1.2020年尿素行情關(guān)鍵詞：堅(jiān)韌

圖1.尿素期貨指數(shù)走勢(shì)及報(bào)告回顧

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圖2.四季度UR105-UR101價(jià)差走勢(shì)及報(bào)告回顧

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表1：2020年尿素報(bào)告列表

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2020年是波云詭譎的一年，也是波瀾壯闊的一年，以年初伊朗海外負(fù)責(zé)人蘇萊曼尼遇襲身亡作為開(kāi)端，后面陸續(xù)發(fā)生新冠疫情在國(guó)內(nèi)大規(guī)模爆發(fā)、OPEC+談判破裂原油暴跌、國(guó)內(nèi)新冠疫情基本得到控制、國(guó)外新冠疫情開(kāi)始大規(guī)模爆發(fā)、美國(guó)大選一波三折拜登終當(dāng)選、RECP正式簽署等重大事件。在市場(chǎng)預(yù)期從需求崩塌極度悲觀轉(zhuǎn)為預(yù)期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇相對(duì)樂(lè)觀的背景下，2020年大宗商品普遍走出了“冰火兩重天”的景象，就尿素期貨而言，在全年價(jià)格走勢(shì)一下一上的過(guò)程中（見(jiàn)圖1及圖2），額外彰顯“堅(jiān)韌”特性：

節(jié)后階段（2月初~3月初），新冠疫情在春節(jié)期間迅速發(fā)酵，市場(chǎng)悲觀情緒在節(jié)后第一個(gè)交易日充分發(fā)揮出來(lái)，絕大多數(shù)商品期貨包括尿素期貨大幅走低，超過(guò)20個(gè)品種跌停?！缎鹿谝咔閷?duì)尿素行業(yè)的影響》中我們提到其實(shí)對(duì)尿素而言，春節(jié)后下游工業(yè)本就處于淡季，而農(nóng)業(yè)需求特別是返青肥屬于絕對(duì)剛性需求，因此疫情對(duì)尿素產(chǎn)業(yè)鏈的影響主要集中在運(yùn)輸環(huán)節(jié)：國(guó)內(nèi)尿素主產(chǎn)區(qū)前五位除了河南省尿素供需基本平衡外，山東、山西、內(nèi)蒙古和新疆均為尿素凈流出省份，均需要跨省長(zhǎng)途運(yùn)輸；

而當(dāng)時(shí)長(zhǎng)途汽運(yùn)受限嚴(yán)重，鐵路在卸貨環(huán)節(jié)也受到制約，部分尿素工廠仍在發(fā)送春節(jié)假期前訂單。為了保障農(nóng)資供應(yīng)，國(guó)家很快做出相應(yīng)調(diào)整，并在極短的時(shí)間內(nèi)打通了先前脫鉤的物流通道，反映為尿素表觀需求在2月中下旬開(kāi)始迅速走高并填補(bǔ)了前期缺口。

基于農(nóng)需的剛性，以及物流快速恢復(fù)使得需求強(qiáng)兌現(xiàn)，尿素期貨持續(xù)走高。3月初時(shí)期貨價(jià)格走到升水現(xiàn)貨的位置，雖然農(nóng)需旺季賦予了期貨一定的溢價(jià)空間，但能否持續(xù)升水或絕對(duì)價(jià)格能否上行取決于工業(yè)需求能否及時(shí)復(fù)蘇接力走弱的農(nóng)業(yè)需求；從后續(xù)尿素期貨快速走弱也能看出來(lái)，雖然下跌的導(dǎo)火索是3月初開(kāi)始的原油暴跌，但是整體下跌幅度中有2/3的部分來(lái)自基差的收斂（UR005下跌200元/噸，基差走強(qiáng)130元/噸），即期貨相對(duì)現(xiàn)貨的估值回歸。

總體來(lái)說(shuō)這段時(shí)間尿素行情主要源于估值變動(dòng)，先是開(kāi)年向下錯(cuò)殺導(dǎo)致的低估，低估通過(guò)期現(xiàn)價(jià)格聯(lián)袂上行迅速得到修復(fù)。到3月初時(shí)，尿素不僅現(xiàn)貨利潤(rùn)處于諸多化工品中的高位，同時(shí)期貨升水現(xiàn)貨較多，估值中已經(jīng)超額體現(xiàn)了良好的供需格局，之后農(nóng)業(yè)需求平穩(wěn)而工業(yè)需求恢復(fù)遠(yuǎn)不及預(yù)期；轉(zhuǎn)弱的導(dǎo)火索在于OPEC+會(huì)議談判失敗疊加國(guó)外疫情蔓延，原油價(jià)格短時(shí)間快速下行，并帶動(dòng)化工品整體價(jià)格下行。

