第一部分 行情回顧及邏輯梳理

一、走勢(shì)回顧

圖1：鐵礦石指數(shù)

資料來(lái)源：文華財(cái)經(jīng) 大越期貨整理

回顧今年上半年鐵礦石指數(shù)的行情走勢(shì)，整體來(lái)看是一個(gè)寬幅震蕩過(guò)程，期間伴隨著多次沖高回落，在5月中旬，指數(shù)再次刷新了上市以來(lái)的新高，1-6月份指數(shù)中樞位于1150附近，明顯高于往年水平。

以年后第一個(gè)交易日起算，指數(shù)經(jīng)歷了兩次回落—反彈行情。

第一階段（3月-4月）：3月上旬，市場(chǎng)首先圍繞鋼廠限產(chǎn)進(jìn)行交易，爐料端受到打壓，隨后終端需求正式回歸，蓋過(guò)了限產(chǎn)的影響，在需求邏輯下黑色集體大規(guī)模反彈。在此過(guò)程中伴隨著鋼廠利潤(rùn)的快速擴(kuò)張，在鋼廠高利潤(rùn)下，鐵礦石始終保持著易漲難跌的局面。

第二階段（5月至今）：五一長(zhǎng)假之后市場(chǎng)情緒幾近瘋狂，在經(jīng)歷完“最后的狂歡”，政策風(fēng)險(xiǎn)集中釋放，大商所交割新規(guī)落地，管理層多方發(fā)聲，李克強(qiáng)總理連續(xù)召開(kāi)國(guó)常會(huì)強(qiáng)調(diào)對(duì)于大宗商品的管控措施，為黑色市場(chǎng)降溫，盤面迎來(lái)快速回落。在短期風(fēng)險(xiǎn)宣泄之后，國(guó)內(nèi)相關(guān)發(fā)言逐漸緩和，行情又開(kāi)始新一輪向上修復(fù)。同時(shí)建黨100周年臨近，各地限產(chǎn)消息不斷傳出，山西代縣由于礦山事故導(dǎo)致安監(jiān)加嚴(yán)，內(nèi)礦大規(guī)模停產(chǎn)，影響國(guó)產(chǎn)精粉供應(yīng)，行情受到消息面影響劇烈，時(shí)上時(shí)下，整體維持寬幅震蕩。

二、邏輯梳理

1、上半年海外供應(yīng)略不及預(yù)期，預(yù)計(jì)下半年有所改善

今年二季度受制于澳洲港口檢修影響，財(cái)年季末沖量效應(yīng)并不明顯，雖然跟去年同期相比，5月、6月四大礦山月度發(fā)運(yùn)合計(jì)量均有所下移，但力拓減量尤為顯著，明顯低于歷年同期水平，其中與4月相比，6月發(fā)貨量減少24.3%，這也直接推動(dòng)了PB粉的溢價(jià)走高。但力拓全年發(fā)運(yùn)目標(biāo)并未發(fā)生改變，若全年維持原有的發(fā)運(yùn)計(jì)劃，隨著進(jìn)入季節(jié)性發(fā)運(yùn)高峰，預(yù)計(jì)下半年力拓沖量將十分明顯。

2、限產(chǎn)多為臨時(shí)政策，全年計(jì)劃并未有效落實(shí)

自去年年底工信部發(fā)言壓減全年粗鋼產(chǎn)量以來(lái)，限產(chǎn)就一直是市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注的因素，各種限產(chǎn)傳聞也甚囂塵上，目前各個(gè)限產(chǎn)傳聞大多只針對(duì)建黨100周年這一特殊的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，而對(duì)于全年鋼鐵產(chǎn)量生產(chǎn)情況并未有實(shí)質(zhì)性計(jì)劃，各地僅召開(kāi)會(huì)議、公布文件，并未實(shí)際落實(shí)，甚至市場(chǎng)預(yù)期7月之后，唐山部分受限產(chǎn)能將有所釋放。

