1月美豆由1300美分最高上漲至1430美分以上，但隨后連續(xù)下跌重新回到1300美分，目前自1300美分處反彈后在1350美分附近陷入震蕩。流暢的上漲行情似乎一去不返，未來(lái)走勢(shì)將如何演變，我們?cè)诖俗鲆环治觥?/p>

一場(chǎng)大雨改變一切？  

1月19日一周，美豆連續(xù)四個(gè)交易日共跌去了超過(guò)100美分，起因是南美降水預(yù)報(bào)較之前好轉(zhuǎn)。不過(guò)現(xiàn)在回頭看，1月19-25日阿根廷實(shí)際降水量寥寥無(wú)幾，布宜諾斯艾利斯谷物交易所作物生長(zhǎng)報(bào)告數(shù)據(jù)也驗(yàn)證了這一點(diǎn)。截至1月27日阿根廷大豆生長(zhǎng)評(píng)級(jí)為差的比例由10%增加至13%，土壤墑情不足的面積比例由13%增至24%，甚至還將產(chǎn)量預(yù)估下調(diào)50萬(wàn)噸至4600萬(wàn)噸。

然而1月27日起的氣象預(yù)報(bào)顯示巴西南部和阿根廷產(chǎn)區(qū)降水進(jìn)一步增加，1月26-30日阿根廷和巴西南部均獲得充足降水。不過(guò)如圖表4，根據(jù)EC系統(tǒng)預(yù)報(bào)，2月1-9日降水將再度轉(zhuǎn)弱。

截至1月27日阿根廷大豆（含第一季大豆和第二季大豆）開始結(jié)莢（beginning pod）的比例為16.3%，低于去年同期的28.1%和五年均值的31.4%；開始灌漿（beginning seed）的比例為0，落后去年同期的3.7%和五年均值的7.1%；評(píng)級(jí)為優(yōu)、良、差的比例分別為18%、69%、13%。結(jié)莢灌漿期是決定大豆單產(chǎn)的最關(guān)鍵時(shí)期，未來(lái)的天氣形勢(shì)仍值得我們關(guān)注。正常年份阿根廷大豆于每年3月底開始收獲。

巴西大豆種植已經(jīng)結(jié)束。巴西南部大雨顯著改善了作物生長(zhǎng)，截至1月25日帕拉納州大豆評(píng)級(jí)為優(yōu)、良、差的分別為98%、2%、0，一周前為83%、14%、3%。Emater1月28日發(fā)布的報(bào)告也顯示最近幾天出現(xiàn)的降水有利于南里奧格蘭德州大豆生長(zhǎng)，目前開花率36％、籽粒填充率17％、成熟率1％，其余的46％仍在發(fā)芽期。

小結(jié)：美豆?jié)q至1400美分以上，其中當(dāng)然包含了南美天氣升水。不過(guò)我們認(rèn)為天氣升水有限，USDA月度供需報(bào)告中從未下調(diào)過(guò)巴西大豆產(chǎn)量預(yù)估，仍為1.33億噸；阿根廷產(chǎn)量預(yù)估在12月下調(diào)100萬(wàn)噸，1月再度下調(diào)200萬(wàn)噸至4800萬(wàn)噸。因此，1月19-22日CBOT大豆的大跌，更多是資金獲利離場(chǎng)放大了南美降雨可能改善的實(shí)質(zhì)影響。另外現(xiàn)在斷言阿根廷豐產(chǎn)仍為時(shí)尚早，未來(lái)的天氣也仍需要繼續(xù)跟蹤。這也是美豆在跌至1300美分以后止跌反彈的原因之一。

巴西出口和美國(guó)需求

說(shuō)完了南美天氣和產(chǎn)量，就必須要說(shuō)巴西的出口及其影響下的美國(guó)出口情況。

巴西大豆已經(jīng)開始收獲：根據(jù)Conab截至1月29日圣保羅州收獲11%、馬托格羅索4.9%、南馬托格羅索0.1%、戈亞斯1%、米納斯吉拉斯2%；全國(guó)收獲完成2.1%，對(duì)比去年同期是8.7%。巴西無(wú)豆可出口的局面持續(xù)：12月僅出口大豆27.4萬(wàn)噸；1月前20個(gè)工作日巴西出口裝運(yùn)大豆數(shù)量?jī)H區(qū)區(qū)4.95萬(wàn)噸，2020年1月前22個(gè)工作日是140萬(wàn)噸。巴西卡車司機(jī)還于2月1日起舉行罷工，雖然目前尚未影響到運(yùn)輸。種種跡象表明，巴西2月難有多少出口量，美國(guó)出口則可能還有增量。

