衍復投資周紫怡：后續(xù)市場或呈現小盤風格行情

主持人：市場變化非?；馃?，但是市場分化其實更厲害，1000指數今年的表現要比300、50強太多了，雖然500也算不錯，但1000這么強勢的表現，大家想知道其中內在的含義，或者是未來的變化。

周紫怡：首先中證1000指數是整個A股市場小盤股的代表指數，是市場第801到第1800支票。參照成熟的海外市場，為什么會說最近這幾年羅素2000會比羅素1000或者標普500來的趨勢更好，放在A股市場至少看未來，中證1000指數未來發(fā)展?jié)摿κ欠浅４蟮摹?/p>

第二點，去年10月份、11月份公募抱團，一直到今年2、3月份公募抱團突然瓦解，就是A股市場結構化行情非常明顯發(fā)出從大盤風格向小盤風格切換的信號?；谝陨希凶C1000指數既然是作為小盤股的代表，大概率會呈現小盤風格的行情，中證1000指數今年的表現比300、500都要來得好，這是必然的趨勢。

主持人：說到指數大家非常關心量化投資，首先咱們講量化投資其他問題之前，讓周總先給大家解釋一下量化投資以及國內投資者如何認識量化投資基金、量化投資的產品等等。

周紫怡：量化投資到底是什么？我們賺的錢本質就是在市場當中尋找套利機會，我們知道A股市場個人股民的占比相對還是比較高的，相較非常成熟的美國市場，機構化占比是超過9成以上，其中量化占到5成以上，A股散戶占比仍然有5、6成，只要有個人股民的參與，大家其實炒股的時候多多少少都會受到情緒因素的干擾，這些情緒因素的干擾勢必會帶來主觀的影響，我會追漲殺跌、我會恐慌拋售，其實我們量化在其中賺的就是大家不理性的交易行為給股票帶來的錯誤定價，這時候我們能賺到就是價差，所以量化投資在整個A股去交易，我賺更多就是套利的錢。

主持人：接下來就要對比了，咱們普通投資者無非就是選兩種方式，量化投資、主觀投資。兩個放到一起優(yōu)缺點，或者說區(qū)別，在投資過程當中這兩個如何選或者配置？

周紫怡：其實我總結差不多三個點是比較明顯的，量化相較主觀具備哪些優(yōu)勢：

第一，客觀性，也就是紀律嚴明性。我之前提到大家炒股難免受到自己主觀情緒的影響，其實作為一家量化機構，我們可以說在盤中交易是在無壓力環(huán)境下，作出一個大概率正確的投資決策。因為我可能從自己個人主觀的角度出發(fā)，或者說我覺得做的非常牛的基金經理，其實炒股經驗相對比較豐富，但是我更多的在盤中作出的交易決策也都是基于過往的經驗先知，在盤中作出一個看似合理的臨時決定，其實相對來說是不太縝密的，但對于我們量化機構而言，畢竟是程序化交易，在非交易時間段，只要我對所有我需要設定的參數設定好，我在盤中交易時間是不會有任何人工干涉、認為干預，所以說在客觀性、紀律嚴明上我們是做的非常好的。

第二，及時性。如果大家有炒股經驗，我在盤中如果要做出相對正確的投資決策，或多或少都是要看這個票分時圖，看MACD、KDJ，還要看這家上市公司背景是做什么的，看他上下游產業(yè)鏈，給我反應時間是3到5秒才會作出買賣的決策，于我們量化而言是高頻程序化交易，我可以在最短的時間內，哪怕毫秒級別或者微秒級別，只要有這樣賺錢的套利機會都會第一時間捕捉到。

第三，風險分散。其實隨著注冊制的開放，我們現在A股市場4300多支票，未來甚至有可能5000多支、6000多支，這種情況下我人精力是有限的，我很難說做到全市場、全行業(yè)、全個股的覆蓋，因為我不可能每天都去關注每一家上市公司發(fā)布的財報、研報，我還要再看它的K線圖，我量化其實可以通過大數據的形式全部都交給我的計算機做這塊數據處理，我就能做到全行業(yè)、全個股、全標的的覆蓋，在風險的分散度上其實非常廣，個股的集中度、持倉集中度也是非常低的。

