2019年與2021年，對(duì)于鐵礦石而言都是格局演變的關(guān)鍵之年，其天時(shí)地利人和對(duì)價(jià)格的影響表現(xiàn)得淋漓盡致。2019年年初，巴西Vale發(fā)生史上最大礦難，產(chǎn)量下滑1億噸，接近全球產(chǎn)量的4%，與此同時(shí)，澳洲港口接連遭遇颶風(fēng)，發(fā)運(yùn)受阻，非主流礦則仍處在15-16年低谷期后的休養(yǎng)生息階段，整體鐵礦石供應(yīng)端的減量非常顯著。需求端，16年底開(kāi)始的供給側(cè)改革使得鋼廠重獲新生，17-18年兩年的高利潤(rùn)推動(dòng)其生產(chǎn)工藝與技術(shù)不斷提高，也導(dǎo)致環(huán)保政策對(duì)高爐生產(chǎn)的限制逐步減弱，19年鐵水產(chǎn)量不降反增，同比達(dá)到5%。因此，在供減需增的情況下，鐵礦石進(jìn)入牛市格局，價(jià)格一路上行，62%普氏指數(shù)從19年年初最低72美金漲至20年年底最高177美金，漲幅接近2.5倍。原以為價(jià)格達(dá)到了十年來(lái)的歷史高位后進(jìn)一步上行的空間將較為有限，但2021年，在海外宏觀放水，產(chǎn)業(yè)復(fù)蘇的大背景下，上半年鐵礦石再一次高歌猛進(jìn)，價(jià)格直接打破了歷史峰值，來(lái)到了233美金。瘋狂背后，暗流涌動(dòng)，下半年鐵礦石再次迎來(lái)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

政策預(yù)期兌現(xiàn)，需求斷崖下滑

2020年年底，工信部首次提出“堅(jiān)決壓縮粗鋼產(chǎn)量，確保2021年粗鋼產(chǎn)量同比下降”，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)并未給予較大的關(guān)注，直到2021年2月初，工信部在官網(wǎng)上發(fā)文，進(jìn)一步指出要“研究制定去產(chǎn)量工作方案，實(shí)行產(chǎn)能產(chǎn)量雙控政策，確保2021年全國(guó)粗鋼產(chǎn)量同比下降”，才使得市場(chǎng)開(kāi)始思考該問(wèn)題，但也處于將信將疑的狀態(tài)。隨后，3月份唐山、邯鄲的嚴(yán)格限產(chǎn)宣告著粗鋼壓減政策的決心和力度，但由于其它地區(qū)并未有相應(yīng)的措施，因此在高利潤(rùn)的刺激下，其增產(chǎn)積極性較高，填補(bǔ)了限產(chǎn)地區(qū)的減量，國(guó)內(nèi)鐵水產(chǎn)量保持攀升，同比未有減少，疊加5月份國(guó)常會(huì)提出保供穩(wěn)價(jià)，市場(chǎng)一度認(rèn)為壓減一事短期難以實(shí)施，鐵礦石價(jià)格也由此維持高位。在沉寂了兩個(gè)月后，7月份，壓減粗鋼政策再度被提及，安徽、甘肅、山東、山西等地不斷傳出全年粗鋼產(chǎn)量不超去年的消息，此時(shí)市場(chǎng)已做好了“狼來(lái)了”的心理準(zhǔn)備，但不同于上半年的是，寶鋼、中天、日鋼等鋼廠紛紛出現(xiàn)了外賣(mài)長(zhǎng)協(xié)礦的行為，且國(guó)內(nèi)鐵水產(chǎn)量確實(shí)在下滑，諸多跡象都在表明政策的真實(shí)性和有效性，這一刻市場(chǎng)才真正開(kāi)始重視并交易該邏輯。

