自6月中旬，滬鋅價格大幅下跌至21000元/噸后，近期又振蕩回升至22000元/噸一線，價格相對堅挺。在供應(yīng)恢復(fù)和消費轉(zhuǎn)淡的過渡期，基本面表現(xiàn)出一定韌性，疊加低庫存對盤面的支撐，鋅價沒有快速下跌。展望三季度，鋅基本面走弱的邏輯較清晰：拋儲進一步加大供應(yīng)壓力，庫存拐點不遠，汽車消費的走弱可能使得淡季更淡，從而成為刺激鋅價下跌的重要驅(qū)動。我們認為，應(yīng)將鋅作為有色板塊中的空頭進行配置，逢高做空是三季度前期的主要交易思路。

汽車消費走弱，或使淡季更淡

汽車消費可能出現(xiàn)較大預(yù)期差。本周中汽協(xié)稱，根據(jù)重點企業(yè)的旬報估計，6月汽車行業(yè)銷量預(yù)估完成192.6萬輛，環(huán)比下降9.5%，同比下降16.3%。先前市場更多討論的是缺芯對汽車生產(chǎn)端的影響，但汽車銷量反映出的消費透支的信號可能更加值得關(guān)注。事實上，自2018年開始，汽車消費就已經(jīng)進入下行通道，雖然新能源汽車銷量有爆炸式增長，滲透率不斷提升，但目前消費體量僅占傳統(tǒng)汽車的5%，過低的絕對數(shù)量難以對汽車的消費總量帶來明顯改善。7—8月本就是汽車產(chǎn)銷的淡季，在2020年高基數(shù)透支需求的壓力下，三季度汽車的需求表現(xiàn)可能較消極。作為鍍鋅的重要消費渠道，汽車需求的弱勢可能加重三季度消費淡季的特征，成為鋅價下跌的重要驅(qū)動。

拋儲加重供應(yīng)壓力，庫存拐點將現(xiàn)

除消費走弱之外，鋅錠的供應(yīng)壓力也在逐漸提升。本周國儲局第一次拋儲成交落地，各地鋅錠成交價基本落在21100—21200元/噸之間，相較本周的現(xiàn)貨成交價來看，折價率高達7%，遠高于同期成交的銅和鋁。拋儲成交價的弱勢，反映市場對鋅的估值偏低。

從鋅的供應(yīng)端來看，6月云南限電結(jié)束后，鋅錠產(chǎn)量預(yù)計將回升至51萬噸附近。鋅精礦加工費緩慢修復(fù)，硫酸價格持續(xù)走高，在冶煉廠利潤修復(fù)的背景下，7—8月鋅冶煉產(chǎn)量有望進一步提升。此外，據(jù)多方消息，本次鋅錠拋儲的總量預(yù)計將在15萬噸以上，占鋅年消費量逾2%，體量較大，拋儲將進一步加大鋅的供應(yīng)壓力。本周鋅錠庫存已經(jīng)開始止跌反彈，我們傾向于在供應(yīng)釋放、消費走淡的背景下，庫存拐點即將出現(xiàn)。

美元反彈利空金屬，鋅基本面長期趨弱

近期宏觀面情緒也偏冷，美債收益率和美元指數(shù)出現(xiàn)背離，在十年期國債收益率下移的同時，美元指數(shù)出現(xiàn)大幅反彈。我們傾向于美元指數(shù)的反彈更多源于歐元的下跌，德爾塔毒株的蔓延可能是近期歐洲市場交易的主要風(fēng)險點，歐元下行對美元指數(shù)形成推漲。從影響上看，一方面美元指數(shù)上行對金屬價格形成利空，另一方面，作為汽車的重要產(chǎn)區(qū)，歐洲經(jīng)濟復(fù)蘇的放緩對鋅的消費同樣存在壓制。

鋅長線基本面走弱的邏輯仍然清晰。鋅的消費增速近年來已經(jīng)顯著放緩，長期汽車輕量化的需求，將對和鋼鐵綁定的鍍鋅消費形成抑制，未來幾年鋅的消費增速預(yù)計維持在1%—2%的低位區(qū)間。而從礦端來看，雖然2020年疫情造成了海外供應(yīng)的減量，但二季度以來，伴隨著海外疫苗接種的推進和國內(nèi)礦山供應(yīng)的恢復(fù)，5月下旬鋅精礦加工費的拐點已經(jīng)出現(xiàn)，全球鋅精礦的供應(yīng)維持增長趨勢。此外，拋儲也在打壓市場對價格的預(yù)期，國儲局單次拋儲體量較靈活，價格反彈幅度過大的話，下月拋儲體量可能提高。隨著市場對頂部的預(yù)期逐漸明朗，滬鋅的反彈空間也在逐漸收窄。