終端及聚酯，“淡季不淡” 是否可期？

未來需求怎么看：淡季不淡是否可期？

預期中的“金三銀四”需求沒有來到，目前市場對需求看法存在分歧。樂觀的看法是，在原料下跌的過程中終端沒有累庫，說明終端市場通過讓利消化了庫存，當前需求不差，外單不好但國內需求還比較旺盛。悲觀的看法是，3月訂單需求前置，旺季應季訂單維持，超預期訂單不會明顯，下一季度訂單預計5-6月到來。

從下游調研情況來看，原料端下跌打擊了市場心態(tài)，歐洲疫情反復打亂了需求回歸的節(jié)奏，訂單不是沒有，不過一部分3月之前透支，一部分還未下達。按照海外秋冬季節(jié)6-9月交貨，倒推原料采購時間預計在4月下，整體可能會體現(xiàn)在4月需求平淡，5-6月起訂單逐漸回歸。

目前織造“旺季不旺”，如果原油沒出現(xiàn)趨勢性上漲，下游多剛需采購，階段性備貨，織造讓利做訂單，由于對5-6月有訂單預期，4月明顯降負概率不大。織機數(shù)量較去年同期增加較多，剛需對聚酯仍有支撐，但產銷平淡下聚酯庫存或逐漸抬升，從聚酯當前的庫存量來看4月前能維持93-94%高負荷。聚酯高負荷對原料PTA和乙二醇需求有支撐，但高庫存弱需求下，對利潤拉漲驅動不大。

如果5-6月訂單到來，“淡季不淡”，下游采購備貨增加，聚酯庫存下降，利潤回升，高開工維持，短纖基本面出現(xiàn)好轉概率加大，但對PTA，乙二醇，其在5-6月進入投產周期，新增供應過多，利潤驅動仍然有限?！暗静坏?的預期利好或更多的反映在聚酯環(huán)節(jié)，關注07合約做多短纖加工費的機會。

