在確定行業(yè)中選出最優(yōu)質(zhì)股票

主持人：接下來我們就有請今天的嘉賓，我們的大咖西部利得基金公募量化投資部基金經(jīng)理盛豐衍盛總，歡迎盛總。

盛豐衍：大家好我是西部利得基金經(jīng)理盛豐衍大家下午好。我先詳細(xì)介紹一下我對于股票投資的底層邏輯。

股票投資到底賺的是什么錢？不同的投資方法論有不同的答案，以行業(yè)基本面研究為主的他們的答案是這樣的，股票投資賺錢三個(gè)第一，第一個(gè)公司自己的成長賺EPS錢，第二個(gè)估值擴(kuò)張的錢，第三個(gè)分紅的錢。我是從事量化投資指數(shù)增強(qiáng)有一段時(shí)間，我對于股票收益的分解分成兩部分，第一個(gè)指數(shù)本身的收益，第二個(gè)超越指數(shù)的超額收益。

先說第一部分指數(shù)收益，指數(shù)收益所有市場的投資者一榮俱榮一損俱損，賺的時(shí)候大家都賺錢，虧的時(shí)候大家也都虧錢。長期而言指數(shù)收益是長期看國運(yùn)，中期看估值，短期看事件。第二部分超額收益，超額收益我認(rèn)為是零和博弈，大家想像一下如果指數(shù)今天上證指數(shù)比如是3500點(diǎn)，30年后還是3500點(diǎn)，在這樣一個(gè)指數(shù)本身不漲的市場環(huán)境下，這30年大家做股票的人可能也有人賺錢也有人虧錢，賺錢的那個(gè)人一定是以另外一個(gè)人的虧錢為代價(jià)的，這就是零和博弈，如果再考慮到交易的時(shí)候交易費(fèi)用，比如說交給券商傭金，要交給國家印花稅，大家最終的結(jié)果可能就是負(fù)和博弈。指數(shù)部分是大家一起承擔(dān)的，然后超額部分是零和博弈。

我們作為資產(chǎn)管理者，我們希望做出好產(chǎn)品核心是超額收益這一塊做文章，因?yàn)橐弥笖?shù)收益很簡單，要拿超額收益就意味著要戰(zhàn)勝市場的另外一部分人，超額收益戰(zhàn)場有三個(gè)，第一個(gè)是擇時(shí)，第二是配置行業(yè)，最后一個(gè)是選股。

擇時(shí)就是預(yù)測指數(shù)未來的漲跌，行業(yè)就是該配煤炭、鋼鐵還是白酒、人工智能，最后選股是在確定行業(yè)中選出最優(yōu)質(zhì)的股票。

對我來說這是三個(gè)不同的牌桌，想要獲得超額收益不用都懂只要對其中一個(gè)非常專精就可以了。比如說三個(gè)牌桌有玩德州的，有玩21連的，還有玩其他的砸金花的，只要精通一個(gè)那你就在這個(gè)牌桌上反復(fù)去獲得超額收益，另外兩個(gè)并不擅長的不參與就可以了，這是獲取超額收益的底層邏輯。

研究選股性價(jià)比最高

做投資研究這個(gè)過程我通常把它比喻成挖金礦，大家可以想像成金礦埋頭在地底下深處3000米的位置，做研究就是從地面開始一點(diǎn)一點(diǎn)往下挖，因?yàn)榻鸬V是埋在地底下3000米，所以當(dāng)你花了一年時(shí)間挖了1000米的時(shí)候，其實(shí)你什么都沒有得到。

比喻成做投資研究，如果研究擇時(shí)，花了一年時(shí)間研究宏觀，研究K線圖，可能也只挖了1000米，雖然花一年時(shí)間有一點(diǎn)談資了，但是對市場真實(shí)預(yù)測力就是零。只有挖了很深工夫，兩年、三年、四年時(shí)間花下去，觸及到3000米真正的金礦，這個(gè)時(shí)候他對市場有一定預(yù)測力，那個(gè)金礦是能對市場真正做出預(yù)測的信息或者投資框架。