2、衍復投資周紫怡：中證1000成長潛力巨大

主持人：中證1000的賽道比300、500有哪些優(yōu)勢？

周紫怡：舉一個不一定太恰當的例子，現在發(fā)現量化整個賽道大家很多頭部管理人都在做500指增，做1000指增還是比較少的，同樣就像是一個8車道，可能6、7輛車都在500指增賽道上跑和運作，1000指增其實同樣的8車道就1到2輛車在跑。

對于我們衍復投資而言，其實我們在整個策略儲備上面也是比較早的，就像我們最早高總在回國之后，16、17年就關注中證1000的指數，很早就做了策略的鋪墊，1000指增賽道沒有那么擁擠，未來的紅利期還是比較長的。

主持人：1000指增賽道容量如何？

周紫怡：看500指增策略容量是怎么測算？基本上是基于本身中證500平均市值，再根據中證500指數最近換手流動性做一個乘積算下來差不多有8000到9000億，其實中證1000指數平均市值差不多是120到150億區(qū)間，流動性和換手情況今年以來并不亞于中證500和滬深300，總體來看中證1000策略容量整體A股市場也可能有8000到9000億，同樣差不多的策略容量情況下，現在做1000指增可能就500億左右，所以這就是我前面提到的紅利期比較長。

主持人：如何看待量化超額收益和基金規(guī)模越來越大的關系？

周紫怡：這是一個很好的問題，A股市場相較于海外成熟美國的市場整個發(fā)展歷程來看，整個A股量化相較美國市場是處于美國量化剛發(fā)展80年代、90年代的樣子，畢竟我們A股市場整個交易政策相對來說還是弱有效的，因為T+1的交易制度、漲跌幅限制，缺乏非常豐富的對沖工具、對沖機制等等，所有交易政策都是保護散戶的。

所以A股散戶其實存在占比還是比較高的，在美國市場排第一的橋水，它其實一家管理規(guī)模折合人民幣就8000多億，A股市場也是上季度末的時候差不多是破了萬億，我們A股市場相較美國股市，人家第一家頭部的量化機構占比都已經這么多了，所以這一點A股未來的發(fā)展?jié)摿κ欠浅４蟮?。其次，從整個市場角度去看，并不是說規(guī)模越大的管理人它超額必然就會衰退，如果說我的自身管理規(guī)模越來越大，其實我會有非常大的規(guī)模優(yōu)勢，比如我可以招到最高精尖的人才，因為它會覺得我這家公司非常有實力，未來發(fā)展?jié)摿Ψ浅４螅俦热缥視蟹浅６嗟氖杖胫?，可以買更高昂的數據，支持我投研的開發(fā)。在這一點上規(guī)模越來越大并不意味著超額一定就會帶來衰退，只是說誰家投入越大，我策略迭代更新的速度就會越快，我未來就可能作出更高的超額收益。

主持人：整個市場已經邁過了1萬億關口，衍復在快速前進的大市場當中，是如何保持自己的優(yōu)勢？

周紫怡：我覺得要提到一個詞：馬太效應。資金都是聰明資金，誰要是做得出最具有競爭力的收益，我投資人的錢才會流向你這家管理人，我們覺得未來長期來看，勢必會頭部化，也就是說尾部或者中部的量化管理人，如果長期沒有一個很大的投研投入就會被市場淘汰，這點我們衍復至少在未來，第一我們先看一直以來的優(yōu)勢，就是在中低頻，同質化沒有那么嚴重的，比如像基本面、新聞輿情一些另類數據等等，這上面它其實策略的開發(fā)所需要的時間也會更長，因為需要更多的歷史數據做佐證。其次第二塊就是我提到的高頻，也是隨著我們自身規(guī)模的增大，我們在高頻一定會繼續(xù)下功夫，因為高頻穩(wěn)定性或者創(chuàng)造收益穩(wěn)定是非常不錯的，長期來看我們低、中、高頻都會發(fā)力。