年初原油大跌時(shí)尿素尚可憑借返青肥剛性的脈沖式需求預(yù)期獨(dú)善其身，而3月初這一輪原油下跌過(guò)程中尿素和其他化工品一樣泥沙俱下，尿素期貨在一個(gè)月左右的時(shí)間里快速向下修復(fù)估值（UR005合約從1800元/噸→1600元/噸）。3月底尿素期貨初步止跌后，受高供給現(xiàn)實(shí)和需求轉(zhuǎn)弱預(yù)期的雙重壓制，在需求預(yù)期不斷反轉(zhuǎn)的情況下，仍持續(xù)在低位震蕩，在底部區(qū)域反復(fù)確認(rèn)估值合理性。

表2：2020年印度尿素招標(biāo)情況

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印標(biāo)階段（6月底~8月初），從3月底到6月初的時(shí)間里，尿素現(xiàn)貨處于高供給高需求的狀態(tài)，開(kāi)工、日產(chǎn)、國(guó)內(nèi)消費(fèi)和表觀消費(fèi)都位于近年來(lái)的絕對(duì)高位，相應(yīng)的庫(kù)存去化也比價(jià)順利；產(chǎn)銷雙旺的情況下，尿素價(jià)格卻持續(xù)處于冰點(diǎn)，主要矛盾點(diǎn)在于對(duì)現(xiàn)實(shí)高供給和對(duì)未來(lái)下游需求特別是工業(yè)需求不及預(yù)期的擔(dān)憂，從結(jié)果來(lái)看悲觀預(yù)期并沒(méi)有兌現(xiàn)，反而是現(xiàn)實(shí)不斷超預(yù)期發(fā)展。

進(jìn)入6月后市場(chǎng)博弈轉(zhuǎn)為強(qiáng)勁的表需在淡季不可持續(xù)的預(yù)期，這次隨著預(yù)期照進(jìn)現(xiàn)實(shí)，表需大幅走低，尿素價(jià)格也持續(xù)被壓制。到6月底時(shí)，尿素當(dāng)時(shí)估值已經(jīng)壓縮到相對(duì)便宜的水平，利潤(rùn)偏低、期貨具備一定安全邊際、價(jià)格也處于歷史低位；而驅(qū)動(dòng)短期仍偏弱，轉(zhuǎn)強(qiáng)還有一個(gè)多月的時(shí)間；

因此我們當(dāng)時(shí)在《平凡之季，后會(huì)有期》中提出戰(zhàn)略配置部分多頭倉(cāng)位，用估值有利的部分抵消驅(qū)動(dòng)可能的不利變動(dòng)，等待估值修復(fù)和驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)強(qiáng)的節(jié)點(diǎn)。后面行情轉(zhuǎn)強(qiáng)的契機(jī)在于7月初的第四次印度招標(biāo)（見(jiàn)表2）：在招標(biāo)價(jià)和二、三次招標(biāo)價(jià)接近的情況下，應(yīng)標(biāo)量?jī)H有10萬(wàn)噸出頭，并且大部分來(lái)自國(guó)內(nèi)；應(yīng)標(biāo)量大幅縮水反應(yīng)了雖然應(yīng)標(biāo)價(jià)和市場(chǎng)價(jià)格接近，但是在這個(gè)價(jià)格上無(wú)法形成有效供給。

由于印度農(nóng)業(yè)需求缺口屬剛需，而第四招標(biāo)嚴(yán)重不理想，因此接下來(lái)印度密集發(fā)布第五、六、七次招標(biāo)，力求在8月全球需求淡季補(bǔ)足庫(kù)存。量?jī)?yōu)于價(jià)的招標(biāo)背景下，接下來(lái)三次印標(biāo)的最低應(yīng)標(biāo)價(jià)比第四次招標(biāo)分別高19、50、43美元/噸，應(yīng)標(biāo)量也大幅增加，分別為70、96和171萬(wàn)噸。在印標(biāo)超預(yù)期密集發(fā)布的推動(dòng)下，期現(xiàn)價(jià)格短期漲幅巨大，UR009合約在10個(gè)交易日內(nèi)從1550元/噸上行至1800元/噸以上，漲幅接近18%。

發(fā)展到8月初，隨著絕對(duì)價(jià)格大漲市場(chǎng)情緒升溫，并且盤(pán)面升水現(xiàn)貨100元/噸；我們發(fā)布《不畏浮云遮蔽眼》的報(bào)告，提出當(dāng)前巨大的波動(dòng)和波動(dòng)率“只緣身在最高層”，可用看漲期權(quán)或看漲期權(quán)牛市價(jià)差替代期貨多頭，以一定成本鎖定風(fēng)險(xiǎn)并保持上方空間。印標(biāo)行情后續(xù)發(fā)展和3月初類似，在脈沖式需求過(guò)后表觀需求對(duì)稱下行，尿素期貨再次快速向下修復(fù)估值（UR009從1820元/噸→1600元/噸，UR101從1750元/噸→1600元/噸），然后持續(xù)在底部區(qū)域震蕩。

