全球通脹大背景，商品整體走強，國內能源市場尤其堅挺。

絕代雙驕驚世，動力煤更是王中王。但大領導不喜通脹，政府可勁打壓，費老鼻子勁，煤大爺依舊紅火，慢條斯理的獨漲，市場是真的缺啊。

不扶，真不行。

我們認為：1-8月，綜合因素致國內煤炭虧庫1.2億噸，暫時是超低庫存、超高需求的短缺期，煤價難跌；隨著新產能釋放、9-12月高耗能強制降負荷、水電增發(fā)、進口回暖，國內煤炭市場將逐步扭轉嚴重短缺的局面，9月再平衡、10-11月回補庫3000萬噸，屆時市場心態(tài)會變，22年3月正?；?。

金秋時節(jié)，可能是動力煤布局空頭的好時機，準備好，招降王中王。

圖1：鄭煤走勢（周線圖）

煤炭大漲的邏輯支撐

1、全球大通脹  

全球集體放水，商品普漲格局，煤價大漲的背景，很合理。

2、能源錯配：全球需求VS中國供給

因為疫情，中國成全球唯一可靠的商品供應地，全球需求VS中國供給，很難持續(xù)匹配，海運費暴漲、中國電力緊張、原材料普漲----類似背景的匹配錯誤。

強勁外需帶來長周期的出口旺盛，國內能源產業(yè)壓力巨大，全球需求VS中國供給，能源行業(yè)是典型的時間與結構錯配。表觀來看就是國內電力需求超好，被動拉閘限電，而國內政府顯然是低估了海外需求的持續(xù)，21年上半年依舊沉浸在供給側改革中壓產煤炭，最終市場承受不住持續(xù)大缺口而爆發(fā)，大面積拉閘限電、煤炭嚴重短缺。

我們認為：1-8月國內實際形成至少1.2億噸煤炭供求缺口。

國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)：1-7月，電力需求增速13.2%，其中火電增速14.7%，而煤炭產量增速4.9%，按發(fā)電用煤占比50%與9%煤電增速差來測，以月均3.4億噸煤炭1.7億噸電煤來算，保守估計月缺煤1530萬噸（其他產業(yè)類似，鋼鐵3%、水泥10%、化工估計10%……），1-8月綜合因素致電力需求過旺，國內煤炭供給缺口1.2億噸，只能挖庫存（國內電廠庫存降3500萬噸、港口庫存降2500萬噸、坑口與在途庫存降2000萬噸、其他行業(yè)庫存降3500萬噸、零散庫存降500萬噸……）數(shù)據(jù)推測雖不夠精確，但與很多公開數(shù)據(jù)都暗合。

全國重點電廠合計存煤5148萬噸，存煤數(shù)量同比減少3450萬噸，沿海八省電廠存煤可用天數(shù)降至10天以下的低位水平。秦皇島煤炭網（21年8月初）

全國重點電廠合計存煤9446萬噸，存煤可用天數(shù)高達27天，存煤數(shù)創(chuàng)2015年以來新高。秦皇島煤炭網（19年11月初）

8月政策多發(fā)力，但靜態(tài)依舊供不應求，且歷史虧庫巨大，估計9月中旬借天時才能再平衡（秋天降溫，煤炭需求下降），只能等新增產能到位+高耗能大減產，預期10月后庫存緩升，只有持續(xù)累庫才能改變市場氛圍。

9-12月煤炭再平衡

1、打擊高耗能，壓縮煤炭需求60萬噸/天

缺電只是表象，打壓房地產針對未來，宏觀認為22年GDP增速顯著下滑，屆時用電強度將回歸正常，眼下很多沖突將不再。

9-12月，強制高耗能降負荷（化工、鋼鐵、水泥、電解鋁等），直接壓縮社會煤炭需求60萬噸/天，保發(fā)電取暖用煤、國內煤炭發(fā)電低增長、水電多增補。

化工壓縮400萬噸/月煤炭消費（甲醇減產1500萬噸產能，甲醇PP負基差600-1400而穩(wěn)虧，市場自然調整，其他化工類推）

鋼鐵壓縮400萬噸/月煤炭消費（粗鋼減產15%，約1200萬噸/月，國家強制降負荷，比例限產）

水泥、有色壓縮600萬噸/月煤炭消費（強制降負荷、比例限產）

其他壓縮400萬噸/月煤炭消費（市場化限產限電）

2、新產能逐步達產，供給增加70萬噸/天

新增煤炭產能釋放，估計最多70萬噸天，但增產有個時間過程。

9-12月，預估國內煤炭產量增20萬噸/天、30萬噸/天、40萬噸/天、60萬噸/天，水電9-10月爭取補替15萬噸/天?？紤]高耗能降煤耗的立竿見影，實際9-12月社庫靜態(tài)分別增加1350萬噸、1705萬噸（國慶不計）、1500萬噸、2100萬噸。

