一、行情回顧

1月動(dòng)力煤現(xiàn)貨沖高回落，隨著氣溫回升，電廠日耗回落，補(bǔ)庫(kù)需求放緩，下游對(duì)市場(chǎng)煤的采購(gòu)需求邊際放緩，導(dǎo)致現(xiàn)貨價(jià)格大幅下跌；在現(xiàn)貨頂部區(qū)域，期貨貼水幅度較大，港口現(xiàn)貨最高沖破1000元/噸，而05期貨盤面最高只達(dá)到738元/噸。遠(yuǎn)月期貨貼水幅度較大；05期貨也沖高回落，從1月18日最高點(diǎn)738元下跌到635元，跌幅超過(guò)100元，05合約雖然貼水幅度較大，但依然跟隨現(xiàn)貨同步大幅下跌。

圖1：動(dòng)力煤現(xiàn)貨與期貨價(jià)格走勢(shì)

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二、供給增速受限

2020年四季度中，11、12月現(xiàn)貨價(jià)格持續(xù)上行，產(chǎn)地價(jià)格大幅上漲，由于價(jià)格的調(diào)節(jié)作用，產(chǎn)地增產(chǎn)動(dòng)能增強(qiáng)；疊加年底進(jìn)口政策小幅放開(kāi)，預(yù)計(jì)1、2月動(dòng)力煤供應(yīng)同比增速繼續(xù)增長(zhǎng)。

1．動(dòng)力煤產(chǎn)量增速回升

2020年11月煤炭產(chǎn)量增速回升：2020年11月動(dòng)力煤月度產(chǎn)量為2.92億噸，同比增長(zhǎng)3.5%；12月原煤產(chǎn)量為3.5億噸，同比增長(zhǎng)6.0%，增速大幅回升，2020年1-12原煤煤產(chǎn)量38.4億噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)2.6%；12月產(chǎn)量增幅大幅上升，產(chǎn)量環(huán)比是增加，主要是由于動(dòng)力煤價(jià)格大幅上漲及保供政策的出臺(tái)，刺激產(chǎn)地產(chǎn)量上升。

圖2：動(dòng)力煤產(chǎn)量及增速

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2．進(jìn)口量同比大幅上升

2020年12月進(jìn)口煤及褐煤3908萬(wàn)噸，同比大增3600萬(wàn)噸，環(huán)比增加2732萬(wàn)噸，環(huán)比增速232%。進(jìn)口動(dòng)力方面，今年內(nèi)外經(jīng)濟(jì)增速差持續(xù)擴(kuò)大的情形下，內(nèi)外價(jià)格動(dòng)力煤價(jià)差維持高位，導(dǎo)致動(dòng)力煤進(jìn)口動(dòng)力強(qiáng)勁；進(jìn)口政策方面，由于進(jìn)口煤主要是用來(lái)調(diào)節(jié)國(guó)內(nèi)煤電之間的階段性供需矛盾，如果現(xiàn)貨價(jià)格大幅上漲并維持在600以上，進(jìn)口政策會(huì)放松，目前的現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)入快進(jìn)入紅色區(qū)間，進(jìn)口政策有所放松，11月22日各海關(guān)收到總署通知，下周將逐步分配電廠新增進(jìn)口額度，預(yù)計(jì)新增額度2000萬(wàn)噸左右，已確認(rèn)浙江新增200萬(wàn)噸，江蘇確認(rèn)新增300萬(wàn)噸，江西確認(rèn)新增100萬(wàn)噸，廣西確認(rèn)新增150萬(wàn)噸，廣東確認(rèn)新增300萬(wàn)噸，安徽新增100萬(wàn)噸，其它新增待落實(shí)，原則上要求12月底前要到貨。預(yù)計(jì)1、2月動(dòng)力煤進(jìn)口的數(shù)量仍會(huì)維持在3000萬(wàn)噸以上。

