消費(fèi)估值或處于合理位置

陳軍：今年更多的是一個(gè)半導(dǎo)體、硬科技的世界，在那里的都是英雄，消費(fèi)這里壓力特別大。但是到這個(gè)時(shí)點(diǎn)是不是感覺(jué)消費(fèi)有點(diǎn)意思了，我不知道你心里有什么感覺(jué)？

東吳基金趙梅玲：大家都知道，我對(duì)于投資的方向，因?yàn)閺臉I(yè)的時(shí)間比較長(zhǎng)，也經(jīng)歷過(guò)牛熊，所以整體來(lái)看，投資的角度來(lái)看是相對(duì)比較穩(wěn)健的。如果是在今年年初說(shuō)要發(fā)一個(gè)消費(fèi)成長(zhǎng)的基金，在那個(gè)時(shí)候建倉(cāng)相對(duì)來(lái)說(shuō)壓力比較大。特別是在那個(gè)時(shí)候，市場(chǎng)估值處于歷史上相對(duì)比較高的位置，而且對(duì)于一些行業(yè)龍頭溢價(jià)也是比較高。

當(dāng)時(shí)行業(yè)跟龍頭都屬于雙高估值的情況下，去建倉(cāng)買消費(fèi)，找標(biāo)的，找性價(jià)比，去構(gòu)建組合的壓力就會(huì)非常大。經(jīng)歷了大半年估值調(diào)整，站在現(xiàn)在的這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，消費(fèi)正在往性價(jià)比越來(lái)越高的方向去演進(jìn)。

今年以來(lái)整個(gè)消費(fèi)在估值調(diào)整的過(guò)程當(dāng)中，盡管基金業(yè)績(jī)的壓力有點(diǎn)大，但是我們細(xì)細(xì)地回顧一下，這些消費(fèi)行業(yè)的商業(yè)模式和盈利模式是不是受到了比較大的沖擊，未來(lái)能不能持續(xù)。主流賽道和行業(yè)龍頭方面，其實(shí)基本面并沒(méi)有出現(xiàn)比較大的變化，盈利模式也沒(méi)有特別大的改變。

在這種情況下，經(jīng)歷了大半年估值的調(diào)整，這些公司盈利增速往后看是可持續(xù)的，性價(jià)比就逐步顯現(xiàn)。從今年下半年往明年去看，消費(fèi)大部分賽道的基本面正處于穩(wěn)步改善的過(guò)程當(dāng)中，而且在明年會(huì)顯現(xiàn)的更為明顯一些，估值調(diào)整的比較合理。

所以在這個(gè)時(shí)點(diǎn)上發(fā)一個(gè)消費(fèi)成長(zhǎng)的基金，去尋找可投資的標(biāo)的、性價(jià)比組合的構(gòu)建，相對(duì)來(lái)說(shuō)是一個(gè)比較好的時(shí)候，我內(nèi)心是比較有信心的。

CXO行業(yè)行業(yè)具備投資機(jī)會(huì)

陳軍：有什么醫(yī)療的機(jī)會(huì)？因?yàn)槿丝诮Y(jié)構(gòu)老齡化，包括小孩子優(yōu)生優(yōu)育以后，有什么樣的醫(yī)療方面的機(jī)會(huì)呢？

趙梅玲：老齡人口絕對(duì)數(shù)量的快速提升，另一個(gè)隨著可支配收入的增加，在健康、養(yǎng)老、醫(yī)療服務(wù)方面投資的需求提升。因?yàn)榇蠹覍?duì)于健康的意愿，包括生活質(zhì)量的要求會(huì)越來(lái)越高，所以一些專業(yè)的醫(yī)療服務(wù)，包括醫(yī)療器械，包括創(chuàng)新藥投資的機(jī)會(huì)體現(xiàn)的更為明顯。

舉個(gè)例子，比如說(shuō)一些眼科、牙科，這些專業(yè)的醫(yī)療服務(wù)賽道在過(guò)去，包括在未來(lái)，它屬于一個(gè)快速的擴(kuò)張，并且滲透率提速的過(guò)程，這很像其他大消費(fèi)領(lǐng)域規(guī)模化擴(kuò)張的模式。這樣一個(gè)規(guī)模化的擴(kuò)張和復(fù)制帶來(lái)投資當(dāng)中成長(zhǎng)的機(jī)會(huì)是大消費(fèi)的基金經(jīng)理更容易清晰把握的機(jī)會(huì)。

另外一個(gè)，老齡化帶動(dòng)創(chuàng)新藥需求快速增長(zhǎng)，而為創(chuàng)新藥服務(wù)的CXO行業(yè)，一方面又受益于工程師的紅利，另一方面又是醫(yī)療外包的商業(yè)模式，以一個(gè)相對(duì)規(guī)?；膬?yōu)勢(shì)去獲取創(chuàng)新藥成果非常好的模式，未來(lái)的成長(zhǎng)是長(zhǎng)期看好的。

