截至4月30日，超過95%的A股上市公司公布了2020年年報和2021年一季報，整體來看，在經(jīng)歷了20Q1新冠疫情沖擊大幅深蹲后，A股上市公司業(yè)績持續(xù)改善，盈利大幅回暖。在低基數(shù)效應(yīng)下，2021年一季度全部A股歸母凈利潤同比增速53.3%，全A非金融166.2%，兩年復(fù)合增速分別達到7.9%、12.2%?；谝患径葮I(yè)績高增，我們將前期年度策略中對于全A凈利潤同比增速10%-15%的預(yù)測上調(diào)到15%-20%，全A非金融同樣上調(diào)5個百分點到20%-25%區(qū)間。

1、業(yè)績大幅反彈，一季度全A凈利潤增速53.3%

低基數(shù)效應(yīng)疊加經(jīng)濟復(fù)蘇，一季度A股上市公司業(yè)績大幅反彈，全部A股歸母凈利潤同比增速53.3%。截至4月30日，超過95%的A股上市公司公布了2020年年報和2021年一季報。其中，21Q1/20Q4/20Q3全部A股歸屬母公司股東凈利累計同比分別為53.3%/2.3%/-6.6%，05年以來均值為13.7%；剔除金融后為166.2%/4.1%/-5.7%，05年以來均值為12.7%。單季度表現(xiàn)來看，20Q3凈利潤增速由負轉(zhuǎn)正后，20Q4&21Q1持續(xù)大幅改善，21Q1/20Q4/20Q3全部A股單季度歸屬母公司股東凈利潤同比增速分別為53.3%/57.2%/17.4%，05年以來均值為27.8%；剔除金融后為166.2%/83.4%/32.0%，05年以來均值為86.3%。考慮到20Q1疫情沖擊下的基數(shù)過低，我們計算了21Q1相較19Q1的兩年復(fù)合增速，其中21Q1全部A股歸母凈利潤兩年復(fù)合增速達到7.9%，剔除金融后為12.2%。中觀看，A股和工業(yè)企業(yè)利潤同比走勢大致趨同，去年疫情以來工業(yè)企業(yè)利潤恢復(fù)更快，得益于出口和投資端恢復(fù)迅猛，在時間上表現(xiàn)為工業(yè)企業(yè)利潤的回暖要領(lǐng)先于全A歸母凈利潤，21Q1/20Q4/20Q3規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤累計同比分別為137.3%/4.1%/-2.4%。整體來看，A股盈利在經(jīng)歷2020年新冠疫情沖擊后，持續(xù)大幅改善，一季度業(yè)績兌現(xiàn)低基數(shù)預(yù)期，往后隨著經(jīng)濟逐步回歸至潛在增速，下半年P(guān)PI維持高位推升企業(yè)盈利，我們預(yù)計全部A股2021凈利潤同比增速為15-20%，全A非金融為20%-25%。

按利潤表拆分歸母凈利潤，各項指標均好轉(zhuǎn)，其中營收是Q1盈利大幅反彈的主力，毛利率回升和三費費率下降亦有較大貢獻。(1)Q1全部A股營業(yè)收入同比增速30.7%，兩年復(fù)合增速9.2%，已恢復(fù)至疫情前水平。21Q1/20Q4/20Q3全部A股營業(yè)收入累計同比為30.7%/2.5%/0.4%，05年以來均值為14.4%；剔除金融后為38.5%/1.6%/-1.1%，05年以來均值為14.1%。按照兩年復(fù)合增速全A營收同比9.2%，剔除金融后為10.2%，已恢復(fù)至疫情前水平。(2)從毛利率看，一季度大幅回升，目前處05年以來80%以上分位。21Q1/20Q4/20Q3全部A股毛利率為20.3%/18.6%/18.7%，05年以來均值為19.0%，當(dāng)前處于05年以來由低到高81.9%分位；剔除金融后為20.3%/18.6%/18.7%，05年以來均值為19.3%。(3)從三項費用來看，財務(wù)、管理、銷售費率均明顯下降。其中21Q1/20Q4/20Q3全部A股的財務(wù)費用率為1.3%/1.4%/1.5%，這主要是由于疫情暴發(fā)以來，金融系統(tǒng)不斷加大對疫情防控相關(guān)領(lǐng)域的信貸支持力度，助力緩解企業(yè)流動性不足，通過降低企業(yè)信貸融資成本來緩解疫情對實體經(jīng)濟特別是對小微企業(yè)的沖擊。央行通過完善結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具體系，精準滴灌，加大對普惠小微企業(yè)的支持力度，降低企業(yè)信貸融資成本。管理費用率為6.2%/6.9%/6.8%，銷售費用率為3.6%/3.7%/4.0%，這主要是由于去年下半年以來企業(yè)在成本端費用控制壓力較疫情期間有所緩解。整體來看，由于國內(nèi)疫情控制得當(dāng)，經(jīng)濟基本面超預(yù)期修復(fù)，A股盈利大幅反彈，按照兩年復(fù)合增速全部A股21Q1歸母凈利潤同比7.9%，剔除金融后為12.2%。