3、下游如期進(jìn)入季節(jié)性淡季

從全國(guó)建筑鋼材成交量和螺紋鋼表觀消費(fèi)量數(shù)據(jù)中都不難發(fā)現(xiàn)，5月中旬以來(lái)，面對(duì)高價(jià)的鋼材，終端的需求沒(méi)有跟上，終端需求逐步下滑，切換至淡季水平，明顯低于去年同期，鋼材也逐漸進(jìn)入累庫(kù)周期。根據(jù)季節(jié)性規(guī)律，在“金九銀十”到來(lái)之前，終端需求仍有進(jìn)一步回落的可能。

第二部分 基本面分析

一、供需數(shù)據(jù)

1、礦山事故和建黨100周年影響下內(nèi)礦供應(yīng)收縮

圖2：鐵礦石原礦產(chǎn)量（統(tǒng)計(jì)局口徑）

資料來(lái)源：Wind 大越期貨整理

圖3：國(guó)內(nèi)精粉產(chǎn)量（鋼聯(lián)口徑）

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根據(jù)統(tǒng)計(jì)局最新數(shù)據(jù)顯示，2021年5月全國(guó)鐵礦石原礦累計(jì)產(chǎn)量為40578.2萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)17.9%；根據(jù)鋼聯(lián)的口徑，1-5月全國(guó)礦山企業(yè)月度精粉產(chǎn)量累計(jì)值為11296.6萬(wàn)噸，同比增幅7.5%；5月當(dāng)月產(chǎn)量為2400萬(wàn)噸，同比增70萬(wàn)噸，增幅3%。

6月10日，山西省忻州市代縣聶營(yíng)鎮(zhèn)大紅才鐵礦4號(hào)井發(fā)生透水事故，該地是內(nèi)礦生產(chǎn)重點(diǎn)地區(qū)，山西多地礦山均停產(chǎn)接受檢查，山西省2020年鐵精粉產(chǎn)量3500萬(wàn)噸左右，占全國(guó)比例12%。內(nèi)礦停產(chǎn)不斷發(fā)酵，使得國(guó)產(chǎn)礦供應(yīng)減少，在進(jìn)口礦原本并不充裕的情況下，加重了鋼廠與貿(mào)易商對(duì)于后期供應(yīng)情況的擔(dān)憂，在礦山事故和建黨100周年大慶影響下，預(yù)計(jì)6月份國(guó)內(nèi)精粉產(chǎn)量將有明顯下滑。

2、5月份進(jìn)口量環(huán)比繼續(xù)減少

圖4：進(jìn)口數(shù)量：鐵礦砂及其精礦：累計(jì)值

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圖5：進(jìn)口數(shù)量：鐵礦砂及其精礦：當(dāng)月值

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根據(jù)海關(guān)總署最新數(shù)據(jù)顯示，2021年5月全國(guó)鐵礦砂及其精礦累計(jì)進(jìn)口量為47177萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)6%，增速環(huán)比減少6個(gè)百分點(diǎn)；5月當(dāng)月進(jìn)口量為9857萬(wàn)噸，環(huán)比減少8.91%，同比增加3.17%。5月份進(jìn)口量環(huán)比繼續(xù)減少。

3、短期限產(chǎn)暫告段落，關(guān)注長(zhǎng)期限產(chǎn)落實(shí)情況

圖6：高爐開(kāi)工率：全國(guó)

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圖7：日均鐵水產(chǎn)量

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二季度全國(guó)163家鋼廠高爐開(kāi)工率一直在60%附近低位徘徊，受到鋼廠生產(chǎn)利潤(rùn)低位的影響，鐵水產(chǎn)量也受到明顯的限制，自6月以來(lái)，明顯低于去年同期水平。各地限產(chǎn)傳聞時(shí)有傳出，但從具體執(zhí)行來(lái)看，大多為應(yīng)對(duì)建黨100周年而采取的臨時(shí)性限產(chǎn)政策，這從本周鋼廠生產(chǎn)數(shù)據(jù)驟降之中也可看到，七一之后這部分限制產(chǎn)能將逐步恢復(fù)，而對(duì)于全年壓減粗鋼產(chǎn)量的長(zhǎng)期目標(biāo)仍缺乏具體落實(shí)行為，需要持續(xù)關(guān)注限產(chǎn)政策實(shí)施情況。

