一、行情回顧

圖1：滬金走勢

資料來源：Wind

圖2：COMEX金走勢

資料來源：Wind

8月金價呈V型走勢，月初大幅下挫后持續(xù)反彈，全月基本收平，但依舊遠(yuǎn)低于6月初的高點。滬金全月收跌0.04%，倫敦金全月收漲0.02%，基本收平。8月隨著縮減購債的預(yù)期時間點臨近，緊縮預(yù)期影響更為劇烈。8月初，非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅增加，緊縮預(yù)期一觸即發(fā)，金價大幅下挫，最低觸及1680關(guān)口，逼近3月的最低值。此后風(fēng)險偏好明顯改善，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好壞參半，疫情擔(dān)憂開始升溫，推動金價上行。PPI數(shù)據(jù)的走高另再通脹交易升溫，金價加速上行。美聯(lián)儲會議紀(jì)要及鮑威爾講話被市場理解為鴿派，金價再度觸及1823美元。8月末情緒波動較大，持續(xù)在1815左右震蕩。

圖3：滬銀走勢

資料來源：文華財經(jīng)

圖4：COMEX銀走勢

資料來源：文華財經(jīng)

8月內(nèi)外盤白銀走勢與金價差異繼續(xù)擴(kuò)大，白銀大幅下跌后反彈幅度非常小，滬銀全月收跌4.26%，COMEX銀全月收跌6.35%，月內(nèi)最低破今年以來的最低。白銀持續(xù)走弱，月初因非農(nóng)數(shù)據(jù)快速推高緊縮預(yù)期，疊加市場擔(dān)憂，銀價遭拋售，單日最大跌幅超8%，最低達(dá)222.295美元，滬銀最低達(dá)4930元/千克。雖然銀價觸底后，隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和緊縮預(yù)期和緩，風(fēng)險偏好回升，金價也基本收復(fù)了當(dāng)月跌幅，但銀價受疫情擔(dān)憂影響，有色金屬反彈幅度也有限，宏觀方面避險支撐對銀價支撐較弱，銀價持續(xù)低位小幅反彈震蕩，倫敦銀收于23.882，滬銀收于5172元/千克。

二、金融市場

金銀價格依舊主要受美元和美債收益率影響，緊縮預(yù)期依舊是主要的邏輯點，疫情擔(dān)憂逐漸升溫，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好壞參半，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的樂觀預(yù)期開始轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)增速回落的擔(dān)憂，另貴金屬價格波動更為復(fù)雜。緊縮預(yù)期的影響愈發(fā)明顯，市場同時權(quán)衡疫情和緊縮下經(jīng)濟(jì)增速放緩擔(dān)憂，金融資產(chǎn)價格持續(xù)高位震蕩，金價受避險擔(dān)憂推動反彈力度更強(qiáng)，銀價也小幅反彈。美元持續(xù)走強(qiáng)，美債收益率也從底部回升，美債收益率對金銀價格依舊是直接影響，美元和美債收益率繼續(xù)走強(qiáng)依舊依賴于緊縮預(yù)期。

美元與貴金屬的負(fù)相關(guān)性有所減弱，8月經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂和地緣政治摩擦另金價獲得了部分支撐，因此金銀價格走勢較為復(fù)雜。美元8月整體呈沖高回落趨勢，整月收漲0.6%．月初在緊縮預(yù)期高漲的情況下美元快速反彈走高，一度上破93關(guān)口，但疫情擔(dān)憂再度升溫后，美元小幅回落至92.5以下。此后，經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂再度升溫，美聯(lián)儲會議紀(jì)要臨近，美元再度明顯走強(qiáng)，最高達(dá)93.73。前半月緊縮預(yù)期快速升溫，經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂下反而推高了美元避險需求，除月初外，金價受美元走強(qiáng)壓制明顯減弱，緊縮預(yù)期對金價的影響也有所減弱，影響因素較為復(fù)雜的情況下金價波動更為劇烈。至8月下旬，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開始疲軟，經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂持續(xù)升溫，緊縮預(yù)期開始降溫，備受矚目的央行年會未有縮減方面的明確表示，且鮑威爾講話被理解為鴿派，緊縮預(yù)期明顯降溫，美元加速回落。美元依舊過剩的美元流動性影響，美國財政債務(wù)上限影響，美國財政部快速釋放賬戶資金，美聯(lián)儲隔夜逆回購工具使用規(guī)模持續(xù)創(chuàng)歷史新高（與國內(nèi)相反，美聯(lián)儲通過正回購釋放流動性、逆回購回收流動性）。隨著新財年臨近，債務(wù)上限問題已經(jīng)重啟，受暫時性工具延期影響短期影響被和緩，但美元流動性過剩問題仍將維持較長時間。另外，歐央行緊縮預(yù)期有所升溫，那么共振性緊縮下，美元走強(qiáng)幅度將大打折扣，但對金銀價格的壓制依舊較強(qiáng)。美元走勢依舊將依賴于疫情影響經(jīng)濟(jì)程度和美聯(lián)儲緊縮態(tài)度，目前情況較為復(fù)雜，美元和金銀價格的相關(guān)性將有所減弱，若緊縮預(yù)期再度回歸，那么將繼續(xù)壓制金銀價格。