美國(guó)已有的出口銷售訂單遠(yuǎn)超往年同期，這一點(diǎn)我們不再贅述。未來(lái)出口如何？我們?nèi)猿州^樂觀態(tài)度。一方面，現(xiàn)階段市場(chǎng)在交易巴西收割緩慢、可能的罷工將使2月美豆出口需求增加。另一方面，中國(guó)仍有龐大的進(jìn)口需求，2021年進(jìn)口量基本確定會(huì)超過(guò)1億噸。雖然巴西豆遲早會(huì)上市出口，不過(guò)假設(shè)巴西2021年出口量8500萬(wàn)噸，到了2021年9-10月，巴西仍可能再度無(wú)豆出口；或許也正是因?yàn)橛羞@個(gè)預(yù)期，中國(guó)現(xiàn)階段就已經(jīng)陸續(xù)采購(gòu)美國(guó)21/22年度交貨的大豆。截至1月21日中國(guó)累計(jì)采購(gòu)美國(guó)21/22年度大豆156萬(wàn)噸，去年同期是2000噸。如圖7、8，對(duì)比近五年美豆出口裝運(yùn)進(jìn)度、累計(jì)出口銷售訂單/年度出口預(yù)估總量的比值，我們有理由相信USDA有進(jìn)一步調(diào)高美國(guó)出口需求的可能。這是美豆在1300美分強(qiáng)支撐的原因之二。

此外，上周USDA公布民間出口商向中國(guó)銷售將近600萬(wàn)噸玉米的報(bào)告，CBOT玉米強(qiáng)勢(shì)上漲。如果中國(guó)采購(gòu)玉米的行為持續(xù)，美玉米上漲也間接利好美豆，傳導(dǎo)路徑為美玉米上漲——大豆/玉米比價(jià)下降——美國(guó)21/22年度大豆種植面積可能低于市場(chǎng)預(yù)期——美豆上漲。

春節(jié)備貨基本結(jié)束，國(guó)內(nèi)豆粕庫(kù)存可能止降回升

海關(guān)數(shù)據(jù)顯示12月我國(guó)進(jìn)口大豆752.4萬(wàn)噸，同環(huán)比均有所下降。天下糧倉(cāng)顯示1月國(guó)內(nèi)大豆到港約815萬(wàn)噸，億海藍(lán)船運(yùn)數(shù)據(jù)為928萬(wàn)噸。2-3月預(yù)計(jì)每月僅各有600+萬(wàn)噸大豆到港，2-3月大豆進(jìn)口數(shù)量少符合季節(jié)性規(guī)律，因北美、南美出口季轉(zhuǎn)換。1月初油廠開機(jī)率在50%以下，因東北地區(qū)疫情原因務(wù)工人員不足、部分油廠大豆原料未接上、南方部分工廠脹庫(kù)停機(jī)。但隨著下游節(jié)前備貨需求啟動(dòng)，南方工廠向北方發(fā)貨、庫(kù)存壓力完全緩解，油廠開機(jī)率不斷上升至60%以上。

需求端，按照季節(jié)性規(guī)律，每年年底至農(nóng)歷春節(jié)前是豆粕消費(fèi)最旺季，進(jìn)入1月下游本就有節(jié)前備貨需求。而河北、黑龍江等地的疫情更是令市場(chǎng)擔(dān)憂運(yùn)輸不暢、節(jié)前備貨時(shí)間縮短，下游成交提貨意愿增強(qiáng)。油廠豆粕庫(kù)存也因此在整個(gè)1月連續(xù)下降，截至1月29日沿海油廠豆粕庫(kù)存降至41.84萬(wàn)噸。分區(qū)域看，由于北方養(yǎng)殖恢復(fù)好于南方，再加上疫情在北方更為嚴(yán)重，豆粕現(xiàn)貨價(jià)格呈現(xiàn)北高南低，豆粕庫(kù)存則是北低南高。