圖3：動(dòng)力煤內(nèi)外價(jià)差

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圖4：進(jìn)口煤及褐煤數(shù)量

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內(nèi)外價(jià)差維持高位：自7月份以來(lái)國(guó)內(nèi)動(dòng)力煤價(jià)格震蕩上行，但國(guó)外動(dòng)力煤價(jià)格走勢(shì)依然較弱，內(nèi)外價(jià)差持續(xù)擴(kuò)大，處于歷史同期較高水平；隨著進(jìn)口額度的逐漸減少，動(dòng)力煤進(jìn)口量將環(huán)比繼續(xù)減少，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)較國(guó)外經(jīng)濟(jì)恢復(fù)水平差距在擴(kuò)大，國(guó)內(nèi)對(duì)動(dòng)力煤需求較為國(guó)外更為強(qiáng)勁，動(dòng)力煤內(nèi)外較差有望持續(xù)維持高位。

3．動(dòng)力煤總供應(yīng)量

全年動(dòng)力煤產(chǎn)量增速為2.6%的情形下，再結(jié)合動(dòng)力煤產(chǎn)量的季節(jié)性，由于10月后現(xiàn)貨價(jià)格的大幅上漲，后續(xù)動(dòng)力煤產(chǎn)地增產(chǎn)動(dòng)能增加，綜合三方面因素，預(yù)計(jì)2021年一季度動(dòng)力煤產(chǎn)量同比增速能維持在3%以上。

圖5：動(dòng)力煤月度產(chǎn)量及預(yù)測(cè)

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進(jìn)口方面，由于國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格已經(jīng)快進(jìn)入紅色區(qū)間，預(yù)計(jì)進(jìn)口政策將有所放松，預(yù)計(jì)1、2月進(jìn)口量在3000萬(wàn)噸以上。預(yù)計(jì)2021年1、2月煤炭月度供應(yīng)量分別為2.78、2.37億噸。

三、動(dòng)力煤需求呈現(xiàn)U型

受疫情沖擊，導(dǎo)致需求的延后，疊加較強(qiáng)的財(cái)政政策出臺(tái)，全年動(dòng)力煤的需求表現(xiàn)為前高中間低后高的U型特征，后續(xù)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁反彈，導(dǎo)致非火電行業(yè)耗煤的后續(xù)需求增速較快，2020年小幅供應(yīng)過(guò)剩的格局被打破；去年四季度短期因素推高現(xiàn)貨價(jià)格，隨著春節(jié)后，短期支撐因素瓦解，預(yù)計(jì)2021上半年動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)格將震蕩大幅下跌。

1．火力發(fā)電

1.1 用電總需求

2020年12月全社會(huì)用電量大幅增長(zhǎng)：從全社會(huì)用電量來(lái)看，2020年12月全社會(huì)用電量8338億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)17.3%，11月全社會(huì)用電量為6466億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)9.4%；2020年1-12月累計(jì)用電量7.5萬(wàn)億千瓦時(shí)，累計(jì)同比增長(zhǎng)3.95%，隨著對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行的政策作用逐漸顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)在逐漸恢復(fù)，各用電主體用電量也在逐步恢復(fù)中。

居民用電增速較快：2020年12月，在全社會(huì)用電量結(jié)構(gòu)中，第二產(chǎn)業(yè)、第三產(chǎn)業(yè)、城鄉(xiāng)居民用電、第一產(chǎn)業(yè)四者用電同比增速分別為18.1%、13.6%、17%、12.4%；第一產(chǎn)業(yè)和居民用電量的增速較快。后續(xù)隨著用電季節(jié)性回落，電力的煤炭消耗會(huì)季節(jié)性回落。

圖6：全社會(huì)用電量及增速

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圖7：各產(chǎn)業(yè)用電量同比

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1.2 水電增速較快

水力發(fā)電的增速主要受天氣影響較大，和宏觀經(jīng)濟(jì)的需求增速密切度較低?；痣娫谔鞖庹５那樾蜗?，發(fā)電的增速2%-5%之間，而在雨水較為豐厚的年份發(fā)電的增速20%-25%之間，由于受前期豐水年份高發(fā)電量基數(shù)的影響同時(shí)極端天氣的向正?；貧w，一般第二年的火電發(fā)電增速為負(fù)增長(zhǎng)，負(fù)增長(zhǎng)的幅度一般在5%-10%之間。

