一、地產(chǎn)數(shù)據(jù)走弱引發(fā)需求悲觀預(yù)期

我們?cè)?月18日的簡(jiǎn)評(píng)《交易邏輯轉(zhuǎn)向弱需求，對(duì)未來(lái)不宜過(guò)于悲觀》中指出，近期鋼價(jià)大幅下挫與7月地產(chǎn)數(shù)據(jù)偏差引發(fā)的悲觀預(yù)期有關(guān)。地產(chǎn)表現(xiàn)偏差集中體現(xiàn)在兩個(gè)方面：

1、7月新開(kāi)工增速大幅下行，同比-21%。新開(kāi)工后3-6個(gè)月的打地基階段是單位面積用鋼強(qiáng)度最高的部分，所以市場(chǎng)認(rèn)為新開(kāi)工走弱會(huì)拖累下半年的需求。此外，導(dǎo)致新開(kāi)工走弱最主要的因素是去年“三道紅線”以來(lái)拿地的持續(xù)下行，此前市場(chǎng)寄希望于7-8月22城第二輪集中供地可以階段性緩解土地緊張、提振新開(kāi)工，但前不久集中供地被叫停推遲，進(jìn)一步強(qiáng)化了市場(chǎng)對(duì)新開(kāi)工走弱的悲觀預(yù)期。

2、更嚴(yán)重的問(wèn)題來(lái)自于7月銷售走弱，同比-7.5%。銷售結(jié)束了此前連續(xù)14個(gè)月的正增長(zhǎng)，且從30城成交的周度數(shù)據(jù)來(lái)看，8月地產(chǎn)銷售情況仍在進(jìn)一步惡化，這傳遞了一個(gè)非常不好的信號(hào)。因?yàn)榈禺a(chǎn)自籌資金和國(guó)內(nèi)信貸一直不斷收緊，房企只得愈發(fā)依賴銷售回款進(jìn)行周轉(zhuǎn)，目前銷售回款占地產(chǎn)資金來(lái)源比例已經(jīng)將近60%。去杠桿、趕交付等壓力促使房企趕工意愿較強(qiáng)，支撐用鋼需求。但銷售轉(zhuǎn)弱后，回款的絕對(duì)量在下降、回款的周期也在延長(zhǎng)，將制約房企的趕工能力。7月建筑工程投資增速大幅下降印證了市場(chǎng)的這一擔(dān)憂。

二、存量施工是地產(chǎn)用鋼的基本盤

我們認(rèn)為對(duì)于地產(chǎn)端的用鋼需求不宜過(guò)于悲觀，特別是不能以新開(kāi)工下行速度外推用鋼需求。

2016年以來(lái)，房企展開(kāi)了新一輪擴(kuò)張，為了搶占市場(chǎng)規(guī)模，大型房企普遍推行“高周轉(zhuǎn)”的策略：拿地-開(kāi)工-取得預(yù)售資格-預(yù)售-再拿地。這種擴(kuò)張模式導(dǎo)致房企重視前端開(kāi)工，而放松對(duì)地面以上部分的施工進(jìn)度，導(dǎo)致了嚴(yán)重的“頭重腳輕”現(xiàn)象。我們觀察到，2016-2019年主要作用于施工端的建筑工程投資在開(kāi)發(fā)投資中的占比持續(xù)下行、螺紋表觀消費(fèi)增速持續(xù)低于新開(kāi)工滾動(dòng)測(cè)算的耗鋼面積增速，這說(shuō)明中后端施工存在較多欠賬

2016年以來(lái)，每年商品房銷售都高達(dá)16-18億平，其中高峰期近85%都是預(yù)售房屋。2019年下半年以來(lái)，16年的預(yù)售房屋逐漸進(jìn)入交付期，巨大的交付壓力促使房企轉(zhuǎn)變策略，開(kāi)始加強(qiáng)存量施工的趕工。2020年8月劃定“三道紅線”后房企去杠桿壓力高企，更需要加快竣工結(jié)算、確認(rèn)收益。存量施工的趕工進(jìn)一步強(qiáng)化，構(gòu)成地產(chǎn)端用鋼需求的基本盤，可以很大程度上抵消先開(kāi)工走弱的影響。

雖然銷售回款緊張對(duì)地產(chǎn)趕工會(huì)有一定拖累，但一方面建筑工程投資仍保持正增長(zhǎng)；另一方面，政策希望地產(chǎn)穩(wěn)而非崩，銷售雖有疲態(tài)但不會(huì)持續(xù)失速下行。因此對(duì)施工端趕工強(qiáng)度的走弱幅度不必過(guò)于悲觀，且集中供地只是推遲，大中城市供地不會(huì)缺席，新開(kāi)工增速也有仍有反復(fù)預(yù)期。

三、施工端需求對(duì)鋼價(jià)的支撐遠(yuǎn)未結(jié)束

新開(kāi)工確實(shí)是需求的領(lǐng)先指標(biāo)，但因?yàn)榇媪渴┕さ拇嬖冢麻_(kāi)工增速見(jiàn)頂并不會(huì)導(dǎo)致鋼材需求馬上見(jiàn)頂。典型的就是上一輪09-11年的周期，新開(kāi)工在2010年中見(jiàn)頂，但建筑工程投資到2011年的8、9月份才見(jiàn)頂回落，鋼價(jià)的趨勢(shì)性下跌也出現(xiàn)在2011年8、9月份，而在新開(kāi)工見(jiàn)頂之后高位橫盤了很長(zhǎng)時(shí)間。當(dāng)前新開(kāi)工增速雖然階段性見(jiàn)頂回落，但由于過(guò)去幾年欠賬的存在，預(yù)售催生的施工端趕工壓力將長(zhǎng)期存在；且從中后端投資來(lái)看，安裝工程投資增速與建筑工程投資增速之間仍有較大缺口，后端的安裝工程投資增速不起來(lái)，建筑工程投資增速就未到見(jiàn)頂之時(shí)。

綜前所述，由于存量施工趕工的存在，地產(chǎn)端用鋼需求不存在失速下行風(fēng)險(xiǎn)。且需求是作為與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行共生的變量，由新開(kāi)工增速下行外推下半年用鋼需求大幅負(fù)增長(zhǎng)也不符合客觀規(guī)律。我們認(rèn)為7、8月建材需求走弱除地產(chǎn)端影響外，很大程度上還受到各地疫情散發(fā)和雨季延長(zhǎng)的擾動(dòng)，近期從微觀指標(biāo)上已可以看到需求開(kāi)始好轉(zhuǎn)，隨著疫情消散、雨季結(jié)束、財(cái)政逐步發(fā)力，后期需求增速將有所回升。我們看好旺季需求釋放，需求端過(guò)度悲觀的預(yù)期差需要修正。經(jīng)過(guò)本輪調(diào)整，鋼價(jià)的高升水已經(jīng)被打掉，基本面改善將推動(dòng)鋼價(jià)反彈。