主持人：能不能深入講一講中證1000相應的硬核知識，在投資方面最好能帶給我們更多不一樣的視角？

周紫怡：我也從整個A股市場發(fā)展歷程上來說，現在大家如果說聽到中證1000沒有想之前那么陌生，我前面有提到隨著注冊制的開放，市場上4200多支、4300多支票，中證1000作為市場第801到第1800支票，其實它是成長性非常不錯的小盤股的代表，尤其是它的成分股當中，基本上都是以信息技術、醫(yī)療、工業(yè)等這些科技含量相對比較高的行業(yè)板塊為主，占比都超過75%，其實相較滬深300以傳統金融、地產、消費為主的行業(yè)板塊為主的指數來說，中證1000自身的成分股未來的發(fā)展?jié)摿蜁蟆Ｆ浯翁峒暗綆啄昵叭绻fA股市場也就2000多支票，如果你說中證1000是第801到第1800支票我確實非常擔憂，我們可能選到一半以上的票都是ST或者風險警示股，我們現在覺得中證1000就像幾年前的中證500一樣，未來發(fā)展?jié)摿κ欠浅４蟮摹?/p>

主持人：有朋友問到，中證1000指數增強和500指數增強，這兩個異同點或者投資里面的選擇，對于投資者而言該如何去關注或者學習？

周紫怡：也是分幾方面來說，第一方面去看它的β，也就是中證500和中證1000指數本身可投資的性價比高不高，其實這兩個指數在過往的表現當中，我們看了一下確實沒有相差特別大，因為我們看過去15年的數據，中證1000指數本來年化指數帶來的回報差不多在13.26%的樣子，而中證500過往年化在12.8%的樣子，我拿這個數據是截止上月末的。看這兩個指數可能在過往表現差不多，但是關鍵是我要提到第二部分，是我們管理人做超額的能力，因為我前面有提到中證1000其實行業(yè)板塊分布更偏科技含量高的行業(yè)板塊，而中證500相對行業(yè)分布比較平均，未來中國政府一直鼓勵科技含量高的中小企業(yè)的長期發(fā)展。第二說管理人做超額的能力，我們衍復自己管理的產品，像中證1000指數增強的產品相較于中證500指數增強產品，每年年化回報上都要高10個點左右，所以光從超額的水平上來說，我們就覺得中證1000對于我們來說選擇它的性價比會來得更高。

主持人：什么特點的市場會更適合我們投資量化？

周紫怡：首先前面有提到，我們量化本身賺的就是散戶套利的錢，只要參與度越高，活躍性越高、換手越高，波動越高，勢必意味著我能賺到更多的價差，因為我市場參與度很活躍，其實散戶都往里面沖，可能錯誤定價就會更多，這是普遍量化能賺到非常多收益的市場環(huán)境，如果真的單邊某一個指數上漲非常迅速，比如說單周中證1000指數極端行情漲了5個點，這種情況對于量化來講是相對比較難跑出超額收益的，什么叫做超額收益？是比指數上漲的時候漲得多，指數下跌的時候比它跌得少，多出這一部分我們把它稱之為超額收益，如果單邊指數上漲都這么兇猛的情況下，我們做超額相對來說還是比較難的。

3、衍復投資周紫怡：活躍市場帶來量化投資機遇

主持人：策略調整上有沒有更多的介紹？

周紫怡：衍復自身而言，我們是不會根據市場的風格切換或者成交情況不斷的調整我的策略，因為量化大部分都是循序漸進的過程，是每天都在更新跟進的，并不是突然一下大模塊的升級。什么情況下會對策略做迭代更新？比如我們有新的因子它上線了，或者有一些老的風險因子失效了，這種情況下才會對我們策略做細微的調整，基本上是一個月評。

主持人：衍復投資與其他的比較知名大量化管理機構優(yōu)勢在哪里？

周紫怡：我們衍復擅長和優(yōu)勢所在就是中低頻因子的挖掘，我們更注重是我們因子長期的有效性或者說它并不會被其他的機構輕易的挖掘，這是我們一直以來比較大的優(yōu)勢。第二點就在于我們風控上做的比較嚴苛，我們不會做一些行業(yè)或者風格上面的偏離，不管市場怎么變，我們以不變應萬變。