鑒于現(xiàn)在嚴重虧庫，電廠補庫心急，北方冬季取暖又搶煤，所以9月很難看到過剩，但虧庫漸降而社庫企穩(wěn)，等10月電廠庫存會回升。

進口不抱大希望，畢竟國際煤炭緊缺價格也高，但去年基數(shù)低應該可以增長。

水電可以階段補替不足（蓄水滿發(fā)2000萬千瓦出力，相當15萬噸煤炭/天）

9-10月，在煤炭新增產能達產前水電可補充（15萬噸煤炭/天，三峽提前蓄水，目前已168米高程，三峽機組群9-10月滿發(fā)可能大，增2000萬千瓦；廣西云南還是缺水，需要臺風補庫容），這個要靠天，華西秋雨+好臺風。

3、六個月實現(xiàn)再平衡

歷史1.2億缺口，1-8月估算每天-70萬噸。

歷史欠賬太大，非一天可扭轉。政府組合措施發(fā)力，結合國際宏觀形勢，我們認為六月內可扭轉緊缺局面，分穩(wěn)?。?-10月）回補（11-2月）兩階段。前提是保供暖、保發(fā)電，其他可戰(zhàn)略犧牲（電解鋁是最好的彈性工具，而水電與進口是最大變數(shù)，實在不行就加大電解鋁減產幅度，效果立竿見影）。

8月政策頻出，靜態(tài)依舊短缺，不過短缺幅度在遞降，庫存降速也在放緩。

9-12月，供給+70萬噸/天（新增產能+水電替代+進口），需求壓縮60萬噸/天（高耗能降負荷），鑒于20年底全國電力高基數(shù)，21年9-12月電力需求增速并不大（中電聯(lián)估計8月用電增速僅2%），減煤主要靠壓高耗能，回補欠庫主要靠新增產能，發(fā)改委思路明確。

我們相信國家的力量。

9月供需靜態(tài)均衡，社庫企穩(wěn)，9月煤價強但不虧庫；

10月電廠庫存顯著回升；10-11月補庫3000萬噸，市場預期自改

11--3月大幅補歷史虧庫，煤價轉軟而社會不再焦慮，

春節(jié)奧運，需求大弱而供給偏弱，社會顯著累庫

3月煤價庫存都正?；ù_保春耕化肥不大漲）高耗能適度放開

所以，10月是市場心理的轉折期。

市場聚焦

煤炭王中王，煤炭定價牽一發(fā)而動全身，必須高度關注煤炭再平衡。

國家強干預，高耗能被動大減產，對應商品定價抬升，加上春節(jié)奧運的大不確定，以電解鋁為靈活調劑工具，積極應對偶發(fā)因素。  

中期宏觀偏軟，大概率GDP奔5%，房地產走弱對22年上半年商品需求與電力需求的不樂觀，只要熬過今年就不擔心。屆時歐美復蘇后的外需也會消退，而煤炭新增供給正達高峰，我們可能又要擔心過剩了。若是，煤炭周期共振的下跌空間將擴大。

10月、5月合約，動力煤值得嘗試。

數(shù)據(jù)難精確，推導欠嚴謹，但可提供思路，幫助定位與修正。

1、9-12月，煤價持續(xù)高位，政策壓高耗能降負荷，關聯(lián)商品定價可能會提高（比如甲醇虧損、煤化工不如預期、塑料PP重心抬升不宜看空；鋼鐵減產過度，若需求不太差，內外比急拉的螺紋會強……）很多意外。

2、電解鋁是靈活調節(jié)工具，一旦缺電就關，所以鋁市長期缺口，但國家極可能取消鋁材出口退稅乃至出口實現(xiàn)征稅，總體而言鋁價重心偏強。

3、煤價10月后看淡，屆時可布局空頭。