受央行超預期全面降準影響，國債期貨價格打破了近期的盤整情況，近一周，10年期國債期貨主力合約價格上漲 1.11%至99.37元，創(chuàng)2020年8月以來的新高。各期限國債收益率普遍下行，10年期國債收益率下行12BP至2.97%，5年期國債收益率下行13BP至2.83%，2年期國債收益率下行8.4BP至2.55%。

超預期全面降準落地

7月9日，為支持實體經濟發(fā)展，促進綜合融資成本穩(wěn)中有降，央行宣布將于7月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，釋放長期資金約1萬億元。本次降準一是落實7月7日國務院常務會議適時降準要求，促進綜合融資成本穩(wěn)中有降；二是對沖7月到期MLF4000億元，以及彌補7月中下旬稅期高峰和政府債券加快發(fā)行帶來的流動性缺口；三是幫助小微企業(yè)應對上游漲價壓力侵蝕，進一步加大中小微、民營企業(yè)制造業(yè)信貸支持力度。

本次降準釋放長期資金約1萬億元，對沖到期的MLF 4000億元，對沖后剩余6000億元，還需對沖7月中下旬稅期高峰。從財政存款余額變化上看，每年7月財政存款余額都是大幅增加，近三年分別增加4872億、8091億和9345億元，均值為7436億元。央行降準對沖MLF后剩余的資金尚不足以全部對沖稅期高鋒所需要的資金。8月MLF到期6000億元，9月MLF到期7000億元，四季度MLF到期的規(guī)模還有2.45萬億元，即使等額續(xù)作，效果不如降準，邊際上力度減弱。

此外，降準還需要對沖政府債券加快發(fā)行帶來的流動性缺口。今年上半年政府債券發(fā)行進度偏慢，累計新增僅2.45萬億元，比去年同期少1.345萬億元，顯著低于去年同期。按年初新增7.22萬億元國債和地方政府債券測算，下半年還有4.77萬億元政府債券待發(fā)行，三季度月均發(fā)行規(guī)模超過8000億元，對市場產生一定的供給壓力，對資金面也會產生一定沖擊。

社融經濟數據企穩(wěn)

6月末社會融資規(guī)模存量同比增長11%，與上月持平，扭轉了今年以來持續(xù)回落的態(tài)勢，主要是因為票據融資規(guī)模由負轉正，比去年同期顯著增加。隨著政府債券大量發(fā)行，支持中小微企業(yè)的政策出臺，之前拖累社融的分項或逐步恢復，加上居民中長期貸款保持穩(wěn)定，將帶動社融增速企穩(wěn)。

今年上半年，我國出口9.85萬億元，增長28.1%， 6月出口（以人民幣計）同比增20.2%，好于預期和前值，我國外貿出口已連續(xù)13個月實現同比正增長。與2019年同期相比，今年上半年的出口增速依然高達11.27%，6月出口增速為11.64%，并未出現明顯回落，對外貿易穩(wěn)中向好、表現亮眼。下半年，雖然外貿發(fā)展面臨的不確定、不穩(wěn)定因素依然較多，在較高基數的影響下進出口同比增速或將放緩。商務部表示下一步將出臺針對性政策，幫助企業(yè)紓困解難，全力穩(wěn)住外貿外資基本盤，加上全球經濟恢復的大背景下，兩年平均增速仍然有望保持較快增長。此前公布的1—5月國內工業(yè)生產、投資和消費繼續(xù)穩(wěn)步增長，預計各經濟指標兩年平均增速有望繼續(xù)回到疫情前的水平。

持續(xù)寬松空間不大

面對疫情得到控制和全球主要國家釋放巨量流動性，市場對于通貨膨脹抬升的預期較為一致。美國5月CPI同比進一步走高至5%，為2008年8月以來新高，而核心CPI同比由3%上升至3.8%，為1992年以來新高。6月美聯儲議息會議上調了管理利率，將超額準備金利率由0.1%上調至0.15%，將隔夜逆回購利率由0上調至0.05%。同時，點陣圖出現了超預期的變化，更多的票委預期會提早加息，美聯儲官員已經逐步向外傳遞更加鷹派的表態(tài)。

此次降準并不代表央行貨幣政策轉向，更多是央行的常規(guī)數量操作，部分資金用來置換到期的MLF和對沖稅期高鋒，銀行體系流動性總量將保持穩(wěn)定。近期受變異毒株傳播影響，海外疫情有所升級，但整體上國內外經濟仍處在恢復進程中，美聯儲寬松貨幣政策面臨退出，下半年央行再次全面降準和下調政策利率的可能性均較低，持續(xù)寬松空間不大。預計國債期貨價格繼續(xù)上漲持續(xù)性不足，謹防沖高回落。