雖然6月A股市場(chǎng)保持日均約9500億元的較高成交水平，但實(shí)際入場(chǎng)的增量機(jī)構(gòu)資金規(guī)模比較有限，公募機(jī)構(gòu)二季度整體呈凈贖回狀態(tài)，主動(dòng)型產(chǎn)品倉(cāng)位保持下降趨勢(shì)，私募機(jī)構(gòu)則沒(méi)有大幅加倉(cāng)的跡象，唯一明顯增量來(lái)自杠桿資金。上述資金行為導(dǎo)致熱門板塊的成交活躍度既未達(dá)到歷史峰值，也未向其他板塊擴(kuò)散。

當(dāng)前熱門行業(yè)的成交情況相較于歷史水平并未過(guò)熱

1）成交集中度：以中信一級(jí)行業(yè)為分類標(biāo)準(zhǔn)，我們計(jì)算了2013年至今各行業(yè)月度成交金額的占比，2021年6月成交占比前5的行業(yè)分別是電子（12.5%）、醫(yī)藥（9.5%）、電力設(shè)備及新能源（8.5%）、計(jì)算機(jī)（8.0%）和基礎(chǔ)化工（7.4%），由此得到6月份排名第1/前3/前5行業(yè)的（合計(jì)）占比分別為12.5%/30.5%/45.9%，該水平與今年1月時(shí)的12.5%/30.8%/43.3%相當(dāng)，高于今年3月時(shí)的9.3%/26.9%/41.9%，反映市場(chǎng)成交集中度確實(shí)有所回升。

但相較于歷史情形，當(dāng)前水平仍稱不上過(guò)熱，例如歷史上排名第1的行業(yè)最高可占全市場(chǎng)成交金額的17.5%（非銀行金融，2014年12月），高出當(dāng)前電子行業(yè)成交占比近5個(gè)ppts；又如歷史上排名前3的行業(yè)成交占比合計(jì)最高可達(dá)到37.0%（電子+計(jì)算機(jī)+醫(yī)藥，2020年2月），高出當(dāng)前水平約6.5ppts。上述數(shù)據(jù)說(shuō)明市場(chǎng)成交集中度確實(shí)有一定幅度提升，但并沒(méi)有達(dá)到過(guò)熱程度。

2）廣義換手率：我們以“行業(yè)月度成交金額”與“行業(yè)流通市值”的比值作為衡量該行業(yè)資金成交活躍度的指標(biāo)，類似于“換手率”。6月成交占比提升最快行業(yè)包括電子（+3.9ppts）、計(jì)算機(jī)（+2.2ppts）、電力設(shè)備及新能源（+1.2ppts）、基礎(chǔ)化工（+1.0ppt）等，上述4個(gè)本月最受益資金集中趨勢(shì)的熱門行業(yè)在6月的換手率分別為170%/202%/127%/170%，環(huán)比5月分別變動(dòng)+42ppts/+54ppts/-3ppts/+13ppts，呈漲跌互現(xiàn)的情況，其中電子行業(yè)（主要貢獻(xiàn)來(lái)自半導(dǎo)體）約170%的換手率已接近今年1月的178%，但仍遠(yuǎn)低于2020年5月的259%；電力設(shè)備及新能源（主要貢獻(xiàn)來(lái)自于光伏和鋰電）最新127%換手率環(huán)比5月甚至小幅下滑，也遠(yuǎn)低于今年1月175%的高點(diǎn)。

機(jī)構(gòu)資金整體保持謹(jǐn)慎，散戶和游資依然主導(dǎo)著市場(chǎng)的成交

私募排排網(wǎng)的調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，6月中旬開(kāi)始，規(guī)模在百億以上的大型私募單周環(huán)比呈大幅減倉(cāng)狀態(tài)，截至6月18日百億私募倉(cāng)位指數(shù)為84.80%，環(huán)比減倉(cāng)2.68ppts，創(chuàng)下今年以來(lái)單周減倉(cāng)之最。

從渠道調(diào)研情況來(lái)看，本周小型私募機(jī)構(gòu)有小幅加倉(cāng)，但目前仍低于今年一季度時(shí)的峰值。

公募機(jī)構(gòu)方面，根據(jù)中信證券量化與配置組測(cè)算，截至6月25日主動(dòng)型公募產(chǎn)品的普通股票型/偏股混合型/靈活配置型倉(cāng)位分別為87.1%/82.2%/57.8%，環(huán)比之前一周-0.2ppts/-0.1ppts/-0.1ppts，均呈下滑狀態(tài)，目前三類產(chǎn)品分別較年初倉(cāng)位水平已經(jīng)降低了1.1/1.8/2.6ppts。

在機(jī)構(gòu)資金保持謹(jǐn)慎的同時(shí)，杠桿資金依然保持著快速流入的狀態(tài)，截至本周三（6月30日），兩市融資余額達(dá)到1.6281萬(wàn)億元，僅3個(gè)交易日較上周五已經(jīng)增加了163億元，接近上周單周增加169億元的水平。

公募機(jī)構(gòu)二季度整體呈凈贖回的狀態(tài)

存量公募基金整體近期面臨較高的凈贖回壓力而呈凈流出狀態(tài)。中信證券渠道調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，二季度樣本基金整體凈贖回率達(dá)到5.2%，高于歷史上一般2%左右的季度凈贖回率，且4-6月呈逐月增加趨勢(shì)，6月單月的月度凈贖回率即達(dá)到3.2%。

我們預(yù)計(jì)一季度新發(fā)基金在二季度的凈贖回規(guī)模為627億元，存量基金（今年一季度之前成立）在二季度的凈贖回規(guī)模約2399億元，因此即便加上二季度新成立基金的1812億元規(guī)模，主動(dòng)權(quán)益類公募基金整體在二季度的資金流為-1215億元，呈凈流出狀態(tài)。

被動(dòng)ETF方面，我們以相對(duì)熱度較高的半導(dǎo)體板塊為例，雖然歷史上半導(dǎo)體ETF的申贖和板塊行情呈反向關(guān)系，但是在自3月下旬啟動(dòng)的本輪半導(dǎo)體行情中，截至6月29日半導(dǎo)體ETF累計(jì)凈流出的資金規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了201.7億元，累計(jì)凈贖回率達(dá)到47.8%，均已超出之前兩輪上漲行情時(shí)的水平。

綜合上述信息，我們認(rèn)為雖然6月A股市場(chǎng)保持日均約9500億元的較高成交水平，但邊際上實(shí)際入場(chǎng)的增量資金規(guī)模有限，導(dǎo)致熱門板塊的成交活躍度既沒(méi)有達(dá)到歷史峰值，也沒(méi)有向其他板塊擴(kuò)散。

風(fēng)險(xiǎn)因素：1）公募基金發(fā)行受市場(chǎng)震蕩影響轉(zhuǎn)冷；2）公募基金贖回超市場(chǎng)預(yù)期；3）海外權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)導(dǎo)致外資避險(xiǎn)撤出。