天下之事，合久必分，分久必合。油脂三主力，豆棕菜也一樣，十年中，分分合合，漲漲落落，它們的價差因時而變，適時而動，演繹著一曲曲貼水與升水，瘋狂與平淡的抑揚頓挫樂章。

故事的開始日是2006年1月9日，千呼萬喚中豆油掛牌上市。隨后，棕油，菜油相繼登臺，油脂三大主力由此展開了曠日持久達十年的愛恨情仇。

附圖1：豆棕菜三大油脂價格走勢圖

一、商品期貨納新軍，豆油領軍先登場

2006年1月9日，大連盤增添新成員，連盤豆油5月合約以開盤5300元/噸的價格正式出道。從1月至3月這段時間里，連豆油以”W“型的震蕩走勢展開，五月合約曾在四月創(chuàng)造4642低位，這個點位也豆油十年來的最低點。

中國的菜籽產區(qū)地源遼闊，北到內蒙古自治區(qū)，南到云南，東到長江下游，西到青海省。而產量最大的是湖北省，有這么一說，“中國的菜籽看湖北，湖北的菜籽看荊 州?！遍L江流域中上游一帶老百姓習慣食用菜油，六月是這一帶菜籽上市的季節(jié)，因此，新菜油大量上市給豆油市場帶來一些沖擊。

計劃經濟年代，油脂是憑證供應的，菜油是0.66元一斤，豆油是0.61元一斤。也就是說，當時的菜油比豆油多100元/噸。到了市場經濟時代，糧油價格放 開后，進口豆油大量涌入國內市場，且大豆進口也較多，另外，國務院發(fā)出通知，要求保證糧油供應，合理增加糧食品種和成品糧的儲備，保證隨時能投放市場，要 求組織好糧食調運，鐵路、交通部門要加強調度，優(yōu)先保證糧油運輸。

中儲糧等單位先后6次競賣國儲糧油平抑物價，大量國儲毛豆油流入市場,由于豆油價格高 企，大豆壓榨利潤豐厚，開機率也較高，國內豆油供應量進一步增長。豆油利空形成，使得連豆油在上市之后展開了長達6個多月的低位調整，2006年下半年， 豆油現(xiàn)貨，期貨開始走強，特別是9到12月，月線連續(xù)收陽，主力合約0605終以6812高位收盤，這一年，豆油可謂旗開得勝，馬到成功。而那時菜油還沒 有進口，國內貨源稀少，價格較高，菜油比豆油高300-600元/噸。

二、生物柴油說故事，豆油狂奔一萬五 

油脂十年期市，這個階段可圈可點，回味無窮,具有教課書的意義。2007年國內豆油市場演繹了前所未有的“大牛市”行情！自4月份起，豆油就拉起升勢，價格 上漲穩(wěn)健，呈階梯型攀升，持續(xù)時間之長實屬罕見。每一次行情的調整都在為下一波上漲積聚能量，在很短的時間內即沖破2004年歷史高位，并且以此為支撐， 繼續(xù)飛躍。到年末國內一級豆油現(xiàn)貨價格已經達到12000元/噸以上，跨越幅度達到5300元/噸，比歷史次高位差價拉大到4100元/噸左右。

盡管國家數(shù)度調控，豆油與棕櫚油、棉油等其它食用油已經高出1000元/噸以上。但是，豆油價格上漲仍勢不可擋，臨近年末，豆油價格仍保持繼續(xù)創(chuàng)新高的態(tài)勢?？?見，2007年豆油“牛市”的形成非一日之寒，有其必然性和合理性。作為相關聯(lián)的品種，菜油也隨之水漲船高，豆菜價差進一步拉大。 

是什么原因造就了這一波大牛市行情呢？故事的由來，至今還為人津津樂道。2006年，國際局勢動蕩，人們能源危機意識加劇，引發(fā)生物燃油最大規(guī)模的炒作。中 東地區(qū)爆發(fā)英國士兵事件，美伊、英伊再次劍拔弩張，威脅到國際石油供應和生產秩序，將國際原油價格推上新高，國際生物燃油炒作驟起，之后，國際數(shù)家機構又 將能源供不足需分析上升到新的層面。

