套期保值是利用期貨市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的重要方法。最近一段時(shí)間國(guó)內(nèi)上證指數(shù)連續(xù)下挫，從3181.66的高位跌至當(dāng)前的2583.52，下跌近600點(diǎn)，一直持有股票組合，資產(chǎn)縮水將近20%，如何對(duì)持有財(cái)產(chǎn)進(jìn)行保值就顯得格外重要。利用股指期貨合約來(lái)規(guī)避市場(chǎng)下跌的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)就是股指期貨最主要功能，本文主要內(nèi)容就是試圖將如何利用股指期貨進(jìn)行套期保值操作過(guò)程做詳細(xì)的介紹。

　　Step1：研判市場(chǎng)

　　該步驟是確定持有的股票投資組合是否有必要進(jìn)行套期保值以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)以及采用哪種交易方向的進(jìn)行套期保值的前提。當(dāng)預(yù)測(cè)市場(chǎng)將下跌時(shí)，可以賣出股指期貨進(jìn)行套期保值，反之亦然。對(duì)股票市場(chǎng)走勢(shì)的研判是基于宏觀、微觀等方面的綜合性分析，研判越準(zhǔn)確，套期保值成功率越高，機(jī)會(huì)成本也越小。

　　Step2：測(cè)量系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

　　股指期貨的推出使得對(duì)沖現(xiàn)貨系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)成為可能，當(dāng)股票組合和滬深300存在一種穩(wěn)定價(jià)格關(guān)系時(shí)，β對(duì)沖才能實(shí)現(xiàn)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的功能。如果股票組合和滬深300的相關(guān)性很小，這種情況下作套期保持非但不能對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，反而使得股指期貨交易成為一種投機(jī)操作，從而得不到很好的效果。

　　Step3：β系數(shù)計(jì)算

　　所謂β就是衡量股票收益相對(duì)于業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)基準(zhǔn)的總體（此處的總體為滬深300指數(shù)）波動(dòng)性的指標(biāo)，用于測(cè)量系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　Step4：套期保值方向選擇

　　當(dāng)預(yù)測(cè)未來(lái)股票組合下跌，則可以選擇賣空股指期貨對(duì)沖市場(chǎng)下跌風(fēng)險(xiǎn)；預(yù)測(cè)未來(lái)股票組合上漲，而當(dāng)前資金存在缺口，為了擁有多頭頭寸，鎖定未來(lái)建倉(cāng)成本，可以買入股指期貨對(duì)沖踏空風(fēng)險(xiǎn)。

　　Step5：確定套期保值交易的范圍

　　通過(guò)對(duì)股票組合的結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，可以選擇整個(gè)組合或者組合中的部分作為套期保值對(duì)象。

　　Step6：套期保值的目標(biāo)

　　投資者應(yīng)該考慮套期保值的目的是完全的對(duì)沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（完全套期保值）還是調(diào)整股票組合的β系數(shù)，這個(gè)策略的選擇將直接影響后面操作的方法和模型。完全套期保值包括買入和賣出股指期貨兩種方式。調(diào)整β系數(shù)可增大收益或降低風(fēng)險(xiǎn)：但預(yù)計(jì)市場(chǎng)將上漲時(shí)，可以提高投資組合的β系數(shù)，增大收益率；但預(yù)計(jì)市場(chǎng)將下跌時(shí)，可以降低投資組合的β系數(shù)，減少組合的風(fēng)險(xiǎn)。

　　Step7：套期保值期限以及合約選擇

　　套保期限或者時(shí)間長(zhǎng)度受股票市場(chǎng)走勢(shì)預(yù)判和投資者套保目的的強(qiáng)烈影響，這是影響套期保值期限選擇的客觀條件。一般來(lái)說(shuō)，套保中選擇的期貨合約月份應(yīng)該與套期保值的客觀條件保持相同或相近。同時(shí)，由于股指期貨具有到期日效應(yīng)，即：臨近股指期貨到期日時(shí)，現(xiàn)貨股票市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)股價(jià)劇烈波動(dòng)和成交量明顯放大的異?，F(xiàn)象。如果套期保值結(jié)束時(shí)間臨近股指期貨交割時(shí)間，套期保值效果很可能會(huì)因現(xiàn)貨股票市場(chǎng)甚至股指期貨市場(chǎng)的動(dòng)蕩而降低。當(dāng)然，選擇到期時(shí)間較長(zhǎng)的合約并不意味著越遠(yuǎn)期的合約越好，還要兼顧考慮流動(dòng)性，合約到期時(shí)間越長(zhǎng)，流動(dòng)性越差。