如果原油出現(xiàn)趨勢性利好，終端投機性備貨及未下達訂單或加速下達，成本和需求共振下，看好PTA乙二醇價格上移，在擴產周期下上漲的是成本。

紡織服裝出口同比增加明顯，國內逐步恢復

2021年出口方面，2月出口紡織品累積同比19年增加27%，服裝同比增加16%；國內零售方面，紡織服裝同比20年增加47%，同比19年下降3%。

3月訂單不及預期，部分需求前置（出口同比增加明顯），部分訂單未下達（國內未恢復至19年水平）。

另外，19-20年是服裝去庫存周期，拼多多電商的崛起使得大量服裝家紡庫存低價線上銷售，產業(yè)鏈去庫存消耗了一部分新訂單需求。

終端訂單不及預期，工廠以消化原料備貨為主

4月起新訂單有所起色，織造效益在盈虧平衡附近，終端對原料下跌仍有所擔憂，下單相對分散。

數(shù)據(jù)來源：CCF，Wind，天風期貨研究所

織造開工維持高位

終端加彈織機開工率維持高位8-9成負荷，開工率位于歷年同期高位。

市場對中長期需求恢復的預期不變，在終端陸續(xù)訂單下達下,加彈織機開工率預計能維持高位。

考慮到目前訂單分散，二季度織造成品庫存預計累庫，織造累庫壓力下五一前后或有小幅降負。

聚酯當前高負荷，面臨庫存攀升、利潤壓縮壓力

聚酯當前開工率94%附近，歷史同期高位，加權庫存16天，加權利潤660元。

聚酯當前的庫存量來看，按照下游6成產銷，長絲4月底庫存達到歷史高位30天。目前聚酯大廠集中度提高，挺價穩(wěn)開工意愿強，4月預計能維持93-94%高負荷。

海外秋冬季訂單預計會在4月底前后下達，5-6月新訂單下達后聚酯開工率預估按92-93%。

聚酯投產規(guī)劃較多，對原料剛需支撐

21年聚酯規(guī)劃新增產能較多，預計600萬噸以上。

一季度已經投產投產98萬噸產能。二季度計劃投產裝置預計200萬噸附近。

根據(jù)新增產能投產情況，我們預計聚酯4月產能基數(shù)上調23萬噸，5月上調140萬噸，6月上調56萬噸。

PTA擴產周期下，庫存或先緊后松 

PTA回顧：一季度沖高回落

PTA一季度價格重心沖高回落。1-2月價格上移，主要驅動來自于原油的上漲和PX利潤恢復。

隨著沙特2-3月額外減產100萬桶/天，原油價格重心從55美金沖高至70美金。

從投產節(jié)奏來看，上半年PTA投產進度快于PX，PX不斷去庫下，PX加工差從150美金迅速走擴至250美金。

3月價格下移，一方面來自于原油回調，另一方面是PTA裝置檢修增多，支撐PX加工差走強驅動轉弱疊加需求不及預期。

PTA二季度新增供應較多

PTA全年新增產能預計超1200萬噸，目前福建百宏、虹港石化兩套裝置均已順利投產，一季度新增產能達到500萬噸。

二季度逸盛新材料350萬噸裝置預計5月前后投產，其投產時間預計快于浙石化二期PX裝置。逸盛按照5月投一半，6月投一半預估產能。

PTA二季度檢修量偏大，新裝置投產后供應仍然充足

4月按裝置檢修損失量117萬噸，5月按檢修損失量87萬噸，6月按檢修損失量70萬噸。

PTA二季度檢修量偏大，新裝置投產后供應仍然充足

4月按裝置檢修損失量117萬噸，5月按檢修損失量87萬噸，6月按檢修損失量70萬噸。

PTA平衡表

基本假設：新產能逸盛新材料5-6月各投一半；需求聚酯開工4月按93%，5-6月按92.5%左右。

進口量，由于北美寒潮影響，PTA出口增加明顯，3月貿易量已超過20萬噸，按25萬噸估計，PTA出口增加影響預計持續(xù)到2季度，5-7月進口預估20萬噸。

平衡表來看，3-4月預計小幅去庫，5月逸盛新材料預期投產后或再次面臨累庫狀態(tài)。

如果二季度維持不累庫，PTA至少需要在當前的檢修計劃上每月有300-400萬噸以上裝置持續(xù)檢修，庫存壓力下PTA利潤難回升。

PX供需雙減，累庫壓力不明顯 

上半年PTA投產節(jié)奏快于PX

從新增產能來看，2021年PX預計投產500萬噸，PTA預計投產1300萬噸，聚酯預計投產超過600萬噸。

從投產節(jié)奏來看，PTA投產節(jié)奏明顯快于PX，目前百宏和虹港石化已投產，逸盛新材料預計二季度能投產，浙石化二期PX投產預計晚于逸盛投產，PX上半年供需呈現(xiàn)偏緊格局。

PX邊際累庫，Q2過剩壓力不大

按照浙石化二期6月貢獻產能，浙石化二期PX主要提供逸盛新材料的原料，投產后對PX過剩影響不大。

海外二季度檢修較多，平衡表預估3-4月累庫，5-7月緊平衡狀態(tài)，目前PX過剩壓力不大。

數(shù)據(jù)來源：CCF,天風期貨研究所

聚酯產業(yè)鏈利潤分配與估值 

石腦油裂解價差Q1強勢，Q2或面臨季節(jié)性回落

一季度石腦油兩大下游烯烴和芳烴效益均維持偏好，石腦油-原油價差維持100-120美金高位附近震蕩。

二季度隨著石腦油-LPG價差走強，液化氣經濟性增加，分流一部分石腦油裂解需求。

另外，二季度是傳統(tǒng)煉廠檢修季，烯烴和芳烴裝置檢修均有增加，石腦油需求邊際轉弱，石腦油裂解價差預計區(qū)間80-100美金。

PX和PTA加工差變化驅動不足

PTA加工費通過PX供需面轉好讓利給PX，PX加工差走擴至230-250美金。PTA高庫存下加工差壓縮至300-400元附近。

PX3-4月累庫，5-7月緊平衡，預計三季度開始進入持續(xù)過剩階段，PX加工差預計5月走強，但預期過剩下PX走強空間不看好，預計加工差維持230-250美金。

PTA3-4月去庫，5月起持續(xù)累庫，PTA加工差4月有望走強，加工差上限600以內，5月后過剩格局難改預計加工差維持300-400低位區(qū)間。

估值上，以原油為價格中樞區(qū)間震蕩

估值上，PTA產業(yè)鏈加工差壓縮至低位后，絕對價格主要驅動來自于原油，原油以65為價格中樞，現(xiàn)貨價格區(qū)間在4200-4600左右。

短期PTA裝置檢修偏多下可考慮逢低做多近月合約，新裝置投產后考慮做空遠月合約機會。

乙二醇預期新增產能較多，繼續(xù)壓縮利潤 

乙二醇行情回顧

乙二醇走勢與PTA類似，2月之前價格大幅上漲，3月后明顯回調。

乙二醇上漲分為兩部分，春節(jié)前溫和上漲和節(jié)后大幅跳漲。

節(jié)前上漲是進口收縮明顯，主港持續(xù)去庫，乙二醇供需改善，利潤逐漸由虧損恢復正常。

節(jié)后北美寒潮造成裝置檢修影響市場對進口的預期，乙二醇利潤大幅上漲。

3月新裝置投產預期+下游訂單不及預期，市場大幅壓縮乙二醇利潤。

國內供應，新裝置Q2計劃投產較多

一季度投產裝置40萬噸，陜西渭化和延長石油，目前陜西渭化運行正常，延長石油低負荷運行中。

目前二季度裝置檢修不多，但新裝置計劃較多，二季度計劃投產的裝置預計400萬噸以上，對國內供應造成明顯沖擊。

根據(jù)投產計劃調整產能基數(shù)，4月產能基數(shù)增加40萬噸至為1623.5萬噸，5月按衛(wèi)星石化投產，浙石化投一半，湖北三寧投產，產能基數(shù)上調300萬噸，6月不上調產能，7月安徽昊源和浙石化另一半投產。

裝置檢修方面，4月預計檢修損失1.5萬噸，5月5萬噸。

進口二季度海外裝置檢修陸續(xù)恢復

進口端，乙二醇1-2月進口明顯回落，1月預計進口78萬噸，2月進口59萬噸低于預期。

檢修損失方面，海外檢修損失2-3月達到峰值，損失量超過30萬噸，考慮到船期30-40天，預計對國內進口減少影響至5月。

目前按照3月進口量65萬噸，4月70萬噸，5月74萬噸，6月90萬噸預估。

主港庫存預估先小幅去庫后，大幅累庫

按照當前新產能及裝置檢修情況，我們認為乙二醇預計4月社會庫存小幅去庫5萬噸，5月起累庫增加。

考慮到隨著煤制工廠負荷提升，煤制工廠合約增加，主港提貨有限，預計4月主港庫存去庫幅度有限。

乙二醇平衡表

國內新產能主要集中在5月釋放，進口預計6月起回升明顯。

平衡表來看，乙二醇4月小幅去庫，新裝置投產后預計5月開始貢獻產能，下半年預計繼續(xù)累庫。

累庫狀態(tài)下市場預計繼續(xù)壓縮乙二醇利潤?？春贸杀径嗽蜕蠞q，關注多原油空乙二醇機會。