三個(gè)金礦一個(gè)是擇時(shí)一個(gè)是配置行業(yè)最后一個(gè)是選股，顯然選股這個(gè)金礦是埋得最淺的，而且全市場A股現(xiàn)在有4000個(gè)股票，這個(gè)礦埋得深那個(gè)礦可能埋得淺，所以說花時(shí)間以獲得對市場預(yù)測力這個(gè)事情來說，研究選股性價(jià)比是最高的。

我的核心賺超額收益點(diǎn)都在選股上花大力氣，在擇時(shí)上和行業(yè)配置上花的力氣沒有這么多，這是因?yàn)閾窆缮匣ňο氯ゾ陀行Ч?/p>

這三個(gè)領(lǐng)域，擇時(shí)、擇行業(yè)、選股行行出狀元，每一個(gè)領(lǐng)域都有自己的高手，以擇時(shí)來說，擇時(shí)最值得一提高手是橋水基金總裁達(dá)里奧，達(dá)里奧對世界格局和宏觀周期了然于心，我們國家在2018年有一場轟轟烈烈的去杠桿，在去杠桿的過程中其依據(jù)的理論有一部分就是借鑒達(dá)里奧的宏觀周期理論。

第二個(gè)領(lǐng)域是擇行業(yè)，擇行業(yè)我最佩服大師是軟銀集團(tuán)董事長孫正義，他專注于最有前景的行業(yè)，2019年有一個(gè)對他的專訪在專訪中孫正義提到，目前他關(guān)注的只有一件事情人工智能，孫正義的愿景基金投了70多家公司，無一例外都是人工智能，他投行業(yè)專注于最有前景的，最能夠提高人類生產(chǎn)力的，30年前他投資的是互聯(lián)網(wǎng)，而現(xiàn)在他把他的注意力都聚焦在人工智能上。

剛剛聊的是擇時(shí)的高手，選行業(yè)的高手，選股的高手其實(shí)有很多，最耳熟能詳就是巴菲特。雖然近15年他收益平平和指數(shù)差不多，但是他在年輕的時(shí)候，正直壯年的時(shí)候他的業(yè)績明顯超出標(biāo)普500指數(shù)很多，很多金融分析對他的業(yè)績進(jìn)行歸因，歸因的結(jié)果就是超額收益主要來源于選股，不是擇時(shí)也不是行業(yè)，就是選股。

結(jié)合金字塔理論做增強(qiáng)策略

盛豐衍：我這里就要分析介紹我的第二個(gè)框架，我對A股現(xiàn)在結(jié)構(gòu)上的理解。

A股現(xiàn)在有4000支股票，像一個(gè)金字塔一樣分成三層。第一層有100支公募核心資產(chǎn)，也有人稱之為XX茅，這個(gè)比較好的研究方法是主觀基本面投資不是量化，這個(gè)當(dāng)中基本面比量價(jià)更重要。100支票中每一支中全市場都有50個(gè)主觀研究行業(yè)研究員分析師跟著，所以其中的博弈非常激烈，在這個(gè)域中要獲得超額收益難度是最大的，我拍腦袋認(rèn)為可能最頂尖選手在這個(gè)域的中位數(shù)收益率基礎(chǔ)上，每年獲得10的阿爾法已經(jīng)是頂天。

接下來是第二層，第二層是剩下900支公募會(huì)買分析師會(huì)跟的股票。這900支股票是公募量化最擅長的域，在這個(gè)域中首先股票數(shù)量足夠多，行業(yè)研究員覆蓋每支股票不如100支如此深入，博弈不算那么激烈，所以在這個(gè)域中做超額收益比較得心應(yīng)手。我估計(jì)全市場最頂尖超額收益在第二層中能做到中位收益再加年化30%。