主持人：有朋友問換手率如何，有沒有疊加T0等相關的情況。

周紫怡：T0市場上說得比較多的就是底倉不變日內做回轉交易，這個跟我們衍復定義的T0還不太一樣，我們T0就是24小時之內發(fā)出的交易側信號，比如tick級別、秒級別、分鐘級別、小時級別這些交易預測周期，我們是把它定義為T0。再提到中低頻日間1天到5天交易周期，包括5天及以上更長周期，我們都是全頻段覆蓋的。在換手上我們根據策略不同換手還是有一定差異的，比如滬深300指數增強，因為滬深300指數里面成分股基本上都是大白馬股為主，持有它的基本上都是機構投資人或者公募，我調倉也不會太積極的調倉，因為市值也大，可能300指增在我們衍復換手差不多是在30到50倍，500指增因為本身指數成分股更偏中盤股，我差不多換手是在80倍左右，1000指增成分股是小盤股，換手更高一些在100到120倍左右。

主持人：近期幾乎天天都是在萬億以上，市場更活躍了，對于量化投資而言到底是機遇更大，還是挑戰(zhàn)更大？

周紫怡：我覺得是機遇更大，跟我前面說的一樣，我們量化賺的是大家不理性的交易行為帶來的錯誤定價，所以這塊市場成交越活躍，我們能賺到套利的錢就越多、套利的機會越多。

主持人：量價因子在近兩年是一個主流趨勢，在市場成交量低迷的時期會受到比較大的影響，而衍復是否遇到了類似的問題？如果有又如何處理？

周紫怡：我說一下因子是什么東西，因子簡單理解就是像個人股民炒股自己判斷這個股票什么時候買或者什么時候賣的背后邏輯，比如看它K線圖，放量上漲成交情況非常不錯，或者說某一支板塊龍頭突然跌了，你會覺得整個板塊接下來會繼續(xù)砸下去嗎？這就是我評判因子，它就是解釋股價漲跌背后的邏輯。我們其實量化做的就是把所有大家評判一支股票什么時候買、什么時候賣這些邏輯形成因子，把因子組合在一起去對我盤中交給計算機作出一個投資買賣決策。再說到量價類的因子，確實高頻量價因子是市場上相對同質化比較嚴重的一塊，因為它對市場成交環(huán)境依賴性比較大，我們衍復最擅長做的比較大的優(yōu)勢所在就在于中低頻因子的挖掘開發(fā)，比如18年中下旬兩市成交只有3、4000億的情況下，受中美貿易戰(zhàn)影響，這種市場環(huán)境肯定對量化是非常不利的，因為散戶參與度比較低，大家都攥著錢不愿意進場，量化說難聽點兒就是鐮刀割不到韭菜了，這就是在18年的情況下市場非常不好做。為什么我們在18年全年依然會有比較穩(wěn)定的收益表現，就在于我們基本面新的輿情和另類數據幾大類因子與我們高頻量價因子形成互補，即使在市場成交低迷的情況下，我這幾大類因子依然能夠有比較穩(wěn)定的收益貢獻。

主持人：有投資者問很實在的問題，我是價值投資者，我是不是就不適合買量化產品？這兩年價值投資者確實賺得挺多的，你怎么看？

周紫怡：看你抓不抓得到這波風頭，在股災的時候，哪怕名氣非常大的做多頭的公募也好、私募也好，當年的回撤都會有50%到60%，作為量化因為有一個非常大的優(yōu)勢，就是我們風險非常分散，哪怕我手上持倉幾十支票，由于黑天鵝影響跌停了，由于我持倉足夠分散，我有上千支票在我持倉里，你幾十支票跌停，對我總體持倉影響并不大，這就是為什么我們在18年指增產品最大回撤也就20%幾、30%幾，因為主觀這塊持倉比較集中，我就是單壓這個板塊，或者單壓這些個股、個票，無非就是自上而下、自下而上的配置，這種情況下它的風險集中度比較高，所以我覺得拉長時間來看，如果我們看同樣期間能獲得差不多的收益，比如80%，但期間量化投資給投資人需要承擔的風險相對主觀投資就小一些。

