仍有創(chuàng)年內(nèi)新高可能

在行業(yè)景氣輪回中，當(dāng)金融地產(chǎn)消費類龍頭表現(xiàn)偏強時，上證50、滬深300表現(xiàn)會強于中證500。當(dāng)中上游周期資源、科技成長類表現(xiàn)偏強時，中證500表現(xiàn)強于上證50、滬深300。

上半年股指一波多折，先抑后揚，在經(jīng)濟回暖、美債收益率走高、政策回歸常態(tài)背景下，市場風(fēng)格完成了從大市值藍籌股向部分中小市值細分行業(yè)龍頭股切換，資金面進行了再平衡配置，結(jié)構(gòu)分化明顯，消費科技類表現(xiàn)強于金融地產(chǎn)權(quán)重板塊，IC強于IH、IF。下半年股指分化愈發(fā)明顯，但在盈利增長、股市微觀流動性較為充裕的情形下，股指或?qū)⒕徛榔?，迎來年?nèi)重要高點。普漲行情難現(xiàn)，主要以結(jié)構(gòu)分化行情為主。

企業(yè)盈利增速回升

2021年一季報中，主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板營收增速和凈利潤增速較2020年、2019年同期均出現(xiàn)較大幅度回升。有三方面因素：一是源于2020年疫情期間，寬松政策助推企業(yè)從業(yè)績低迷期走出，減稅降費舉措取得較好的效果；二是大宗商品價格上漲到高位后，對上游資源型企業(yè)，中游加工服務(wù)型企業(yè)業(yè)績改善向上推動彈性較大；三是下游部分消費型行業(yè)受益于國內(nèi)疫情管控較好，以及經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型助推，釀酒醫(yī)藥、美容化妝、消費電子類行業(yè)盈利穩(wěn)步上升。

一季度A股業(yè)績增速保持較快增長，下半年或?qū)⒂兴啪?，這與大宗商品價格接近于頂部區(qū)域，上行空間有限，中上游行業(yè)盈利增速高位回落有關(guān)。目前，PPI與CPI差值處于歷史上高位，5月差值達到7.7%，較4月的5.9%擴大了1.8個百分點。后期PPI繼續(xù)向上空間有限，或受制于部分商品供需矛盾緩解影響回落。CPI受經(jīng)濟回暖，下游消費型行業(yè)成本壓力緩解，以及終端需求回升影響或?qū)⒊霈F(xiàn)小幅上行。從行業(yè)配置層面，繼續(xù)關(guān)注大消費投資機會（生物醫(yī)藥、釀酒、化妝品等）。

從歷史上工業(yè)企業(yè)利潤增速與滬深300股指運行趨勢看，兩者有較強的趨同性。當(dāng)工業(yè)企業(yè)利潤增速處于回升狀態(tài)時，滬深300股指以振蕩上行為主；當(dāng)工業(yè)企業(yè)利潤增速處于回落狀態(tài)時，滬深300股指振蕩下行。企業(yè)盈利增速變化是影響股指走勢強弱的重要因素之一。下半年，企業(yè)盈利將繼續(xù)增長，或支撐股指緩慢上行。

中證500表現(xiàn)偏強

鑒于滬深300、上證50、中證500成分股所屬行業(yè)權(quán)重差異，滬深300指數(shù)周期行業(yè)權(quán)重50.72%，消費科技行業(yè)權(quán)重45.64%。上證50指數(shù)周期行業(yè)權(quán)重60.69%，消費科技行業(yè)權(quán)重37.74%。中證500指數(shù)周期行業(yè)權(quán)重54.38%，消費科技行業(yè)權(quán)重41.7%。三大股指行業(yè)權(quán)重風(fēng)格各有側(cè)重。在行業(yè)景氣輪回中，當(dāng)金融地產(chǎn)消費類龍頭表現(xiàn)偏強時，上證50、滬深300表現(xiàn)會強于中證500。當(dāng)中上游周期資源、科技成長類表現(xiàn)偏強時，中證500表現(xiàn)強于上證50、滬深300。

三大股指強弱分化背后源于業(yè)績增長差異，數(shù)據(jù)顯示，2021年中證500指數(shù)主營業(yè)務(wù)收入增速和凈利潤增速分別為15.65%和52.35%，高于滬深300、上證50指數(shù)。從三大股指估值水平看，代表細分行業(yè)龍頭的中小市值股票的中證500、中證1000估值處于歷史低位水平，較上證50、滬深300體現(xiàn)出估值上的優(yōu)勢。截至2021年6月下旬，中證500、中證1000PE估值分別為21.51、35.24，分別位于歷史分位數(shù)11.6%、23.54%。上證50、滬深300PE估值分別為12.4、14.49，分別位于歷史分位數(shù)90.29%、82.55%。2021年上半年，IC表現(xiàn)明顯強于IH、IF，IC活躍合約/IH活躍合約比值從1.53回升至1.95，累計漲幅27.4%。預(yù)計下半年受科技消費行業(yè)景氣度持續(xù)回升影響，IC表現(xiàn)可能會繼續(xù)偏強于IH、IF。

從IC基差變化看，自2021年1月底至2021年2月中旬，中證500活躍合約貼水逐漸收窄，基差均值24.58，較1月中旬調(diào)整階段基差均值35.38，中證500期指貼水收窄近30%。在此期間，中證500主力合約最大漲幅9.6%。3月中下旬至6月中下旬，股指筑底回升，中證500主力活躍合約貼水收窄很明顯，貼水收窄幅度67.4%。在此期間，中證500主力合約最大漲幅12.2%。市場風(fēng)格“高低切換”后，IC貼水仍有收窄可能。

總體上，目前IH、IF偏弱運行，主要還是受到金融、周期等權(quán)重股拖累。未來一段時期金融權(quán)重股即使見底回升，力度和高度或?qū)⒂邢?，在一定程度上制約股指上行空間。鑒于傳統(tǒng)行業(yè)與新興行業(yè)景氣度差異，存量經(jīng)濟環(huán)境下此消彼長是常態(tài)，多IC空IH套利策略仍可以繼續(xù)關(guān)注。

近年來，金融監(jiān)管趨嚴(yán)，需關(guān)注股指上漲至階段高位時，監(jiān)管層釋放出的信號。下半年，在A股整體盈利增長，以及股市微觀流動性比較充裕的驅(qū)動下，股指仍有創(chuàng)下年內(nèi)新高可能。若創(chuàng)下新高后，則逢高減倉，或利用股指期貨逢高做空，規(guī)避風(fēng)險。