3月底，由于原油價格下跌以及國內(nèi)豆油需求低迷，豆油期貨深幅回調(diào)。不過，3月31日美農(nóng)播種面積報告明顯利多又支撐豆油期貨大幅反彈，期價再次返至前期高點附近。展望后市，美農(nóng)播種面積報告奠定美豆牛市基礎(chǔ)，原油強(qiáng)勢以及通脹憂慮支持油脂走強(qiáng)，加之國內(nèi)油脂庫存偏低，豆油期貨仍將偏強(qiáng)運(yùn)行。

圖為2015年以來美元指數(shù)走勢

圖為歷年來世界植物油期末庫存（單位：千噸）

圖為美國近3年來干旱情況

圖為近4年來國內(nèi)油廠豆油庫存（單位：萬噸）

圖為近3年來國內(nèi)油廠豆粕庫存（單位：萬噸）

A    美國放水通脹隱憂升級

為應(yīng)對新冠肺炎疫情對美國經(jīng)濟(jì)帶來的不利影響，美國政府不斷釋放大量流動性，以期刺激經(jīng)濟(jì)。2020年12月20日晚間，美國參議院共和黨領(lǐng)袖麥康奈爾稱，兩黨就9000億美元的新刺激協(xié)議達(dá)成一致，新刺激與避免政府關(guān)門的全年政府支出議案捆綁。2021年3月12日，美國總統(tǒng)喬·拜登在白宮簽署了1.9萬億美元的新冠肺炎疫情救助計劃。2021年3月31日，美國總統(tǒng)拜登高調(diào)推出為期8年、總投資高達(dá)2萬億美元的“重建美國”基建計劃。從以往的歷史來看，美元大放水的結(jié)果就是美元指數(shù)下跌，以美元標(biāo)價的商品價格上漲。隨著美元的大水漫灌，商品牛市有望重演。

如果通脹預(yù)期加劇，油脂在農(nóng)產(chǎn)品板塊中是較容易受到影響的品種。一方面，油脂是人們生活必需品之一，需求較為剛性；另一方面，地緣政治動蕩，以及疫情好轉(zhuǎn)，全球經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)，使得原油價格穩(wěn)步走高，將直接帶動具有生物柴油概念的油脂板塊走強(qiáng)。

B    全球油脂庫存不斷下降

或由于播種面積增幅較低，或由于天氣條件不利造成單產(chǎn)不理想，大多數(shù)油籽產(chǎn)量出現(xiàn)不同程度減少。近4年來，全球植物油產(chǎn)量增幅逐年下降，除了棕櫚油和豆油增幅較大外，其他主要植物油產(chǎn)量持平或者略減。但隨著生物柴油需求穩(wěn)步增加以及發(fā)展中國家食用需求上升，世界植物油需求增幅較大，導(dǎo)致世界植物油期末庫存不斷走低，國際植物油供應(yīng)持續(xù)轉(zhuǎn)緊。據(jù)美國農(nóng)業(yè)部預(yù)計，2020/2021年度世界植物油期末庫存將僅為2171.9萬噸，較2014/2015年度的2482.1萬噸下降410.2萬噸，降幅達(dá)16.53%，為近10年來最低水平。德國漢堡的行業(yè)刊物《油世界》稱，2020/2021年度全球10種油籽供應(yīng)將連續(xù)第二年下滑，為6.9億噸；油籽消費(fèi)將繼續(xù)增加，達(dá)5.883億噸，高于2019/2020年度的5.807億噸；油籽期末庫存降至1.017億噸，為5年來最低庫存。

自去年6月以來，聯(lián)合國糧農(nóng)組織（FAO）的植物油價格指數(shù)已經(jīng)大漲70%，創(chuàng)下9年來新高，因為亞洲棕櫚種植園勞動力短缺，葵花籽、油菜籽和大豆主產(chǎn)區(qū)天氣惡劣，制約食用油產(chǎn)量，造成庫存降至十年來的最低水平。食用油價格上漲也推動FAO食品價格指數(shù)漲至2014年以來的最高水平。

C    美豆播種面積低于預(yù)期

3月31日，美國農(nóng)業(yè)部公布了基于實際調(diào)查的美國農(nóng)產(chǎn)品播種意向報告，報告顯示2021/2022年度美國大豆播種面積將為8760萬英畝，雖然高于去年的8350萬英畝，但大幅低于其在2月農(nóng)業(yè)展望后預(yù)估的9000萬英畝以及之前市場平均預(yù)估的8999.6萬英畝的水平。由于出口和壓榨量均處于近幾年偏高水平，2020/2021年度美國大豆期末庫存水平偏低，據(jù)預(yù)計僅為1.2億蒲式耳的近8年來低位，如果2021/2022年度的大豆播種面積真如美國農(nóng)業(yè)部預(yù)計水平，按趨勢單產(chǎn)計算總產(chǎn)量，那么2021/2022年度美豆供應(yīng)將極為緊張。因此，報告一出臺，美盤大豆、豆粕、豆油期貨爭相漲停。

