股票投資市場和金庸的江湖類似，門派林立，武功繁多，十八般武器各顯神通?？赡苡幸婚T功夫的門徒最多，那就是基本面分析?；久娣治隹梢暈橥顿Y中的少林武當(dāng)，又分為兩大派：自上而下（top-down）和自下而上（bottom-up）。

自上而下式投資是指先分析宏觀，再分析行業(yè)，最后挑選個股?；诤暧^與行業(yè)的分析進(jìn)行投資可理解為資產(chǎn)配置。如果不了解個股，投資經(jīng)理可以就到資產(chǎn)配置這一層，通過購買股票指數(shù)（有代表性的股票籃子）表達(dá)觀點(diǎn)。如果懂個股，可以在資產(chǎn)配置的基礎(chǔ)上做一些個股的偏離，即看好某些股票就買一些，不看好某些股票就少買一些。

自下而上式投資是指先分析個股，再歸納到行業(yè)或整個市場。分析個股往往關(guān)注公司的財務(wù)指標(biāo)、競爭優(yōu)勢以及管理層等細(xì)節(jié)，進(jìn)而判斷該公司的增長前景如何，是否值得投資。對于特定投資經(jīng)理而言，可能只對個股有深入研究，買看好的股票就行。如果機(jī)構(gòu)大，覆蓋各行各業(yè)的分析師都有，可基于分析師對各個股票的分析與預(yù)測，加總得到行業(yè)與整個市場的觀點(diǎn)。

如何理解這兩種方法的優(yōu)缺點(diǎn)呢？“自下而上或只專注于下”的頂級大師巴菲特認(rèn)為大部分時候無法預(yù)測整個市場的走勢，也無法預(yù)測個股走勢，但長期看股價會反映公司實際價值。他提倡以合理的價格買入偉大的公司，而不提倡通過預(yù)測短期市場反復(fù)交易。巴菲特和芒格說他們不關(guān)心宏觀預(yù)測。

不僅不關(guān)心宏觀，巴菲特對行業(yè)分析似乎也不熱衷。我們都知道新興產(chǎn)業(yè)往往增速高，但他老人家很少買科技產(chǎn)業(yè)，而是喜歡買可口可樂、富國銀行等。直到這兩年才買入蘋果，而手機(jī)行業(yè)出貨量已經(jīng)開始負(fù)增長。他曾說，可能某些行業(yè)確實會增長很快，但你不知道哪個公司會勝出?？梢耘e一個簡單的例子，比如中國的團(tuán)購與外賣，火爆的時候有成千上萬公司，最后能留下的就那么幾家而已。

宏觀經(jīng)濟(jì)與行業(yè)分析不重要嗎？從切身體會看，似乎還是重要的。比如，2018年A股跌很多，從宏觀上分析，至少有兩個原因，一是去杠桿、流動性收縮；二是貿(mào)易沖突；從行業(yè)上分析，也可看到一些原因，比如醫(yī)藥行業(yè)的帶量采購，汽車行業(yè)大幅負(fù)增長等。再如，過去二十年，若能在中國投資房子或相關(guān)股票，回報超乎想象。

為什么宏觀是重要的？擅長精選個股的投資經(jīng)理可能會說，只要我挑選的公司好，去杠桿與貿(mào)易沖突跟我有啥關(guān)系。事實上，宏觀的含義與魅力就是影響全局。舉個例子，茅臺公司跟去杠桿可能沒直接關(guān)系，但會間接受到影響，一是可能去杠桿導(dǎo)致整個經(jīng)濟(jì)下滑，大家收入與消費(fèi)增速普遍下降，茅臺作為消費(fèi)品自然受影響；二是茅臺也許夠牛，即使經(jīng)濟(jì)整體下滑，它依然能賣得很好，但由于其他公司可能下跌很多，投資價值顯現(xiàn)，茅臺估值相對更貴了，投資者還是會賣出茅臺。

我認(rèn)為宏觀是重要的。著名投資家杰西×利弗莫爾早年投資個股較多，他后來認(rèn)識到更重要的是整個市場的大勢。如果市場整體處于牛市，你買很多股票都能掙錢。如果市場整體處于熊市，你很可能虧錢。2015年A股大牛市時，遍地都是股神。后來股市崩了，即使你持倉的公司再好，也免不了下跌。

既然宏觀如此重要，為啥巴菲特不關(guān)注宏觀預(yù)測呢？我覺得是因為：第一，他的資金來源非常穩(wěn)定，他更關(guān)注長期業(yè)績。而普通的投資經(jīng)理必須關(guān)注短期業(yè)績，短期業(yè)績不好，可能客戶就會贖回，公司就要跟你說拜拜。如果只關(guān)注長期業(yè)績，短期宏觀波動就不是那么重要了。經(jīng)濟(jì)有時去杠桿，有時加杠桿，有時快一點(diǎn)，有時慢一點(diǎn)，平均來看沒問題。第二，宏觀太難了。影響宏觀走勢的因素太多，需要比較強(qiáng)的功力才能準(zhǔn)確宏觀走勢。而一般的投資者很難達(dá)到這一點(diǎn)，即使很多長期做宏觀的，他們的判斷準(zhǔn)確率也不高。此外，即使判斷對了宏觀，市場走勢也不一定如預(yù)期，市場經(jīng)常是超預(yù)期的。當(dāng)然，我自己是研究宏觀的，我覺得挑選個股比判斷宏觀難。

根據(jù)我的觀察，發(fā)達(dá)國家大量使用自上而下的方法。而我國投資經(jīng)理更多使用自下而上的方法——精選個股。這絕不是因為發(fā)達(dá)國家的投資者擅長自下而上，不擅長自下而上。恰恰相反，他們非常擅長自下而上的分析。以美股為例，它可算是全世界最高效的股票市場，定價能力出眾，要靠精選個股獲得超額收益非常難。這使得很多機(jī)構(gòu)注重資產(chǎn)配置，且不會偏離基準(zhǔn)太多，最極端的是直接被動投資?；诤暧^的配置收益比較接近于指數(shù)。而自下而上的個股挑選收益方差比較大，扣除更高的管理費(fèi)后，很難打敗基準(zhǔn)。巴菲特雖然自己做主動投資，他對普通人的建議是買被動型指數(shù)基金。

我國股票投資以自下而上為主，至少有兩個原因：一是我國股票市場定價效率不高。我國散戶占比非常高，長期投資者相對缺乏，監(jiān)管與公司治理等有待完善，這導(dǎo)致定價效率不高。對于專業(yè)投資者來說，通過精選個股容易獲得超額業(yè)績；二是資管行業(yè)發(fā)展仍不成熟，投資者還不熟悉自上而下的方法。短期來看，A股的專業(yè)投資者可能仍會以自下而上為主，但未來可能自上而下會越來越壯大。

自上而下與自下而上，這兩大派別誰更厲害一些呢？兩派都是名門正派，英雄輩出。如果說自上而下是少林，那么自下而上就是武當(dāng)。我的觀點(diǎn)是：若掃地神僧在時，估計少林要更厲害；張三豐在時，可能武當(dāng)更勝一籌。