二、供需格局分析

1、澳洲發(fā)貨不及預(yù)期，下半年關(guān)注力拓沖量

圖8：巴西鐵礦石發(fā)貨量

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圖9：澳洲鐵礦石發(fā)至中國(guó)貨量

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圖10：中國(guó)鐵礦石到港量：中國(guó)45港

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圖11：淡水河谷發(fā)貨量：月度

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圖12：力拓發(fā)貨量：月度

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圖13：必和必拓發(fā)貨量：月度

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圖14：福蒂斯丘發(fā)貨量：月度

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圖15：PB粉–金布巴粉

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供應(yīng)端整體來(lái)看并未發(fā)生明顯變化，港口高低品結(jié)構(gòu)性矛盾仍在持續(xù)。從3月以來(lái)，北方港口高品礦占比不斷減少，而中低品礦占比不斷提升。巴西方面，發(fā)貨量基本與去年同期維持一致，而澳洲方面相較去年有所減量。今年二季度受制于港口檢修影響，澳洲財(cái)年季末沖量效應(yīng)并不明顯，力拓減量尤為顯著，明顯低于歷年同期水平，這也直接推動(dòng)了PB粉的溢價(jià)走高。但力拓全年發(fā)運(yùn)目標(biāo)并未發(fā)生改變，若全年維持原有的發(fā)運(yùn)計(jì)劃，隨著進(jìn)入季節(jié)性發(fā)運(yùn)高峰，預(yù)計(jì)下半年力拓沖量將十分明顯。

2、終端市場(chǎng)淡季持續(xù)，需求承壓

圖16：五大品種表觀消費(fèi)

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圖17：全國(guó)建筑鋼材成交量

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從近期的鋼材數(shù)據(jù)來(lái)看，鋼材全面進(jìn)入累庫(kù)周期，5月中旬以來(lái)，面對(duì)高價(jià)的鋼材，終端的需求沒(méi)有跟上，表觀消費(fèi)量與建材成交量均出現(xiàn)明顯的下行，低于去年同期水平，終端需求進(jìn)入季節(jié)性的淡季。根據(jù)季節(jié)性規(guī)律，在“金九銀十”到來(lái)之前，終端需求仍有進(jìn)一步回落的可能。

三、產(chǎn)業(yè)狀態(tài)

1、鋼廠利潤(rùn)弱現(xiàn)實(shí)，強(qiáng)預(yù)期

圖18：高爐生產(chǎn)利潤(rùn)

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圖19：虛擬利潤(rùn)

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當(dāng)下測(cè)算的螺紋鋼即期生產(chǎn)利潤(rùn)處于極低水平，創(chuàng)下今年年初以來(lái)的新低，而盤面利潤(rùn)雖有回落，幅度有限，近期甚至出現(xiàn)明顯反彈，從絕對(duì)高度來(lái)看，仍處于歷年同期較高水平。這種鋼廠利潤(rùn)的弱現(xiàn)實(shí)，強(qiáng)預(yù)期格局一定程度上反應(yīng)了當(dāng)下市場(chǎng)對(duì)于全年限產(chǎn)情況的預(yù)期，若下半年能夠有效落實(shí)，鋼廠利潤(rùn)勢(shì)必會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)張。

2、中高品澳粉稀缺，港口結(jié)構(gòu)性矛盾持續(xù)