圖3.尿素歷年國(guó)內(nèi)表觀消費(fèi)及表觀消費(fèi)

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淡季階段（9月底至12月底），經(jīng)過(guò)7月底開(kāi)始的快上快下極端行情后，接下來(lái)的這段時(shí)間里和春肥期間的產(chǎn)銷旺價(jià)格遇冷類似，供需好于預(yù)期但由于秋肥需求整體小于春肥，需求后續(xù)的上方空間有限，市場(chǎng)在略好于預(yù)期的現(xiàn)實(shí)和遠(yuǎn)期需求下行的確定性之間博弈，盤(pán)面持續(xù)修復(fù)估值。特別是進(jìn)入9月以來(lái)，尿素開(kāi)工、日產(chǎn)、國(guó)內(nèi)消費(fèi)、表觀消費(fèi)均不斷走高（見(jiàn)圖3），供需格局不斷好轉(zhuǎn)，表現(xiàn)略高于預(yù)期，國(guó)內(nèi)消費(fèi)已經(jīng)回到春肥期間和7月底外貿(mào)集中發(fā)貨期間的水平，而盤(pán)面仍弱貼水現(xiàn)貨。

到九月底時(shí)，尿素的絕對(duì)價(jià)格和估值處于低位，而在強(qiáng)現(xiàn)實(shí)弱預(yù)期的背景下缺乏向上的動(dòng)力，屬于漲跌不確定但下方空間相對(duì)有限的狀態(tài)，做多的安全邊際相對(duì)較高，因此我們給出了《年年歲歲花相似》的策略報(bào)告，主要邏輯在于秋肥需求大概率仍有超預(yù)期增長(zhǎng)，幅度或弱于春肥，另有不確定的外貿(mào)需求，價(jià)格向上彈性較大。從尿素四季度行情走勢(shì)來(lái)看，國(guó)內(nèi)表觀消費(fèi)的情況弱于我們的預(yù)期，雖然和2019年比有較大增長(zhǎng)，但是和2017年、2018年的水平大致相當(dāng)；表觀消費(fèi)的超預(yù)期表現(xiàn)主要來(lái)自外貿(mào)需求，出口持續(xù)強(qiáng)勁，彌補(bǔ)了大部分的農(nóng)需缺口。

截至10月底，尿素表觀消費(fèi)韌性十足，繼續(xù)呈現(xiàn)淡季不淡的狀態(tài)，但是國(guó)內(nèi)價(jià)格強(qiáng)勁而國(guó)際價(jià)格走弱，內(nèi)外價(jià)差開(kāi)始拉大（見(jiàn)圖4），出口競(jìng)爭(zhēng)力下降，支撐表觀消費(fèi)的外貿(mào)需求或有大幅松動(dòng)；基于強(qiáng)現(xiàn)實(shí)轉(zhuǎn)弱對(duì)近月壓制作用較大、遠(yuǎn)月有明年種植季農(nóng)資漲價(jià)預(yù)期以及乖離較大的1/5價(jià)差，我們提出《朱樓起，賓客至》的策略報(bào)告，用UR105代替UR101，同時(shí)空UR101以避免“樓塌了”行情。進(jìn)入11月后，尿素供需繼續(xù)保持韌性，前半月有印標(biāo)集港及淡儲(chǔ)部分填補(bǔ)了下滑的農(nóng)業(yè)需求，后半月供需才開(kāi)始轉(zhuǎn)弱，庫(kù)存產(chǎn)生累積；

相應(yīng)地1/5價(jià)差前半月在現(xiàn)貨牽引下走強(qiáng)，從零值附近走到-50元/噸，直到11月底時(shí)基差修復(fù)期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)較弱，結(jié)合現(xiàn)貨弱現(xiàn)實(shí)強(qiáng)預(yù)期狀態(tài)，1/5價(jià)差開(kāi)始走反套行情，截至12月28日從-50元/噸走強(qiáng)至90元/噸，和UR105同期漲幅（1730元/噸→1840元/噸）大致相當(dāng)。

圖4.尿素國(guó)內(nèi)外價(jià)差

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綜上所述，尿素行業(yè)的全年供需出現(xiàn)五年來(lái)的首次大幅增長(zhǎng)，并且需求韌性十足，旺季超預(yù)期并且淡季不淡，推動(dòng)尿素價(jià)格在八月和四季度兩個(gè)傳統(tǒng)淡季大幅上行。那么2021年尿素行業(yè)能否延續(xù)這種超預(yù)期表現(xiàn)？

2：供需超預(yù)期增長(zhǎng)，老驥伏櫪還是明日黃花？

圖5.20世紀(jì)后半葉尿素生產(chǎn)情況

數(shù)據(jù)來(lái)源：世界銀行，中國(guó)氮肥工業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，公開(kāi)新聞資訊，永安期貨研究院整理