非農(nóng)數(shù)據(jù)影響下，縮減購債預(yù)期時間點被提前確定，債券收益率開始全線走高，長端債券收益率再度上行至1.35%。除了縮減購債的預(yù)期外，緊跟的加息預(yù)期也是推高債券實際收益率的原因。另外，通脹數(shù)據(jù)從高位小幅回落，另通脹預(yù)期有所降溫，實際收益率從底部回升。但債券收益率依舊受流動性充裕影響，國債的需求旺盛，債券收益率難以走強(qiáng)，維持在1.2-1.35%區(qū)間震蕩。目前，流動性對資產(chǎn)的影響依舊較大，即使在月末經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂壓制債券收益率，但在債券價格明顯上漲下依舊迎來的反彈。債券收益率對金銀價格影響較為有限，邏輯點依舊圍繞緊縮預(yù)期，但仍將對金銀價格提供支撐。

經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂疊加緊縮預(yù)期，風(fēng)險情緒波動極大，疊加各國政策沖擊，金銀價格都受到風(fēng)險偏好影響。金銀價格與股指的相關(guān)性有所回落，影響因素較為復(fù)雜，股指走勢強(qiáng)勢程度高于預(yù)期，相關(guān)性有所減弱。疫情擔(dān)憂和緊縮預(yù)期對股市的影響都相抵有限，風(fēng)險偏好和季報業(yè)績依舊推動美股指數(shù)創(chuàng)造歷史新高，但走強(qiáng)幅度非常有限，市場對于縮減購債的影響預(yù)期依舊較為樂觀。8月，中國對科技和教育行業(yè)的監(jiān)管措施再度引發(fā)市場動蕩，但安撫市場類言論，令市場情緒明顯改善，但影響因素因較為復(fù)雜，貴金屬也基本跟隨超跌反彈趨勢，但明顯走勢相關(guān)性有所回落，因此股市波動對金銀價格影響有限，風(fēng)險偏好對金銀價格略有支撐。

8月金銀比一度明顯走高后月末有所回落，金價明顯強(qiáng)于銀價，金銀比最高達(dá)77關(guān)口以上。7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)影響更為明顯，疊加地緣政治和疫情擔(dān)憂，金價獲得部分避險屬性支撐，疊加疫情擔(dān)憂下有色金屬需求擔(dān)憂較強(qiáng)，價格反彈幅度有限，所以金價上行韌性強(qiáng)于銀價。銀價依舊主要受到金價支撐，月末緊縮預(yù)期明顯降溫，風(fēng)險偏好再度走強(qiáng)，銀價的支撐逐漸顯現(xiàn)，因此金銀比再度回落。目前金銀價格受短期緊縮預(yù)期波動影響，銀價或有明顯反彈的可能，金銀比將有所回落?？s減購債依舊肯定性較強(qiáng)，但受金價反彈較強(qiáng)的影響下，金銀的回落幅度差距將有所縮小，但銀價的下行幅度仍將加大。短期金銀比震蕩回落，但若金銀趨勢轉(zhuǎn)變，那么銀價的下行空間較大，金銀比依舊上行為主。

