當(dāng)前核心資產(chǎn)不具備較大投資吸引力

主持人：先請彬總跟大家梳理一下我們今年所看好的一些行業(yè)方向。

陸彬：我們認(rèn)為2021年是機會和風(fēng)險并存的一年。風(fēng)險主要來自于估值。一月份的很多高估值核心資產(chǎn)在短期上漲過快以后，在后續(xù)兩三個月間市場的震蕩。我們認(rèn)為過去我們比較擔(dān)心的估值的風(fēng)險，可能在過去兩三個月里面的風(fēng)險得到了充分的釋放。

其實我們的投資邏輯和我們的框架并沒有變化，我們今年是機會和風(fēng)險并存，機會主要來自于基本面，我們能夠找到非常多有基本面支撐的公司，我們也看到過去幾個月，尤其是一季報出來以后，我們的判斷也受到了驗證。

我們今年主要是看好以下這四個方向。第一個方向，是以電動車為代表的新能源行業(yè)。大家也看到了，周圍越來越多的新能源汽車出來了，今年一季報出來以后，產(chǎn)業(yè)鏈公司，大部分符合了樂觀的預(yù)期，還有不少的公司超過了最樂觀的預(yù)期。

第二個方向，我們是看到以化工為代表的順周期行業(yè)。大家都很清楚，隨著疫情慢慢被控制，盡管過程中會有反復(fù)，但是大方向是全球的需求在快速地回升，同時跟國內(nèi)一些制造業(yè)有競爭的一些東南亞國家和地區(qū)，包括印度，因為疫情的反復(fù)，可能會有擱置。所以我們不僅看到了需求的回暖，同時也看到了海外供給的約束。所以說我們看好以化工為代表的順周期。一季報這些公司的業(yè)績也陸陸續(xù)續(xù)出來了，很多都非常亮眼，我們也看到了二季度這些順周期行業(yè)的盈利的穩(wěn)定性和持續(xù)性。

第三塊，是國防軍工行業(yè)，因為這個行業(yè)，我們主要看好里面的幾個細分的行業(yè)，這個是第三塊。

第四塊是金融和地產(chǎn)行業(yè)，大家都很清楚，金融和地產(chǎn)行業(yè)的估值都是非常低的，這些行業(yè)因為基本面的原因，估值都很低。我們也看到某些行業(yè)的基本面的一些拐點，同時估值，尤其是券商行業(yè)的估值在歷史的最底部，包括地產(chǎn)和保險公司的估值的折價，以及未來幾個季度基本面改善的趨勢。

主持人：近期的焦點就是部分的核心資產(chǎn)板塊估值問題，對此您有什么樣的看法？

陸彬：我們并不覺得當(dāng)前的核心資產(chǎn)的估值大部分的核心資產(chǎn)有很大的投資吸引力。我們也認(rèn)可，其實高估值的核心資產(chǎn)，都是會創(chuàng)新高的，因為這類資產(chǎn)所處的公司和行業(yè)代表了中國的未來，都是最好的公司和最好的行業(yè)，同時可以通過震蕩和業(yè)績的增長來消化估值。但是從年內(nèi)的角度來看，我們并不覺得即便估值風(fēng)險得到了釋放，當(dāng)前估值有很大的投資性。所以說，在A股的四千多家公司里，可能偏核心資產(chǎn)的就幾百家，我們可能從剩下的超過三千家公司里面找到估值和盈利更匹配的、更好的投資機會，這是我們大概的觀點。

主持人：剛才我們有一個小伙伴問說我們現(xiàn)在核心資產(chǎn)的估值是覺得回到了正常的位置嗎？

陸彬：核心資產(chǎn)里面的行業(yè)也特別多，其實是分行業(yè)來看的。首先看各個行業(yè)的估值的回調(diào)的幅度，每個行業(yè)不一樣；第二個要看各行業(yè)里面基本面的超預(yù)期或者是增幅有沒有更快。所以說這是兩邊在賽跑。我們不排除有些核心資產(chǎn)可能年內(nèi)就有很好的表現(xiàn)，因為基本面的確在很超預(yù)期，但是大部分的核心資產(chǎn)我們并不覺得，它可能離估值中樞還有一定的距離。不過我們不認(rèn)為(核心資產(chǎn)的)風(fēng)險是較大的，其實風(fēng)險都得到了充分的釋放。