圖20：入爐品位：燒結(jié)礦

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圖21：北方港口MNPJ庫(kù)存

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圖22：PB粉庫(kù)存

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圖23：紐曼粉庫(kù)存

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港口高低品結(jié)構(gòu)性矛盾仍在持續(xù)，從3月以來(lái)，北方港口高品礦占比不斷減少，目前有部分鋼廠即期測(cè)算利潤(rùn)已為負(fù)值，由于澳洲港口檢修以及力拓發(fā)運(yùn)不及預(yù)期等因素影響，中高品澳礦稀缺，鋼廠不斷調(diào)低入爐品位。面對(duì)高溢價(jià)的PB粉，鋼廠出于控制成本的考慮增加了金布巴粉、麥克粉、紐曼粉等與PB粉指標(biāo)相似的粉礦的用量，以部分替代PB粉。根據(jù)點(diǎn)鋼網(wǎng)資訊，雖然近期低品礦供應(yīng)充足且價(jià)格低廉，但考慮到費(fèi)焦以及高爐穩(wěn)定性，鋼廠對(duì)低品礦的用量始終持一個(gè)比較謹(jǐn)慎的態(tài)度，僅對(duì)小指標(biāo)較好的楊迪粉青睞有加。

第三部分 期貨市場(chǎng)表現(xiàn)及技術(shù)面

1、低品礦基差與去年水平相當(dāng)

圖24：超特05基差

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圖25：超特09基差

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圖26：PB01基差

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圖27：PB09基差

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當(dāng)下超特粉與楊迪粉的折盤面價(jià)格最低，盤面定價(jià)主要以低品礦為主，以超特粉作為現(xiàn)貨基準(zhǔn)來(lái)看，截至7月1日，09合約基差為127.5元/噸，基差率為9.86%，與去年同期水平基本處于一致。

2、技術(shù)面維持寬幅震蕩

圖28：鐵礦石09合約

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從6月份以來(lái)，09合約一直維持寬幅震蕩。從上方來(lái)看，盤面共三次試圖突破1255，均受到較強(qiáng)阻力；從下方來(lái)看，盤面在1100附近受到兩次有效支撐。預(yù)計(jì)后市仍維持1100-1255寬幅震蕩。

第四部分 總結(jié)

從供應(yīng)來(lái)看。國(guó)產(chǎn)礦方面，受到山西代縣礦山事故和建黨100周年大慶影響，預(yù)計(jì)6月份國(guó)內(nèi)精粉產(chǎn)量將有明顯下滑，但隨著7月份到來(lái)，內(nèi)礦供應(yīng)將逐漸恢復(fù)；進(jìn)口礦方面，受制于港口檢修影響，澳洲財(cái)年季末沖量效應(yīng)并不明顯，力拓減量尤為顯著，明顯低于歷年同期水平。但力拓全年發(fā)運(yùn)目標(biāo)并未發(fā)生改變，隨著進(jìn)入季節(jié)性發(fā)運(yùn)高峰，預(yù)計(jì)下半年力拓沖量將十分明顯。

從需求來(lái)看，鋼材全面進(jìn)入累庫(kù)周期，5月中旬以來(lái)，面對(duì)高價(jià)的鋼材，終端的需求沒(méi)有跟上，表觀消費(fèi)量與建材成交量均出現(xiàn)明顯的下行，低于去年同期水平，終端需求進(jìn)入季節(jié)性的淡季。根據(jù)季節(jié)性規(guī)律，在“金九銀十”到來(lái)之前，終端需求仍有進(jìn)一步回落的可能。

從生產(chǎn)利潤(rùn)看，目前各地限產(chǎn)消息大多只針對(duì)建黨100周年這一特殊的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，而對(duì)于全年鋼鐵產(chǎn)量生產(chǎn)情況并未有實(shí)際落實(shí)。鋼廠利潤(rùn)的弱現(xiàn)實(shí)，強(qiáng)預(yù)期格局一定程度上反應(yīng)了當(dāng)下市場(chǎng)對(duì)于全年限產(chǎn)情況的預(yù)期，若下半年能夠有效落實(shí)，鋼廠利潤(rùn)勢(shì)必會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)張。

綜上，限產(chǎn)仍是行情的主線邏輯，在終端需求季節(jié)性淡季牽制下，雖然七一之后前期燜爐鋼廠恢復(fù)生產(chǎn)，但實(shí)際帶來(lái)的利好有限，操作上建議可考慮9-1正套或待盤面鋼廠利潤(rùn)調(diào)整后布局做多鋼廠利潤(rùn)的頭寸。