3月下旬，美股走勢(shì)繼續(xù)分化，代表科技股和成長(zhǎng)股的納斯達(dá)克指數(shù)因美債收益率攀升和通脹預(yù)期高企而繼續(xù)調(diào)整，但是反映經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、周期改善的道瓊斯工業(yè)指數(shù)和標(biāo)普500指數(shù)再度創(chuàng)新高。

美國(guó)即將公布眾多重要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，拜登基建計(jì)劃也將公布相關(guān)細(xì)節(jié)，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾講話與3月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議有了明顯的緊縮跡象，美股后市將如何演繹呢？筆者認(rèn)為，一方面美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇還在持續(xù)，通脹預(yù)期短期難以證偽，美股結(jié)構(gòu)分化還會(huì)持續(xù)，即科技股和成長(zhǎng)股會(huì)因美債收益率攀升繼續(xù)承壓；另一方面全球貨幣寬松的格局可能會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，新興市場(chǎng)提前加息，再加上美股杠桿率和估值極度偏高，美股不穩(wěn)定性會(huì)增加。如果再考慮到美國(guó)基建可能伴隨加稅，美元實(shí)際利率攀升將導(dǎo)致通脹預(yù)期降溫，美股經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇邏輯可能發(fā)生變化。

三大利多因素，預(yù)期美股結(jié)構(gòu)分化持續(xù)

一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)還在復(fù)蘇，企業(yè)盈利暫時(shí)不會(huì)立刻逆轉(zhuǎn)。IHSMarkit最新發(fā)布的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)3月服務(wù)業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)（PMI）錄得60.0，高于2月的59.8和路透的預(yù)期值59.3，創(chuàng)下了2014年7月以來最強(qiáng)的擴(kuò)張。而3月制造業(yè)PMI為59，略低于市場(chǎng)預(yù)期的59.5，但高于2月的58.6，同時(shí)該數(shù)據(jù)也創(chuàng)下了2007年以來的第二高紀(jì)錄。

二是美國(guó)通脹預(yù)期暫時(shí)無法證偽，實(shí)際通脹面臨潛在的上行風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)據(jù)顯示，截至3月29日，10年期盈虧平衡通脹攀升至2.36%，再創(chuàng)年內(nèi)新高。從實(shí)際通脹來看，國(guó)際原油價(jià)格上漲和服務(wù)業(yè)價(jià)格輸入指數(shù)攀升，美國(guó)3月綜合價(jià)格輸入指數(shù)創(chuàng)下了歷史新高，其中服務(wù)業(yè)價(jià)格輸入指數(shù)和輸出指數(shù)同時(shí)創(chuàng)下歷史新高。而服務(wù)業(yè)價(jià)格輸出指數(shù)此次錄得61.2，也是連續(xù)第10個(gè)月處于擴(kuò)張區(qū)間當(dāng)中。由于企業(yè)試圖將更高的輸入價(jià)格部分轉(zhuǎn)嫁到客戶身上，導(dǎo)致費(fèi)用通脹也創(chuàng)下歷史新高。

三是拜登基建計(jì)劃即將揭曉。意味著美國(guó)致力于經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的政策力度在加大，在一定程度上會(huì)彌補(bǔ)資產(chǎn)價(jià)格過度膨脹和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“劈叉”，有利于緩和貧富分化加劇帶來的不穩(wěn)定性。美國(guó)當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月29日，白宮新聞發(fā)言人JenPsaki稱，拜登政府正在密切留意3月29日的股市下跌，將公布重建美國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施的方案?；仡櫄v史，拜登基建計(jì)劃是20世紀(jì)以來美國(guó)第二大規(guī)模的聯(lián)邦基建投資。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，拜登基建投資的規(guī)模大約1.3萬(wàn)億美元，占2019年GDP的6.1%，而最大的一次是20世紀(jì)30年代羅斯福新政，當(dāng)時(shí)基建支出占當(dāng)時(shí)美國(guó)GDP的31%。

留意美股過度杠桿和估值偏高等不利因素

當(dāng)然，筆者更擔(dān)心美股面臨的幾個(gè)重大不利因素，尤其是美股過度杠桿和估值極度偏高下美聯(lián)儲(chǔ)提前緊縮和盈利逆轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，具體情況如下：