10月間，土伊沖突也一觸即發(fā)，引起市場人士對于石油供應和生產的極大擔憂，如此一來，生物柴油概念開始成為油脂上漲 的理由，并且，一發(fā)不而收拾。國內外油脂期貨連創(chuàng)歷史新高，并把暴漲之勢延續(xù)到了2008年年初，2008年3月4日，原油漲至102.75美 元， CBOT豆油走勢也十分強勁，創(chuàng)下了33年來的最高水平至72.69美分。2008年3月4日連豆油5月合約觸及14896元/噸的歷史性高位，鄭 菜油主力合約5月最高到達15812元/噸，連棕櫚油主力合約5月最高12992元/噸。此時，菜油高于豆油1368元/噸，豆油高于棕櫚油1660元 /噸，豆棕價差拉大。這一階段豆油驚艷的漲幅，成為十年中油脂最優(yōu)美的神話！ 

三、次貸危機市場亂，三軍暴跌油市慘

進入2008年之后，國內油脂行情繼續(xù)上竄，春節(jié)期間，南方的暴雪，又引發(fā)一輪狂炒，國內豆油行情一路飚升，連續(xù)創(chuàng)出歷史新高，一度書寫“牛市神話”，瘋狂 中，有評論家已經吶喊出豆油上18000元/噸的口號。當時在全國有一個很為盛行的傳說，2007年初，湖北一個萬姓女子以5萬元進入豆油期貨，轉眼到了 2008年初，此萬姓女子已贏利1000萬！然而樂極生悲，好景不長，暴漲之后即有暴跌，自3月4日之后，國內豆油價格一路下滑。

3月份，隨著“兩會”的 召開，政府報告中將“防治價格由結構性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹”作為今年的宏觀調控的首要任務，CPI漲幅將控制在4.8%左右，瞬時引起國內外油脂油料 敏感反應，成為打壓國內外油脂市場的“震撼彈”。外盤也遭遇南美大豆集中上市，飚升的國內豆油價格受到沉重打擊，市場價格直線下跌，在短短兩周時間內豆油 平均價格下跌了4000-4500元/噸，豆油儼然成為了扶不起的“阿斗”。

那位萬姓女子的結局可想而知，被交易所強行平倉，前期收益化為烏有。隨后，當 年10月，隨著金融危機大爆發(fā)，所有的油脂再次慘遭暴跌，豆油0905主力合約一度跌至5560元/噸，棕櫚油0905主力合約跌至4344元/噸，此時 的豆棕價差為1216元/噸，菜油5月主力合約跌至5548元/噸，菜油僅低于豆油12元/噸。

2008年，國內豆油市場 經歷了“冰火兩重天”的行情，其行情走勢漲與跌，都與生物燃油炒作題材息息相關。2008年初，國際原油價格一路攀升，有效突破100美元/桶大關之后， 給予生物燃油行業(yè)帶來較為可觀的利潤空間，各國生物燃油生產發(fā)展如火如荼。

其中，美國以豆油為主要原料發(fā)展生物燃油產業(yè)，阿根廷是世界最大的利用豆油生產 燃油的國家，2007年共出口319,093噸生物柴油，2008年產量接近150萬噸。正是國際原油價格不斷上漲，給予國內外生物燃油發(fā)展提供了良機， 豆油需求放量增長，將其行情推至歷史新高。而后來國際原油價格下跌不止，依靠高油價維持的生物燃油產業(yè)受挫，國內外豆油供需關系緩和，行情出現(xiàn)長期的理性回落。   

四、各國政府齊救市，三大油脂強反彈

金融危機爆發(fā)之后，國家通過大規(guī)模的托市、收儲、調運等調控手段，使中國糧油市場保持了基本穩(wěn)定，農民的種糧收益得到了基本保障。據(jù)悉，2008年中儲糧系 統(tǒng)向市場銷售糧油6880萬噸，保證了市場糧食充足供應。此外，針對區(qū)域性的供需緊張局面組織了7批、713萬噸跨省移庫計劃，涉及除西藏、新疆外的所有 省區(qū)市。銷售量和調運量，均創(chuàng)下了新的紀錄。