市場調(diào)整潛藏投資機會

主持人：面對這樣的近期的市場的波動的話，您認(rèn)為是如何去控制這樣的風(fēng)險？

陸彬：我們分為三個層面來看。第一個是我們管理全市場的混合型產(chǎn)品的時候，因為它的倉位是可以靈活調(diào)整的，所以我們通過公司成熟的風(fēng)險溢價模型和波動率的模型，結(jié)合對市場的策略和宏觀的判斷，來做出倉位的選擇。天然的通過倉位的調(diào)整可以控制我們的風(fēng)險，這是第一點。

第二個我們盡可能的做到風(fēng)格的均衡。一般我們把風(fēng)格分為四個方向，第一個是核心資產(chǎn)的風(fēng)格，第二個是成長的風(fēng)格，第三個是價值，第四個是周期。在能力范圍內(nèi)，盡可能做到行業(yè)的分散和風(fēng)格的均衡，降低我們整個組合的波動率。

最后其實我們天然地選擇了一些優(yōu)質(zhì)的公司，好公司，可能波動會比較小一些，也會增加整個組合的穩(wěn)定性。

主持人：您認(rèn)為現(xiàn)在市場的話，調(diào)整到位了嗎？未來我們還需要關(guān)注哪些風(fēng)險點呢？

陸彬：機會總是跌出來的，風(fēng)險是漲出來的。我覺得市場的風(fēng)險在過去兩三個月的下跌里面釋放了大部分。不管是估值的風(fēng)險得到了修復(fù)，還是得到了釋放，其實我們看到了大家的預(yù)期都比較悲觀。所以不管是對流動性還是對國際關(guān)系、疫情，從現(xiàn)在往后以自上而下的角度看，再出現(xiàn)大的系統(tǒng)性風(fēng)險的可能性是比較低的，這是我們大的判斷。

站在當(dāng)前的角度自下而上，我們能夠找到不少的投資機會，剛才大家也聽了，我們把資產(chǎn)主要分為四個類別，第一個是核心資產(chǎn)。核心資產(chǎn)我覺得長期來看是有機會的，但是年內(nèi)的角度來說，我覺得吸引力不大。其次就是關(guān)于成長。成長的很多公司其實都是去年六七月份開始下跌了的，其實估值得到了充分的回調(diào)，我們能夠找到不少TMT公司，估值不到20倍，增幅超過20%，所以說成長的方向我們也能看到不少的機會。價值的領(lǐng)域大家都很清楚，不管是銀行、保險、地產(chǎn)、券商，估值都是很便宜的，不是說有估值的風(fēng)險，我們反而覺得估值都有很多的折價，尤其是地產(chǎn)和保險。

還有周期，大家對這一塊的盈利是比較確定的，但是大家蠻擔(dān)心它的持續(xù)性能。我看下來，二季度周期行業(yè)的持續(xù)性還蠻強的。我覺得再疊加有可能會出現(xiàn)的碳達峰和碳中和政策，自下而上的機會還是蠻多的。

總結(jié)下來，從自上而下，我們覺得市場再出現(xiàn)大的系統(tǒng)性風(fēng)險的可能性是比較低的。從自下而上，我們認(rèn)為能夠找到不少的投資機會。我們大概的結(jié)論就是說過去兩三個月的市場的調(diào)整，可能是老結(jié)構(gòu)性牛市的結(jié)束，是新結(jié)構(gòu)新牛市的開啟。新結(jié)構(gòu)、新牛市的主線可能是碳中和。