圖5：黃金美元負(fù)相關(guān)性依舊

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圖6：銀價明顯偏弱

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圖7：金銀比突破70阻力位

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圖8：美債實際收益率創(chuàng)新低

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圖9：收益率曲線再度迅速趨平

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圖10：美元指數(shù)震蕩

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圖11：股市走勢較為震蕩

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圖12：VIX恐慌指數(shù)仍高于疫情前水平

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三、宏觀經(jīng)濟(jì)面

9月市場將聚焦美聯(lián)儲議息會議，縮減購債是否會宣布備受矚目，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)將影響將繼續(xù)加劇，通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)將備受矚目，經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂和緊縮預(yù)期間的權(quán)衡將帶動金融市場大幅波動，8月部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已經(jīng)明細(xì)回落，全球受Delta變異病毒影響，疫情再度擴(kuò)散影響遠(yuǎn)強(qiáng)于預(yù)期，前期快讀恢復(fù)的服務(wù)業(yè)再度停滯，產(chǎn)業(yè)鏈再受阻礙。但從央行角度來說，歐美央行對疫情的擔(dān)憂較弱，且隨著就業(yè)數(shù)據(jù)改善，美聯(lián)儲縮減購債的預(yù)期時間點已經(jīng)至9月，歐央行依舊較為鴿派，但已經(jīng)有所松口，歐美政策差距較為明顯。流動性預(yù)期轉(zhuǎn)變的可能性逐漸加大，隨著政策刺激退出，全球經(jīng)濟(jì)增速的確存在下行壓力。因此在美聯(lián)儲明確表示之前，經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂和通脹擔(dān)憂仍將將主導(dǎo)金銀價格走勢。

1．縮減購債時間臨近，金銀向下壓力較大

自美聯(lián)儲6月議息會議以來，緊縮預(yù)期已經(jīng)被市場充分反映，市場的猜測點主要在美聯(lián)儲宣布縮減購債的時間點上。金融市場價格已經(jīng)受到緊縮預(yù)期壓制，即使風(fēng)險偏好對7月的金融資產(chǎn)影響較大，但實際上依舊是圍繞緊縮預(yù)期核心邏輯點，因此，隨著縮減購債的時間點臨近，白銀價格向下壓力將加大，預(yù)期波動將更為劇烈。未來經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和政策的影響下金銀價格波動將加大，因此金銀價格每一次反彈都是良好的做空時間點。

關(guān)于縮減購債，美聯(lián)儲主要的關(guān)注點就在于就業(yè)和通脹兩部分，通脹已經(jīng)處于高位，就業(yè)目前主要的關(guān)注因素。近期，非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)明顯增加快速推升了緊縮預(yù)期，美元快速反彈至93以上，債券收益率也回到1.3%以上，國際現(xiàn)貨金價跌破1680，為14關(guān)鍵位，現(xiàn)貨白銀單日內(nèi)跌超8%，一度達(dá)22.292美元。因此，就業(yè)數(shù)據(jù)若達(dá)到美聯(lián)儲所提到了“進(jìn)一步進(jìn)展”情況，那么宣布縮減購債將可以期待。2013年美聯(lián)儲縮減購債時就業(yè)恢復(fù)達(dá)75%，疫情以來就業(yè)已經(jīng)恢復(fù)至72%，已經(jīng)非常接近2013年美聯(lián)儲的就業(yè)目標(biāo)。按照7月非農(nóng)新增情況來說，那么如果按照美聯(lián)儲目標(biāo)來看，美聯(lián)儲明確表示縮減購債或者宣布的時間點在8、9月份的可能性明顯增加，8月央行會議上鮑威爾講話未表示縮減購債具體細(xì)節(jié)，那么9月議息會議上。疊加近期美聯(lián)儲官員講話雖然鴿派鷹派分歧較大，點鷹派票委關(guān)于縮減購債的講話愈發(fā)具體，無論在時間還是在規(guī)模，甚至縮減購債完成時長都有了明確表示，因此縮減購債可能已經(jīng)非常接近。這也可以從金融市場價格走勢中看出來，從美聯(lián)儲會議以來，大宗商品雖都呈回調(diào)反彈趨勢，但都未能收復(fù)跌幅，緊縮預(yù)期已經(jīng)顯現(xiàn)在金融資產(chǎn)中。另外，因經(jīng)濟(jì)形勢依舊有所擔(dān)憂，縮減購債預(yù)期落地后，金銀將真正迎來反彈。另外，縮減購債之后將緊跟加息預(yù)期，所以金銀價格仍將維持下行趨勢，但波動將加劇。