圖為歷年來美豆收獲面積（單位：千公頃）

當(dāng)然，目前美豆播種尚未開始，今年美豆播種面積到底是多少仍存在較大變數(shù)，在2021年6月30日，美國農(nóng)業(yè)部還將公布農(nóng)民播種后的最終面積。但目前美豆出口狀況以及壓榨數(shù)據(jù)良好，美豆2020/2021年度期末庫存即2021/2022年度期初庫存將是一個極低的數(shù)字已成不爭的事實。這將導(dǎo)致2021/2022年度美豆生產(chǎn)容不得絲毫的偏差。由于下游產(chǎn)品需求較為旺盛，目前美豆壓榨狀況良好。據(jù)美國全國油籽加工商協(xié)會（NOPA）上周四稱，3月份NOPA會員企業(yè)的大豆壓榨量為484.4萬噸（1.77984億蒲式耳），低于業(yè)內(nèi)平均預(yù)期的1.79179億蒲式耳，也低于去年3月份的1.81374億蒲式耳。不過，今年3月份的大豆壓榨量依然是歷史同期的次高紀(jì)錄。

圖為近4年來美國油籽壓榨協(xié)會大豆月度壓榨量（單位：千蒲式耳）

與此同時，因中國積極進(jìn)口，本年度美國大豆出口形勢較好。據(jù)美國農(nóng)業(yè)部監(jiān)測，截至2021年4月8日的一周，美國大豆出口檢驗量為327799噸，上周為384662噸，去年同期為475597噸。迄今為止，2020/2021年度（始于9月1日）美國大豆出口檢驗總量為54799897噸，上年同期32284824噸，同比提高69.7%，上周同比提高71.0%，兩周前同比提高71.6%。本年度的前33周，美國大豆出口量已經(jīng)相當(dāng)于全年出口目標(biāo)的88.3%。

圖為近3年來美豆周度出口檢驗量（單位：噸）

另外，目前美國旱情較為嚴(yán)重，不利于接下來的美豆播種。美國政府發(fā)布的干旱監(jiān)測周報顯示，截至2021年4月13日，衡量全美干旱嚴(yán)重程度以及覆蓋面積的指數(shù)（DSCI）為169，持平于一周前，但遠(yuǎn)高于去年同期的45。干旱地區(qū)的人口達(dá)到9263萬人，一周前為8934萬人。其中超級干旱、極度干旱、嚴(yán)重干旱的合計占比為31.31%，而去年同期僅為4.34%。4月中下旬，美豆將開始播種，嚴(yán)重的旱情將對播種進(jìn)度以及美國大豆的早期生長帶來嚴(yán)重不利影響。天氣炒作將成為美豆行情除播種面積之外的最強(qiáng)有力的借口。

D    國內(nèi)油脂庫存維持低位

從以往歷史來看，每年上半年都是油脂需求的相對淡季，國內(nèi)油脂庫存水平傾向于增加。但今年由于進(jìn)口大豆、油菜籽庫存偏低，沿海油廠壓榨量下降，油廠油脂庫存累積較慢，油脂供應(yīng)整體下降，使得油脂在需求相對淡季價格較為堅挺。據(jù)監(jiān)測，截至4月9日，國內(nèi)豆油商業(yè)庫存總量為59.25萬噸，較前一周的62.26萬噸下降3.01萬噸，降幅為4.83%，月環(huán)比下降20.82%，較去年同期下降42.35%，為近6年來同期最低水平，已經(jīng)連續(xù)第七周下降。

同時，國內(nèi)棕櫚油和菜油庫存也處于極低水平。據(jù)監(jiān)測，截至4月15日，全國港口食用棕櫚油總庫存為44.93萬噸，較上月同期的55.68萬噸下降10.75萬噸，較去年同期的63.9萬噸下降18.97萬噸，降幅29.69%，5年均值為62萬噸，同樣為近6年來最低水平。此外，我國從最主要的菜油、菜籽進(jìn)口來源國加拿大的進(jìn)口一直未能恢復(fù)到2018年水平，目前國內(nèi)菜油以及菜籽庫存長時間處于歷史同期偏低水平。據(jù)監(jiān)測，截至4月15日，兩廣、福建地區(qū)油廠菜油庫存為3.3萬噸，周環(huán)比增加0.65萬噸，比去年同期的2.6萬噸增加26.92%，但僅為2019年9萬多噸的三分之一，在近5年中僅高于去年同期。長江沿線地區(qū)菜油同樣偏低。據(jù)監(jiān)測，截至4月9日為4.71萬噸，較去年同期的6萬噸減少1.29萬噸，大幅低于2019年的23.93萬噸和2018年同期的32.33萬噸，為近5年來同期最低水平。

