四月底的時(shí)候，我們就今年的原油格局作了一個(gè)分析和展望。主要的觀點(diǎn)是，今年整個(gè)原油的主線是疫情的好轉(zhuǎn)帶來(lái)大約500萬(wàn)桶每天的需求的增量，而供應(yīng)端是被動(dòng)的，匹配著需求，去釋放產(chǎn)量。由于供應(yīng)端最大的權(quán)重落在OPEC，因此只要OPEC堅(jiān)持收著去釋放產(chǎn)量，市場(chǎng)便進(jìn)入一個(gè)去庫(kù)節(jié)奏，油價(jià)趨于上行。因此單邊油價(jià)看60的政策底，上行沖力看需求的兌現(xiàn)。在四月底的時(shí)候，我們也花了較大的篇幅去論證說(shuō)，整個(gè)需求還沒(méi)有起來(lái)，尤其是歐洲疫情仍然較重，柴油毫無(wú)起色，需要看到柴油的復(fù)蘇來(lái)判斷需求的恢復(fù)節(jié)奏。

五月底的時(shí)候我們就同樣的問(wèn)題做了觀察，需求端我們可以明顯的看到美國(guó)非常健康，汽油庫(kù)存很低，裂解價(jià)差高位，由于煉廠開(kāi)工還沒(méi)有提起來(lái)，當(dāng)時(shí)只是增加了汽油的產(chǎn)率，因此變相減少了柴油的供應(yīng)，利好了柴油。同時(shí)我們看到了航煤的庫(kù)存在快速的走高，而價(jià)格卻不跌，因?yàn)槭袌?chǎng)當(dāng)時(shí)認(rèn)為年中美國(guó)疫苗要打完，所以這個(gè)累庫(kù)其實(shí)反映出煉廠在提前對(duì)航煤做一個(gè)備貨。這兩邊都分流了柴油的供應(yīng)，使得原本相對(duì)較差的柴油庫(kù)存明顯去化。在那個(gè)時(shí)候的美國(guó)，成品油中最差的柴油的庫(kù)存都低于了五年的均值。那基本上煉廠開(kāi)工是肯定要提起來(lái)了，所以到六月的現(xiàn)在，我們也看到了確實(shí)，煉廠開(kāi)工提的非常的快，已經(jīng)靠近了五年的均值，恢復(fù)到一個(gè)正常的水平。

五月份的時(shí)候的歐洲呢，可以看到伴隨著疫情的好轉(zhuǎn)，出行已經(jīng)開(kāi)始有小幅的改善，柴油裂解終于從低位開(kāi)始走強(qiáng)，煉廠也趨勢(shì)性提了開(kāi)工，但是幅度還是比較有限。再延伸到亞洲，柴油庫(kù)存還是較高，也是被動(dòng)跟著歐洲在慢慢的起來(lái)。所以美國(guó)對(duì)歐洲的柴油拉出了很大的價(jià)差，而新加坡和歐洲基本維持一致，還在走出低谷的一個(gè)過(guò)程。

所以基本可以判斷從四月到五月，需求肯定是走強(qiáng)了，只是歐洲作為全球需求復(fù)蘇的主體，還沒(méi)有表現(xiàn)的很明顯。

再到現(xiàn)在的六月，美國(guó)的煉廠快速提開(kāi)工，帶來(lái)汽柴的拐頭累庫(kù)，裂解從高位下跌。而歐洲出行情況明顯好轉(zhuǎn)了。柴油庫(kù)存快速去化，帶動(dòng)新加坡地區(qū)的柴油庫(kù)存也在快速去化，哪怕美國(guó)的柴油裂解價(jià)差跌了，歐洲自身仍然維持不動(dòng)，此前較大的美歐柴油價(jià)格得到了修復(fù)。側(cè)面反映的一點(diǎn)就是歐洲的需求確實(shí)接棒走強(qiáng)了，這個(gè)就兌現(xiàn)了我們一直說(shuō)的，只有歐洲起來(lái)了，柴油起來(lái)了，需求就起來(lái)了的邏輯。目前我們感覺(jué)這個(gè)邏輯在兌現(xiàn)的過(guò)程中，還沒(méi)有完全走到頭，但是市場(chǎng)也確實(shí)給了較為充分的預(yù)期。也就是說(shuō)，此前在平衡表里預(yù)期的需求在2-3季度交接的時(shí)候恢復(fù)，確實(shí)是在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上了。

