日前，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司就新三板掛牌公司股票終止掛牌實(shí)施細(xì)則公開征求意見。全國(guó)股轉(zhuǎn)公司重點(diǎn)圍繞掛牌公司財(cái)務(wù)真實(shí)性、信息披露和公司治理合法合規(guī)性、持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力等方面進(jìn)一步完善強(qiáng)制終止掛牌情形，在現(xiàn)行未按時(shí)披露年報(bào)或半年報(bào)、無主辦券商持續(xù)督導(dǎo)情形的基礎(chǔ)上，新增12種強(qiáng)制終止掛牌情形。

終止掛牌制度安排充分體現(xiàn)了新三板市場(chǎng)的特點(diǎn)。比如，股東人數(shù)超過200人的終止掛牌公司股票應(yīng)當(dāng)進(jìn)入全國(guó)股轉(zhuǎn)公司設(shè)立的終止掛牌專區(qū)轉(zhuǎn)讓?！斑@是一項(xiàng)制度創(chuàng)新。它能夠從制度上對(duì)這些終止掛牌的非上市公眾公司形成約束，如更好地履行信披義務(wù)，更好地受到輿論監(jiān)督和股轉(zhuǎn)公司監(jiān)管，實(shí)質(zhì)是為了更好地保障眾多外部中小股東的權(quán)益?！敝改匣鸲麻L(zhǎng)王軍國(guó)說，“期待終止掛牌制度能夠盡早實(shí)施，也讓中小投資者的權(quán)益獲得更為充分的保障?！?/p>

關(guān)于重新掛牌，考慮企業(yè)自主選擇權(quán)和市場(chǎng)包容性，主動(dòng)摘牌公司可以隨時(shí)申請(qǐng)重新掛牌。對(duì)于強(qiáng)制摘牌，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司對(duì)“欺詐”行為實(shí)施零容忍，不允許欺詐發(fā)行、信披觸犯刑法或欺詐掛牌公司重新申請(qǐng)掛牌；對(duì)于其他強(qiáng)制摘牌公司，在滿足一定的整改條件后，可以在終止掛牌3個(gè)完整會(huì)計(jì)年度后重新申請(qǐng)掛牌。

借鑒上市公司經(jīng)驗(yàn)

近年來，市場(chǎng)形勢(shì)發(fā)生較大變化，掛牌公司終止掛牌呈快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。官方數(shù)據(jù)顯示，2017年-2019年，主動(dòng)終止掛牌公司分別為661家、1397家、1590家，分別有48家、119家、397家被強(qiáng)制終止掛牌。證監(jiān)會(huì)指出，終止掛牌的情形、程序以及終止掛牌后投資者保護(hù)等方面均面臨新的問題。為此，有必要通過出臺(tái)規(guī)范性文件，進(jìn)一步明確新三板終止掛牌制度的基本原則與主要內(nèi)容，更好地指導(dǎo)終止掛牌制度建設(shè)及實(shí)施工作。

日前，證監(jiān)會(huì)就起草的《關(guān)于完善全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)終止掛牌制度的指導(dǎo)意見》向社會(huì)公開征求意見，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司制定的《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司股票終止掛牌實(shí)施細(xì)則》（簡(jiǎn)稱《實(shí)施細(xì)則》）也同步向社會(huì)公開征求意見，旨在形成“有進(jìn)有出”的良性市場(chǎng)生態(tài)，提升市場(chǎng)活力和掛牌公司質(zhì)量。

針對(duì)終止掛牌過程中出現(xiàn)的新情況、新問題，監(jiān)管部門不斷進(jìn)行查漏補(bǔ)缺，持續(xù)完善摘牌制度。全國(guó)股轉(zhuǎn)公司介紹，目前已形成標(biāo)準(zhǔn)明確、程序透明、契合新三板市場(chǎng)特點(diǎn)的終止掛牌制度安排。

在制定過程中，《實(shí)施細(xì)則》堅(jiān)持“三公”原則，未排除或限制市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，并遵循三項(xiàng)基本原則：底線監(jiān)管與公司自治相結(jié)合；一般規(guī)定與差異安排相結(jié)合；吸收經(jīng)驗(yàn)與體現(xiàn)特色相結(jié)合。

據(jù)了解，《實(shí)施細(xì)則》吸收借鑒了上市公司退市制度的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和最新修訂精神，同時(shí)充分考慮掛牌公司特點(diǎn)、新三板市場(chǎng)環(huán)境和制度特色。由于新三板市場(chǎng)準(zhǔn)入無盈利能力和公眾性要求，因此境內(nèi)外市場(chǎng)通常采用的營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)等盈利性指標(biāo)，以及股票價(jià)格、交易量、股權(quán)分散度等流動(dòng)類指標(biāo)，不宜作為掛牌公司的摘牌標(biāo)準(zhǔn)。

出清劣質(zhì)掛牌公司

實(shí)際上，《實(shí)施細(xì)則》曾于2016年10月21日至11月4日向社會(huì)公開征求意見，但與前次相比，本次征求意見稿的監(jiān)管力度更大。比如，在現(xiàn)行未按時(shí)披露年報(bào)或半年報(bào)、無主辦券商持續(xù)督導(dǎo)情形的基礎(chǔ)上，《實(shí)施細(xì)則》新增了四大類12種強(qiáng)制終止掛牌情形，堅(jiān)決出清劣質(zhì)公司，健全市場(chǎng)自凈功能。