由于目前國內(nèi)大豆庫存偏低，加之油廠開工率偏低，國內(nèi)豆油庫存恢復(fù)較慢。據(jù)監(jiān)測，截至4月9日，國內(nèi)沿海主要地區(qū)油廠進(jìn)口大豆總庫存量為373.22萬噸，較前一周的379.85萬噸減少6.63萬噸，降幅為1.75%，已經(jīng)連續(xù)6周下降。截至4月26日當(dāng)周，全國各地油廠大豆壓榨量為161.7萬噸，周環(huán)比增加26.18萬噸，增幅為19.31%。但和春節(jié)前的200萬噸/周的壓榨量相比大幅減少。

同樣，國內(nèi)菜籽庫存和壓榨水平同樣偏低。據(jù)監(jiān)測，截至4月9日當(dāng)周，國內(nèi)沿海地區(qū)油廠進(jìn)口菜籽總庫存為25.2萬噸，周環(huán)比減少0.3萬噸，降幅為1.18%，較去年同期的25.8萬噸減少2.33%，為歷年來同期最低水平。截至4月9日當(dāng)周，全國納入調(diào)查的101家油廠菜籽壓榨量為5.7萬噸，周環(huán)比增加0.3萬噸。由于菜粕脹庫，部分油廠停機(jī)，截至4月16日當(dāng)周壓榨量下降至3.2萬噸，下周也將僅為3.6萬噸。

由于國外油脂價格水平偏高，油脂進(jìn)口利潤倒掛，不利于油脂的直接進(jìn)口。據(jù)監(jiān)測，截至4月16日，阿根廷豆油5月到港成本為10240元/噸，巴西豆油到港成本為10320元/噸，均高于目前大連豆油期貨近月合約盤面價格，也高于目前沿海地區(qū)豆油現(xiàn)貨報價，進(jìn)口利潤為負(fù)。此外，目前沿海地區(qū)大豆理論壓榨利潤處于較大虧損狀態(tài)，也不利于大豆的進(jìn)口，以及沿海地區(qū)油廠開工壓榨。據(jù)監(jiān)測，截至4月16日，進(jìn)口美國大豆壓榨利潤為-200元/噸至-300元/噸不等，進(jìn)口阿根廷大豆壓榨利潤為-130元/噸至-50元/噸不等，進(jìn)口巴西大豆壓榨利潤略微為正值，為60—150元/噸不等。

E    粕類低迷刺激油脂走高

油和粕同為油料壓榨下游產(chǎn)品，二者價格有明顯的蹺蹺板效應(yīng)。近期豆粕需求較差，導(dǎo)致豆粕在油廠大豆壓榨量較低的情況下，庫存處于相對高位，豆粕價格走勢低迷。

近期生豬市場供需兩淡，一方面受非洲豬瘟疫情局部蔓延影響，生豬存欄量復(fù)蘇較慢；另一方面豬肉需求平淡，豬肉價格穩(wěn)步下跌，生豬養(yǎng)殖利潤大幅走低，進(jìn)一步打擊養(yǎng)殖戶擴(kuò)欄積極性。生豬存欄沒能如期恢復(fù)，使得豆粕等粕類需求不旺。另外，因玉米價格上漲，養(yǎng)殖戶大多使用小麥替代玉米作為能量飼料使用，而小麥蛋白明顯高于玉米，在飼料中大量使用小麥，就可以減少蛋白飼料的使用，從而導(dǎo)致豆粕需求下降。據(jù)監(jiān)測，3月份油廠豆粕成交量為238.47萬噸，較上年同期的617.71萬噸減少379.24萬噸，降幅為61.39%；2021年1—3月累計成交820.44萬噸，較去年同期的1335.36萬噸減少514.92萬噸，降幅為38.56%。

近期沿海油廠或因豆粕脹庫，或因原料供給不上，長時間開工不足，周度壓榨量長時間維持150萬噸以下的偏低水平，但由于豆粕提貨偏慢，造成油廠豆粕庫存高企，甚至導(dǎo)致油廠脹庫停機(jī)。據(jù)監(jiān)測，截至4月9日，國內(nèi)沿海主要地區(qū)油廠豆粕總庫存為72.55萬噸，周環(huán)比減少4.89萬噸，但較去年同期的16.78萬噸增加332.35%。在近5年同期中，僅次于2018年。按照以往年份來看，豆粕庫存仍存在繼續(xù)增加的可能。

綜上所述，美國向市場大量投放貨幣，通脹預(yù)期加劇，農(nóng)產(chǎn)品板塊金融屬性偏強(qiáng)的油脂將首當(dāng)其沖受到波及。與此同時，美豆播種面積低于預(yù)期，天氣題材蠢蠢欲動，加之國內(nèi)油脂庫存偏低，目前豆油期貨仍將保持偏強(qiáng)走勢。