一、上半年行情回顧 

上半年瀝青價格偏強運行，總體節(jié)奏基本與原油保持一致，但因自身庫存壓力較大，上漲幅度相對小，而回調幅度也相對大，總體可歸納為成本端的強勢推升帶來的震蕩上揚行情。

具體可分為三個階段：1、1月到3月初的上漲行情，為應對下游季節(jié)性淡季，上游煉廠開工率持續(xù)下行，帶來煉廠庫存壓力不大，在原油價格上漲下，現貨價格推漲意愿強，同時市場預期后期的旺季需求較好，期價由此被推升一波。2、3月初在現實淡季需求下，開工率開始重新提升，供應壓力徒增，體現在國內庫存上持續(xù)攀升，在原油價格回調之際，瀝青出現了一波向下的調整行情。3、4月瀝青價格開啟了新一輪的上漲行情，主要因為成本端的推動，以及國內對稀釋瀝青征收消費稅后，后期產量預期將下降，疊加需求旺季逐步臨近，庫存高位回落的預期增強，共同推動瀝青價格繼續(xù)創(chuàng)新高。

二、2021年產量增速或放緩

（一）2021年下半年新增產能放緩

據百川資訊最新數據顯示，上半年瀝青新增產能691萬噸，2020年剔除掉已淘汰的產能，凈新增產能927萬噸。2021年下半年預計還有遼寧寶來的一套350萬噸的常減壓裝置在8月左右投產。這意味著2021年預計產能增速在12%左右。2021年下半年新增產能增速環(huán)比下降。

產能并不是決定產量的唯一因素，2020年因國內原料進口量大增以及煉廠長期受益原油低迷的價格，在生產利潤驅動下，產量大幅攀升，造成2020年的產量增速遠高于產能增速。2021年產能增速下降，疊加原油反彈下煉廠利潤不理想，預計產量增速仍較低。

下半年來看，產量增速將環(huán)比進一步下降，主要是成本抬升下，瀝青生產利潤不理想或將促使部分產量的切換，預計下半年產量增速將有所放緩。

（二）稀釋瀝青征收消費稅將帶來原料成本抬升

2020年美國進一步加大了對委瑞內拉的制裁，造成國內馬瑞油進口量停滯，因多年受到封鎖，委瑞內拉自身的原油產量也出現逐年下降的趨勢。國內基本于2019年9月就停止了直接的馬瑞油進口，轉而進口馬來西亞轉口過來的原料以及其他國家的替代油品原料。

與此同時，我們看到沉寂多年的國內稀釋瀝青進口量，從去年4月份開始大幅攀升，這主要是一季度國內煉廠生產高利潤的驅使其進口原料動力十足，都在積極尋找作為馬瑞油的其他替代品。稀釋瀝青則成為國內煉廠的主要進口標的。在一季度國際原油大幅下挫之際，國內油價因地板價紅利的存在，也促使原油大量的進口，極大地提升了稀釋瀝青的進口量。我們看到去年4月至今，稀釋瀝青的進口量一直呈現井噴勢的增長。這或也說明，瀝青后期要出現原料短缺的可能性不大，其替代品種較多，只要原油沒有出現過度的短缺，瀝青原料或難以出現短缺。

今年5月進口稀釋瀝青量級進一步上升則與國內征收稀釋瀝青消費稅相關。6月12日開始征收消費稅后，煉廠進口的稀釋瀝青加工成本提升約1200元/噸。征稅措施相當于切斷了馬瑞油原料來源。之前的制裁還可以通過從馬來西亞轉口進口到國內的方式來獲得，因此，盡管美國制裁委內瑞拉多年，但國內原料基本沒有實質性短缺過。后期，國內煉廠將通過其他原料來進行替代。但替換品種不多且需要時間，因此，征收稀釋瀝青消費稅的舉措將使得國內短期仍將面臨原料短缺的問題，而原油配額也因此逐步趨緊，配額價格將被提升。

