近一個月來，大商所LPG期貨主力2112合約呈現(xiàn)“過山車”行情。國慶假期后，價格突飛猛進，之后迅速轉(zhuǎn)跌且持續(xù)低迷，由6900元/噸一度跌落至4900元/噸以下，跌幅超過2000元/噸，這與先前預期的“淡季不淡”后“旺季更旺”行情相去甚遠。

海外成本支撐有所松動

本月初沙特阿美公布的11月CP價格維持強勢。其中，丙烷報870美元/噸，較上月上調(diào)70美元/噸；丁烷830美元/噸，較上月上漲35美元/噸。但這一利好顯然已被市場提前消化大半，而利好出盡便是利空，由進口成本推動帶來的國內(nèi)現(xiàn)貨價格連續(xù)上行使得下游對高價資源抵觸情緒升溫，下游采購需求不及預期。

同時，當前國際兩大貨源地供應(yīng)偏緊出現(xiàn)松動。中東方面，雖然OPEC+會議暫時依舊維持增產(chǎn)40萬桶/日的限制政策，但伊朗和歐盟已同意在月底前重啟核問題談判，液化氣潛在增加供應(yīng)預期加強。美國方面，根據(jù)EIA最新報告分析，其丙烷庫存已連續(xù)三周錄得增長，主要原因來自自身消費端的下滑。其10月最后一周平均日度消費量降至98.8萬桶，同比降幅達14.5%。當前全美丙烷庫存已脫離近5年同期最低位，供應(yīng)天數(shù)也回到了5年同期最低位上方，這預示著美國丙烷市場供需基本面正在發(fā)生轉(zhuǎn)變。

PDH裝置利潤風光不再

受丙烷進口成本不斷攀升影響，自2021年下半年開始，國內(nèi)PDH項目利潤便不斷下滑，10月開始進入虧損狀態(tài)。截至11月5日，PDH項目毛利虧損額每噸已突破千元，幅度之大、持續(xù)時間之長尚屬歷史首次。目前國內(nèi)PDH年產(chǎn)能達到932萬噸，2021年新投產(chǎn)企業(yè)涉及東華寧波新材料二期、福建美得以及金能科技等共計產(chǎn)能261萬噸，所需原料超四分之三來自進口丙烷，而國際丙烷現(xiàn)貨價格上漲使得其原料成本不斷攀升。

反觀下游丙烯市場，在四季度煙臺萬華恢復開工、金能科技裝置負荷不斷提升的影響下，整體供應(yīng)持續(xù)增加，市場供應(yīng)競爭加劇，廠家出貨承壓，丙烯價格振蕩下跌。成本與成品之間價差收窄使得丙烯裝置利潤倒掛，引發(fā)市場對后續(xù)丙烯開工率及原料需求趨弱的擔憂。

烷基化開工持續(xù)低位

自10月中下旬開始，烷基化油價格開啟大跌模式，跌幅為900—1350元/噸，環(huán)比達20%。由于國內(nèi)疫情反復，呈現(xiàn)多點暴發(fā)態(tài)勢，影響下游調(diào)油需求，使得烷基化油生產(chǎn)裝置開工負荷低位振蕩，成品端低價帶來的利潤收窄使得相關(guān)工廠開工積極性偏低。以傳統(tǒng)主產(chǎn)區(qū)山東地區(qū)為例，10月平均開工負荷不足四成，進入11月首周，再度降至35%左右，對原料端需求疲弱依舊。

綜上所述，當前LPG盤面延續(xù)弱勢，基差整體維持高位。LPG盤面價格持續(xù)低于進口氣成本和國產(chǎn)氣最低交割品價格，呈現(xiàn)低估值局面。我們認為當前盤面定價之錨已逐步轉(zhuǎn)向成本下跌的預期邏輯。雖然盤面價格錨定可能會在弱預期與最便宜可交割品之間來回切換，但從大方向來看，旺季轉(zhuǎn)弱趨向較為明顯。后續(xù)若期現(xiàn)基差出現(xiàn)修復，LPG期價下行壓力將得到一定程度緩解，反彈力度切不可過分高估。