1、震蕩向上，驅(qū)動力仍在分母端。

大勢研判：震蕩向上，驅(qū)動力仍在分母端。本周市場邁出9月中旬以來的縮量調(diào)整趨勢，上證指數(shù)小幅上行0.29%，成交金額亦企穩(wěn)回溫。我們認為隨著前期市場所擔(dān)憂的限電限產(chǎn)擾動逐步平熨，疊加分母端的持續(xù)驅(qū)動，市場仍將震蕩上行。1）分子端限電限產(chǎn)擾動逐步平熨：能耗雙控疊加疫情等因素三季度GDP增速4.9%低于預(yù)期，但近期限電政策緩和預(yù)期正逐步強化，動力煤價格的快速下行以及周五發(fā)改委“研究制止煤炭企業(yè)牟取暴利的政策措施”亦緩解市場關(guān)于能源緊缺的擔(dān)憂情緒。2）分母端的驅(qū)動并未消失：穩(wěn)增長壓力下貨幣寬松疊加財政發(fā)力固然是分母端驅(qū)動的重要催化，更應(yīng)關(guān)注房產(chǎn)稅試點落地后居民端地產(chǎn)投資收益率有望加速下行，疊加銀行理財收益率的持續(xù)下行將共驅(qū)權(quán)益市場無風(fēng)險利率下行，這將是市場估值中樞的重要支撐。3）地產(chǎn)信用風(fēng)險可控：房產(chǎn)稅出臺不可避免將進一步降低短期需求并對地產(chǎn)基本面產(chǎn)生沖擊，但通過需求端改革來獲得有效需求才是行業(yè)的長期成長之路，且本周金融街論壇上高層“房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了個別問題，但風(fēng)險總體可控”、“房地產(chǎn)市場健康發(fā)展的整體態(tài)勢不會改變”的表態(tài)更是再次強化了地產(chǎn)信用風(fēng)險的可控預(yù)期。震蕩上行中，配置結(jié)構(gòu)上的邏輯則將從前期的高估值進攻轉(zhuǎn)向低估值防御，從周期轉(zhuǎn)向消費，從尋找相對收益到守護絕對收益。

2、站在風(fēng)格切換的起點，消費正處極佳的布局窗口。

站在風(fēng)格切換的起點，消費正處極佳的布局窗口。從大類行業(yè)風(fēng)格來看，隨著政策糾偏的強化、商品供需缺口的收斂以及周期股和期貨價格的背離，本輪周期板塊普漲行情將進入尾聲，而消費板塊則進入最佳的布局窗口。9月盡管汽車消費受缺芯影響增速再降，但隨著疫情影響邊際減弱商品和餐飲全面恢復(fù)，社零同比增長4.4%較8月明顯修復(fù)，往后看四季度將是消費復(fù)蘇的重要窗口期。中微觀視角下亦能觀察到消費板塊預(yù)期改善的諸多信號，一方面當(dāng)前部分行業(yè)周期性的預(yù)期發(fā)生扭轉(zhuǎn)，例如生豬行業(yè)6-8月能繁母豬存欄數(shù)據(jù)均環(huán)比下降，行業(yè)基本面預(yù)期走出底部，另一方面9月海天味業(yè)、安琪酵母的提價亦拉開了消費品提價的帷幕。此外從交易維度來看，消費股微觀交易結(jié)構(gòu)正逐步得到改善，北上資金近一月亦大幅增持消費行業(yè)。我們目前已經(jīng)可以觀察到消費板塊的盈利增速預(yù)期正逐漸觸底，同時盈利預(yù)期的分歧度卻開始逐步抬升，這意味著市場對消費預(yù)期的改善仍處于早期階段且預(yù)期的改善才剛開始反應(yīng)至股價，消費正處最佳的布局窗口。

3、南下港股互聯(lián)網(wǎng)，低估值風(fēng)格的另一配置思路。

南下港股互聯(lián)網(wǎng)，低估值風(fēng)格的另一配置思路。年初以來在反壟斷和教培改革等政策風(fēng)險的接連沖擊下，疊加對地產(chǎn)信用風(fēng)險的擔(dān)憂，港股投資者風(fēng)險偏好持續(xù)下行，年初至今恒生科技指數(shù)已累計下行19.8%。但當(dāng)前負面因素正在發(fā)生積極的變化：一方面市場對政策與信用風(fēng)險已基本消化完畢，另一方面市場亦意識到反壟斷并非打壓互聯(lián)網(wǎng)平臺企業(yè)的發(fā)展，而是防止資本無序擴張，推動行業(yè)健康發(fā)展。且從業(yè)績上來看，核心互聯(lián)網(wǎng)平臺公司盈利仍然穩(wěn)健。經(jīng)過連續(xù)的調(diào)整后，當(dāng)前恒生科技指數(shù)市盈率（TTM）已下降至35.2X，處2016年以來14.7%的歷史分位，港股互聯(lián)網(wǎng)核心標的均極具估值性價比。低估值優(yōu)勢下，南下港股互聯(lián)網(wǎng)亦是風(fēng)格切換下的另一配置思路。

4、行業(yè)推薦：周期轉(zhuǎn)向消費，高估值轉(zhuǎn)向低估值

行業(yè)配置：從周期向消費，從高估值進攻向低估值防御。1）券商：財富管理驅(qū)動下二次成長，行情持續(xù)性將超預(yù)期（東方財富）；2）新能源：高景氣方向仍具稀缺性，尤其是估值性價比較高的光伏（隆基股份/通威股份）、特高壓、綠電（中國廣核/華能國際）等方向；3) 消費：加速邁出底部，推薦業(yè)績有支撐且負面預(yù)期淡化的白酒、生豬、汽車零部件等高性價比板塊（五糧液/牧原股份）；4）銀行地產(chǎn)：銀行三季報業(yè)績有望超預(yù)期具備高性價比，地產(chǎn)利空出盡、盈利預(yù)期將逐步改善。

5、五位數(shù)據(jù)全景圖