波動率是用于度量金融資產(chǎn)所提供收益的不確定性，一般由一定周期內(nèi)金融資產(chǎn)收益率的標準差計算得到。波動率的數(shù)值越高反映金融資產(chǎn)的價格波動越大，收益越不穩(wěn)定，常見的波動率有歷史波動率、實際波動率、預(yù)測波動率和隱含波動率。

歷史波動率，顧名思義是用歷史數(shù)據(jù)計算得到的波動率;預(yù)測波動率則是指運用統(tǒng)計推斷方法對實際波動率進行預(yù)測得到的結(jié)果，預(yù)測波動率往往用于帶入期權(quán)定價模型對期權(quán)進行定價;隱含波動率與預(yù)測波動率相反，隱含波動率是通過市場上已存在的期權(quán)報價、標的資產(chǎn)價格、期權(quán)執(zhí)行價、無風險利率、剩余期限為定量帶入諸如B-S等期權(quán)定價模型倒推出來的波動率價值，反映出市場對于實際波動率的預(yù)期。

波動率一個最主要的特征就是均值回歸的統(tǒng)計學屬性，具體表現(xiàn)為波動率在一定周期內(nèi)總是在某一個范圍內(nèi)波動，一旦波動率運行超出此范圍，未來將有極大的概率重回此區(qū)間內(nèi)運行。

以銅期權(quán)為例，一年來每一次波動率快速上升突破原有運行區(qū)間后都將迎來一定周期的波動率下降，最終回歸原有區(qū)間運行。以下展示了銅期權(quán)隱含波動率的正態(tài)分布，表現(xiàn)出一定的右偏性，銅期權(quán)出現(xiàn)波動率放大的概率高。

圖為銅期權(quán)隱含波動率正態(tài)分布曲線

另外，隱波與標的價格變化也表現(xiàn)出一定規(guī)律性，通過統(tǒng)計兩者相關(guān)性得到，大部分品種，尤其是商品的隱波與標的價格表現(xiàn)出一定的正相關(guān)性，而這在趨勢性行情中表現(xiàn)更為明顯。

但這種屬性在ETF期權(quán)中表現(xiàn)并不明顯，反而當資產(chǎn)暴跌時，市場買看跌避險需求增長，往往會伴隨波動率的迅速抬升。

相對于與價格的關(guān)系，隱波與行權(quán)價之間則表現(xiàn)出平值期權(quán)隱波相對較低，同時隨著期權(quán)實值或虛值程度的加深，相對應(yīng)的隱波也在逐步擴大的隱含波動率微笑屬性。

圖為50ETF隱含波動率曲面

圖為銅隱含波動率曲面

隱含波動率曲面是描述期權(quán)行權(quán)價與隱波關(guān)系的圖形。但在實際市場中，波動率曲面并不是標準分布的，往往表現(xiàn)出一定的偏度。

以上展示出當下50ETF隱波呈現(xiàn)的右偏性，即與平值行權(quán)價偏離程度相同的左右兩側(cè)行權(quán)價對應(yīng)的隱波呈現(xiàn)右側(cè)更高的特點；相反，如果左側(cè)更高則定義為隱波微笑左偏，以下則展示了銅隱波微笑左偏性。

除了與執(zhí)行價格的關(guān)系，隱波與期限也表現(xiàn)出一定的依賴性。具體表現(xiàn)為當短期波動率較低時，市場預(yù)期未來波動率上漲，波動率往往是時間的遞增函數(shù)，相反當短期波動率較高時，波動率往往是時間的遞減函數(shù)。

基于波動率特征的交易策略有以下四種：

第一，基于波動率均值回歸特征的交易策略。

在均值回歸的特性下，在波動率超出正常范圍后，未來回歸正常區(qū)間的概率較高。據(jù)此投資者可根據(jù)目前波動率值的位置選擇做空或做多波動率。

比如當波動率高于歷史一定周期的波動率90%分位數(shù)且連續(xù)兩日下跌時，通過賣跨做空波動率；反之當波動率低于歷史一定周期的波動率25%分位數(shù)且連續(xù)兩日上漲時，通過買跨做多波動率。

第二，基于波動率與價格規(guī)律的交易策略。

基于部分品種價格與波動率正向關(guān)系，我們可以用波動率的走勢為標的漲跌提供參考，這里我們引入IV-HV的概念，即隱波與歷史波動率的差值。

圖為動力煤收盤價與IV-HV走勢

以上展示了動力煤價格與IV-HV差值之間的關(guān)系，可以看出標的上漲過程中伴隨著 IV-HV 差值的上漲，但當 IV-HV差值較高時，標的接下來出現(xiàn)下跌的可能性較大；標的的下跌過程伴隨著 IV-HV 差值的下跌，但當 IV-HV 差值較低時，標的接下來出現(xiàn)上漲的可能性較大。

但值得注意的一點是，IV與標的走勢趨同性并不具備普適性，經(jīng)回測直接以IV-HV作為策略因子進行交易往往收效不佳，因此IV-HV差值往往作為趨勢策略中輔助因子應(yīng)用，一個簡單的例子即當IV-HV差值與趨勢因子同向時以買方/正GAMMA策略為主，反之則以賣方/負GAMMA策略為主。

第三，基于波動率微笑的交易策略。

由于隨著市場的變動，隱含波動率微笑往往表現(xiàn)為諸如左、右偏等形態(tài)，當市場出現(xiàn)此類非標準“微笑”形態(tài)時，就會給予做形態(tài)回歸標準“微笑”的機會。假設(shè)當前滬深300平值行權(quán)價為4800，此時行權(quán)價為4950的期權(quán)IV大于行權(quán)價為5000的IV，預(yù)示著未來行權(quán)價為4950的期權(quán)IV將下行而行權(quán)價為5000的IV將上漲，此時我們可以買入行權(quán)價為5000的期權(quán)同時賣出行權(quán)價為4950的期權(quán)，直到行權(quán)價為5000的期權(quán)IV大于行權(quán)價為4950的IV。

第四，基于波動率曲面的交易策略。

相對于波動率微笑，波動率曲面包含了期限的維度，我們可以從波動率曲面中成交密集區(qū)（一般為平值與虛值兩檔內(nèi)和當月、下月，未來兩月）中尋找最凸出點，通過對角線期權(quán)策略獲得凸點回歸的收益。

同時由于波動率與期限的關(guān)系并不固定，隨著市場的變化，波動率曲面往往呈現(xiàn)多種不同的形態(tài)，每日曲面上每一點的變化也不相同，因此我們可以通過目前波動率曲面所呈現(xiàn)的形態(tài)與歷史形態(tài)對比，幫助預(yù)測標的資產(chǎn)未來走勢。

基于此種假設(shè)，為了更加直觀的對比歷史形態(tài)，我們可以將目前波動率曲面中成交密集區(qū)的各期限、行權(quán)價對應(yīng)的期權(quán)IV值與上一交易日同期限、行權(quán)價的IV值做差，最后以成交量為權(quán)重進行加權(quán)平均，得到波動率曲面變化度的日期序列。最后根據(jù)目前變化度對應(yīng)歷史數(shù)據(jù)中相同點，如果該點下一交易日標的上漲則目前看多，相反則看空。