建信基金陶燦：產(chǎn)業(yè)升級(jí)帶動(dòng)消費(fèi)升級(jí)

主持人：我特別想請(qǐng)教一下王博，您對(duì)731半年度政治局經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，您是怎么解讀的？

王漢鋒：這個(gè)會(huì)議的精神基本跟之前市場(chǎng)的預(yù)判是類似的，它包括兩個(gè)層面上的東西，第一個(gè)層面就是短周期的政策管理、周期波動(dòng)管理，這是一部分政策；另外一部分包括長(zhǎng)周期結(jié)構(gòu)性的方向和重點(diǎn)發(fā)力的方向，就是這兩個(gè)層面。

短周期方面，政策應(yīng)對(duì)的角度看，我覺(jué)得基本上一個(gè)大基調(diào)就是預(yù)判經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)慢慢有一些回落，它強(qiáng)調(diào)在上半年成績(jī)的同時(shí)也強(qiáng)調(diào)現(xiàn)在依然面臨不少挑戰(zhàn)和困難，所以這就意味著整個(gè)政策盡調(diào)上是穩(wěn)中趨松的，大家也看到前不久政策開(kāi)始降準(zhǔn)，國(guó)務(wù)院央行開(kāi)始有降準(zhǔn)，所以大的方向上一個(gè)短周期的政策就是逆周期調(diào)節(jié)的政策隨著增長(zhǎng)逐步有所放緩，我們政策是穩(wěn)中趨松的，這是一個(gè)層面。

另外一個(gè)層面就是結(jié)構(gòu)性的政策，還是在強(qiáng)調(diào)高質(zhì)量發(fā)展，所以你看包括強(qiáng)調(diào)專精特新，包括強(qiáng)調(diào)“碳中和”、“碳達(dá)峰”，強(qiáng)調(diào)科技創(chuàng)新，這些東西基本上還是非常重的，包括十九大精神，包括“十四五”規(guī)劃的精神，我們還是在追求高質(zhì)量的發(fā)展。

陶燦：這兩年我們的經(jīng)濟(jì)政策始終是在堅(jiān)持做一個(gè)中長(zhǎng)期正確的事情，說(shuō)實(shí)話這個(gè)事情很重要，對(duì)于股票市場(chǎng)而言是一個(gè)中長(zhǎng)期正確的事情。為了刺激經(jīng)濟(jì)，可能短期一時(shí)爽，但是最后后遺癥會(huì)比較大。所以我們最近幾年一直堅(jiān)持房住不炒，堅(jiān)持控制地方政府引進(jìn)的債務(wù)。我覺(jué)得這是有道理的，還是需要控一下地方債務(wù)和隱性債務(wù)。

為什么在地產(chǎn)行業(yè)會(huì)有三條紅線？對(duì)地產(chǎn)行業(yè)的融資有比較嚴(yán)格的控制，從微觀的角度，每個(gè)家庭自己買房子是一個(gè)合理的選擇，銀行發(fā)放開(kāi)發(fā)貸和按揭貸也是一個(gè)很理性的選擇，是一個(gè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，可是這個(gè)微觀和宏觀上有時(shí)候是對(duì)立的。宏觀上，如果大家還是把房子看得特別重要，配置特別重或者房?jī)r(jià)漲得很高的話，最終對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展構(gòu)成成本拖累的，過(guò)高的房?jī)r(jià)最終都會(huì)影響國(guó)家經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)力，所以宏觀和微觀上總會(huì)有這樣的區(qū)別。

我接觸很多商業(yè)銀行，各地的分行和支行反復(fù)提到按揭貸款需求很旺盛，但是現(xiàn)在額度批不了，最后反映了7月份信貸的數(shù)據(jù)和社融的數(shù)據(jù)，居民中長(zhǎng)期貸款同比增加的就比較少了。按揭貸款不怎么給你放了，從社融上感覺(jué)到城投那邊少了點(diǎn)，居民的中長(zhǎng)期貸款少了點(diǎn)，社融好像滑的有點(diǎn)厲害，但是我覺(jué)得這個(gè)事情從中長(zhǎng)期反而是一個(gè)好事情。

如果想要就整個(gè)社融發(fā)力的話，我們還可以在制造業(yè)發(fā)力，我們還可以在相對(duì)有一些前景的方面去發(fā)力，比如說(shuō)基建項(xiàng)目或者城投。對(duì)股市而言，比如說(shuō)制造業(yè)，今年制造業(yè)整個(gè)行情是比較好的，一直強(qiáng)調(diào)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。我之前也學(xué)習(xí)了王博的推斷，說(shuō)提振一下消費(fèi)是短期的，想消費(fèi)持續(xù)跑起來(lái)必須是老百姓手上有錢、有收入。

