港股順周期行情逐漸展開

近期，“再通脹”成為全球股市的投資熱點(diǎn)，在多重因素推動下銅、石油等全球大宗商品紛紛漲價，受此影響A股和港股材料和能源等周期行業(yè)大漲，但對比來看港股順周期資產(chǎn)的漲幅更大。A股和港股順周期資產(chǎn)上漲的邏輯是什么？港股順周期資產(chǎn)為何能跑贏A股？本文將就此話題進(jìn)行分析。

全球再通脹預(yù)期升溫，港股順周期資產(chǎn)大漲。去年下半年以來，全球經(jīng)濟(jì)逐漸從疫情的沖擊中復(fù)蘇，開啟新一輪補(bǔ)庫存周期。近期海外疫情逐步改善，新增確診人數(shù)見頂后加速回落，疫苗接種速度穩(wěn)步加快；同時，2月27日拜登1.9萬億美元的財政刺激方案獲得美國眾議院投票通過。多重因素推動全球通脹預(yù)期回升，加之疫情沖擊導(dǎo)致全球工業(yè)品供應(yīng)受到破壞或者限制，近期銅、石油等工業(yè)品紛紛漲價，截至2021/2/25，布倫特原油期貨價格從2020/4/21的低點(diǎn)19.3美元/桶上升至目前的66.9美元/桶，LME銅期貨價格從2020/3/23的低點(diǎn)4626.5美元/噸升至目前的9562.5美元/噸。全球大宗商品漲價帶動國內(nèi)工業(yè)品價格上漲，以PPI來刻畫國內(nèi)商品價格，這次PPI當(dāng)月同比從去年5月開始見底回升，環(huán)比11月開始由負(fù)轉(zhuǎn)正，可見國內(nèi)商品漲價去年已經(jīng)啟動。往后看，IMF在今年1月26日發(fā)布的《世界經(jīng)濟(jì)展望報告》中預(yù)測2021年全球經(jīng)濟(jì)增速為5.5%，中國為8.1%，均較20年明顯改善，即經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大趨勢已明確。在此背景下，A股和港股市場上材料、能源等順周期板塊均大漲，且港股漲幅大于A股，截至2021/2/26，2月港股材料行業(yè)漲幅為17.5%，能源行業(yè)為16.8%，而A股材料行業(yè)漲幅僅為4.8%，能源行業(yè)僅為7.0%。

港股順周期資產(chǎn)漲幅高于A股的原因在于港股估值更低。隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，A股和港股順周期行業(yè)的盈利同步改善，港股材料行業(yè)歸母凈利潤累計(jì)同比增速從20Q1的-34.4%上升至20Q3的10.2%，A股材料行業(yè)從-22.2%上升至-0.2%；港股能源行業(yè)歸母凈利潤累計(jì)同比增速從20Q1的-150.3%上升至20Q3的-40.5%，A股能源行業(yè)從-127.0%上升至-32.8%。在基本面趨同的情況下，港股周期行業(yè)的估值則顯著低于A股，截至2021/2/26（下同），港股材料行業(yè)的PE(TTM)僅為16.6倍，顯著低于A股材料行業(yè)的34.9倍，港股能源行業(yè)的PE(TTM)僅為16.6倍，同樣低于A股能源行業(yè)的18.0倍。從AH溢價率來看，目前AH溢價指數(shù)為137.5點(diǎn)，即AH溢價率為37.5%。具體看AH溢價指數(shù)成分股中的材料股和能源股，可以發(fā)現(xiàn)A股部分周期股相對港股周期股的溢價較AH整體溢價更高，例如中海油服AH溢價率為136.4%，上海石化為133.4%，金隅集團(tuán)為112.9%，中國石油為87.9%，中煤能源為87.5%。由于AH價差的存在，當(dāng)順周期資產(chǎn)行情啟動時，港股相關(guān)個股的漲幅往往也高于A股，例如中國鋁業(yè)港股/A股的2月漲幅為66.1%/32.8%，中煤能源為41.8%/23.8%，洛陽鉬業(yè)為22.4% /10.6%，中國石油為18.3%/6.6%。因?yàn)楦酃身樦芷谫Y產(chǎn)處于“估值洼地”，2月尤其是年后南下資金加倉港股能源和材料板塊，截至2021/2/26南下資金流入能源板塊282.9億港元，流入材料板塊171.6億港元。

關(guān)注科技消費(fèi)主線機(jī)會、低估板塊補(bǔ)漲機(jī)會。2月上旬港股持續(xù)上漲，但下旬開始連續(xù)回調(diào)，2月24日中國香港財政司司長陳茂波表示將股票印花稅由0.1%提高至0.13%，為近三十年來首次，疊加近期利率上行和通脹擔(dān)憂，港股大跌近3%。近年來印花稅占港府收入比例有所上升，2019年該比例為11.2%，港府此舉有助于緩解財政壓力。但是，我們認(rèn)為印花稅上調(diào)對港股實(shí)際的交易成本影響很小，主要影響投資者情緒，不改港股中長期上漲趨勢。目前港股估值處于歷史中等偏高的位置，相對美股和A股的估值依然較低。截至2月26日港股恒生指數(shù)PE（TTM，下同）為16.0倍、PB（LF，下同）為1.38倍，處于2005年以來自下而上88.6%、54.8%分位，而美股標(biāo)普500PE為38.9倍、PB為4.2倍，處于2005年以來自下而上99.6%、99.3%分位，A股滬深300PE為16.3倍、PB為1.8倍，處于2005年以來自下而上76.1%、56.5%分位。目前AH溢價指數(shù)為137.5點(diǎn)，處于2005年以來自上而下的14.1%分位。從投資主線看，我們?nèi)匀徽J(rèn)為可以關(guān)注兩類機(jī)會：一是關(guān)注科技和消費(fèi)主線。中長期看我國經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)型升級中，科技+消費(fèi)是轉(zhuǎn)型方向，因此科技和消費(fèi)的基本面更強(qiáng)，而港股擁有互聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)服務(wù)等稀缺資產(chǎn)，對內(nèi)資具有一定的吸引力。二是低估行業(yè)輪漲機(jī)會。在AH同步上市的公司中，港股金融、地產(chǎn)、周期等價值板塊相對A股存在較大的折價，這些低估值板塊可能受益于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，AH價差有望收斂。

風(fēng)險提示：海外疫情擴(kuò)散及中國香港疫情惡化導(dǎo)致股市波動風(fēng)險；全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程不及預(yù)期；外部環(huán)境進(jìn)一步惡化。