在全球多達40多個國家發(fā)生糧食危機，一些國家甚至引發(fā)社會動蕩的情況下，中國通過有效地調控，使08年上半 年國內豆油價格與外盤實現(xiàn)了脫節(jié)，市場行情提前降溫，平穩(wěn)著陸。在下半年中，中國一連貫的收儲動作，起到了有效的托市作用，使連豆油0905合約跌至 5560元/噸的低點后開始震蕩溫和回升。國家調控發(fā)揮了重要作用，使國內豆油供給不脫銷、不斷檔，使過激的漲跌行情得到緩沖。

世界各國都在全力救市，繼美國通過7000億救市計劃之后，中國推出4萬億經濟投資計劃，歐盟批準2萬億刺激經濟新計劃，而且，為了刺激經濟發(fā)展，各國央行 紛紛下調存貸款利率，加快基礎設施建設，鼓勵人們積極消費，重樹信心，振興經濟。各國積極的救市行動，收效明顯,世界經濟探底回升。油脂市場逐漸緩解壓 力。油脂行情暴跌之后也開始慢慢恢復元氣，震蕩回升，2011年2月，連豆油1105合約漲至10776元/噸高位，連棕櫚油1105合約漲至10410 元/噸的高位，此時鄭菜油1105合約漲至10678元/噸。 

五、菜油都在國儲處，市場尋他有點難

菜油是南方的重要油料，2007年6月菜油合約在鄭州交易所上市。中國政府從2008年起，連續(xù)五年實施油菜籽臨時收儲政策?；仡櫄v史，從2008年開始， 油菜籽的臨儲價格分別為每斤2.2元、1.85元、1.95元、2.3元、2.5元，這在一定程度上保護了農民的種植積極性，延緩了油菜種植面積連年下滑 的趨勢。隨著近幾年政府托市收購菜籽油并扶持補貼農業(yè)，大型油脂企業(yè)的業(yè)務模式發(fā)生了變化。

油脂廠商在收獲季節(jié)代中儲糧收購菜籽，并將壓榨出的菜籽油歸入 國家儲備，代中儲糧儲備。政府執(zhí)行補貼企業(yè)或者托市收購菜油政策，導致菜籽油收購價格明顯高于市場價格，因此油脂企業(yè)主要將油賣給國家而不是在市場中出 售。托市政策增加了菜籽油代儲成本。大量的菜油集中在國儲中，市場上突然難見菜油菜的蹤影。

如此一來，市場出現(xiàn)了兩種現(xiàn)象，一，菜油與豆油價差迅速拉大。 二，進口菜油開始大量涌入。結果是拉大了菜籽油與豆油及棕櫚油的價差。2012年，期貨盤九月合約上菜油與豆油差價曾經擴大至1200元/噸，達到了歷史 高位。這一年的上半年，菜油風光了一把。而后面接踵而至的進口菜油及原料，也為后面差價的再度縮小埋下伏筆。 

六、全國聲討地溝油，棕油無端受連累

之前，我們說到2012年上半年菜油風光了一把，而這一年的下半年，棕櫚油卻暗然失色，痛苦不堪！與菜油相比簡直是天壤之別。2012年美豆因天氣異常， 炒作如火如荼，美國中西部地區(qū)遭遇50年一遇的干旱，在這期間，美國農業(yè)部（USDA）將美豆生長優(yōu)良率從65％下調到了31％，期間最低達到29％，美 豆暴漲到1738.7美分。作為與豆油密不可分的油品，豆棕兩者趨勢步伐向來比較一致。而在這一年，棕櫚油不但沒跟美盤，反而讓豆油領先2200元/噸。 