老百姓主要是工資收入，所以工資得要漲起來(lái)。而工資要漲起來(lái)意味著什么？意味著產(chǎn)業(yè)得要升級(jí)，所以首先產(chǎn)業(yè)升級(jí)是一個(gè)基礎(chǔ)，然后消費(fèi)升級(jí)才是一個(gè)結(jié)果。下半年結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)在哪里？用一句話來(lái)概括，就是用科技創(chuàng)新的手段實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，讓產(chǎn)業(yè)功能的收入增加，最終達(dá)到消費(fèi)升級(jí)的目標(biāo)。

消費(fèi)復(fù)蘇存在結(jié)構(gòu)性差異

陶燦：比如消費(fèi)股調(diào)整到這個(gè)位置怎么看，比如成長(zhǎng)賽道漲到這個(gè)位置怎么看，我在這里先拋磚引玉一下。

對(duì)我個(gè)人而言，配一個(gè)行業(yè)或者買一個(gè)股票來(lái)說(shuō)，往往首先想的是到底有沒(méi)有比較好的性價(jià)比。剛才王博提到，今年上半年消費(fèi)和消費(fèi)股走得弱是有它內(nèi)生基本面的原因。我們的確也觀察到，像社會(huì)零售總額數(shù)據(jù)，從2016年到2019年的兩位數(shù)增長(zhǎng)，到了2019年變成7%-8%了。

2020年疫情挖了一個(gè)坑，2021年有一個(gè)低基數(shù)，但如果把2020年、2021年復(fù)合來(lái)看，今年前6個(gè)月的社會(huì)零售總額的增速也就只有4%-5%，這個(gè)4%-5%跟2019年的7%-8%還是差一大截。總結(jié)下來(lái)，上半年消費(fèi)股偏弱，整個(gè)消費(fèi)的復(fù)蘇也是偏弱的，同時(shí)消費(fèi)復(fù)蘇偏弱在結(jié)構(gòu)上也體現(xiàn)了差異。

陶燦：高端的消費(fèi)品賣得挺好的，真的很不錯(cuò)，包括今年的房子賣得也OK。汽車?yán)锩娓叨说能囐u得也挺好的，中低端的消費(fèi)品賣得不好，背后反映的是人群收入結(jié)構(gòu)也發(fā)生了變化，高凈值人群的收入從疫情中恢復(fù)的比較好，中低收入人群的收入恢復(fù)的慢，這個(gè)變成了一個(gè)核心因素，高凈值人群有很多財(cái)產(chǎn)性收入比如股票。

Ying Jie:比如買基金。

陶燦：對(duì)，基金也算，基金這兩年的行情還是比較好的。如果單純的只是拿工資的話，你感覺(jué)到壓力會(huì)很多。這導(dǎo)致了今年消費(fèi)股的調(diào)整。提到消費(fèi)，大家可能自然就想到了食品飲料，提到食品飲料就不得不想到白酒，因?yàn)檫^(guò)去的幾年說(shuō)實(shí)話白酒的行情真的很好。

所以今年最優(yōu)策略是白酒，明年最優(yōu)策略還是白酒，今年它發(fā)生了變化，今年的最優(yōu)策略可能不是白酒了。第一，白酒從2014年到2020年12月份就是今年年初，一些龍頭的白酒股股價(jià)漲了20倍，我們很多的基金經(jīng)理都說(shuō)要做基本面投資，掙到公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的錢，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)多少？不到4倍。大家知道估值這個(gè)東西你推上去之后，你是需要還的。

你有兩種方法還。第一種方法可能比較好的是業(yè)績(jī)快速地跟上來(lái)，把估值消化掉，在投資成長(zhǎng)股的時(shí)候往往就是這種思路。高靜態(tài)估值不要緊，只要業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)快，就像我們剛才提到新能源，除了關(guān)注股價(jià)漲幅之外，還得關(guān)注基本面變化幅度，這個(gè)可以消化估值。

如果業(yè)績(jī)沒(méi)有起來(lái)，怎么辦？股價(jià)下跌消化估值。今年一些龍頭的白酒股，業(yè)績(jī)不是特別亮麗，導(dǎo)致在今年這么一個(gè)市場(chǎng)估值的高位有調(diào)整。下半年我們并沒(méi)有把白酒排的比較靠前，反而是把啤酒排的比較靠前一點(diǎn)。可能有點(diǎn)奇怪，啤酒也調(diào)下來(lái)了，但是它的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)今后兩三年可能比高端白酒要容易的多。