首先回顧下尿素行業(yè)國(guó)內(nèi)外發(fā)展史，尿素的人工合成始于19世紀(jì)德國(guó)化學(xué)家弗里德里?！ぞS勒（FriedrichW?hler）的研究，維勒在1824用氰酸銀和氯化銨制成了一種未知白色晶體，并和尤斯圖斯·馮·李比希（JustusvonLiebig）在1828年確定該未知晶體為尿素。雖然該方法性價(jià)比極低并且無(wú)法量產(chǎn)，但是這個(gè)合成路徑打破了無(wú)機(jī)物和有機(jī)物的壁壘，直到現(xiàn)在C1和C2領(lǐng)域仍有諸多用無(wú)機(jī)物做原料的主流工藝，例如工業(yè)上尿素就是由合成氨和二氧化碳制備。

現(xiàn)代尿素工藝發(fā)展初期主要受制于氮源不易得，直到20世紀(jì)初德國(guó)科學(xué)家弗里茨·哈伯（FritzHaber）用氫氣和氮?dú)庠诟邷馗邏合鲁晒χ苽浜铣砂?，并與巴斯夫（BASF）公司的卡爾·博施（KarlBosch）合作實(shí)現(xiàn)合成氨的工業(yè)化生產(chǎn)；

哈伯-博施工藝使得人類打破了自然界緩慢的氮循環(huán)過(guò)程，掌握了廉價(jià)、成規(guī)模的固氮渠道?，F(xiàn)代大規(guī)模尿素生產(chǎn)工藝始于20世紀(jì)50年，杜邦（DuPont）等公司先后發(fā)明了水溶液全循環(huán)法和氣提法，大幅增加了合成氨的產(chǎn)率，從而使得尿素產(chǎn)量大幅增加（見(jiàn)圖5）；自此尿素得以從化工原料的用途中解放出來(lái)，全面應(yīng)用于農(nóng)業(yè)領(lǐng)域，和農(nóng)藥、機(jī)械化等因素一起共同推動(dòng)糧食單產(chǎn)大幅上行（見(jiàn)圖6）。

圖6.1866年-2016年美國(guó)玉米單產(chǎn)（蒲式耳/英畝）

數(shù)據(jù)來(lái)源：Nielsen2020，HistoricalCornGrainYieldsfortheU.S.

國(guó)際上化肥工業(yè)興起之時(shí)，恰逢新中國(guó)剛成立，當(dāng)時(shí)我國(guó)面臨著嚴(yán)重的糧食危機(jī)：人口基數(shù)大、增速快，耕地面積增長(zhǎng)空間有限，谷物單產(chǎn)只有不足140斤/畝，糧食人均占有量?jī)H有200公斤/年，遠(yuǎn)低于后來(lái)FAO提出的400公斤/年的糧食安全線。鑒于建國(guó)初期工業(yè)基礎(chǔ)薄弱，國(guó)內(nèi)主要通過(guò)興建整修水利灌溉設(shè)施、改良育種、改進(jìn)種植技術(shù)、拓展耕地面積等方法增加糧食產(chǎn)量。

從1950年到20世紀(jì)70年代中期這段時(shí)間里，我國(guó)在耕地面積增加10%的情況下，糧食產(chǎn)量增加140%，谷物單產(chǎn)增加至300斤/畝左右，人均占有量上升到300公斤/年，吃飯問(wèn)題得到明顯緩解，但仍明顯低于糧食安全線。

鑒于化肥對(duì)糧食明顯的增產(chǎn)效應(yīng)，同一時(shí)間我國(guó)也在積極發(fā)展國(guó)內(nèi)的氮肥工業(yè)：一方面積極借鑒國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，20世紀(jì)50年代初從蘇聯(lián)引進(jìn)3套中型氮肥裝置，充分消化吸收生產(chǎn)技術(shù)后，在衢州、吳涇、廣州等地建成了20余座中型氮肥廠，主要氮肥產(chǎn)品為硝酸銨和氨水；另一方面積極探索適合中國(guó)國(guó)情的氮肥技術(shù)，1958年由侯德榜先生開(kāi)發(fā)了碳酸氫銨生產(chǎn)工藝流程，并陸續(xù)在全國(guó)推廣建成了一千多座小氮肥裝置，主要產(chǎn)品為碳銨。從1950年到1974年的25年時(shí)間里，我國(guó)氮肥工業(yè)從無(wú)到有從小到大，氮肥產(chǎn)量（折純）從1.5萬(wàn)噸增長(zhǎng)到280萬(wàn)噸，為后來(lái)的行業(yè)大發(fā)展打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