陳軍：CXO市場(chǎng)今年以來(lái)也非常不錯(cuò)，它在全球的范圍當(dāng)中，CXO到底有沒(méi)有優(yōu)勢(shì)？

趙梅玲：相對(duì)其他的國(guó)家來(lái)說(shuō)，我們國(guó)家CXO的發(fā)展比較晚，但是增速非常快，而且為創(chuàng)新藥服務(wù)的這些CXO行業(yè)正在趕上，并且趕超國(guó)外一些行業(yè)當(dāng)中的龍頭。其中規(guī)模優(yōu)勢(shì)會(huì)非常明顯，首先工程師紅利體現(xiàn)得非常顯著，同時(shí)企業(yè)的專業(yè)化服務(wù)能力，在為這些國(guó)外創(chuàng)新藥企業(yè)服務(wù)中得到了明顯體現(xiàn)，龍頭實(shí)現(xiàn)了非常快的增長(zhǎng)。此外，國(guó)內(nèi)快速對(duì)抗疫情的反應(yīng)能力，包括我們供應(yīng)優(yōu)勢(shì)也使得在整個(gè)疫情過(guò)程當(dāng)中，我們的CXO服務(wù)行業(yè)優(yōu)勢(shì)得到了集中的體現(xiàn)，是其獲取訂單的能力。目前，行業(yè)業(yè)績(jī)長(zhǎng)期景氣向上，估值處于可接受范圍，作為一個(gè)長(zhǎng)賽道，可以為大家?guī)?lái)長(zhǎng)期的回報(bào)。

醫(yī)美在規(guī)范中不斷發(fā)展

陳軍：我們聊聊其他的新興消費(fèi)，比如說(shuō)醫(yī)美、盲盒，這個(gè)在市場(chǎng)當(dāng)中不斷地刷屏，新興消費(fèi)的成長(zhǎng)體現(xiàn)在哪里呢？

趙梅玲：我始終認(rèn)為，新興消費(fèi)都是由年輕人創(chuàng)造的，所以年輕人消費(fèi)的需求和消費(fèi)的意愿會(huì)創(chuàng)造出很多新的商業(yè)模式和新的消費(fèi)機(jī)會(huì)。首先從醫(yī)美行業(yè)來(lái)說(shuō)，它其實(shí)本來(lái)就存在，但是為什么這幾年快速增長(zhǎng)，而且獲得我們二級(jí)市場(chǎng)的關(guān)注，我們認(rèn)為就是因?yàn)槟贻p的消費(fèi)人群在快速地加入到這個(gè)行業(yè)當(dāng)中，有比較好的需求爆發(fā)。

第一個(gè)，年輕人消費(fèi)對(duì)于美的追求更個(gè)性化，更有獨(dú)立的見(jiàn)解，這是從消費(fèi)本身來(lái)說(shuō)；第二個(gè)，隨著競(jìng)爭(zhēng)的壓力增加，求職壓力也增加，大家對(duì)于自身外形的要求提高得越來(lái)越快，剛好醫(yī)美滿足了這樣的需求。第一個(gè)就是通過(guò)醫(yī)療服務(wù)的手段，另外一個(gè)是從產(chǎn)品本身能夠?qū)崿F(xiàn)容貌變化，顯著地提升自信，這個(gè)市場(chǎng)就是因?yàn)槟贻p消費(fèi)人群的涌入，從而帶來(lái)了比較快的增長(zhǎng)。

而且目前龍頭的市占率比較低，而行業(yè)增速非?？?。隨著市場(chǎng)規(guī)范的程度或者制度的不斷完善，行業(yè)正在往健康化的方向去發(fā)展。這個(gè)過(guò)程非常有利于正規(guī)化、陽(yáng)光化的企業(yè)去做大做強(qiáng)。我們正需要在規(guī)范的過(guò)程當(dāng)中獲取這些龍頭公司快速成長(zhǎng)的投資機(jī)會(huì)，而且也能幫規(guī)避行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。

在酒類分化中尋找成長(zhǎng)

陳軍：說(shuō)到消費(fèi)，白酒是不得不說(shuō)的，剛才有小伙伴已經(jīng)提到白酒了，白酒、高度酒、低度酒、啤酒，這些方面你有什么觀點(diǎn)嗎？

趙梅玲：酒有一個(gè)比較明顯的特征，它的品牌壁壘是非常高，所以這塊是其他的消費(fèi)品難以比擬的，而且它的品牌溢價(jià)帶來(lái)一個(gè)非常好的盈利空間和長(zhǎng)期的可持續(xù)性。所以一直以來(lái)以白酒為例，才能成長(zhǎng)出那么多的大公司。