去年下半年以來全部A股ROE持續(xù)修復(fù)，21Q1回升至9.2%，剔除金融后為8.6%。21Q1/20Q4/20Q3/20Q2全部A股ROE(TTM，整體法，下同)為9.2%/8.5%/8.2%/8.0%，05年以來均值11.5%。剔除金融后為8.6%/7.3%/6.6%/6.2%，05年以來均值9.5%。單季度來看，全部A股21Q1/20Q4/20Q3單季度ROE為2.7%/1.8%/2.8%，目前已經(jīng)恢復(fù)到疫情之前水平，05年以來均值3.0%；剔除金融后為2.4%/1.3%/2.9%，05年以來均值2.5%。全年來看，在宏觀經(jīng)濟基本面逐漸修復(fù)的大背景下，PPI高位筑底企業(yè)盈利高增，我們預(yù)計2021全年ROE將達到11%。

杜邦拆解ROE，凈利率持續(xù)回升是主要推力。根據(jù)杜邦公式拆解ROE:(1)全部A股21Q1凈利率大幅回升，目前已經(jīng)恢復(fù)到疫情前水平，21Q1/20Q4/20Q3為9.9%/8.1%/9.1%，目前已恢復(fù)至疫情前水平，超過05年以來的均值8.7%。剔除金融后為6.4%/5.0%/5.8%，也高于05年以來均值5.5%。(2)全部A股資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率持續(xù)回升，但目前仍處歷史低位。21Q1/20Q4/20Q3為0.173/0.169/0.167次，05年以來均值0.247次；剔除金融后為0.599/0.576/0.572次，05年以來均值0.741次。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率作為考察企業(yè)資產(chǎn)運營效率的一項重要指標，體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)營期間全部資產(chǎn)從投入到產(chǎn)出的流轉(zhuǎn)速度，反映了企業(yè)全部資產(chǎn)的管理質(zhì)量和利用效率。去年下半年以來伴隨國內(nèi)疫情控制得當(dāng)，企業(yè)恢復(fù)生產(chǎn)經(jīng)營，產(chǎn)能利用率有所回升，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率持續(xù)回暖。(3)整體上全部A股21Q1資產(chǎn)負債率略有上升，非金融部門杠桿率維持高位。全部A股21Q1/20Q4/20Q3資產(chǎn)負債率為83.6%/83.5%/83.9%，05年以來均值82.4%；剔除金融后為60.5%/60.3%/60.9%，05年以來的均值為57.5%。這主要是由于疫情期間央行采取貨幣政策加大對普惠小微企業(yè)的支持力度，降低企業(yè)信貸融資成本，導(dǎo)致非金融企業(yè)部門杠桿率維持高位，20Q3/20Q2/20Q1非金融企業(yè)部門杠桿率163.1%/163.2%/159.8%。