看好順周期行業(yè)可持續(xù)性

主持人：從去年下半年開始，像金融地產(chǎn)這一類的順周期行業(yè)的話，都開始有所表現(xiàn)，能否為我們分析一下這背后的原因是什么？

陸彬：金融地產(chǎn)是順周期的一個后周期，因為順周期主要是分兩塊，第一個是強周期，主要包括化工、有色、煤炭，是周期里面的前周期；金融地產(chǎn)是后周期，尤其是金融，是后周期。它的表現(xiàn)是有原因的，比如說銀行是經(jīng)濟的組合，會受益于整個經(jīng)濟的復(fù)蘇，所以是有周期屬性的。一方面它們的基本面受益于順周期的復(fù)蘇，同時估值是在歷史非常低的位置上，很有吸引力。我們認(rèn)為后面的順周期，不管是前周期還是后周期，可能表現(xiàn)還是會比較好的。

主持人：從今年以來，從這個行業(yè)走勢來看，白酒、醫(yī)藥等一些核心的資產(chǎn)，調(diào)整的也是比較多的。金融地產(chǎn)股表現(xiàn)得會更好一些。后續(xù)我們金融地產(chǎn)的話，還會有這種有事嗎？

陸彬：我覺得是可持續(xù)的。一方面我們認(rèn)為這些行業(yè)的基本面本來就在改善，第二個是它們的估值是很低的，第三個是因為基金規(guī)模越來越大了，他們需要更多大規(guī)模體量的，大家發(fā)現(xiàn)金融和地產(chǎn)，其實公司的體量會非常大，可能會成為一個組合平衡的抓手。綜合來看的話，我們是覺得這樣的投資方向是比較看好的。

主持人：在股票的選擇上，那您是選用怎樣的策略？

陸彬：核心在于三點，第一個是執(zhí)行度，就是做自己有把握的，或者在我的能力圈里面的投資，這是我的前提，選股票和選行業(yè)的前提。第二就是要評估股票和行業(yè)的機會有多大？預(yù)估一下我們的機會在哪里？第三要評估一下，如果我們判斷錯了以后，它的風(fēng)險會有多大？我是結(jié)合這三點來做我投資的判斷的。

結(jié)合基本面和估值，底層的還是結(jié)合基本面和估值，我們看行業(yè)和公司的基本面和他們的估值來做投資的判斷。在這項過程中，這是主動的判斷，同時我們會結(jié)合我們的PDROE的量化的選股的模型來幫我提高效率。

主持人：彬總剛才提到公司的PB、ROE的選股策略能不能跟大家簡單介紹一下？

陸彬：PB、ROE是一個成熟的選股策略。PB代表了很多公司的估值，大家都知道，它的市值除以凈資產(chǎn)就是PB、ROE是代表公司凈資產(chǎn)的收益率，是一個很好的刻劃這個行業(yè)和這個公司的盈利能力的指標(biāo)。所以我們結(jié)合起來，把PB、ROE做一個回歸，長期來看的話，高盈利肯定是伴隨著高PD，我們會做一個均值的回歸，去看不同的行業(yè)的偏離度。如果是越往上偏的話，說明它可能是估值比較低的，往下的話它可能是估值比較低的，我們找這么一個回歸的機會。就是這么一個大的底層的邏輯。

但是各行各業(yè)的PB和ROE，都有自己行業(yè)特點和不同商業(yè)模式的特點。所以說我們也會根據(jù)行業(yè)和公司來做PB、ROE的修正，更符合每個行業(yè)的投資的策略。這是我們大概的投資的體系。

長期來看，PD、ROE長期有效性是比較強的，長期可以跑出明顯的超額收益，但是在某些時段里面可能并不明顯。我們利用海外成熟的模型，也結(jié)合A股的特性分析，我們會發(fā)現(xiàn)在經(jīng)濟上行期的時候這一模型可能非常有效，經(jīng)濟下行期的時候，可能有效性不會那么強。所以說我們也對這個模型做了一些改進和升級，這是我們大概的方法。