2021年上半年黃金價(jià)格呈現(xiàn)先跌后漲的V形走勢(shì)，倫敦黃金1月4日到1943.2美元/盎司，創(chuàng)上半年金價(jià)高點(diǎn)，后震蕩下行，3月8日到1687.05美元/盎司，創(chuàng)上半年最低，其后金價(jià)震蕩反彈，又在6月2日達(dá)到1902.75美元/盎司的上半年次高。

上半年金價(jià)整體估值不高，其走勢(shì)仍受到美債實(shí)際利率、美元指數(shù)和風(fēng)險(xiǎn)偏好等因素的影響，其中美債實(shí)際利率和美元指數(shù)是主要影響因素，重要程度從美債實(shí)際利率切換到美元指數(shù)，近期又有回到美債實(shí)際利率方面。展望未來(lái)，我們從危機(jī)后期的商品走勢(shì)經(jīng)驗(yàn)看黃金價(jià)格的中長(zhǎng)期趨勢(shì)，從美債實(shí)際利率、美元指數(shù)和風(fēng)險(xiǎn)偏好等因素的變動(dòng)看黃金價(jià)格的短期波動(dòng)。

從2012年QE后金價(jià)走勢(shì)看黃金中長(zhǎng)期仍有下跌可能

2020年為應(yīng)對(duì)疫情沖擊，全球央行大幅放水托底經(jīng)濟(jì)和預(yù)期，隨時(shí)疫情的好轉(zhuǎn)和經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，美聯(lián)儲(chǔ)退出的預(yù)期越來(lái)越強(qiáng)。從2008年金融危機(jī)后美聯(lián)儲(chǔ)幾次退出QE經(jīng)驗(yàn)看，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議中談到縮減后8個(gè)月，縮減寬松政策將落地，2021年4月議息會(huì)議已經(jīng)開(kāi)始討論縮減，2021年年底大概率正式開(kāi)始縮減寬松，但2021年與2012年相比，危機(jī)的成因不同，2021年經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的前景更樂(lè)觀(guān)，美國(guó)居民杠桿水平也較低，因此不排除縮減寬松的措施在9月或11月議息會(huì)議中落地的可能。

對(duì)照2012年美聯(lián)儲(chǔ)退出QE時(shí)，主要商品絕對(duì)價(jià)格變動(dòng)次序和幅度，貴金屬>有色金屬>原油是商品趨弱的順序，黃金和白銀甚至在通脹預(yù)期下降前就開(kāi)始下跌，截至2013年中金銀價(jià)格最低點(diǎn)，黃金下跌近50%，白銀下跌近87%。

目前商品市場(chǎng)的情況與2012年時(shí)的情況很類(lèi)似，銅對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的表達(dá)已經(jīng)比較充分，原油可能仍有支撐，因此從中長(zhǎng)期角度，黃金走勢(shì)可能按照2012年美聯(lián)儲(chǔ)退出QE時(shí)的類(lèi)似表現(xiàn)出現(xiàn)持續(xù)下跌的走勢(shì)，金銀比價(jià)的上行將是貴金屬調(diào)整的開(kāi)始。

未來(lái)實(shí)際利率仍將是金價(jià)主要影響因素

短期可能仍偏震蕩

近期，美國(guó)ISM制造業(yè)和非制造業(yè)PMI相繼出現(xiàn)回落，金融市場(chǎng)也開(kāi)始交易美國(guó)經(jīng)濟(jì)和通脹在三季度見(jiàn)頂。從消費(fèi)、私人投資中的非住宅投資和住宅投資走勢(shì)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面確有三季度見(jiàn)頂?shù)目赡堋?/p>

盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面可能三季度見(jiàn)頂，但由于美國(guó)庫(kù)存周期仍可能累積，美國(guó)經(jīng)濟(jì)即使見(jiàn)頂，預(yù)計(jì)下行速度也不會(huì)很快，同時(shí)，美國(guó)就業(yè)仍在恢復(fù)中，美國(guó)經(jīng)濟(jì)刺激政策仍可能存在，這也保證了美國(guó)經(jīng)濟(jì)不會(huì)很快下滑。未來(lái)美國(guó)仍將朝著Taper方向前進(jìn)。

金價(jià)從2021年6月再度下跌后，開(kāi)啟震蕩偏強(qiáng)走勢(shì)，其原因是金價(jià)和美債實(shí)際負(fù)相關(guān)性再度增強(qiáng)和美債利率持續(xù)趨弱。目前看全球絕大部分資產(chǎn)已經(jīng)恢復(fù)至新冠疫情前的水平，但美債實(shí)際利率仍明顯低于疫情前的水平，未來(lái)美債實(shí)際利率仍將抬升，因此金價(jià)與美債實(shí)際利率在保持目前相關(guān)性的前提下，預(yù)計(jì)未來(lái)金價(jià)仍有壓力。

從經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的差異、貨幣擴(kuò)張速度差、利差和CFTC凈多頭占比看，預(yù)計(jì)未來(lái)美元不會(huì)趨勢(shì)上行，但也不會(huì)趨勢(shì)下跌，美元指數(shù)的走勢(shì)仍將保持震蕩走勢(shì)，其對(duì)黃金價(jià)格的影響可能不會(huì)很明顯。

總　結(jié)

綜合看，未來(lái)美國(guó)將繼續(xù)朝向Taper方向前進(jìn)，預(yù)計(jì)9月或11月議息會(huì)議上可能開(kāi)始真正的退出動(dòng)作。按照2012年美聯(lián)儲(chǔ)退出過(guò)程的經(jīng)驗(yàn)看，黃金很早出現(xiàn)跌勢(shì)，而目前金融市場(chǎng)情況與2012年的情況很相似，因此中長(zhǎng)期黃金價(jià)格仍可能承壓。短期看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能在三季度見(jiàn)頂，但在庫(kù)存周期支撐下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑不會(huì)很快。同時(shí)，與全球絕大部分資產(chǎn)相比，美債實(shí)際利率仍處于絕對(duì)低位，未來(lái)實(shí)際利率上行也是大概率事件，這樣可能使得金價(jià)承壓。2021年上半年，美元指數(shù)對(duì)黃金價(jià)格的影響程度一定超過(guò)美債實(shí)際利率，但從目前時(shí)點(diǎn)看未來(lái)，美元指數(shù)不會(huì)出現(xiàn)趨勢(shì)走勢(shì)，其對(duì)黃金價(jià)格的影響程度也可能減弱，美債實(shí)際利率仍是需要密切關(guān)注的主要影響因素。