因此，在下半年稀釋瀝青征收消費稅帶來的對于產量的影響將逐步顯現。

（三）下半年煉廠開工率或繼續(xù)回落

2021年初因瀝青生產利潤虧損，帶來煉廠生產積極性不高，開工率持續(xù)下滑，但因瀝青產量基數較大，產量絕對量并沒有下降，同比繼續(xù)回升。煉廠開工率基本跟生產利潤同步變化，在2月份山東煉廠毛利潤達到低位時，煉廠開工率也處于年內低點，期間也因傳統(tǒng)春節(jié)假期即將到來，為應對下游淡季做出的調整。而今年春節(jié)前因國內疫情反復，"就地過年"的政策使得煉廠開工率較往年回升早。5月份煉廠開工率的下降則跟4月份以來焦化利潤的持續(xù)改善有關，在5月瀝青生產利潤見頂之后，部分產量的切換使得開工率重新下滑。

基于原油三季度將在海外需求進一步恢復的帶動下，價格重心有望繼續(xù)上移，則將使得瀝青的生產利潤或在較長時間內無法得到改善，疊加焦化利潤的持續(xù)改善，瀝青的產量因生產利潤的抑制，釋放幅度或不及上半年，或直到瀝青價格的反彈到位才能獲得新的平衡。

（四）瀝青生產利潤難以回升，焦化利潤或維持

在原油價格的強勢下，瀝青生產利潤近年以來持續(xù)處于偏低的位置，在一季度較長時間處于虧損的狀態(tài)。而焦化利潤在年初低迷之后，二季度開始出現明顯改善，這主要跟二季度以來汽柴油消費持續(xù)改善相關。一方面是國內春節(jié)之后，下游施工的重新恢復帶來的提振，另一方面則是海外在疫情趨于穩(wěn)定下，疊加疫苗的上市，制造業(yè)的重新恢復所帶來的需求提升。

下半年來看，尤其三季度是延續(xù)二季度夏季用油高峰，汽柴油消費將會進一步回升，使得焦化當前較好的生產利潤可以維持。消費端的提升以及伊朗石油可能在年底才能重回石油市場，預計原油三季度價格將會有更好的表現，則成本端的抬升將抑制瀝青生產利潤。三季度焦化好于瀝青生產利潤的格局或將維持，除非后期瀝青價格出現明顯的上漲進而才能達到新的平衡。

（五）進口量占比較小，下半年難有增量

國內近些年瀝青產能的持續(xù)增加帶來自給率提高，對應的國內進口量也在緩慢下降。從國內瀝青進口量判斷，從往年季節(jié)性來看，下半年進口總量與上半年基本持平，因國內瀝青進口量中超過一半的量來自韓國，下半年仍需重點關注韓國疫情對國內后期進口量或有的影響。目前韓國疫情基本得到控制，出口或無明顯影響，除非受到其他國家的疫情輸入風險影響。

（六）下半年需求回升

根據百川資訊的數據，截至2021年5月，國內瀝青需求數據表現出旺盛的狀態(tài)，1-5月瀝青需求累計同比增加16%，其中道路建設需求累計同比增加10%，而防水市場需求累計同比增加36%。今年防水市場需求的明顯回升主要跟國內地產后周期，以及基建里面的舊城改造板塊的加大投入有關。我們從防水板塊的股票表現來看，今年大部分龍頭企業(yè)股票價格也是創(chuàng)了歷史新高。

就下半年的判斷，按照季節(jié)性規(guī)律來看，下半年的道路市場需求表現相對更好，而從國內目前的公路交通投資來看，量級明顯超過去年同期。去年全年的道路市場需求達16%，去年因國內對沖疫情影響經濟的宏觀政策，加大了基建等的投入，但因去年部分項目資金尚未到位以及部分區(qū)域洪澇災害的影響，施工將后延到今年，因此我們預計今年的道路需求并不會差于去年。

