盈利修復(fù)“見頂”，仍將維持“高增”?！笆兄迪鲁痢憋@著。剔除低基數(shù)效應(yīng)后，一季報利潤增速32.01%(年報利潤增速3.27%)。中游制造利潤貢獻擴張，未受上游漲價影響。中小市值公司一季報業(yè)績增速彈性更大，驗證“市值下沉”。中性假設(shè)下，A股剔除金融全年盈利增速48%。

ROE繼續(xù)改善：周轉(zhuǎn)率“托底”，利潤率“主線”。A股剔除金融一季報ROE(TTM)上升到8.36%，已經(jīng)連續(xù)4個季度改善。利潤率是ROE的主要驅(qū)動力，驗證我們2020.11.4《“結(jié)構(gòu)性”擴產(chǎn)，“出口鏈”先行》的判斷：“混合型”財政以及“國內(nèi)大循環(huán)”政策開啟新一輪利潤率回升周期。同時，“供需缺口”擴張也會強化利潤率修復(fù)“主線”。

現(xiàn)金流邊際回落：或短期掣肘“政策退”的節(jié)奏。一季度現(xiàn)金流延續(xù)了“經(jīng)濟進、政策退”的思路，但籌資現(xiàn)金流下行的幅度大于經(jīng)營現(xiàn)金流上行的幅度，導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金流“邊際轉(zhuǎn)差”。

供需缺口：“結(jié)構(gòu)性”擴產(chǎn)，漲價順周期接棒。A股已處于新一輪產(chǎn)能擴張的早周期，制造業(yè)投資增速的回升一般會滯后于構(gòu)建資產(chǎn)支付現(xiàn)金流同比增速3個季度左右?！丁敖Y(jié)構(gòu)性”擴產(chǎn)，“出口鏈”先行》得到驗證：部分“出口鏈”已開啟新一輪產(chǎn)能擴張。A股產(chǎn)能利用率持續(xù)高位，長期供需“緊平衡”。“后疫情”需求修復(fù)和“碳中和”供給收縮都會帶來順周期漲價(預(yù)期)，并且，企業(yè)的產(chǎn)能從“投資”到“投產(chǎn)”存在滯后期，順周期漲價邏輯可持續(xù)。漲價順周期也將開啟新一輪產(chǎn)能擴張周期。部分漲價順周期已經(jīng)初現(xiàn)產(chǎn)能擴張跡象。

成長股：重點公司盈利能力下行拐點初現(xiàn)。利潤率驅(qū)動成長股業(yè)績繼續(xù)改善。創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板細分行業(yè)中，醫(yī)藥和電子的一季報業(yè)績均顯著改善。不過，大盤成長(創(chuàng)業(yè)板重點公司)的ROE已經(jīng)連續(xù)回落了4個季度，周轉(zhuǎn)率和利潤率都是拖累項。

行業(yè)比較：聚焦一季報業(yè)績線索關(guān)鍵詞-出口鏈、出行鏈、漲價傳導(dǎo)、產(chǎn)能擴張。1、從基金配置看最新業(yè)績趨勢，還有哪些“預(yù)期差”？2、出口鏈制造業(yè)有哪些，高景氣能否延續(xù)？沿著外需確定性與產(chǎn)能擴張下的高毛利尋找線索。3、上游資源品漲價，對中游制造的傳導(dǎo)如何體現(xiàn)？中游毛利分化，有效的應(yīng)對路徑包括向下游轉(zhuǎn)嫁、提前屯庫原材料、嚴(yán)格控費等。4、疫后從居家到出行，消費及服務(wù)業(yè)盈利趨勢有何變化？必需消費的現(xiàn)金流與利潤率依然穩(wěn)健，而可選消費仍在緩慢修復(fù)。5、制造與科技的產(chǎn)能周期向上，如何衡量供需缺口與擴產(chǎn)有效性？結(jié)合資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與產(chǎn)能利用率同比增速做出前瞻篩選。

核心假設(shè)風(fēng)險：宏觀經(jīng)濟下行壓力超預(yù)期、盈利環(huán)境發(fā)生超預(yù)期波動，海外不確定性風(fēng)險增加。