從圖上可以看到，今年1-8月份粗鋼產(chǎn)量同比增量為4070萬(wàn)噸，增速5.9%，其中，生鐵產(chǎn)量同比增長(zhǎng)3.5%，貢獻(xiàn)了接近50%的粗鋼增量，剩下的增量由廢鋼提供，其用量同比增長(zhǎng)17.5%。若按照工藝來(lái)劃分，長(zhǎng)流程粗鋼同比增長(zhǎng)2800萬(wàn)噸，短流程粗鋼同比增長(zhǎng)1270萬(wàn)噸，分別占粗鋼增量的69%和31%。由于粗鋼壓減政策與碳中和、碳達(dá)峰的長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略息息相關(guān)，因此，相對(duì)環(huán)保的短流程理論上不受到管控，其近期的減產(chǎn)更多是洪水、缺電等原因造成的，而作為碳排放大戶(hù)的長(zhǎng)流程才是政策的主要執(zhí)行者。若要達(dá)到全年粗鋼平控，甚至減2000萬(wàn)噸的目標(biāo)，9-12月長(zhǎng)流程至少要減4000萬(wàn)噸產(chǎn)量，即使按照最低的轉(zhuǎn)爐廢鋼加入量計(jì)算，生鐵產(chǎn)量至少也要減2700萬(wàn)噸，同比減少9.1%。雖然海外生鐵產(chǎn)量表現(xiàn)較好，預(yù)計(jì)9-12月同比增量為1090萬(wàn)噸，同比增加7.6%，但由于體量較小，難以抵消國(guó)內(nèi)對(duì)于鐵礦石需求的減量。

綜上所述，9-12月全球生鐵產(chǎn)量預(yù)計(jì)同比減少1600萬(wàn)噸，減幅達(dá)到3.6%，減量主要來(lái)自于國(guó)內(nèi)粗鋼壓減政策的實(shí)施，因此國(guó)內(nèi)鐵礦石需求遭遇斷臂。

主流礦幾無(wú)增量，非主流調(diào)節(jié)緩慢

在需求大幅下滑的背景下，鐵礦石19年開(kāi)始的牛市格局有所扭轉(zhuǎn)，短短一個(gè)多月的時(shí)間里，62%普氏價(jià)格從220美金暴跌至130美金。從當(dāng)前情況來(lái)看，限產(chǎn)短期放松的可能性非常小，因此若要鐵礦石重回相對(duì)平衡的狀態(tài)，需要價(jià)格在下跌的過(guò)程中，對(duì)供應(yīng)進(jìn)行調(diào)節(jié)，從而就涉及到鐵礦石的供應(yīng)—成本曲線。目前問(wèn)題在于，規(guī)模越大的礦山資料越全，研究便捷，但其往往成本較低，受到價(jià)格下行的影響越小，而真正對(duì)于價(jià)格敏感的高成本小礦山卻由于信息不透明，難以捕捉其變化，因此兩者需要采用不同的估算方法。

對(duì)于澳洲、巴西的礦山而言，由于原礦儲(chǔ)量與鐵品位都處于全球領(lǐng)先地位，其開(kāi)采成本優(yōu)勢(shì)較為明顯，表2列舉了其中比較具有代表性的礦山。從表中可以發(fā)現(xiàn)，規(guī)模最大的四大礦山成本都在40美金以下，而其它相對(duì)小一點(diǎn)的礦山成本也基本低于60美金，總體來(lái)看，澳巴礦山成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于全球礦山的平均值80美金。

對(duì)于上述礦山，其供應(yīng)更多與中長(zhǎng)期的項(xiàng)目投放以及短期的生產(chǎn)計(jì)劃有關(guān)，當(dāng)前120美金以上的62%普氏價(jià)格對(duì)其影響甚小。表3列出了部分礦山的情況，以RT、BHP為首的澳洲礦山自2019年開(kāi)始，便面臨老礦山資源所剩無(wú)幾的困境，因此近三年來(lái)所上項(xiàng)目基本以替代作用為主，僅有FMG一家有新增項(xiàng)目，但完全釋放也需等到2023年，而巴西礦山以VALE為核心，其仍處于礦難后的恢復(fù)階段，新增項(xiàng)目的落地更是前路渺茫。整體來(lái)看，澳巴礦山短期內(nèi)沒(méi)有新增產(chǎn)能的投放，因此，實(shí)際供應(yīng)根據(jù)各自財(cái)年目標(biāo)和已完成情況進(jìn)行估算，結(jié)果如表4所示， 9-12月澳巴鐵礦石供應(yīng)預(yù)計(jì)同比增加1000萬(wàn)噸，增幅2.3%，需要注意的是，該預(yù)測(cè)值是建立在增產(chǎn)、復(fù)產(chǎn)相對(duì)順利的前提下，實(shí)際增量可能更低。

對(duì)于澳巴以外的礦山，其成本參差不齊，分布較廣，且公開(kāi)資料匱乏，難以用上述方法進(jìn)行研究。因此，只能回溯歷史，根據(jù)普氏價(jià)格—進(jìn)口量曲線去觀察價(jià)格對(duì)供應(yīng)的影響，如圖3所示。整體來(lái)看，澳巴以外鐵礦石（以下簡(jiǎn)稱(chēng)為非主流）進(jìn)口量與62%普氏指數(shù)的相關(guān)性較好，過(guò)去十年，非主流進(jìn)口量最低接近1100萬(wàn)噸，最高達(dá)到2600萬(wàn)噸，波動(dòng)的空間跟隨普氏價(jià)格運(yùn)行。