那么，就今年上半年的道路需求來看，增量并沒有完全釋放，因此，下半年在南方雨水天氣過去之后，將會明顯回升。

從國內攤鋪機銷量來看，近兩年一直維持增長態(tài)勢，但以主銷區(qū)-華東為代表的基差水平卻在一季度之后持續(xù)偏弱，這主要是國內近兩年的產能投放后，產量的大幅提升帶來的供應壓力持續(xù)壓制現貨價格。而單獨看需求的增速，2021年上半年需求同比仍不錯。

從國內的公路投資數據來看，伴隨著國內復工復產的節(jié)奏，2020年上半年呈現的增加態(tài)勢，受益于國內加大基建投入來沖抵疫情的影響，使得2020年相比往年有進一步的增幅。2021年則在2020年基礎上有更大的提升

（七）下半年待去庫存壓力仍較大

2020年四季度以來國內瀝青庫存壓力凸現。去年7 月開始，因煉廠新增產能的陸續(xù)開啟，供應量大幅攀升，與此同時，需求受到國內季節(jié)性雨季的影響，呈現淡季特征。供需格局重新轉弱，庫存開始持續(xù)累積。社會庫存總體呈現的是同比增加的過程，主要因2020年供應量大所致。二季度庫存出現逆季節(jié)的累庫，三季度的去庫也比往年來得要慢，總體去庫幅度不及前一年同期。

今年社會庫存季節(jié)性來看，基于下游需求的逐步恢復，下半年將迎來階級性去庫；但煉廠庫存則需要結合產量來看，畢竟近兩年的新產能投放較多。

尤其是在上半年新增產能大部分投放之后，下半年年正式投產的新裝置增加，產量將逐步釋放。一旦利潤格局逆轉，如果庫存還沒有得到有效的去化，則下半年面臨的價格壓力較大。

（八）成本端支撐強勁

2021年海外疫情在疫苗出臺之后，將呈現逐步復蘇的局面，對于長期壓制原油價格的需求將在今年年得到逐步改善，需求推動疊加伊朗石油重回市場的推遲，預計油價還有回升空間，對于瀝青的成本支撐將進一步顯現。

另外，原油的反彈也將使得煉廠的生產利潤被壓縮，間接對瀝青產量產生階段性的影響。2021年在原油需求看好的前提下，總體利好瀝青價格，三季度原油價格強勢下，該邏輯依然不改。

（九）后期供應減量預期下，基差或有小幅修復

因國內產能基數較大，帶來國內產量一直較為充裕，在下游需求淡季下，今年上半年瀝青基差持續(xù)處于偏低的水平?；钭邉菘傮w維持季節(jié)性波動一季度，在下游需求淡季預期下，期貨價格更為偏弱，帶來基差的小幅走強，二季度在原油價格支撐下，市場情緒平穩(wěn)以及國內下游年后重新帶動下的需求逐步恢復之際，期貨價格表現更強，現實卻因為高庫存壓制，現貨價格表現偏弱，帶來基差卻持續(xù)偏弱。上半年瀝青供應量穩(wěn)步上行，而因需求跟不上供應的增量，煉廠庫存也在持續(xù)累庫中。目前基差仍處于偏弱的狀態(tài)，后期關注基差變化對盤面價格的指引。

2021年下半年供應壓力增速減緩，需求也將迎來季節(jié)性旺季，只要需求沒有明顯示弱下，基差或有望小幅修復。

三、小結

2021年下半年因產能增速放緩以及原油反彈背景下，預計瀝青價格重心有望保持，尤其在三季度原油價格表現預期較好下，疊加瀝青下游旺季，預計瀝青價格還有上行空間。四季度則需要關注去庫情況，一旦利潤格局重新轉換，階段性的供應壓力將再次來襲。預計2021年下半年瀝青期貨價格運行區(qū)間預計為3000-3600元/噸。 

（華泰期貨 陳莉）