從歷史2013年的縮減購債歷史來看，雖然整體的宏觀環(huán)境有加大差別，且當(dāng)初美聯(lián)儲更為果斷明確，但縮減購債的確是推動金銀價格快速走低啟動點，從走勢來看也是呈波浪式，快速跌幅最大為14%。相比于2013年，目前的經(jīng)濟(jì)情況和通脹水平遠(yuǎn)強(qiáng)于2013年，因此從這方面說更有緊縮的底氣。但2013年主要背景依舊在歐債危機(jī)未解決時期，即美國具有自然經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢，那么美元相對來說更為強(qiáng)勢，相比來說，目前的美元走勢不確定更大，所以金銀價格走勢震蕩下行的可能性更大，或需要等待關(guān)鍵啟動下行周期的時間點。2013年是金價持續(xù)上漲11后的震蕩時期，黃金看漲的情緒極其堅定，因此金價反彈力度都不小，所以從這方面來說，目前情況下反彈力度將較弱，但是投機(jī)性更強(qiáng)的近幾年可能將彌補(bǔ)情緒方面的原因。所以，整體來說金銀價格將開啟下行趨勢，但暫時這個時間點還未到來，未來金銀價格的波動性或?qū)?qiáng)于歷史，且下行周期將較短。

總的來說，目前邏輯點依舊在縮減購債上，金銀對流動性的敏感性來說，若縮減購債無確定表示之前，金銀價格仍將維持大幅震蕩趨勢，但下行趨勢依舊是肯定趨勢，反彈做空將是較好操作。另外財政政策方面，至9月美國全部州都將停止財政轉(zhuǎn)移支付，新財年的到來，拜登基建計劃將繼續(xù)進(jìn)展，財政方面或有新的支撐出現(xiàn)。美國債務(wù)上限已經(jīng)重新生效（自8月1日起），新的債務(wù)上限為28.5萬億美元，這也意味著政府無法再通過借錢來支撐政府運作。據(jù)歷史經(jīng)驗，為了避免債務(wù)違約，財政部可以通過TGA賬戶中的留存現(xiàn)金以及非常規(guī)操作創(chuàng)造的額外借款空間來支撐政府支出。其中，非常規(guī)操作主要指的是通過暫停某些類型債務(wù)的增長，如暫停政府證券投資基金的再投資（G-Fund）、暫停對外匯穩(wěn)定基金的再投資（ESF）以及公務(wù)員退休和傷殘基金（CSRDF）、郵政退休人員健康福利基金（PSRHBF）等投資，從而挪騰出借款空間來籌措資金。根據(jù)兩黨政策研究中心的預(yù)測，停擺日期將出現(xiàn)在11月中旬。8月拜登1萬億的基建計劃基本已經(jīng)通過，剩余35萬億的基建計劃，民主黨已經(jīng)打算繞過參議院通過實施，那么基建計劃將對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生新的支撐。計劃將為道路、橋梁、港口、機(jī)場、供水設(shè)施和寬帶網(wǎng)絡(luò)的投資提供資金?；A(chǔ)建設(shè)投資的增加，將會對商品有所支撐，將對經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有所維持，但這對于金價來說偏壓制。

圖13：2013年和目前比較

資料來源：Wind

圖14：就業(yè)達(dá)標(biāo)情況下美聯(lián)儲開始實施縮減購債

資料來源：Wind

2.delta病毒席卷全球，疫情打擊經(jīng)濟(jì)