一是對(duì)于財(cái)務(wù)信息披露嚴(yán)重不可信的掛牌公司應(yīng)予以強(qiáng)制摘牌。如連續(xù)兩年財(cái)務(wù)報(bào)告被會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具否定意見或無法表示意見、半數(shù)以上董事對(duì)公司年報(bào)或半年報(bào)不保真等。

二是對(duì)于喪失持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的公司應(yīng)予以強(qiáng)制摘牌。如連續(xù)三年期末凈資產(chǎn)為負(fù)、被主辦券商出具不具備持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的專項(xiàng)意見且在規(guī)定期限內(nèi)未能恢復(fù)、被依法強(qiáng)制解散、宣告破產(chǎn)等。

三是對(duì)于公司治理存在重大缺陷應(yīng)予以強(qiáng)制摘牌。如因股東大會(huì)無法形成有效決議、失去信息披露聯(lián)系渠道等，被主辦券商出具公司治理機(jī)制不健全或信披存在重大缺陷的專項(xiàng)意見且在規(guī)定期限內(nèi)未能恢復(fù)。

四是對(duì)于存在重大違法違規(guī)行為應(yīng)予以強(qiáng)制摘牌，包括欺詐發(fā)行、欺詐掛牌、信披重大違法和涉及國(guó)家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公眾健康安全領(lǐng)域的重大違法行為等。

此外，在強(qiáng)制摘牌過程中，《實(shí)施細(xì)則》要求掛牌公司和主辦券商充分揭示風(fēng)險(xiǎn)，積極回應(yīng)股東訴求，切實(shí)保護(hù)投資者的知情權(quán)、參與權(quán)；同時(shí)設(shè)置10個(gè)交易日的摘牌整理期，保障投資者退出機(jī)會(huì)。

搭建終止掛牌專區(qū)

根據(jù)有關(guān)法律法規(guī)，股東人數(shù)超過200人的終止掛牌公司仍屬于非上市公眾公司。為便于其履行非上市公眾公司相關(guān)義務(wù)，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司將搭建終止掛牌專區(qū)，為此類公司提供股份轉(zhuǎn)讓和信披服務(wù)。專區(qū)遵循服務(wù)理念，依法采取非公開協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，實(shí)行投資者適當(dāng)性管理和T+5機(jī)制，滿足投資者的基本轉(zhuǎn)讓需求，同時(shí)防范風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)。

值得注意的是，與掛牌期間相區(qū)別，專區(qū)實(shí)行代辦券商制度。掛牌公司應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)證券公司擔(dān)任其代辦券商，協(xié)助公司在終止掛牌專區(qū)進(jìn)行信披及業(yè)務(wù)辦理。代辦券商應(yīng)當(dāng)關(guān)注其重大變化，報(bào)告公司重大事項(xiàng)，核查或協(xié)助核查相關(guān)事項(xiàng)。

專區(qū)建立了分工明確、協(xié)同高效的監(jiān)管機(jī)制。據(jù)了解，中國(guó)證監(jiān)會(huì)及其派出機(jī)構(gòu)依據(jù)《證券法》《公眾公司辦法》履行對(duì)200人終止掛牌公司的監(jiān)管職責(zé)。全國(guó)股轉(zhuǎn)公司對(duì)200人終止掛牌公司股份轉(zhuǎn)讓、信披等事項(xiàng)進(jìn)行自律管理，發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)行為的，應(yīng)當(dāng)報(bào)告中國(guó)證監(jiān)會(huì)及公司注冊(cè)地派出機(jī)構(gòu)，并采取自律管理措施。

北京南山投資創(chuàng)始人周運(yùn)南表示，專區(qū)的設(shè)立非常具有創(chuàng)意性、創(chuàng)新性和實(shí)用性，至少有五個(gè)方面的積極意義。一是新三板看齊滬深交易所，參照A股退市公司進(jìn)入老三板轉(zhuǎn)讓和信披，為未來的新三板升級(jí)奠定市場(chǎng)基礎(chǔ)。二是讓投資者有了持續(xù)的交易權(quán)。三是專區(qū)信披讓投資者有了更便捷的信息知情權(quán)。四是相比地方股權(quán)交易中心，專區(qū)投資者還能繼續(xù)享受免交個(gè)人所得稅的優(yōu)惠政策，降低了交易成本。五是有利于公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓安排和資本運(yùn)作。六是方便終止掛牌公司重新恢復(fù)掛牌，“專區(qū)的企業(yè)恢復(fù)掛牌可能要比不在專區(qū)的企業(yè)在審批上更簡(jiǎn)潔些，因?yàn)榍罢叩男排浅掷m(xù)的”。

針對(duì)這一資本市場(chǎng)的新生事物，周運(yùn)南也有一些思考建議。比如，考慮到退市企業(yè)交易價(jià)格波動(dòng)較大，建議放開終止掛牌專區(qū)股票交易的漲跌幅限制。