主持人：說到回撤很多投資者問到，關于量化的回撤風控是如何應對的？這和咱們主動型產品區(qū)別在哪里？

周紫怡：指數增強是指數增強，β就是所謂的指數，指數，大盤漲跌我們是宏觀管理人無法控制的，但是在超額這一塊也就是增強這部分收益是可控的，這部分控制就在于我前面提到的衍復優(yōu)勢所在，我是不是真正做到一個行業(yè)均衡配置，我是否真正做到了大小盤風格均衡配置，如果說我有一些主動做一些判斷，或者行業(yè)偏離、敞口的暴露，或者說大小盤風格做一個擇時，這種情況下，我超額盈虧同源，我擇對了超額一定非常優(yōu)秀，如果我擇錯了超額回撤風險是非常大的。

主持人：咱們說衍復規(guī)模上升速度非?？欤?guī)?，F在也非常大了，投資者關注到了規(guī)模與收益的平衡是如何做的？

周紫怡：這點是我們衍復非常注重的點，我們一直以來核心價值觀是給投資人創(chuàng)造價值，或者說給投資人創(chuàng)造有競爭力的收益，我們核心價值觀就要求我們必須一直時刻關注在管規(guī)模，這就是為什么我們在去年10月份500指數增強產品，還有完全對沖產品是一直封盤至今沒有接過資金，很多客戶找上門說給我一點兒額度讓我投，我們就是咬死沒有放開額度，這是我們綜合考慮自己策略容量的問題，比如500指增策略容量目前是在300億樣子我們能夠做到30%以上的超額，現在500所有在管的規(guī)模差不多是在230億左右，我們其實封盤的舉措就是確保投資者的利益不會受到傷害?；氐?000指增我們策略容量就是200億體量上能夠給投資人帶來40%以上的超額回報，我們今年打算就是在150到180億也是暫做一個封盤，因為我需要考慮到我投資人的利益有沒有最大化。

主持人：說到這兒正好前面有好幾個人問到，今年封盤情況有什么標準，150億到180億，這個大家記好了。還有很多朋友問到了交易量的問題，市場規(guī)模很大破萬了，量化在整個市場交易里面占多少？這個交易的占比對于市場影響會不會發(fā)生深刻的變化？有粉絲深問了一句，在量化不強的時候，或者量化占比越來越高的時候，是不是會對市場牛熊格局產生影響？

周紫怡：其實從現在市場上來看，也就10%到20%，量化真正成交占比并不高，我前面有說過相較于美國市場來講，A股散戶占比還是比較高的。第二個問題放眼未來3年到5年，至少A股交易政策不可能在短時間內像成熟美國市場一樣放開漲跌幅限制變成T+0，或者突然出來非常多的做空機制，短時間內很難實現。至少未來3年到5年做量化的紅利期還是能夠持續(xù)的，這一塊我們覺得3年到5年是可以的，長期來看市場競爭加劇和市場有效化還是會帶來超額的衰退。

主持人：周總剛才說了大概10到20%的樣子。還有另一個問題，現在比如買指數，比如1000我自己買，買完了就不看了，和量化這個指數區(qū)別在哪兒？

周紫怡：1000如果我去買就買ETF，這時候就涉及跟蹤誤差，這是公募這塊相對來說限制比較多，從公募角度來說，要求你的持倉80%都必須來自于中證1000成分股，于我們量化機構而言，我們做的是中證1000指數增強，也就是我選股不僅僅是局限中證1000成分股，而是全市場做選股，也就是所謂的優(yōu)中選優(yōu)、擇優(yōu)汰劣，好比一個班大家去考試，考了一個80分，如果我把尖子生都拎出來去考試，考了一個95分，多出來15分就是超額，放到量化也是一樣的，中證1000漲了3個點，ETF就是3個多一點，因為選票有限制，量化指數增強我可能在同期間能夠漲到7個點，多4個點就是超額收益。