Delta病毒快速在全球擴(kuò)散，目前來看疫苗接種率較高的國家控制性依舊較強(qiáng)，因此管理者態(tài)度都較為輕松。美國新冠重癥和死亡病例數(shù)、死亡率皆回升，英國疫情再次小幅反彈。截至8月30日，美國新增病例數(shù)最高超16萬人/天（MA7；再前一周約為9.5萬人/天；6月下旬低點約1萬人/天），主要新增疫情仍分布在加州、德州和佛州等西部/南部人口大州。美國重癥病例數(shù)超過1.5萬例（一周新增4000例）、日均死亡病例數(shù)從8月初的300例左右上行至400例左右，滾動死亡率較8月初上行約0.5個百分點、升至2.5%左右。法國自7月末至8月中旬，新增疫情反彈到持平今年4月份的水平，正考慮啟動第三劑疫苗接種。巴黎、華府、紐約出行指數(shù)最近兩周有所回落。東南亞疫情防控局勢不容樂觀，菲律賓和馬來西亞上周新增病例數(shù)均創(chuàng)下疫情爆發(fā)以來新高，菲律賓醫(yī)療資源受到較嚴(yán)重擠兌、馬來西亞橡膠（手套）等生產(chǎn)和出口受到較大影響。疫情再次阻礙了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程，各國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)受此影響也略有回落，但高接種率下態(tài)度依舊較為輕松，恐慌情緒出現(xiàn)的可能性較低，但避險情緒對金銀價格略有支撐。

疫苗有效性降低，“第三針”接種提高接種速度。隨著疫苗接種時間的延長，接種較早的地區(qū)已經(jīng)開始反應(yīng)疫苗有效性降低現(xiàn)象，疫苗接種較為前列的國家已經(jīng)開始加強(qiáng)針接種。目前接近達(dá)成“全民免疫”的國家逐漸增加，疫苗接種下各國官方對疫情的擔(dān)憂依舊較為有限，從影響較大的國家來看，英國的完全接種率已經(jīng)達(dá)46.7%，美國的完全接種率也已經(jīng)達(dá)到44.5%。全球各國疫苗都有序接種，接種率持續(xù)上升，臨近完全接種達(dá)75%的目標(biāo)，那么封鎖措施或?qū)⒃诎l(fā)達(dá)國家中撤銷，服務(wù)業(yè)將加速復(fù)蘇。高頻數(shù)據(jù)印證了歐美服務(wù)業(yè)的持續(xù)修復(fù)，上周美國酒店入住率上行至71%，加快接近疫情前水平；英國、德國餐飲預(yù)訂數(shù)也開始回升。服務(wù)業(yè)復(fù)蘇將帶動工資收入均衡增加，經(jīng)濟(jì)將回到內(nèi)生性復(fù)蘇，解決疫情以來的阻礙，這或?qū)⑹墙疸y價格向下事件驅(qū)動點。

圖15：海外疫情新增人數(shù)第三波上漲

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圖16：美國新增人數(shù)再次達(dá)年初水平

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圖17：東南亞疫情更為嚴(yán)重

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圖18：東南亞疫情更為嚴(yán)重

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3．經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，擔(dān)憂情緒略支撐金價

影響金銀價格走勢的核心因素依舊在于經(jīng)濟(jì)情況，經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂逐漸升溫對金銀價格有所支撐。因經(jīng)濟(jì)情況將決定政策方向，因此經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)放緩下緊縮預(yù)期波動較大，支撐金銀價格再8月明顯反彈。但目前主要邏輯在于緊縮預(yù)期，因此經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)影響較前期有所加劇，但依舊難以支撐金銀價格大幅反彈。

從歷史角度來看，本次危機(jī)受人為隔離阻礙，經(jīng)濟(jì)體本身并未受到損害，因此恢復(fù)也較歷史水平快很多。歷史上，除受寬松刺激的危機(jī)后時期外，隨著刺激政策退出，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)都呈現(xiàn)放緩趨勢。另外，因本次危機(jī)恢復(fù)較快，因此低基數(shù)效應(yīng)更為明顯，且低基數(shù)效應(yīng)在下半年迅速消退，那么經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面的壓力必將存在，因此在緊縮預(yù)期落地后，將推動金銀價格明顯反彈。