　　Step8：確定最優(yōu)套保比率和效率

　　套期保值比率是持有期貨合約頭寸與現(xiàn)貨組合頭寸之間的比率，它是影響套期保值效果的關(guān)鍵因素。

　　Step9：套期保值比率H計(jì)算期貨合約數(shù)量

　　Step10：執(zhí)行期貨合約交易

　　在執(zhí)行套保過(guò)程中，入場(chǎng)時(shí)機(jī)的把握至關(guān)重要。入場(chǎng)時(shí)機(jī)即判斷市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，在最優(yōu)的時(shí)間和價(jià)位建立頭寸，使得套期保值效果達(dá)到最好。在上漲的行情中，過(guò)早地建立保值頭寸將錯(cuò)過(guò)后期收益更為豐厚的行情，過(guò)晚則無(wú)法及時(shí)規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。如果缺乏原則頻繁地操作，還可能出現(xiàn)踏錯(cuò)節(jié)奏，雙面挨打的狀況，既無(wú)法在上漲行情中獲得收益，也無(wú)法規(guī)避下跌時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。故此，在入場(chǎng)時(shí)機(jī)的把握上，可以適當(dāng)借助基本面分析和技術(shù)分析來(lái)進(jìn)行判斷。其中基本面分析包括整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)狀況、權(quán)重股的盈利能力等；而技術(shù)分析是根據(jù)經(jīng)典的技術(shù)指標(biāo)和根據(jù)經(jīng)驗(yàn)自行編制的量化指標(biāo)，如移動(dòng)平均線、MACD、RSI以及波動(dòng)率等。

　　Step11：期貨頭寸動(dòng)態(tài)調(diào)整

　　在套期保值的過(guò)程中，股票組合的β系數(shù)具有時(shí)變特征，因此最優(yōu)套期保值比率是在變化的，聯(lián)動(dòng)的引起合約數(shù)量的變化，所以需要對(duì)組合中的期貨頭寸進(jìn)行調(diào)整。但是，如果完全按照動(dòng)態(tài)變化的最優(yōu)套期保值比率調(diào)整期貨頭寸，可能因?yàn)榻灰壮杀咎撸瑢?dǎo)致整個(gè)組合的價(jià)值下降，從而降低到套期保值的效率。因此，在實(shí)際進(jìn)行套期保值時(shí)，應(yīng)該綜合權(quán)衡調(diào)整頻率和交易成本，采用一定的調(diào)整策略。在這里給出兩種方法：第一，設(shè)定一定的閥值(如1%)，當(dāng)套期保值比率變化率超過(guò)閥值時(shí)，調(diào)整期貨合約數(shù)；第二，采用定期調(diào)整的方法(如每三天調(diào)整一次)對(duì)持有的期貨合約數(shù)進(jìn)行調(diào)整，以達(dá)到較好的套期保值效果。

　　Step12：保證金管理

　　期貨保證金管理是套期保值中十分重要的內(nèi)容。由于期貨市場(chǎng)采用的是保證金交易和逐日盯市制度，因此需要對(duì)期貨頭寸的保證金進(jìn)行規(guī)劃和管理。一方面，股指期貨在開(kāi)倉(cāng)時(shí)繳納一定的保證金后，還要預(yù)留一定的額度來(lái)對(duì)每日出現(xiàn)的虧損進(jìn)行及時(shí)補(bǔ)充；另一方面，套期保值的期貨頭寸需要進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整時(shí)可能需要新開(kāi)倉(cāng)合約，這也需要預(yù)先規(guī)劃一定的儲(chǔ)備資金。

　　對(duì)期貨保證金的管理一般采用國(guó)際上流行的現(xiàn)金管理方法 VaR值進(jìn)行估計(jì)。

　　Step13：風(fēng)險(xiǎn)控制

　　在套期保值的過(guò)程中，除了變動(dòng)保證金風(fēng)險(xiǎn)以外，還應(yīng)該對(duì)以下風(fēng)險(xiǎn)加以監(jiān)控：

　　基差風(fēng)險(xiǎn)：套期保值交易效果常常受基差變動(dòng)的影響，基差風(fēng)險(xiǎn)是影響套期保值交易效果的主要因素?；钍侵脯F(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格之間之差，隨交割期臨近而趨向于0。但如果保值期與期貨合約到期日不一致，則仍存在基差風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于采取對(duì)股指期貨合約進(jìn)行展期保值策略的投資者而言，可能還將承受由于合約展期所出現(xiàn)的不利價(jià)格變化。

　　期貨價(jià)格偏離合理價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)：如果投資者保值期與期貨合約到期日不一致，則投資者可能在非交割日對(duì)期貨頭寸進(jìn)行平倉(cāng)，此時(shí)期貨合約的交易價(jià)格可能偏離合理價(jià)值。

　　Step14：套期保值平倉(cāng)

　　投資者建立在對(duì)未來(lái)市場(chǎng)行情走勢(shì)研判的基礎(chǔ)上作出繼續(xù)或者終止套期保值的決定，控制整個(gè)套期保值組合的風(fēng)險(xiǎn)。如果投資者判斷市場(chǎng)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，可以提前平倉(cāng)結(jié)束套期保值；當(dāng)套期保值合約接近到期時(shí)或者套保合約價(jià)格出現(xiàn)較大不利變化時(shí)，投資者可以選擇展期，好的展期策略可以為投資者套期保值組合帶來(lái)超額的回報(bào)，但是值得注意的是要做好止蝕出場(chǎng)的策略以免不利變化持續(xù)擴(kuò)大。當(dāng)套期保值合約到期后，套期保值合約價(jià)格和期貨價(jià)格趨于一致，投資者對(duì)合約進(jìn)行交割結(jié)算，完成整個(gè)套期保值過(guò)程。