2、21Q1成長風(fēng)格業(yè)績反彈更強，計算機、汽車、交運等行業(yè)盈利增速居前

從寬基指數(shù)來看，成長風(fēng)格21Q1盈利反彈更強勁，其中創(chuàng)業(yè)板指21Q1歸母凈利潤同比73.6%，兩年復(fù)合增速34.3%；價值風(fēng)格業(yè)績同樣大幅反彈，上證50一季度凈利潤同比43.3%，兩年復(fù)合增速10.1%。具體來看，成長風(fēng)格一季度業(yè)績大幅反彈，21Q1/20Q4/20Q3中小100(原中小板指)歸母凈利潤累計同比31.8%/21.4%/13.8%，創(chuàng)業(yè)板指為73.6%/18.3%/30.3%。按照兩年復(fù)合增速計算，21Q1中小100和創(chuàng)業(yè)板指歸母凈利潤兩年復(fù)合增速分別16.3%、34.3%。價值風(fēng)格盈利同樣反彈強勁，21Q1/20Q4/20Q3上證50歸母凈利潤累計同比43.3%/-3.5%/-10.7%，中證100為35.5%/-1.5%/-10.1%，滬深300為36.1%/0.2%/-8.0%。按照兩年復(fù)合增速計算，21Q1上證50、中證100、滬深300歸母凈利潤兩年復(fù)合增速分別10.1%、4.2%、5.0%。

21Q1各行業(yè)盈利全面大幅反彈，計算機、汽車、交通運輸?shù)刃袠I(yè)盈利增速居前。從歸母凈利潤同比來看，各行業(yè)盈利Q1全面反彈，31個中信一級行業(yè)中有29個歸母凈利潤實現(xiàn)正增長(其中食品飲料分為白酒和食品，非銀金融分為證券Ⅱ和保險Ⅱ)，僅國防軍工(-6.3%)和房地產(chǎn)(-14.1%)業(yè)績下滑。

從單季度盈利增速看，計算機、汽車、交通運輸、有色金屬、石油石化是21Q1增速最高的五個行業(yè)(除綜合，下同)，21Q1/20Q4/20Q3計算機單季度歸母凈利潤同比956.8%/21.5%/2.9%，汽車571.7%/9.6%/60.4%，交通運輸345.6%/-268.9%/-30.5%，有色金屬305.4%/251.2%/38.8%，石油石化297.3%/-5.7%/208.8%。房地產(chǎn)、國防軍工、農(nóng)林牧漁、銀行、白酒是單季度盈利表現(xiàn)最差的五個行業(yè)，21Q1/20Q4/20Q3房地產(chǎn)單季度歸母凈利潤同比-14.1%/-23.2%/0.0%，國防軍工-6.3%/84.6%/69.5%，農(nóng)林牧漁3.0%/-63.2%/76.9%，銀行4.6%/42.0%/-4.1%，白酒17.9%/19.6%/13.4%。

從單季度盈利增速的環(huán)比變化看，計算機、交通運輸、汽車、消費者服務(wù)、石油石化是21Q1歸母凈利潤同比增速環(huán)比增幅最高的五個行業(yè)，分別增長935、615、562、475、303個百分點。電力設(shè)備新能源、機械、通信、電子、食品是歸母凈利潤同比增速環(huán)比增幅表現(xiàn)最差的五個行業(yè)，分別增長-462、-462、-462、-201、-109個百分點。

按照兩年復(fù)合增速來看，農(nóng)林牧漁、電力設(shè)備新能源、國防軍工、電子、有色金屬是21Q1歸母凈利潤兩年復(fù)合增速最高的五個行業(yè)，分別為201.5%、105.7%、70.4%、67.7%、55.8%。房地產(chǎn)、交通運輸、消費者服務(wù)、商貿(mào)零售、計算機是21Q1歸母凈利潤兩年復(fù)合增速最低的五個行業(yè)，分別為-30.5%、-23.3%、-17.6%、-6.2%、-5.9%。

風(fēng)險提示：海外疫情反復(fù)；中美關(guān)系惡化；宏觀經(jīng)濟不及預(yù)期。