圖7.我國(guó)糧食生產(chǎn)消費(fèi)情況

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國(guó)內(nèi)化肥行業(yè)特別是尿素行業(yè)起速的契機(jī)是1973年的“四三方案”，經(jīng)該方案國(guó)內(nèi)引進(jìn)了13套先進(jìn)的大型尿素生產(chǎn)裝置，合計(jì)合成氨產(chǎn)能390萬(wàn)噸，尿素產(chǎn)能636萬(wàn)噸，并于1976-1979年陸續(xù)建成投產(chǎn)，推動(dòng)谷物單產(chǎn)在1985年突破500斤/畝。

從“四三方案”尿素裝置落地至今，國(guó)內(nèi)尿素行業(yè)按供需格局劃分大致經(jīng)歷三個(gè)階段，首先是國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)口階段（1980年-1999年），期間國(guó)內(nèi)尿素產(chǎn)能不斷釋放，產(chǎn)量持續(xù)上行，而進(jìn)口量和進(jìn)口依存度在1990年附近達(dá)到峰值后迅速走低，到1999年之后進(jìn)口依存度基本維持在零值附近，另外在此期間谷物單產(chǎn)突破600斤/畝，糧食人均占有量在400公斤附近。接下來(lái)是內(nèi)外需齊頭并進(jìn)階段（2000年-2015年），期間尿素新裝置仍不斷投產(chǎn)，產(chǎn)量、出口量和國(guó)內(nèi)消費(fèi)量震蕩上行屢創(chuàng)新高，到2015年附近均達(dá)到峰值；截至2015年，谷物單產(chǎn)接近800斤/畝，糧食人均占有量約480公斤，其中谷物人均消費(fèi)量450公斤，谷物自給率95%以上，均位于糧食安全線以上。

最近的是供需雙壓縮階段（2016年-2019年），當(dāng)時(shí)的背景是我國(guó)糧食安全基本得到保障，化肥從特殊管控物資向一般商品轉(zhuǎn)化，行業(yè)全面轉(zhuǎn)向市場(chǎng)化，開(kāi)始充分競(jìng)爭(zhēng)下的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)：首先2016年國(guó)務(wù)院在《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于石化產(chǎn)業(yè)調(diào)結(jié)構(gòu)促轉(zhuǎn)型增效益的指導(dǎo)意見(jiàn)》中明確提出“嚴(yán)格控制尿素、……等過(guò)剩行業(yè)新增產(chǎn)能，……符合政策要求的先進(jìn)工藝改造提升項(xiàng)目應(yīng)實(shí)行等量或減量置換”，之后尿素產(chǎn)能以淘汰裝置為主，新增裝置較少，產(chǎn)能產(chǎn)量持續(xù)下行；

其次是2015年農(nóng)業(yè)部在《到2020年化肥使用量零增長(zhǎng)行動(dòng)方案》，提出“2015年到2019年，逐步將化肥使用量年增長(zhǎng)率控制在1%以內(nèi)；力爭(zhēng)到2020年，主要農(nóng)作物化肥使用量實(shí)現(xiàn)零增長(zhǎng)?！瓘?015年起，主要農(nóng)作物肥料利用率平均每年提升1個(gè)百分點(diǎn)以上，力爭(zhēng)到2020年，主要農(nóng)作物肥料利用率達(dá)到40%以上?！?/p>

回頭看2015年-2019年期間化肥用量逐年遞減，糧食單產(chǎn)逐年遞增，實(shí)現(xiàn)了減肥增效的目的；最后是化肥行業(yè)相關(guān)的運(yùn)費(fèi)（2015年）、天然氣價(jià)（2015年）、電價(jià)（2009年-2016年）、增值稅（2015年）等優(yōu)惠政策陸續(xù)取消，增加了企業(yè)成本，降低了出口競(jìng)爭(zhēng)力，特別是2014年下半年原油大幅下跌后，國(guó)內(nèi)煤頭工藝成本遠(yuǎn)高于國(guó)外氣頭工藝成本，尿素出口量快速萎縮，年出口量從峰值的1500萬(wàn)噸降至500萬(wàn)噸。

圖8.我國(guó)尿素供需情況

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)氮肥工業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，海關(guān)總署，公開(kāi)新聞資訊，永安期貨研究院整理

進(jìn)入2020年后，尿素行業(yè)供需雙弱的局面似乎開(kāi)始反轉(zhuǎn)，全年供需均有超預(yù)期表現(xiàn)：產(chǎn)量同比增加420萬(wàn)噸（見(jiàn)圖8），五年來(lái)首次出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)（2019年產(chǎn)量同比增加80萬(wàn)噸，增幅1.6%），接近2017年水平；表觀消費(fèi)同比增加約420萬(wàn)噸，其中國(guó)內(nèi)消費(fèi)量同比增加約340萬(wàn)噸，出口同比增加約80萬(wàn)噸。可以看到2020年尿素供需格局的轉(zhuǎn)變主要源于消費(fèi)特別是國(guó)內(nèi)消費(fèi)的大幅增加，那么國(guó)內(nèi)增量來(lái)自何處？是否有持續(xù)性？