主持人：如果從量化視角去看熊市，是不是策略包括量化產品這些特性是可以有效的應對熊市？

周紫怡：其實熊市如果是一個震蕩的或者是沒有那么劇烈短時間的砸盤，熊市也好、牛市也好，對我們量化并沒有特別大的差異，只是慢牛情況下會比慢熊情況下好做一些，慢牛情況下成交比較活躍，現在就是破萬億。慢熊成交就是在5000億到7000億之間，意味著我相對能賺到套利的錢機會比較少一些，不管是牛市也好，熊市也好，對量化來講做超額相差不會特別大，但對于主觀來說，真的要去捕捉風格看你是否抓對這個行業(yè)和風格。

主持人：假設政策有利好1000或者500，這些政策因子重要嗎？

周紫怡：這其實就是大A股最難以琢磨透的政策，比如像這幾天說的共同富裕，突然券商板塊漲停，我們反倒可以通過我們自己的因子，叫做新聞輿情類因子或者另類因子捕捉到相關的信息，我們策略模型可能會根據中國不斷出的新政策作出一些大概率的判斷，從而作出買賣投資決策。

主持人：還有朋友聚焦1000，1000指數的表現未來的判斷，周總或者量化因子里面有哪些要點比較值得跟大家分享一下，咱們投資者也學學對于行情判斷提高一下命中率。

周紫怡：從我們目前收益拆分來看，中證1000指數增強的產品量價因子收益貢獻更多，也是因為我前面提到中證1000成分股更偏小盤股，小盤股流動性、換手、波動相對中證300、500更高一些，意味著我量化能夠賺到更多的由于錯誤定價價差帶來的套利錢，未來來看中證1000指數量價類因子貢獻的收益貢獻確實會比300和500來的更多一些，所以量價類因子可能是需要大家關注的。

主持人：如果我們換一個角度看問題，行業(yè)賽道角度，1000指數有什么投資價值，有什么優(yōu)勢？

周紫怡：這就是我前面提到中證1000成分股更偏科技含量高的，像信息技術、工業(yè)、醫(yī)療這一塊占比超過75%，我覺得相較于中證500和滬深300來說，未來長期來看科技含量較高的行業(yè)板塊未來發(fā)展?jié)摿蟆?/p>

主持人：還有其他朋友問到量化高中低頻在配置上面該怎么選？是不是要高頻、中頻、低頻都要配？

周紫怡：這個其實是我們衍復低、中、高頻全頻段覆蓋，投資人買我們就都有了，因為低中高頻是不同的領域，如果說我能夠把低中高頻相關性比較低的，互相之間有一定互補性的策略融合在一起，我做出來的投資組合穩(wěn)定性或者波動性是做的最好的，因為我把相關性的融合在一起，投資組合需要承擔的風險波動會是最小的。

主持人：未來會不會發(fā)展方向向著中低頻發(fā)展？頻率方面大趨勢周總介紹一下。

周紫怡：這是非常好的問題，中低頻一定是未來長期的核心競爭力，我前面提到高頻量價是同質化比較嚴重的，什么時候一些有效的因子變成失效的風險因子，就在于發(fā)現它的人多了，用它的人多了，比如股指期貨13年出來的時候，只要簡單的做多大市值的票、做空小市值的票就可以作出穩(wěn)定的盈利，但這屬于市場風格的錢，大家都能簡單的捕捉，什么叫比較另類的因子或者是中低頻的基本面另類或者輿情因子，長期來看只有真的發(fā)現比較獨特的，大家難以去挖掘到的因子，長期來看這才是你的核心競爭力。

主持人：國內量化投資超額收益是遠遠好于國外的，國內量化投資比起在國外做優(yōu)勢是怎么來的？怎么就比國外強？

周紫怡：我先說一下美國這樣的成熟市場，由于交易制度所致，就是為什么說9成以上都是機構在那邊參與，說難聽點兒機構之間相互的博弈，到A股市場上投資者跟散戶還能進行博弈，美國市場上每年能跑贏標普500在3到5是一個絕對的頭部了，因為能跑贏標普500真是相對非常難的，都是機構之間的競爭。但在A股市場，超額收益還是相對比較好做的，因為真是有散戶在交易，我對標中證500做30%以上的超額，對標中證1000做40%以上的超額，我前面一直反復在提放眼未來3年到5年，市場的有效化和競爭的加劇勢必會帶來超額的衰退，但衰退的速度其實就取決于我們A股市場未來長期的發(fā)展。