究竟何原因，讓棕櫚油如此冷落？二個因素，一是進入2012年下半年后，馬來西亞棕櫚油增產迅速，庫存放大。二是國內打擊地溝油呼聲高漲。棕櫚因酸價不能 達標，并在夏天摻雜在豆油之中，一度成為打假對象。2012年國家質檢總局6月下發(fā)《關于進一步加強進口食用油檢驗監(jiān)管的通知》，并從2013年1月1日 起實行。針對性地對中國棕櫚油市場進行了調整，通知規(guī)定，對不達標的棕櫚油一律不允許進口。而當時國內進口的大部分食用棕櫚油酸價都不達標，已經進口的不 達標的棕櫚油則需要二次精練，增加了出貨的難度和成本！

如此這樣還沒完，2012年國內打擊地溝油的態(tài)度非常堅決，夏季，南方一些商販將棕櫚油摻入其它油 脂中，以降低成本。加上棕櫚油的酸價又不達標，于是乎，棕櫚油被過度打擊，一些小商販因此被刑事處理。市場人心惶惶，避棕櫚油而遠之，棕櫚油的銷售更是雪 上加霜。

本是同根生，相煎何太急！棕櫚在2012的夏季旺季不盛，很快與豆油撕開距離，現(xiàn)貨與盤面，豆棕差達2200元/ 噸之多，歷史上都極為罕見。2012年年底，連豆油5月主力合約收于8612元/噸，連棕櫚油5月主力合約收于6922元/噸，鄭菜油5月主力合約收于 9754元/噸，這一年豆棕差價擴大至歷史最大。豆油完勝，而棕櫚油門前冷落銷售稀。 

七、市場無力往上行，三大油脂忙找底

2014 年的油脂行情，整體走勢更加沉重。從大背景看，2014年原油期貨下跌了46%。2013/14年度阿根廷大豆播種面積2035萬公頃，較2012/13 年的1,970萬公頃，增長3.29%，巴西大豆播種面積2920萬公頃，較2012/13年的2750萬公頃，增長6.18%，南美豐產，以及美豆種植 面積創(chuàng)紀錄，美豆一度展開了長達4個月的凌厲跌勢，全年下跌了22%，美豆油下跌了17%，大連盤豆油期貨下跌16.34%。受外圍及基本面嚴重利空的形 勢下，國內豆油現(xiàn)貨價格遭遇重挫，價格不斷創(chuàng)新低，截止12月31日，沿海地區(qū)一級豆油主流現(xiàn)貨價格降至5630-5820元/噸一線，同比暴跌 1310-1370元/噸不等。

2014年油脂暴跌并沒有結束，到了2015年油脂繼續(xù)下行尋底，6月中旬發(fā)改委、財政 部、農業(yè)部等部委共同發(fā)布《關于做好2015年油菜籽收購工作的通知》，通知指出2015年起由地方政府負責組織各類企業(yè)進行油菜籽收購，中儲糧不再主導 收購，進行了7年的油菜籽托市收儲政策就此終結。

因此盡管本年度國內油菜籽再度減產（播種面積繼續(xù)縮減，單產不佳），但是沒有了臨儲收購托底，國產菜籽直 接面對進口菜籽、菜油競爭毫無優(yōu)勢（當時按照進口菜籽壓榨菜油及菜油反推國產菜籽價格在1.65-1.75元/斤），商業(yè)需求量銳減（企業(yè)資金緊張，風險 難以管控），尤其是200型菜籽加工企業(yè)收購量大幅下降，多數(shù)企業(yè)均未正常生產，雖然 95型濃香型企業(yè)全年消化了大部分菜籽，但在集中供應時期，菜籽市 場依然供求失衡，各產區(qū)價格大幅走低，在傳統(tǒng)收購高峰期，種植戶出手價格最低跌至3400元/噸，較上一年度跌幅為31%。

國內菜籽油市場受累于植物油市 場整體弱勢、原油價格大幅下跌、收儲停止、菜油拋儲等影響，價格表現(xiàn)弱勢，全年呈現(xiàn)底部震蕩行情。2015年三大油脂在下行中，找尋各自的底，且三大油脂 的底均在2015年下半年的不同時間找到。豆油，棕油，菜油三大油脂主連的低點分別是5158元/噸，3984元/噸，5480元/噸。經過幾年的風風雨 雨，油脂三兄弟的差價終于回歸正常，可謂：度盡劫波兄弟在，相逢竟在最低時。