圖9.尿素月度表觀消費(fèi)情況

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其實(shí)在9月底《年年歲歲花相似——尿素四季度策略》的報(bào)告中，我們就提到春肥期間國(guó)內(nèi)尿素消費(fèi)增量可能是由于“……春節(jié)假期后受疫情影響，農(nóng)村地區(qū)務(wù)工人員無(wú)法返城工作，而是在家精耕細(xì)作，從而增加了化肥消費(fèi)量”，并與復(fù)合肥月度國(guó)內(nèi)消費(fèi)增量情況互相印證。

基于同樣的邏輯，到了秋肥期間由于新冠疫情防治得力，大部分行業(yè)早已正常運(yùn)行，農(nóng)村務(wù)工人員大量返城工作，化肥消費(fèi)增量應(yīng)緩于春肥期間增量；另外秋肥對(duì)氮元素需求較弱，尿素消費(fèi)增量應(yīng)弱于化肥消費(fèi)增量的平均水平。

從圖9可以看到，春肥期間表觀消費(fèi)增量基本來(lái)自國(guó)內(nèi)消費(fèi)的貢獻(xiàn)，而秋肥期間國(guó)內(nèi)消費(fèi)同比增量?jī)H有春肥期間的一半，占表觀消費(fèi)增量的六成。將尿素及復(fù)合肥供需同比增量按月分解后同樣可以看到（見(jiàn)圖10），尿素和復(fù)合肥國(guó)內(nèi)消費(fèi)增量集中在春肥和秋肥期間，并且尿素秋肥增量弱于春肥增量，而復(fù)合肥秋肥增量和春肥增量大致相當(dāng)。

圖10.尿素及復(fù)合肥供需同比增量情況

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那么尿素國(guó)內(nèi)需求能否在2021年維持一定增量？尿素的下游主要分為農(nóng)業(yè)需求和工業(yè)需求（見(jiàn)圖11）：農(nóng)業(yè)需求占比近七成，尿素作為氮肥直接施放或者制備成三元/二元復(fù)合肥間接施放；工業(yè)需求占三成，尿素用于人造板膠水、三聚氰胺樹(shù)脂、火電脫硝、車用尿素等領(lǐng)域。

先來(lái)看農(nóng)業(yè)需求，前文提到其實(shí)近年來(lái)化肥施用量是逐年遞減的，2020年農(nóng)業(yè)需求大幅增加主要源于春節(jié)后農(nóng)村務(wù)工人員返工被動(dòng)延后；近期隨著天氣轉(zhuǎn)冷，本土新冠病例開(kāi)始零星出現(xiàn)，鑒于春運(yùn)對(duì)防疫工作的巨大挑戰(zhàn)，不排除春節(jié)后返城復(fù)工以分行業(yè)、分批次的方式逐步推進(jìn)，因此春肥期間化肥消費(fèi)量應(yīng)介于2019年和2020年之間。

另外今年農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格普遍上行，以玉米為例，受玉米價(jià)格上漲以及政策引導(dǎo)，2021年玉米播種面積或改變連年下降的趨勢(shì)，若玉米播種面積回到2017-2018年水平，則尿素消費(fèi)可增加64萬(wàn)噸；若播種面積回到峰值水平，則尿素消費(fèi)可增加228萬(wàn)噸。假設(shè)2021年春肥期間疫情對(duì)化肥消費(fèi)量的影響是2020年的80%，則2021年尿素消費(fèi)量同比減少70萬(wàn)噸；另外假設(shè)玉米播種面積恢復(fù)到2017年水平，則尿素需求同比增加60萬(wàn)噸；按上述假設(shè)測(cè)算，2021年尿素農(nóng)業(yè)需求同比減少約10萬(wàn)噸。

圖11.尿素下游消費(fèi)結(jié)構(gòu)

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再來(lái)看工業(yè)需求，尿素最大的工業(yè)用途是人造板生產(chǎn)過(guò)程中的脲醛樹(shù)脂粘結(jié)劑，最近幾年人造板的產(chǎn)量在3億立方米附近（見(jiàn)圖12），最近5年對(duì)尿素的需求在900萬(wàn)噸左右。國(guó)外人造板主要用于建筑環(huán)節(jié)，屬于地產(chǎn)周期的施工、竣工環(huán)節(jié)；而國(guó)內(nèi)人造板主要用于家具，屬于地產(chǎn)周期的竣工環(huán)節(jié)及竣工后的裝修環(huán)節(jié)。從2020年11月地產(chǎn)累計(jì)同比數(shù)據(jù)來(lái)看，雖然新開(kāi)工面積及竣工面積的增速是負(fù)增長(zhǎng)，但存量的施工面積仍有增長(zhǎng)，并且銷售面積增速轉(zhuǎn)正，中長(zhǎng)期竣工面積增速回暖可期；

