純堿年初至今上漲33.58%，位居商品前列，純堿整體跟隨玻璃一路上漲，而近期純堿玻璃價差在平穩(wěn)了一段時間后突然走擴，在玻璃突破2800的關口而純堿卻沒有能夠緊跟玻璃的步伐，玻璃純堿的價差逐漸走大，本文將關注強預期下純堿自身的邏輯運行。

基本面

從基本面的角度來說，純堿依舊沒有擺脫供大于求的現(xiàn)狀。純堿能夠持續(xù)上漲，其動力來自于宏觀的向好和超強的需求預期（光伏題材）。

純堿供應端來看，目前純堿生產(chǎn)利潤良好，純堿產(chǎn)量維持在55-59萬噸/周附近。企業(yè)開工變化不大，個別企業(yè)短暫停車。純堿檢修計劃有所推遲，隨著夏季的到來，企業(yè)陸續(xù)推出檢修計劃。預計純堿產(chǎn)量短期內(nèi)在高利潤下不會有明顯的降幅，但由于隨著二季度檢修到來，產(chǎn)量繼續(xù)上漲的空間也并不會太大。我們預計二季度純堿的周產(chǎn)量依舊會維持在55-59萬噸/周。

純堿需求方面，國外需求從進出口來看并沒有明顯的增幅。春節(jié)后傳言純堿海外需求增量明顯，但是三月份出口數(shù)據(jù)顯示純堿出口量并沒有明顯的增量。國內(nèi)端輕堿需求疲軟，整體輕堿下游依舊處于疫情后恢復階段，整體沒有明顯增長。輕堿下游多套裝置將于9月投入運行，疊加輕堿四季度的季節(jié)性旺季，四季度輕堿的消費有望迎來增長。重堿端浮法玻璃產(chǎn)能受限，預計今年整體日熔量平穩(wěn)走勢，純堿的需求增長預期全部寄托在光伏玻璃上。根據(jù)上市公司年報和資訊公司整理預測，至2021年底光伏玻璃的日熔量可能達到接近6萬噸/天，光伏玻璃純堿用量較2020年同期預計要翻倍。而從目前狀態(tài)來看，光伏的玻璃價格下滑，光伏大小廠商利潤分化，大廠借助成本優(yōu)勢壓制小廠，使得部分小廠虧損經(jīng)營。光伏玻璃下跌后部分小產(chǎn)能退出，光伏玻璃日熔量依舊沒有突破4萬噸/天。純堿在光伏端的需求兌現(xiàn)任重而道遠。

純堿在目前進出口沒有起色，輕堿疲軟，光伏產(chǎn)能沒有兌現(xiàn)，浮法產(chǎn)能受限的狀態(tài)下，周均實際需求依舊在54萬噸/周附近。相對于純堿58-60萬噸/周的產(chǎn)量，純堿實際需求并不能使純堿持續(xù)去庫，預計純堿庫存在產(chǎn)量高位下并不會出現(xiàn)持續(xù)性去庫，對于09合約而言需求端并不能過于樂觀，09持續(xù)去庫需要壓制產(chǎn)量。四季度在光伏玻璃點火和輕堿的季節(jié)性旺季下，純堿需求有望達到57-59萬噸/周，因此對于01合約依舊保持樂觀態(tài)勢。

價差

純堿05合約錨定現(xiàn)貨送到價，而09在宏觀以及玻璃的強勢下上漲，5-9月間價差逐漸拉開。由于純堿倉單單月注銷，以及有3個月的生產(chǎn)期限限制，05倉單并不能轉(zhuǎn)拋至09，所以5-9期現(xiàn)正套會遇到換貨，換貨成本成為其中最大不確定因素。目前5-9價差接近300元/噸，除去資金成本倉儲成本等成本，目前如果貿(mào)易商能夠?qū)⒗县洆Q新貨價格控制在150元/噸便可嘗試5-9月間套利（歷史上換貨成本在50-100元/噸）。

相對于5-9月間套利存在換貨的不確定性，目前買現(xiàn)貨拋09的期現(xiàn)套利也存在無風險套利空間以及更強的確定性。四月下旬起生產(chǎn)的純堿便可注冊成09的倉單，期現(xiàn)價差超過150元便可進行穩(wěn)定的無風險套利。

對于9-1價差，預期上均來自光伏玻璃點火帶來的需求增長，但大部分光伏窯線點火計劃均在下半年，所以光伏在1月的產(chǎn)能必定高于9月，疊加9月后輕堿裝置投產(chǎn)和季節(jié)性旺季，01合約的需求預期將強于9月。在純堿沒有發(fā)生結構性轉(zhuǎn)變的情況下，91價差將持續(xù)擴張。

品種間

玻璃今年存在的主要問題在于需求的增長以及供應端的受限產(chǎn)生的錯配。由于浮法玻璃的產(chǎn)能受到國家工信部《水泥玻璃行業(yè)產(chǎn)能置換實施辦法》的管控，再高的價格下也并不能使得浮法玻璃產(chǎn)量大幅度提高，那么純堿并不能享受到玻璃價格上漲帶來的需求增長，因此玻璃價格上漲并沒有傳導機制，純堿玻璃的價差將會繼續(xù)走大。

綜上所述，純堿從自身的基本面來看供大于求的格局并沒有完全反轉(zhuǎn)。在高供應下純堿依舊會維持累庫趨勢，目前盤面給出無風險套利空間，在期現(xiàn)套利下純堿可能會出現(xiàn)庫存轉(zhuǎn)移，但并不能改變純堿需求端預期沒有兌現(xiàn)的事實。對于需求的預期兌現(xiàn)，我們覺得出現(xiàn)在四季度比出現(xiàn)在三季度的概率更大，關注9-1價差出現(xiàn)的機會。