一、7月以后供給端大概率將出現(xiàn)邊際增量，但幅度還需觀察

3月以來煤礦生產(chǎn)受制于反腐、安檢、環(huán)保等多重因素制約，煤炭產(chǎn)量處于偏低水平。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，我國1-5月生產(chǎn)原煤16.21億噸，同比增長8.8%，比2019年同期增長9.8%，兩年平均增長4.8%；5月生產(chǎn)原煤32629萬噸，同比增長0.6%，上月為下降1.8%，比2019年同期增長0.6%，兩年平均增長0.3%。

6月煤炭產(chǎn)量大概率已進入階段性低谷。往后看，西北地區(qū)能源整頓大概率將常態(tài)化，未來煤礦生產(chǎn)預計均將依據(jù)核定產(chǎn)能，超產(chǎn)將難以實現(xiàn)，整體煤炭產(chǎn)量較往年有明顯收縮。但從煤炭產(chǎn)量邊際變化角度來看，6月煤炭生產(chǎn)大概率已經(jīng)處于最緊張狀態(tài)之中，7月以后，以及迎峰度夏進入最高峰，煤炭保供或?qū)⒅鼗厣巷L。

今年以來，受制于國際需求偏好，以及澳煤進口的缺失，煤炭進口量始終處于偏低水平。1-5月進口煤炭1.11億噸，同比下降25.2%，其中5月進口2104萬噸，同比下降4.6%。

6月初，浙江、江蘇、福建等海關(guān)全面放開進口煤（除澳煤外）管控，6月底之前到港進口煤貨源可以不計入全年額度。但根據(jù)高頻發(fā)運量數(shù)據(jù)來看，全球發(fā)運至中國的煤炭數(shù)量并未出現(xiàn)回升，甚至有走弱跡象。假設全年進口量依然按照3億噸進行控制，全年進口量走勢大致如圖1（右），6-8月在旺季背景下，煤炭進口量大概率將處于全年偏高水平。

整體而言，7月以后，供應端大概率將出現(xiàn)邊際增量，內(nèi)煤增產(chǎn)幅度還需持續(xù)跟蹤保供實際落地情況。

二、需求保持偏強態(tài)勢

1-5月，全社會用電量同比2019年同期快速增長，且增速有擴大。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，1-5月全國規(guī)模以上工業(yè)發(fā)電量較2019年增長14.25%，增幅較1-4月上升0.39個百分點。其中，火電、水電、核電、風電、太陽能發(fā)電同比2019年分別增長15.74%、-7.94%、20.58%、47.46%和21.25%。

5月份，發(fā)電量同比2019年增長15.91%，增速較4月上升1.39個百分點，其中，火電、水電、核電、風電、太陽能發(fā)電同比分別增長17.65%、-6.73%、26.1%、43.54%、53.56%。僅水電增速較4月有收窄，其他發(fā)電能源增速均有不同程度擴大。

高頻數(shù)據(jù)來看，沿海八省電廠日耗依然維持相對高位。截止6月17日，沿海八省日耗合計201.4萬噸，三日移動平均值較2019年增長16%。按照季節(jié)性走勢，7-8月電廠日耗環(huán)比將有進一步提升。

中下游庫存偏低，且處于下降過程中，迎峰度夏到來之際，電廠仍存補庫需求。圖5港口庫存為北方八港、長江口和廣州港庫存合計值，截止6月18日，港口庫存總計2791.3萬噸，較2020年同期上升7.7%，較2019年下降10.6%，整體庫存處于中位水平。截止6月17日，沿海八省庫存合計2520萬噸，較2020年同期下降10.6%，較2019年同期下降23.4%。整體處于近幾年偏低水平。

三、盤面估值中性

截止6月18日，北港成交價970元/噸，絕對價格處于歷史偏高位置，現(xiàn)貨絕對估值偏高；但相對估值角度來看，產(chǎn)地至港口發(fā)運在盈虧平衡附近，印尼煤進口尚有100元/噸左右的利潤，相對估值偏低。整體現(xiàn)貨端估值中性略偏高。

截止6月18日，主力9月合約貼水130，基差偏大。整體期貨端估值中性。

綜上，動力煤期貨端估值中性，現(xiàn)貨基本面偏好，產(chǎn)業(yè)驅(qū)動向上，但近期政策壓力偏大，期現(xiàn)兩端限價頻頻，中短期盤面大概率以穩(wěn)為主，長期關(guān)注7月以后產(chǎn)地保供實際落地情況。

風險點：需求反季節(jié)性偏弱（下行風險）；產(chǎn)地減產(chǎn)力度進一步擴大（上行風險）