疫情對經(jīng)濟(jì)的影響超過預(yù)期，疊加美國的財政刺激影響逐漸退出，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開始顯現(xiàn)放緩趨勢。美聯(lián)儲關(guān)注的通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)，一強(qiáng)一弱，因此緊縮預(yù)期跟隨就業(yè)數(shù)據(jù)大幅波動。美國7月CPI環(huán)比增長0.5%（前值0.9%）、核心CPI環(huán)比+0.3%（前值0.9%）；整體CPI同比增速上行0.1pct至5.4%。，通脹表現(xiàn)略低于市場預(yù)期。地產(chǎn)價格上漲、薪資預(yù)期提高等“中長期”漲價因素在7月CPI數(shù)據(jù)中繼續(xù)得到體現(xiàn)，但機(jī)動車價格漲幅收窄較大，是7月美國CPI低于預(yù)期的主要原因，服務(wù)業(yè)漲價“接棒”耐用品/實物消費。美國7月非農(nóng)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，就業(yè)市場有望加速改善。7月新增非農(nóng)就業(yè)+94萬人（季調(diào)后），略高于彭博一致預(yù)期的+87萬人，6月值從+85萬上調(diào)到+94萬人。季調(diào)后分行業(yè)來看，休閑和酒店業(yè)（+38萬人）環(huán)比增幅仍最大，而隨著線下教學(xué)重啟，州和地方教育就業(yè)當(dāng)月（季調(diào)）增加超過30萬人，是2011年以來的同期最高，隨著共和黨州陸續(xù)（提前）結(jié)束失業(yè)救濟(jì)發(fā)放，更多失業(yè)人員或?qū)ⅰ胺祱觥鼻舐?。另外，“非重點””經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對金銀價格影響加大，美國制造業(yè)先行指標(biāo)減速、服務(wù)業(yè)相對樂觀，供給瓶頸猶存。美國7月ISM制造業(yè)PMI59.5%、為1月份以來的最低值；新訂單（64.9%）、產(chǎn)出（58.4%）、交付（72.5%）、庫存（48.9%）均較前值減速，而產(chǎn)出和交付的降幅比訂單更大，顯示供給瓶頸仍在困擾美國經(jīng)濟(jì)增長。樂觀之處在于就業(yè)（52.9%）回升，物價分項回落。

總的來說，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)入放緩階段，但服務(wù)業(yè)開始加速復(fù)蘇，若疫情繼續(xù)擴(kuò)散，那么或?qū)?jīng)濟(jì)的影響擴(kuò)大，或?qū)⒚黠@轉(zhuǎn)變緊縮預(yù)期，那么金銀價格將獲得一段時間的反彈?？s減購債對經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的反應(yīng)度較小，因此緊縮預(yù)期仍是主要邏輯，所以金銀價格短期反彈后仍將繼續(xù)下行。

另外，政治摩擦對金價仍有所支撐，政策影響加劇。8月阿富汗方面發(fā)生了意外的沖突，油價波動也有所加劇，金價和美元一度同漲，但金價仍收到美元走強(qiáng)部分壓制，因此金價走勢較為震蕩。另外，國內(nèi)對科技和教育行業(yè)監(jiān)管對風(fēng)險偏好影響較大，8月末恐慌情緒已經(jīng)和緩，但在緊縮預(yù)期之下，仍將受到壓制。中美會談仍將繼續(xù)，目前難以看到進(jìn)展，對金銀價格影響較為短期。在緊縮預(yù)期下，金銀更類似于風(fēng)險資產(chǎn)，因此政治摩擦對金銀價格的支撐有限，影響全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的風(fēng)險事件仍將對金銀價格有所支撐。

圖19：GDP增速略高于預(yù)期

數(shù)據(jù)來源：WIND

圖20：歐洲經(jīng)濟(jì)明增速繼續(xù)走高

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圖21：主要經(jīng)濟(jì)體PMI上行放緩

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圖22：通脹依舊繼續(xù)走高

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圖23：消費信心指數(shù)小幅回落

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圖24：美國庫存繼續(xù)上行

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圖25：房地產(chǎn)市場開始回落

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圖26：就業(yè)增速有所回落，但依舊維持高位

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三、庫存和持倉

截止8月31日，滬金庫存3204千克，小幅減少18千克；滬銀庫存1877968千克，庫存比上月繼續(xù)大幅減少53471千克，庫存持續(xù)回落，一度低于2016年同期水平，明顯低于2019年同期水平；COMEX金倉單小幅回落較為平穩(wěn)，從歷史高位回落至34311940.05千克，減少949614.49千克，回落幅度再度擴(kuò)大；COMEX銀庫存小幅增加至362071859.7噸，庫存增加8114043.843噸，增幅再度擴(kuò)大，COMEX白銀庫存依舊處于同期高位。