圖8：水電對(duì)火電的替代

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2020年12月水力發(fā)電764千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)11%，水電發(fā)電量環(huán)比小幅下降；而火力發(fā)電量增速為9.2%，水電對(duì)火電形成較強(qiáng)減弱，火力發(fā)電同比大幅增長(zhǎng)；可以明顯看出，9、10月水力發(fā)電增速大幅上升，而火力發(fā)電逐步下降，水電對(duì)火電的擠壓明顯；隨著11、12月火電進(jìn)入枯水期，水電發(fā)電量下降，對(duì)火電的擠壓效應(yīng)將逐步下降。

1.3 火力發(fā)電的增速大增

2020年12月火力發(fā)電5702億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)11.2%，11月火力發(fā)電為4762億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)6.3%；2020年1-12月火力發(fā)電累計(jì)5.2萬(wàn)億千瓦時(shí)，累計(jì)同比增長(zhǎng)2.2%。

圖9：火電發(fā)電量及增速

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1.4 火電耗煤增速

2020年12月火電耗煤量為2.31億噸，同比增長(zhǎng)17%；11月火電耗煤量為1.94億噸同比增長(zhǎng)9.2%；2020年1-12月火電累計(jì)耗煤量20.8億噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)1.7%。冬季采暖需求的上升，今年冷冬，11、12月份火電耗煤量將大幅上升。隨著冬季過(guò)去氣溫回升，工業(yè)用電強(qiáng)度下降，預(yù)計(jì)火電行業(yè)耗煤增速將邊際下降。

圖10：火力發(fā)電耗煤量及增速

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2．建材行業(yè)

建材行業(yè)耗煤量大幅增長(zhǎng)：建材行業(yè)煤炭消費(fèi)主要是用來(lái)提供燃料，用來(lái)生產(chǎn)水泥、玻璃和石灰。水泥耗煤占建材行業(yè)耗煤量的70%左右，水泥工業(yè)生產(chǎn)主要以煤為燃料。11月份建材行業(yè)耗煤量3340萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)17%，2020年12月建材行業(yè)耗煤量為2934萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)22%，環(huán)比小幅下降。

圖11：建材行業(yè)耗煤量及其增速

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3．化工行業(yè)耗煤低速增長(zhǎng)

2020年12月化工行業(yè)耗煤量為1757萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)10.9%，11月份化工行業(yè)耗煤量同比增長(zhǎng)1.9%；2020年1-12月化工行業(yè)耗煤量為1.99億噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)2.4%；化工行業(yè)在供大于需的情形下，價(jià)格大幅下跌，行業(yè)利潤(rùn)大幅壓縮，雖然新增產(chǎn)能投放速度較快，但預(yù)計(jì)后續(xù)產(chǎn)量增速依然較慢；同時(shí)原油價(jià)格目前處于相對(duì)低位，煤化工的優(yōu)勢(shì)不明顯，煤化工行業(yè)耗煤需求增速緩慢，預(yù)計(jì)后續(xù)煤化工行業(yè)耗煤量依然會(huì)維持低速增長(zhǎng)。

圖12：化工行業(yè)耗煤量及其增速

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4．冶金行業(yè)耗煤

2020年12月冶金行業(yè)耗煤量為1477萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)9.8%，11月冶金行業(yè)耗煤量同比增11.7%；2020年1-12月冶金行業(yè)累計(jì)耗煤量為1.71億噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)7.5%；在財(cái)政政策發(fā)力，預(yù)計(jì)下半年基金投資增速依然較快；貨幣政策寬松，二次置業(yè)人口周期仍未結(jié)束，地產(chǎn)韌性較強(qiáng)，預(yù)計(jì)一季度建材行業(yè)依然會(huì)維持中等增速。

圖13：冶金行業(yè)耗煤量及其增速

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5．動(dòng)力煤總需求

通過(guò)對(duì)動(dòng)力煤下游的分析，包括火電、冶金、化工、建材、供熱等，由于2020年2月受疫情影響，基數(shù)較低，預(yù)計(jì)1、2月動(dòng)力煤需求的同比增速分別為15%、30%。