從當(dāng)月同比數(shù)據(jù)看，銷售面積、新開(kāi)工面積和竣工面積的增速均已轉(zhuǎn)正；因此2021年人造板的終端需求下方還是有一定保障。另外近年來(lái)人們對(duì)環(huán)保越來(lái)越重視，而現(xiàn)有的人造板工藝帶來(lái)了甲醛釋放問(wèn)題，國(guó)家林業(yè)局也在2018年發(fā)布《無(wú)醛人造板及其制品》行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，致力于推動(dòng)無(wú)醛板發(fā)展，替代現(xiàn)有高甲醛含量的人造板產(chǎn)品。綜上我們假設(shè)2021年人造板產(chǎn)量增幅效應(yīng)與無(wú)醛板替代效應(yīng)大致抵消，即2021年人造板行業(yè)對(duì)尿素的需求維持在2020年水平。

圖12.人造板產(chǎn)量及地產(chǎn)情況

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尿素在工業(yè)上另一大用途是三聚氰胺行業(yè)（見(jiàn)圖13），2017年以來(lái)有效產(chǎn)能維持在200萬(wàn)噸左右，產(chǎn)量從不足100萬(wàn)噸增長(zhǎng)至130萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率從40%上升至70%左右。從2018年底開(kāi)始三聚氰胺出口量結(jié)束快速增長(zhǎng)局面，并且原料價(jià)格持續(xù)下行，成品價(jià)格開(kāi)始大幅回落，從8000元/噸附近下跌至6000元/噸以下。

2019年到2020年的大部分時(shí)間里受制于成品的低迷，三聚氰胺毛利慘淡，企業(yè)根據(jù)毛利情況被動(dòng)調(diào)節(jié)開(kāi)工；直到2020年下半年，隨著海外需求的回暖出口恢復(fù)增長(zhǎng)，三聚氰胺供需格局不斷好轉(zhuǎn)，10月底時(shí)工廠集中檢修導(dǎo)致的缺貨引發(fā)了一輪快速上漲行情，不到一個(gè)月時(shí)間里三聚氰胺從5500元/噸漲到7000元/噸，開(kāi)工率也隨著毛利快速上行。

展望2021年，三聚氰胺供需缺口趨于彌合，在新增產(chǎn)能有限的情況下或?qū)⒕S持較高的開(kāi)工率以應(yīng)對(duì)需求增長(zhǎng)：一方面國(guó)內(nèi)終端需求——地產(chǎn)行業(yè)仍處于周期后半段即竣工起速階段，中長(zhǎng)期能保證一定增量；而國(guó)外需求恢復(fù)速度由于貨幣超發(fā)快于預(yù)期，因此出口量也值得期待。綜上我們假設(shè)2021年三聚氰胺產(chǎn)量增幅10%，折合尿素用量增加約40萬(wàn)噸。尿素的其他工業(yè)用途如脲醛樹(shù)脂、車用尿素、火電廠尾氣脫硝等因基數(shù)小，近年來(lái)增速較快，假設(shè)2021年對(duì)尿素需求增速為10%，則對(duì)尿素需求量增加80萬(wàn)噸。

綜上所述，2021年尿素的工業(yè)需求增加120萬(wàn)噸左右，和農(nóng)業(yè)需求增量合計(jì)增加110萬(wàn)噸左右，并且這個(gè)增量基于若干樂(lè)觀假設(shè)給出；因此2021年尿素的國(guó)內(nèi)需求增量大約是去年的1/3，如達(dá)到去年水平則需要農(nóng)業(yè)需求和工業(yè)需求有超預(yù)期增量。

圖13.三聚氰胺生產(chǎn)情況

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最后看出口部分，我國(guó)尿素出口最主要的去向是印度，占總出口量的20%-50%，一度占印度尿素進(jìn)口量的七成；但是隨著2014年下半年開(kāi)始的天然氣價(jià)格暴跌，以及2016年化肥諸多優(yōu)惠政策取消，我國(guó)煤頭裝置的成本顯著高于中東地區(qū)氣頭裝置的成本，出口競(jìng)爭(zhēng)力迅速下降，最低時(shí)不足印度尿素進(jìn)口量的10%。2018年下半年開(kāi)始出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，因美國(guó)對(duì)伊朗實(shí)施新一輪制裁，我國(guó)尿素向印度的出口重啟征程，恢復(fù)到了出口量50%的水平，并且占印度進(jìn)口量的20%-30%左右。

到了2020年種植季印度和我國(guó)情況類似，受疫情影響大量農(nóng)村務(wù)工人員返鄉(xiāng)，種植面積大幅增加，對(duì)尿素需求隨之增加，全年招標(biāo)量較2019年增加100萬(wàn)噸左右。對(duì)于2021年尿素出口我們相對(duì)比較樂(lè)觀，首先，在美元超發(fā)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期作用下，更具國(guó)際金融屬性的原油天然氣價(jià)格漲幅或大于煤炭，尿素氣頭裝置成本抬升幅度將高于煤頭裝置，間接增加了國(guó)內(nèi)尿素的出口競(jìng)爭(zhēng)力；