目前各個(gè)酒類的投資精彩紛呈，而從發(fā)展階段看，酒的消費(fèi)趨勢(shì)從高度酒慢慢地往低度酒、預(yù)調(diào)酒、果味酒等等去滲透和延伸。從商業(yè)模式的穩(wěn)定性來(lái)看，高端白酒和次高端白酒在當(dāng)中是一個(gè)非常好的投資機(jī)會(huì)。

高端白酒的滲透率和品牌溢價(jià)給大家?guī)?lái)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的確定性，我們覺(jué)得在其他的消費(fèi)品當(dāng)中是首屈一指的。從短期看，未來(lái)的“十四五”規(guī)劃來(lái)看，他們的可持續(xù)性面臨的不確定性是比較低的，今年調(diào)整的比較多，在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)往后看，高端白酒這塊的性價(jià)比正在逐步地體現(xiàn)，我們?cè)谙M(fèi)成長(zhǎng)的基金當(dāng)中，在高端白酒上面一定會(huì)有比較明顯的體現(xiàn)。

陳軍：“十四五”來(lái)說(shuō)，整體白酒的增速，不管是哪一個(gè)，增速比起“十三五”來(lái)說(shuō)也是往下的，所以我想問(wèn)的是在白酒或者做所有的酒精品類當(dāng)中，你會(huì)怎么來(lái)挑？

趙梅玲：就像軍總說(shuō)的，它也會(huì)有分化。我們覺(jué)得對(duì)于酒類投資或者其他的投資，長(zhǎng)期來(lái)看都是來(lái)源于增長(zhǎng)的，要在這當(dāng)中找到差異化的、可持續(xù)的增長(zhǎng)。

原來(lái)的情況下，白酒有非常好的價(jià)值產(chǎn)業(yè)鏈，可以獲得豐厚的收入，所以它不需要做像傳統(tǒng)飲料那么激烈廝殺，但是未來(lái)隨著酒類往多樣化的方向去演進(jìn)，特別是老齡化的趨勢(shì)，我們覺(jué)得在這些白酒當(dāng)中會(huì)出現(xiàn)一些分化。

首先看好的是次高端的有底蘊(yùn)的白酒的全國(guó)化的擴(kuò)張，這塊的成長(zhǎng)確定性比較高。一方面它有品牌基礎(chǔ)、有消費(fèi)基礎(chǔ)，只要在激勵(lì)合適的基礎(chǔ)上，往全國(guó)擴(kuò)張的過(guò)程當(dāng)中增速持續(xù)性也比較好。

陳軍：我總結(jié)一下，梅玲看重酒，第一看重確定性，但真正要下手買股票，她是選當(dāng)中的成長(zhǎng)。

趙梅玲：在這當(dāng)中，我們會(huì)挖掘多樣化酒類的投資機(jī)會(huì)。大家的印象中，中國(guó)的啤酒都是水啤，基本沒(méi)什么差異性，口感也不是很好，這種情況下，啤酒經(jīng)歷了接近6-7年產(chǎn)量的下降之后，它的競(jìng)爭(zhēng)格局大幅地改善。

目前來(lái)看，前五大市場(chǎng)集中度達(dá)到了接近90%的水平，所以供給格局大幅改善，特別是啤酒是一個(gè)工業(yè)釀造的啤酒，它的規(guī)模優(yōu)勢(shì)就開(kāi)始體現(xiàn)了。

過(guò)去的幾年經(jīng)歷了啤酒的第一階段，供給格局開(kāi)始改善，成本的改善帶來(lái)利潤(rùn)的提升，盡管銷量下降，但是利潤(rùn)增速非常好。

目前進(jìn)入的是第二個(gè)階段，開(kāi)始有一些公司做出了差異化的產(chǎn)品，并且得到了市場(chǎng)的認(rèn)可。差異化的產(chǎn)品在供給格局比較好的情況下，它容易實(shí)現(xiàn)一個(gè)比較低的獲客成本帶來(lái)的消費(fèi)升級(jí)，給我們投資來(lái)說(shuō)帶來(lái)的是確定性的、高質(zhì)量的成長(zhǎng)。

另外對(duì)于年輕人的消費(fèi)，特別是以前沒(méi)有挖掘的一些女性消費(fèi)市場(chǎng)，比如說(shuō)果味酒、預(yù)調(diào)酒，它可能沒(méi)有傳統(tǒng)啤酒的口感，入口相對(duì)比較容易，這樣的話帶來(lái)一些滲透率提高的新的消費(fèi)人群，也是我們看好的一些方向。