為了更詳細(xì)的探究其中不同國(guó)家的表現(xiàn)，選取非主流中進(jìn)口量前十的國(guó)家進(jìn)行分析。從圖4中可以發(fā)現(xiàn)，非主流礦進(jìn)口國(guó)家中前十位較為穩(wěn)定，分別是印度、南非、加拿大、蒙古、秘魯、烏克蘭、伊朗、智利、俄羅斯和毛里塔尼亞。其中，印度的占比波動(dòng)較大，一方面，主要受到其國(guó)內(nèi)開(kāi)采和出口政策的影響，比如2012-2015年作為出口主力的果阿邦被關(guān)停和禁運(yùn)，同時(shí)出口關(guān)稅大幅上行，從而導(dǎo)致出口量急劇下滑，而后2016年果阿邦復(fù)產(chǎn)，低品礦關(guān)稅被取消又使得其煥發(fā)新生，另一方面，其出口意愿與市場(chǎng)價(jià)格息息相關(guān)。相對(duì)的，南非的占比始終較為穩(wěn)定，基本維持在20%-30%之間，對(duì)價(jià)格的敏感性一般。因此，若排除政策的干擾，可根據(jù)十國(guó)的出口表現(xiàn)與62%普氏指數(shù)的敏感情況進(jìn)行分類(lèi)，分為敏感國(guó)與穩(wěn)定國(guó)。

圖5是對(duì)于62%普氏指數(shù)相對(duì)敏感的五國(guó)，分別是印度、加拿大、烏克蘭、俄羅斯和伊朗，我國(guó)從上述國(guó)家的鐵礦石進(jìn)口量與普氏價(jià)格大體呈現(xiàn)正相關(guān)，今年一季度開(kāi)始有所劈叉，推測(cè)是海外需求復(fù)蘇帶來(lái)的結(jié)果，而伊朗自從2020年開(kāi)始，進(jìn)口量便一路下行，與普氏價(jià)格失去聯(lián)系，原因在于其要大力發(fā)展自身鋼鐵產(chǎn)業(yè)，因此伊朗未來(lái)可以當(dāng)做穩(wěn)定國(guó)對(duì)待。

圖6則是對(duì)于62%普氏指數(shù)相對(duì)遲鈍的五國(guó)，分別是南非、秘魯、蒙古、智利和毛里塔尼亞，我國(guó)從這五國(guó)的鐵礦石進(jìn)口量基本保持平穩(wěn)，整體與普氏價(jià)格的相關(guān)性較弱。

除進(jìn)口礦以外，國(guó)產(chǎn)礦產(chǎn)量與62%普氏指數(shù)的關(guān)系也需要探究，如圖7所示?？梢园l(fā)現(xiàn)，國(guó)產(chǎn)礦產(chǎn)量自身的季節(jié)性變化更為明顯，與普氏價(jià)格的聯(lián)系相對(duì)較弱，因此也可以當(dāng)做穩(wěn)定角色來(lái)處理。

根據(jù)上述結(jié)果，當(dāng)普氏價(jià)格下跌的過(guò)程中，改變的主要是除穩(wěn)定六國(guó)（加入伊朗）和國(guó)產(chǎn)礦以外這些對(duì)于普氏價(jià)格較為敏感的國(guó)家的進(jìn)口量，大體兩者對(duì)應(yīng)的范圍如表5所示。

綜上所述，9-12月，供應(yīng)端主流礦同比增量最多為1000萬(wàn)噸，但需求端鐵礦石同比減量將達(dá)到2560萬(wàn)噸，供需月度變化量接近900萬(wàn)噸，若靠?jī)r(jià)格調(diào)節(jié)非主流供應(yīng)來(lái)彌補(bǔ)需求的斷臂，62%普氏指數(shù)可能要向80美金靠近，當(dāng)前折01盤(pán)面在600-650附近。需要注意的是，鐵礦石從牛市向熊市的轉(zhuǎn)變主要來(lái)自于粗鋼壓減政策，其供應(yīng)始終沒(méi)有恢復(fù)到礦難前水平，因此政策的持續(xù)性非常關(guān)鍵，是鐵礦石趨勢(shì)轉(zhuǎn)換的重要因素。