最后第三層金字塔塔底3000支股票，這3000支股票第一幾乎沒有公募基金買，第二也沒有券商賣方分析師會(huì)去跟蹤，這3000支股票中做超額收益比較如魚得水。我剛查下來有三種，第一個(gè)是坐莊的，第二個(gè)是游資，第三個(gè)是做高頻量化，這三股力量在這個(gè)域中超額收益都比較顯著。

因此層面上去選股的時(shí)候有兩大塊，一個(gè)是基本面因子，第二個(gè)是量價(jià)因子，越上層的，越靠近100個(gè)核心資產(chǎn)的，公司基本面對股價(jià)起著決定性作用，越靠下的3000支冷門股，量價(jià)上數(shù)據(jù)比基本面因子可能更加重要，這也是為什么3000支股票更加適合高頻量化私募做的原因。

主持人：有朋友在評論區(qū)提到怎么樣做增強(qiáng)策略？

盛豐衍：剛剛金字塔中每一層做增強(qiáng)核心思路不一樣，最上層跟基本面有關(guān)，做超額收益核心是研究公司基本面，所以在這個(gè)域中比較合適策略可能就是長期持有這些龍頭，就賺公司本身的錢。

但是越靠下層越接近下面3000支股票這一層，公司本身質(zhì)地遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如上面這一層，但是交易的價(jià)值比較高，所以在這三千支股票中為了換取阿爾法，更核心的是怎么去交易，通過交易產(chǎn)生價(jià)值，在這個(gè)時(shí)候量價(jià)，波段，這些東西就更加重要了。

一個(gè)市場貝塔和阿爾法經(jīng)常是矛盾的，美股是貝塔好阿爾法差，A股剛好相反，A股貝塔波動(dòng)的確大，但是專業(yè)投資者阿爾法非常容易獲取。阿爾法和貝塔兩者之間我覺得就是一對矛盾的關(guān)系，想像一下用反正法可不可能貝塔也好，阿爾法也好。

如果這樣一個(gè)市場A股阿爾法很好，每年很多高手跑贏指數(shù)二三十，在這個(gè)基礎(chǔ)上貝塔本身又看得下去那這個(gè)基金上天了。歷史上每一次發(fā)生這樣的事情的時(shí)候，可能有兩年時(shí)間大家會(huì)有一個(gè)錯(cuò)覺發(fā)現(xiàn)貝塔也不錯(cuò)，然后阿爾法又或許很容易，這個(gè)時(shí)候海量資金會(huì)進(jìn)入這個(gè)市場。

主持人：對，大家買基金感受會(huì)特別好。

盛豐衍：海量資金進(jìn)入市場之后會(huì)把貝塔的波動(dòng)放大了，放大過程一個(gè)是把貝塔指數(shù)打高，然后打到泡沫之后可能某些因素觸發(fā)再掉下來，從客觀上來說這個(gè)波動(dòng)就加大了?；氐絼偛沤鹱炙龑樱娇可县愃r(jià)值越高，但是阿爾法難做，越靠下層貝塔越差，阿爾法容易獲取，過去四年這個(gè)理論幾乎演義的淋漓盡致，就是關(guān)于金字塔頂點(diǎn)。

而且到了2021年我觀察到一件事，每一層阿爾法產(chǎn)品的收益相關(guān)性越來越弱，相關(guān)性弱對大類資產(chǎn)配置來說是一個(gè)很好的現(xiàn)象，我可以把回撤的坑互相填掉，這個(gè)策略有坑的時(shí)候那個(gè)策略表現(xiàn)還好。剛剛提前有分享過從收益來源上看越靠上層我建議長期使用不要太追求阿爾法，本身貝塔就不錯(cuò)，持有龍頭長期就可以了，越靠下層越要追求怎么選股，怎么做波段，量價(jià)怎樣等等。