軍工行業(yè)正處于投資過(guò)渡期

陶燦：大家可以看到軍工今年走得非常波折，我是把軍工的波折定義為過(guò)渡階段。什么叫過(guò)渡階段？之前國(guó)內(nèi)A股的軍工股的投資主要是炒概念、炒主題，資產(chǎn)注入，院所改制，有時(shí)候你要等，你不知道啥時(shí)候能實(shí)現(xiàn)，甚至是一錘子買賣，搞完了就完事了。

但是這個(gè)事情實(shí)際上在“十四五”開(kāi)局之年已經(jīng)發(fā)生變化了，為什么？因?yàn)槲覀冋麄€(gè)軍工的下游對(duì)應(yīng)的是整個(gè)國(guó)防的建設(shè)，國(guó)防建設(shè)現(xiàn)在非常強(qiáng)調(diào)實(shí)戰(zhàn)演習(xí)和訓(xùn)練，日常的消耗量比較大，采購(gòu)量也是比較有傾斜。原來(lái)我參與的很少，因?yàn)楸澈蠊緵](méi)有創(chuàng)造真實(shí)的持續(xù)的利潤(rùn)，這是有問(wèn)題的，可是它慢慢進(jìn)入了過(guò)渡期，它過(guò)渡到真實(shí)的有基本面的投資階段了。

為什么這么講？比如說(shuō)我們現(xiàn)在演習(xí)真的比原來(lái)多很多，會(huì)導(dǎo)致它的消耗成為易耗品，成為一個(gè)耗材。隨著演習(xí)的強(qiáng)度變大，需求上升到比較高的位置，它的業(yè)績(jī)持續(xù)性就變得很好了。

我們做一個(gè)基本面投資的時(shí)候特別看重兩個(gè)方向，當(dāng)下的高增長(zhǎng)以及未來(lái)的持續(xù)增長(zhǎng)。這兩個(gè)角度正好軍工慢慢的都開(kāi)始扭轉(zhuǎn)了。今年它一季度跌得很厲害，二季度開(kāi)始有訂單了，公告后有比較大的反彈，從目前這個(gè)狀態(tài)的話，整個(gè)的軍工，我們覺(jué)得處于過(guò)渡的階段。那些有業(yè)績(jī)的、有基本面支撐的、增長(zhǎng)有持續(xù)性的公司，逐漸可能會(huì)受到機(jī)構(gòu)加倉(cāng)，當(dāng)然了不是所有的軍工可能都在。

比如說(shuō)飛機(jī)，飛機(jī)賣給下游的軍隊(duì)采購(gòu)之后，一家飛機(jī)的壽命是30年，采購(gòu)?fù)炅丝赡苊髂昃蜎](méi)有了，但是如果是發(fā)動(dòng)機(jī)，它使用量很大的話就是一個(gè)耗材。可能三年就要換一個(gè)發(fā)動(dòng)機(jī)，可能三年之內(nèi)還要做維修，相關(guān)的零部件或耗材的業(yè)績(jī)持續(xù)性就會(huì)比飛機(jī)整機(jī)要好很多。

當(dāng)然了，正因?yàn)樗幱谝粋€(gè)過(guò)渡期，并不是所有人都開(kāi)始認(rèn)識(shí)到它總體上已經(jīng)進(jìn)入了基本面投資的階段，還是抱著原有的方式的話，炒一個(gè)新聞、炒一個(gè)主題，哪個(gè)地方局勢(shì)有點(diǎn)緊張了就炒一炒，我覺(jué)得這種思路是不可持續(xù)的。

這會(huì)導(dǎo)致什么樣的場(chǎng)景呢？比如股票調(diào)的時(shí)候，你擔(dān)心嗎？機(jī)構(gòu)投資者和基金經(jīng)理都擔(dān)心，但是我們會(huì)復(fù)盤一下，它跌到底是什么原因。如果跌是因?yàn)榛久娉鰡?wèn)題了，我就做止損，如果跌的時(shí)候我們發(fā)現(xiàn)基本面還很強(qiáng)勁，我們?cè)撛趺崔k？我們跌的時(shí)候反而敢加倉(cāng)了，我覺(jué)得這是很重要的一個(gè)區(qū)別。