一是美股脆弱性非常顯著。近期Archegos爆倉(cāng)事件，野村證券遭到重錘，瑞士信貸也難逃此劫。市場(chǎng)傳言在Archegos的爆倉(cāng)事件中，瑞信的潛在損失可能達(dá)到70億美元，遠(yuǎn)高于此前虧損30億—40億美元的預(yù)期。Capital爆倉(cāng)的連鎖效應(yīng)還在發(fā)酵，多家為其提供保證金融資的海外投行股價(jià)大幅下跌。

二是美聯(lián)儲(chǔ)開始釋放貨幣撤退信號(hào)。3月25日，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在接受美國(guó)國(guó)家公共廣播電臺(tái)（NPR）采訪時(shí)對(duì)當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)和美聯(lián)儲(chǔ)政策表態(tài)。鮑威爾稱，國(guó)會(huì)通過的刺激法案和疫苗的加速接種，令美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期，這將允許美聯(lián)儲(chǔ)在某個(gè)時(shí)點(diǎn)開始撤退。聯(lián)邦政府可以按當(dāng)前水平管理其債務(wù)，但一旦經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁，財(cái)政政策制定者應(yīng)尋求減緩其增長(zhǎng)。鮑威爾重申美聯(lián)儲(chǔ)將等到經(jīng)濟(jì)“幾乎完全恢復(fù)”再撤回為應(yīng)對(duì)新冠肺炎疫情而實(shí)施的非常規(guī)貨幣支持政策。美國(guó)在實(shí)現(xiàn)最大就業(yè)率和通貨膨脹的目標(biāo)“取得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)一步進(jìn)展”之后，美聯(lián)儲(chǔ)計(jì)劃減少其每月購(gòu)買1200億美元債券的計(jì)劃。

三是美債利率上行仍有空間，美股盈利預(yù)期的正面影響將逐步衰弱，利率預(yù)期的負(fù)面影響將逐步增強(qiáng)，考慮到年初以來市場(chǎng)對(duì)美股盈利預(yù)期很高，下半年美聯(lián)儲(chǔ)將進(jìn)一步釋放收緊信號(hào)，美股尤其科技股下跌風(fēng)險(xiǎn)正在加劇。

四是美股小盤股不再跟蹤通脹預(yù)期而走強(qiáng)。3月29日，小盤股繼續(xù)跑輸大盤，以價(jià)值股為主的小盤股指羅素2000收跌2.83%，跌幅遠(yuǎn)超標(biāo)普和納指。從歷史上看，在通脹預(yù)期上升期間，小盤股表現(xiàn)優(yōu)于大盤股，但是目前這種規(guī)律似乎失效，一個(gè)可能就算美國(guó)通脹預(yù)期可能會(huì)降溫，如果未來美國(guó)呈現(xiàn)美債收益率攀升+通脹預(yù)期回落的組合，那么美國(guó)大規(guī)模調(diào)整或者泡沫破滅的風(fēng)險(xiǎn)才會(huì)徹底爆發(fā)。

圖為美國(guó)10年期通脹預(yù)期和標(biāo)普500指數(shù)走勢(shì)對(duì)比

五是拜登政府基建計(jì)劃伴隨加稅措施，這可能會(huì)刺破美股泡沫。從政府近期的表態(tài)來看，拜登政府加稅基本是確定的，原因在于拜登政府明確表示1.3萬(wàn)億美元基建投資將全部通過“確保超級(jí)富豪和企業(yè)支付他們公平的（稅收）份額”來籌集。另外，財(cái)政部長(zhǎng)耶倫曾表示，下一個(gè)法案（拜登重建計(jì)劃）的一部分支出將由加稅來籌集。

因此，對(duì)于美股投資者而言，一方面可以通過優(yōu)化股票組合獲得阿爾法收益，如配置周期性股票或者賣出科技股或成長(zhǎng)股，另一方面可以通過賣出芝商所E-迷你標(biāo)普500指數(shù)期貨（合約代碼：ES）來降低美股的貝塔風(fēng)險(xiǎn)。眾所周知，標(biāo)普500指數(shù)追蹤美國(guó)經(jīng)濟(jì)體500家規(guī)模最大的公司，被視為股市健康的關(guān)鍵指標(biāo)。投資者參與標(biāo)普500指數(shù)的方式有很多種，期貨就是其中一種最高效和最具成本效益的工具。芝商所E-迷你標(biāo)普500指數(shù)期貨合約是比較受歡迎的期貨合約之一，為投資者增加標(biāo)普500指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)敞口之余，而且流動(dòng)性充裕。