圖27：滬金庫存小幅回落

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圖28：滬銀庫存明顯增加

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圖29：COMEX金庫存維持高位震蕩

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圖30：COMEX銀庫存開始明顯增加

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截止8月24日，CFTC黃金持繼續(xù)維持凈多，凈持倉大幅下挫后反彈，多空持倉變動完全相反，但多空持倉都有所增加；CFTC銀凈多持倉依舊在年初最低水平，但凈持倉有所回升，整體情緒偏弱。ETF持倉上看，黃金持倉繼續(xù)回落，回落幅度加大，白銀持倉也震蕩小幅回落，月末小幅增加，多頭情緒依舊存在，整體依舊偏弱，短期方向不清。

圖31：CFTC金持倉大幅回落后反彈

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圖32：CFTC銀持倉觸底回升

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圖33：SPDR金持倉震蕩

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圖34：SLV銀持倉整體小幅回落

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四、后市展望

緊縮預(yù)期和經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂將繼續(xù)主導(dǎo)金銀價格走勢。近期疫情擴(kuò)散和刺激政策青黃不接時，經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂仍將繼續(xù)對金銀價格有所支撐。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍將是較為顯著的影響因素，就業(yè)、通脹、服務(wù)業(yè)復(fù)蘇相關(guān)數(shù)據(jù)都較為關(guān)鍵，都主要圍繞流動性緊縮預(yù)期影響金銀價格。流動性緊縮擔(dān)憂將加速升溫，縮減購債已經(jīng)臨近，貴金屬下行趨勢已經(jīng)確定。

自美聯(lián)儲6月議息會議以來，緊縮預(yù)期已經(jīng)被市場充分反映，市場的猜測點主要在美聯(lián)儲宣布縮減購債的時間點上，市場目前已經(jīng)押注9月宣布縮減購債，金銀價格下行趨勢基本已經(jīng)確定。但隨著市場充分反映美聯(lián)儲前瞻指引，下行空間將較為有限，且下行將較為快速。隨著疫情擔(dān)憂逐漸加重，疊加突發(fā)事件影響，對金銀價格有所支撐。從影響因素來看，美元流動性收緊和美債收益率下行空間有限，金銀價格難以獲得單邊支撐，震蕩為主，等待下行調(diào)整。緊縮政策仍是比較直接的支撐因素，短期受預(yù)期影響較大，但下行調(diào)整將臨近，因此金銀回升做空是更好的操作。

全民免疫和封鎖措施解放下，服務(wù)業(yè)是否能帶動經(jīng)濟(jì)內(nèi)生復(fù)蘇將是關(guān)注點，經(jīng)濟(jì)增速和通脹依舊是關(guān)注的重點，實際債券收益率走高將對金銀價格核心打擊。雖然，美國全面免疫實現(xiàn)將延遲，但50%的接種率已經(jīng)減輕了物理隔離，服務(wù)業(yè)已經(jīng)呈現(xiàn)復(fù)蘇趨勢，就業(yè)或?qū)⒂瓉砜焖倩謴?fù)過程，下半年經(jīng)濟(jì)內(nèi)生復(fù)蘇可以期待。經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性復(fù)蘇將帶動實際債券收益率走高，核心上推動金銀價格下行。另外，下半年各國基建計劃都將集中爆發(fā)，那么對經(jīng)濟(jì)的支撐將繼續(xù)，但經(jīng)濟(jì)增速下行已經(jīng)較為確定，通脹或難以明顯下行，那么未來金銀價格調(diào)整后反彈概率較大。

綜合來看，9月關(guān)于縮減購債有明確指示的可能性較大，金銀價格下行趨勢肯定。短期金銀價格或?qū)⑹芙?jīng)濟(jì)擔(dān)憂支撐震蕩上行，但缺少強(qiáng)驅(qū)動因素，上行空間比較有限。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)擔(dān)憂和風(fēng)險偏好波動下，金銀價格將獲得支撐，但下行趨勢較為確定，且時間已經(jīng)臨近，短期金銀依舊震蕩為主，等待做空機(jī)會，或可布置中期空單。