供應(yīng)端，目前來(lái)看擾動(dòng)最大的主要是伊朗的問(wèn)題，市場(chǎng)主要關(guān)心“談判談多久”，“能不能談成功”“談成功以后伊朗油會(huì)以多快的速度回歸到市場(chǎng)上”這幾個(gè)問(wèn)題。五月底的時(shí)候伊朗放出消息說(shuō)美國(guó)即將對(duì)其解除金融禁令，并將以較快的速度恢復(fù)產(chǎn)量，這使得四月較為樂(lè)觀的平衡表受到了一定的沖擊。但此后談判受阻，截至目前，可以認(rèn)為1）核協(xié)議談判成功后，大約需要一個(gè)月的時(shí)候來(lái)恢復(fù)產(chǎn)量，因此快速增產(chǎn)可能在9月以后，2）今年產(chǎn)量大約從目前的250萬(wàn)桶/天不到一些，恢復(fù)到340萬(wàn)桶每天，明年繼續(xù)恢復(fù)到380萬(wàn)桶每天。3）伊朗還有7500萬(wàn)桶的存量油，不清楚用什么方式釋放，可能會(huì)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)形成短期的沖擊。

在這樣的供需前提下，目前我們的基礎(chǔ)判斷是，現(xiàn)有庫(kù)存偏低，現(xiàn)貨基差，月差很強(qiáng)，同時(shí)下半年仍然面臨一個(gè)去庫(kù)100-300萬(wàn)桶每天的格局。兩個(gè)季度的均值大約在200萬(wàn)桶每天。也就是說(shuō)，目前的庫(kù)存低，需求好，等著供應(yīng)來(lái)匹配?；蛘邠Q句話說(shuō)，OPEC必須要增產(chǎn)。

那么OPEC究竟會(huì)增多少呢，這個(gè)對(duì)平衡表非常關(guān)鍵。目前來(lái)看，考慮到伊朗還有50-150萬(wàn)桶每天的增產(chǎn)能力，沙特為了防止價(jià)格大幅崩塌，一定會(huì)留一定的空間，所以我們預(yù)估這個(gè)增產(chǎn)幅度在100萬(wàn)桶每天左右（8月份開(kāi)始），并且這個(gè)幅度目前來(lái)看，可能不足以把需求覆蓋，也就是說(shuō)油價(jià)仍然不好跌。

沙特以外有一點(diǎn)很關(guān)鍵，我們必須注意俄羅斯這幾個(gè)月開(kāi)始有點(diǎn)騷動(dòng)，試圖增產(chǎn)，也就是說(shuō)后續(xù)的OPEC會(huì)議可能會(huì)有不和諧的聲音傳出，從而給市場(chǎng)帶來(lái)巨幅的波動(dòng)。譬如可能會(huì)出現(xiàn)俄羅斯自顧自增產(chǎn)，試探沙特態(tài)度等情況。這些都會(huì)給現(xiàn)在這么高位的油價(jià)造成壓力。

最后我們來(lái)探討一下頁(yè)巖油和超級(jí)周期的問(wèn)題。首先，需求起來(lái)是確定的，OPEC順勢(shì)增產(chǎn)也是確定的，如果今年這么保守，后續(xù)只回來(lái)100或者200萬(wàn)桶每天，那么明年還有大幾百萬(wàn)桶的產(chǎn)能等著回來(lái)。而目前市場(chǎng)預(yù)期的是2022年，需求增加300萬(wàn)桶每天，然后頁(yè)巖油還要補(bǔ)足其中的150萬(wàn)桶每天，也就是說(shuō)留給OPEC的空間其實(shí)不大。那么我們覺(jué)得說(shuō)油價(jià)仍然不具備長(zhǎng)期供應(yīng)緊縮帶來(lái)的大漲可能，反而會(huì)有一些風(fēng)險(xiǎn)，就是OPEC不滿意頁(yè)巖油的增產(chǎn)，從而搶先自己增產(chǎn)，帶來(lái)油價(jià)的下跌。

總結(jié)來(lái)看，當(dāng)下我們覺(jué)得因?yàn)楣?yīng)端非常的保守看多，需求兌現(xiàn)的幅度仍然可能超預(yù)期，當(dāng)下可以說(shuō)是基本面、預(yù)期和價(jià)差結(jié)構(gòu)都最好的時(shí)候，所以仍然處于一個(gè)多頭的環(huán)境當(dāng)中，但總體來(lái)說(shuō)，拐點(diǎn)可能就在三四季度之間。主要是基于1）需求兌現(xiàn)以后利多出盡。2）供應(yīng)端伴隨著頁(yè)巖油的開(kāi)出，OPEC內(nèi)部分歧會(huì)加大。3）市場(chǎng)流動(dòng)性拐點(diǎn)出現(xiàn)，錢(qián)不再那么寬松。4）美國(guó)通脹已經(jīng)很高，80美金以上壓力就會(huì)比較大，參照18年的情況。