展望2月，目前距春節(jié)已經(jīng)不足兩周，下游備貨基本結(jié)束，現(xiàn)貨市場(chǎng)即將進(jìn)入假期狀態(tài)。正常年份里，2-3月國(guó)內(nèi)進(jìn)口大豆到港偏低，但豆粕消費(fèi)也較為平淡。今年需要重點(diǎn)關(guān)注的有兩點(diǎn)：第一仍然是疫情發(fā)展動(dòng)態(tài)。2020年2月就曾因疫情防控限制人口流動(dòng)，春節(jié)后企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)推遲，油廠開機(jī)率偏低+物流恢復(fù)緩慢+下游庫(kù)存較低三者共同導(dǎo)致現(xiàn)貨基差大幅上漲，直至4月中旬才逐漸回落。第二是巴西的出口裝運(yùn)。巴西的出口裝運(yùn)不僅影響CBOT大豆，也影響到我國(guó)4-5月的進(jìn)口大豆到港。

行情展望及投資建議

南美干旱和美國(guó)強(qiáng)勁需求共同使得美豆?jié)q至1400美分，南美一場(chǎng)雨擠出了美豆價(jià)格上漲中的天氣升水。不過(guò)顯然資金獲利離場(chǎng)放大了這場(chǎng)雨的實(shí)質(zhì)影響，市場(chǎng)隨后很快意識(shí)到，南美（阿根廷）產(chǎn)量尾部風(fēng)險(xiǎn)仍在，產(chǎn)量還有些許不確定性；巴西收割進(jìn)度緩慢和潛在的罷工、物流風(fēng)險(xiǎn)將使得巴西2月難以大量出口大豆，美國(guó)出口還有調(diào)高可能，美豆在1300美分反彈。另外還需要注意的是，上周USDA公布民間出口商向中國(guó)銷售將近600萬(wàn)噸玉米的報(bào)告，CBOT玉米強(qiáng)勢(shì)上漲。如果中國(guó)采購(gòu)玉米的行為持續(xù)，美玉米上漲也間接利好美豆，傳導(dǎo)路徑為美玉米上漲——大豆/玉米比價(jià)下降——美國(guó)21/22

年度大豆種植面積可能低于市場(chǎng)預(yù)期——美豆上漲。

總體而言，美國(guó)20/21年度3.06%的歷史第二低庫(kù)存消費(fèi)比決定了美豆在1200、甚至1300美分處有強(qiáng)支撐。巴西上市會(huì)對(duì)CBOT形成壓力，但更多可能體現(xiàn)為南美升貼水下跌、國(guó)內(nèi)大豆到港壓力激增。美豆還能漲嗎？我們的回答是肯定的，不過(guò)可能需要一些新的利好因素刺激，可以是未來(lái)的阿根廷少雨、巴西出口裝運(yùn)較市場(chǎng)預(yù)期更慢、美國(guó)出口好于市場(chǎng)預(yù)期等。從時(shí)間上來(lái)看，南美和美國(guó)出口的題材可能將一直交易到3月前，之后市場(chǎng)交易的重點(diǎn)就會(huì)是21/22年美國(guó)期末庫(kù)存和庫(kù)存消費(fèi)比（面積、天氣、單產(chǎn)）如何變化了。

國(guó)內(nèi)豆粕市場(chǎng)，遠(yuǎn)月期價(jià)仍然主要受進(jìn)口大豆成本影響?，F(xiàn)貨供需上，市場(chǎng)即將進(jìn)入假期狀態(tài)。正常年份里，2-3月國(guó)內(nèi)進(jìn)口大豆到港偏低，但豆粕消費(fèi)也較為平淡。今年需要重點(diǎn)關(guān)注的疫情發(fā)展動(dòng)態(tài)和巴西出口裝運(yùn)，一旦出現(xiàn)問(wèn)題可能再度重演2020年春節(jié)后現(xiàn)貨基差上行的情形。

投資建議上，我們傾向于前期多單仍可繼續(xù)持有，追高則需更為謹(jǐn)慎。

風(fēng)險(xiǎn)提示

阿根廷未來(lái)天氣繼續(xù)好轉(zhuǎn)，巴西裝運(yùn)快于預(yù)期，國(guó)內(nèi)非洲豬瘟疫情再度大規(guī)模爆發(fā)等