其次在于當(dāng)前印度的疫情比較嚴(yán)重，2021年被動(dòng)在家務(wù)農(nóng)的比例應(yīng)高于2020年，對(duì)尿素的需求較2020年更上一個(gè)臺(tái)階；最后，按印度前幾年的規(guī)劃到2021年3月之后尿素基本實(shí)現(xiàn)自給自足，但實(shí)際的尿素裝置投放進(jìn)度遠(yuǎn)不及預(yù)期，供需缺口反而進(jìn)一步擴(kuò)大，因此考慮印度尿素國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程時(shí)還是以新增裝置落地并開(kāi)始正常生產(chǎn)為準(zhǔn)。因此我們認(rèn)為2021年出口仍有增量，增幅60萬(wàn)噸，和2020年增幅大致相當(dāng)。

圖14.向印度出口尿素情況

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通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)農(nóng)業(yè)需求、國(guó)內(nèi)工業(yè)需求以及出口需求的梳理，我們預(yù)計(jì)2021年供給和需求仍有約170萬(wàn)噸的增量，增幅不及2020年。

3：國(guó)之重器，歷久彌堅(jiān)，固本正源，生生不已

尿素工業(yè)是我國(guó)實(shí)現(xiàn)“糧食安全”最重要的因素之一，為改革開(kāi)放以來(lái)新一輪的工業(yè)化進(jìn)程奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。在近年化肥市場(chǎng)化進(jìn)程和行業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型的變局中，尿素企業(yè)積極應(yīng)對(duì)，通過(guò)升級(jí)更新設(shè)備、提高管理水平等方式，一方面繼續(xù)履行保障國(guó)內(nèi)糧食生產(chǎn)的社會(huì)責(zé)任，另一方面在復(fù)雜局面下仍保留了在國(guó)際市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。在2021年全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期高企、各國(guó)貨幣超發(fā)以及新冠疫情方興未艾的背景下，如何看尿素的供需格局？

表3：2016-2021年P(guān)VC供需平衡表

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我們基于以下幾點(diǎn)假設(shè)構(gòu)建2021年的尿素供需平衡表：1.2021年計(jì)劃投產(chǎn)的390萬(wàn)噸產(chǎn)能全部?jī)冬F(xiàn)并且沒(méi)有淘汰舊裝置；2.不發(fā)生大規(guī)模累庫(kù)，產(chǎn)量增幅和表觀消費(fèi)增幅保持一致；3.國(guó)內(nèi)農(nóng)業(yè)需求減少10萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)工業(yè)需求增加120萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)消費(fèi)合計(jì)增加110萬(wàn)噸；出口增加60萬(wàn)噸，表觀消費(fèi)合計(jì)增加170萬(wàn)噸。

根據(jù)假設(shè)得到的供需平衡表有以下幾個(gè)要點(diǎn)：1.產(chǎn)能投放較多，開(kāi)工率上方仍有空間，并且尿素利潤(rùn)持續(xù)處于高位，因此階段性可能產(chǎn)生供應(yīng)放量，對(duì)價(jià)格產(chǎn)生壓制；2.國(guó)內(nèi)消費(fèi)增量是基于偏樂(lè)觀情況得出的，有可能出現(xiàn)消費(fèi)增幅不及預(yù)期，或者與2020年類似（見(jiàn)圖15），出現(xiàn)價(jià)格漲幅遠(yuǎn)大于消費(fèi)增幅的情況；3.供需增速差和2020年一樣處于零值附近，在國(guó)內(nèi)供需均衡狀態(tài)下，出口外貿(mào)的影響權(quán)重仍然較大。

圖15.尿素表觀消費(fèi)與價(jià)格

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2021年重點(diǎn)關(guān)注以下要點(diǎn)：

1.今年春節(jié)時(shí)間較晚，如果節(jié)前下游備貨不足，則節(jié)后的返青肥需求可能推動(dòng)價(jià)格迅速走高；

2.國(guó)內(nèi)計(jì)劃新增裝置390萬(wàn)噸，國(guó)外計(jì)劃新增裝置約1000萬(wàn)噸，落地情況如何？

3.當(dāng)前較大內(nèi)外價(jià)差的收斂方向；

4.國(guó)內(nèi)供需均衡的局面下外貿(mào)擾動(dòng)仍是重點(diǎn)，關(guān)注印度國(guó)內(nèi)供需缺口發(fā)展情況，特別是臨近種植季時(shí)，印度疫情發(fā)酵情況如何？以及開(kāi)始大規(guī)模注射疫苗的時(shí)間進(jìn)度表。