表1：動(dòng)力煤下游需求增速

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四、庫(kù)存

1．產(chǎn)地庫(kù)存小幅下降

動(dòng)力煤產(chǎn)地庫(kù)存繼續(xù)下降：由于11、12月份中下游冬季提前補(bǔ)庫(kù)，下游需求強(qiáng)勁，動(dòng)力煤產(chǎn)地庫(kù)存開(kāi)始下降，目前動(dòng)力煤產(chǎn)地庫(kù)存絕對(duì)水平處于歷史低位，目前產(chǎn)地價(jià)格繼續(xù)上行，產(chǎn)地產(chǎn)量將回升，但終端需求繼續(xù)表現(xiàn)較好，產(chǎn)地庫(kù)存有望繼續(xù)下降。

圖14：動(dòng)力煤生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存

數(shù)據(jù)來(lái)源：CCTD、信達(dá)期貨研發(fā)中心

圖15：國(guó)有重點(diǎn)煤礦庫(kù)存（三西）

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2．港口庫(kù)存大幅下降

CCTD主流港口10、11、12月庫(kù)存大幅下降，目前港口庫(kù)存處于近幾年來(lái)的中位水平，目前下游需求旺盛，發(fā)運(yùn)量小于調(diào)出量；港口價(jià)格表現(xiàn)堅(jiān)挺，港口發(fā)運(yùn)利潤(rùn)小幅虧損，隨著后續(xù)大秦鐵路檢修完畢，發(fā)運(yùn)量后續(xù)將會(huì)上升；年底進(jìn)口煤小幅放開(kāi)，南方北上拉煤需求將會(huì)小幅下降，調(diào)出量將小幅下降，預(yù)計(jì)港口庫(kù)存將增加。

圖16：CCTD主流港口煤炭庫(kù)存

數(shù)據(jù)來(lái)源：煤炭資源網(wǎng)、信達(dá)期貨研發(fā)中心

3．電廠庫(kù)存

重點(diǎn)電廠庫(kù)存可用天數(shù)下降：10、11月以來(lái)全國(guó)天氣下降，日耗大幅上升；本輪全國(guó)氣溫將回升，逐漸進(jìn)入春季，日耗會(huì)逐步下降，預(yù)計(jì)電廠庫(kù)可用天數(shù)將上升。

圖17：重點(diǎn)電廠庫(kù)存可用天數(shù)

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五、結(jié)論

1．月度供需平衡表分析

2月份需求季節(jié)性回落，供應(yīng)上升：2月份，冬季最冷天氣逐漸過(guò)去，氣溫緩慢回升，采暖用電逐漸下滑；春節(jié)前工廠逐漸停工，工業(yè)用電下降；鑒于電廠庫(kù)存處于低位水平，下游仍有補(bǔ)庫(kù)需求，但采購(gòu)需求邊際已走弱；進(jìn)口煤年底大幅幅放開(kāi)，12月進(jìn)口量3900萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)年初進(jìn)口量依然維持在較高水平；發(fā)運(yùn)利潤(rùn)為正，北方港口調(diào)入量小幅增加。

圖18：動(dòng)力煤月度供需平衡表及價(jià)格走勢(shì)

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2．總結(jié)

1）逢高繼續(xù)空05：考慮到今年需求增速大于供應(yīng)增速的程度不多，目前的05、07的短期因素超越中長(zhǎng)期供應(yīng)偏緊因素，從而認(rèn)為目前2105，07合約是未來(lái)一年的高點(diǎn)?？紤]到季節(jié)性（30）、冷冬（40）、定價(jià)體系轉(zhuǎn)換的回歸（20）、年前進(jìn)口量偏少（20）等支撐現(xiàn)貨價(jià)格高企的短期因素，這些短期支撐因素隨著春節(jié)后將逐漸瓦解，05合約目標(biāo)位600。

2）關(guān)注07-09正套機(jī)會(huì)：驅(qū)動(dòng)因素，1、今年整體供應(yīng)繼續(xù)偏緊，價(jià)格重心繼續(xù)上移，2、07對(duì)應(yīng)旺季合約，09對(duì)應(yīng)淡季合約，3、下游電廠夏季提前補(bǔ)庫(kù)；入場(chǎng)點(diǎn)位0-5，目標(biāo)30-35，止損-5。

風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)地限產(chǎn)政策等