59萬億元，較上年同期多增1970億元。10月底，廣義貨幣供應(yīng)量M2同比增長(zhǎng)8.7%，連續(xù)兩個(gè)月回升，創(chuàng)4月以來新高。從總量和結(jié)構(gòu)來看，在10月新增貸款中，居民中長(zhǎng)期貸款增加，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款下降；社會(huì)融資規(guī)模增量中，委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)票據(jù)融資占比下降，企業(yè)債券和股票融資占比上升，政府債券融資占比增加。數(shù)據(jù)表明，信用擴(kuò)張明顯加快，債券和股票等直接融資的比重進(jìn)一步上升。

綜上所述，面對(duì)新的經(jīng)濟(jì)壓力，國務(wù)院常務(wù)會(huì)議要求加大助企紓困力度，并出臺(tái)階段性稅收緩繳、專項(xiàng)再貸款等規(guī)模性政策。貨幣政策加強(qiáng)跨周期調(diào)節(jié)，M2增速觸底回升，信用擴(kuò)張明顯加快，社會(huì)融資需求改善。隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策的深入落實(shí)，下游需求有望好轉(zhuǎn)。此外，大宗商品價(jià)格回落，企業(yè)生產(chǎn)成本下降，有助于企業(yè)盈利改善。在此背景下，股指期貨明年春季行情有望緩慢啟動(dòng)。