八、馬來減產棕油緊，三軍領頭漲式飆

進入2016年，國內宏觀環(huán)境改善主導下的商品市場熱錢涌入，商品市場板塊輪動交易明顯，黑色系商品全程引領商品價格上漲走勢，工業(yè)品去產能，減庫存收效明 顯，農產品板塊從中獲益頗豐。馬來西亞棕櫚油減產及進口入境檢驗要求嚴格使商檢時間由原本4-5天延長至半個月以上，導致棕櫚油供應極度緊張，庫存一度降 至歷史低位至30萬噸左右，遠低于往年同期的75萬噸左右的水平，南方棕櫚油供應接近斷檔，從而推動棕櫚油瘋狂大漲，成為油脂界的“領頭羊”，棕櫚油與豆 油價差不斷收窄至歷史低位，兩者的現(xiàn)貨價格甚至一度倒掛72元/噸。

而在盤面上，豆棕的9月合約竟然一度只有200元/噸的價差。風水輪流轉，這一年棕油 做了一次老大。2016年底，豆油，棕櫚油，菜油三大油脂的5月主力合約收盤價分別是6980元/噸，6202元/噸，7230元/噸，差價在正常范圍 內。

附圖2：豆棕價差變化趨勢圖

九、國儲拋油壓市場，菜油風頭不再靚

我國的油菜籽臨時收儲制度于2008年頒布并于次年開始執(zhí)行，于2015年取消，在2009-2015年期間，國儲菜油的輪換也曾進行了三次，但成交效果不 盡人意，導致菜油庫存大量積壓。隨著2016年中央經濟工作會議提出“去庫存化”的指示，國儲菜油開始了大力度拋儲，起拍價降至5300元/噸。 

2015-2016年，國家開始拋儲菜油，隨著國家的再度拋儲，菜油價格瞬間被打回原形，使其為淪為階下囚。豆菜油價差也隨即崩潰，從曾經無限風光的 1200元/噸的高價差不斷回落，直至菜油貼水豆油最高時200元/噸。之后隨著國儲拋售減少，豆菜價差重新拉大，截止年底，鄭菜油主力合約高于連豆油主 力合約240元/噸左右。    

十、油脂十年強弱轉換，起伏跌宕豆棕菜

豆油，菜油，棕櫚油先后于2006，2007年上市，三大油脂十年期貨的歷史，也是我國油脂市場有史以來最關鍵，最精彩的階段。國際政治局勢的震蕩，相關商 品的風吹草動，國家政策的制定，以及變幻莫測的天氣，都在影響著三類油脂價格的走向。這十年，三兄弟或心心相印，或劍拔弩張，或風平浪靜，或抱團取暖，雖 曾分道揚鑣，但到后來還是不離不棄，始終站在油脂市場的前沿。

通過對十年里三類油脂的分析，我們看到了三油脂差價的內在規(guī)律，即，豆油與棕櫚油在夏天正常 的價差在600元/噸左右，而在冬天價差在1000元/噸附近。菜油與豆油的價差正常在300 -600元/噸之間。這只是正常情況的價差，如遇到極端的 情況，正常的關系很快就會被打破，并且放大。2012年豆油高過棕櫚油2200元/噸，到2016年9月豆棕盤面價差200元/噸，現(xiàn)貨一度倒掛72元 /噸，四年間，盤面上振幅達2000元/噸，就是經典的例子。

雄關漫道真如鐵,而今邁步從頭越。任何脫離現(xiàn)實與有違常態(tài)的走勢，最后都會回歸其正常的運行軌道。經過十年的搏殺，今天油脂三主力的差價已經形成一定波動規(guī)律。那么，下一場，再次成為導航者的又將是誰呢？ 

風險提示：本文為老文干貨分享，跟當下行情無關，請擇要閱讀。